就在昨晚，小米集團(tuán)（01810.HK）發(fā)布了SU7 Ultra車(chē)型的實(shí)車(chē)，52.99萬(wàn)元的售價(jià)相較剛發(fā)布時(shí)81.99萬(wàn)元更是讓市場(chǎng)振奮，直接攪動(dòng)了中高端車(chē)型市場(chǎng)。同時(shí)，也是昨天小米集團(tuán)的股價(jià)也再?zèng)_新高，目前市值穩(wěn)定在1.1萬(wàn)億左右。相較于不久前小米首次突破萬(wàn)億，另一家車(chē)企則是重回萬(wàn)億市值。

同樣是在2月20日當(dāng)天，不久前剛發(fā)布“天神之眼”智駕系統(tǒng)的國(guó)內(nèi)新能源汽車(chē)巨頭比亞迪（002594.SZ），公司市值重回萬(wàn)億億人民幣；隨后的2月24日盤(pán)中更是一度沖到388.66元/股，市值1.13萬(wàn)億的歷史新高。

比亞迪時(shí)隔不到3年重回國(guó)內(nèi)萬(wàn)億市值陣營(yíng)。有意思的是，在不久前的2月17日花旗銀行（Citi）將比亞迪的A股目標(biāo)價(jià)從460元/股再次上調(diào)至630元/股，并維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)；根據(jù)花旗的理由來(lái)看：此次調(diào)整主要基于對(duì)比亞迪銷(xiāo)量增長(zhǎng)、技術(shù)突破（如刀片電池和1000V BEV平臺(tái)）、新車(chē)型發(fā)布（計(jì)劃推出21款新車(chē)型）以及海外市場(chǎng)拓展的樂(lè)觀預(yù)期。

不過(guò)與花旗銀行觀點(diǎn)有些不同的是，除了銷(xiāo)量、電池技術(shù)和海外拓展預(yù)期以外，還有一個(gè)方面是比亞迪重回萬(wàn)億的理由，在這背后，也是對(duì)全球市場(chǎng)對(duì)比亞迪甚至是國(guó)產(chǎn)新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)價(jià)值重估預(yù)期的重要邏輯。

01從“中國(guó)冠軍”到“全球滲透”，銷(xiāo)量即真理！

2021-2022年，比亞迪的萬(wàn)億邏輯還是刀片電池技術(shù)突破+DM-i混動(dòng)系統(tǒng)的爆發(fā)帶來(lái)的銷(xiāo)量預(yù)期。那兩年比亞迪的銷(xiāo)量分別為73萬(wàn)輛和186.23萬(wàn)輛，增速分別為75.4%和155%。市場(chǎng)預(yù)期著汽車(chē)電動(dòng)化替代和滲透的速度，但同樣也質(zhì)疑著比亞迪的“護(hù)城河”是否足夠深。銷(xiāo)量和業(yè)績(jī)的高增將比亞迪市值推上了萬(wàn)億，而護(hù)城河憂慮和市場(chǎng)悲觀情緒讓比亞迪的市值腰斬。

2025年，比亞迪重回萬(wàn)億市值背后，好像不再是市場(chǎng)對(duì)新能源車(chē)銷(xiāo)量的“規(guī)模崇拜”。

然而比亞迪的基礎(chǔ)業(yè)務(wù)還是一家新能源車(chē)企。畢竟近些年在銷(xiāo)量上近乎“完美”的增長(zhǎng)數(shù)據(jù)，是支撐公司目前相對(duì)估值PE（TTM）31倍最重要的邏輯之一。2024年比亞迪首次反超上汽集團(tuán)（600104.SH）成為國(guó)內(nèi)車(chē)企的銷(xiāo)冠，也終結(jié)了上汽集團(tuán)連續(xù)18年國(guó)內(nèi)銷(xiāo)量最高的紀(jì)錄。

一年比亞迪就完成增量一百萬(wàn)輛??？根據(jù)公司今年年初發(fā)布的產(chǎn)銷(xiāo)量數(shù)據(jù)來(lái)看，比亞迪集團(tuán)2024年新能源汽車(chē)（NEV）總銷(xiāo)量高達(dá)4,272,145輛，同比高速增長(zhǎng)41.26%（2023年累計(jì)銷(xiāo)售302萬(wàn)輛）。其中比亞迪品牌獨(dú)占3,718,281輛，以34.1%的份額穩(wěn)居國(guó)內(nèi)新能源市場(chǎng)（含純電BEV、插混PHEV及普通混動(dòng)HEV）榜首，遠(yuǎn)超第二名吉利（00175.HK）銷(xiāo)量的862,933輛（市占率7.9%），這個(gè)銷(xiāo)量幾乎絕對(duì)主導(dǎo)了國(guó)內(nèi)新能源汽車(chē)市場(chǎng)；海外銷(xiāo)量更加亮眼，全年合計(jì)超過(guò)41萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)超70%。全年產(chǎn)能利用率在99%以上！

細(xì)分來(lái)看，比亞迪新能源汽車(chē)銷(xiāo)量貢獻(xiàn)中，純電車(chē)型的銷(xiāo)量其實(shí)并不理想，累計(jì)同比僅增長(zhǎng)了12.08%；不過(guò)插電混合動(dòng)力車(chē)型是核心，年銷(xiāo)248.5萬(wàn)輛，同比 增長(zhǎng)72.83%；更關(guān)鍵的是，不僅是乘用車(chē)，比亞迪在商用車(chē)銷(xiāo)量上增速也不容小覷，去年全年商用車(chē)銷(xiāo)量同比增長(zhǎng)89.17%；

更強(qiáng)悍的是，比亞迪2025年1月新能源汽車(chē)的銷(xiāo)量依舊以49%的高增速持續(xù)領(lǐng)跑市場(chǎng)。從明細(xì)來(lái)看，插電混動(dòng)依舊是銷(xiāo)售主力，同比增長(zhǎng)依舊超過(guò)70%；1月新能源汽車(chē)銷(xiāo)售合計(jì)30萬(wàn)輛，即使環(huán)比2024年12月下降42%，以超第二名吉利17.5萬(wàn)輛的優(yōu)勢(shì)保持中國(guó)市場(chǎng)第一。

關(guān)鍵，比亞迪高增的插電混合動(dòng)力車(chē)型這塊是目前國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)較小的。根據(jù)公安部及行業(yè)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至2024年底，我國(guó)新能源汽車(chē)?yán)塾?jì)注冊(cè)量（保有量）為3140萬(wàn)輛，僅占全國(guó)3.53億輛汽車(chē)總量的8.9%，滲透率仍有較大提升空間。而在新能源汽車(chē)市場(chǎng)中純電動(dòng)車(chē)（BEV）2209萬(wàn)輛，占比達(dá)70.3%；插混（PHEV）和普通混動(dòng)（HEV）合計(jì)僅占29.7%，可見(jiàn)插混和普通混動(dòng)的滲透率也并不高，增量空間還是可觀的。

而且比亞迪開(kāi)啟了“瘋狂”的出海模式。有海外分析師預(yù)期，比亞迪2025年海外銷(xiāo)量可能會(huì)達(dá)到達(dá)80萬(wàn)輛，同比激增92%。而2025年1月，海外銷(xiāo)售就已經(jīng)達(dá)到了66336輛，環(huán)比增長(zhǎng)16%；若即使不增長(zhǎng)，按照每月6.5萬(wàn)輛來(lái)看，全年也能達(dá)到78萬(wàn)輛，基本與預(yù)期符合。

今時(shí)不同往日，是對(duì)比亞迪最大的印象。

如果說(shuō)彼時(shí)，市場(chǎng)還是寄希望于比亞迪的銷(xiāo)量爆炸。那么2025年比亞迪除了銷(xiāo)量還有別的東西。今年的比亞迪萬(wàn)億市值背后的邏輯確實(shí)已經(jīng)發(fā)生了改變，除了427萬(wàn)輛年銷(xiāo)量讓比亞迪已經(jīng)躋身全球第五大車(chē)企，80萬(wàn)+輛的翻倍海外市場(chǎng)銷(xiāo)售預(yù)期外，動(dòng)力電池暫且不說(shuō)，全系標(biāo)配“天神之眼”的高階智駕，已經(jīng)將比亞迪上升到一個(gè)新的估值維度。特斯拉美股的相對(duì)估值PE（TTM）已經(jīng)飆升到160倍，而33倍相對(duì)估值確實(shí)讓比亞迪有足夠的價(jià)值重估空間。

02“天神之眼”的智駕平權(quán)背后，比亞迪的野心！

這次“掀桌子”的依舊是比亞迪。2月10日，在比亞迪的智能化戰(zhàn)略發(fā)布會(huì)上，公司拋出了一張“王炸”。發(fā)布了覆蓋20萬(wàn)元、15萬(wàn)元、10萬(wàn)元級(jí)全系車(chē)型的高階智駕搭載策略，引起了整個(gè)智能駕駛行業(yè)的震動(dòng)。尤其推出了一款售價(jià)僅6.98萬(wàn)元即搭載高階智駕的車(chē)型，正式宣布比亞迪已經(jīng)將“高階智能駕駛”的價(jià)格打了下來(lái)，高階智駕系統(tǒng)正式殺入7萬(wàn)元區(qū)間。

這無(wú)疑是“核彈級(jí)別”的產(chǎn)品發(fā)布會(huì)。

從新能源汽車(chē)“價(jià)格戰(zhàn)”到今天的“智駕平權(quán)”，比亞迪從新能源汽車(chē)切入，憑借多年銷(xiāo)量帶來(lái)的絕對(duì)規(guī)模優(yōu)勢(shì)，打破“智駕=高價(jià)”的行業(yè)規(guī)則，在一個(gè)“完全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)”環(huán)境下制定起了“游戲規(guī)則”。

從行業(yè)角度來(lái)看，目前市場(chǎng)中搭載高階智駕的車(chē)型大多集中在20萬(wàn)元以上價(jià)格區(qū)間；而20萬(wàn)元以下的高階智駕普及率依舊是個(gè)空白，這主要是因?yàn)楦唠A智駕系統(tǒng)的價(jià)格高昂：由于系統(tǒng)零部件成本高，大多車(chē)企短期無(wú)法用規(guī)模效應(yīng)來(lái)攤薄智駕系統(tǒng)的研發(fā)成本。

而比亞迪正是具有較強(qiáng)的規(guī)模效應(yīng)。因此也就不難發(fā)現(xiàn)，為何比亞迪的這場(chǎng)智駕普及戰(zhàn)的主戰(zhàn)場(chǎng)會(huì)設(shè)定在20萬(wàn)元車(chē)型及以下的市場(chǎng)。而且比亞迪的天然優(yōu)勢(shì)就是這個(gè)價(jià)格區(qū)間比亞迪的銷(xiāo)量占比在70%以上。

根據(jù)公司公布的產(chǎn)品來(lái)看，“天神之眼”的智駕系統(tǒng)將在今年上市的21款車(chē)型中搭載，該智能駕駛系統(tǒng)分為A、B、C三個(gè)等級(jí)，分別搭載于仰望、騰勢(shì)/比亞迪、比亞迪品牌相關(guān)車(chē)型。

據(jù)了解，天神之眼A、B、C之間的區(qū)別主要在于激光雷達(dá)感知、中央計(jì)算平臺(tái)的算力不同以及智駕使用場(chǎng)景上存在區(qū)別，比如“天神之眼C”目前提供高速路和快速路的NOA（導(dǎo)航輔助駕駛），城市道路的NOA目前尚未開(kāi)放。不過(guò)，比亞迪強(qiáng)調(diào)，搭載天神之眼C智能駕駛系統(tǒng)的車(chē)型，無(wú)論是7萬(wàn)元的海鷗智駕版，還是15萬(wàn)元的宋L智駕版，所應(yīng)用的硬件完全一樣。而且根據(jù)測(cè)算，“天神之眼C”的成本將控制在4000元！這對(duì)比同類(lèi)高速NOA方案硬件如大疆卓馭的成本約5000-7000元，已經(jīng)通過(guò)垂直整合實(shí)現(xiàn)成本降低30%-60%；

從定位和比亞迪產(chǎn)品分布來(lái)看，“天神之眼C”將是這次智駕系統(tǒng)的中流砥柱，硬件提升且價(jià)格不變的情況下，比亞迪將多了一張“王牌”，即性價(jià)比來(lái)爭(zhēng)奪市場(chǎng)份額的王牌：“天神之眼C”無(wú)疑將大幅提高8-20萬(wàn)價(jià)格車(chē)型的性價(jià)比，這樣比其他品牌的同級(jí)別平均配置領(lǐng)先，用高階智駕吸引訂單，為其沖刺更高銷(xiāo)量目標(biāo)保駕護(hù)航，同時(shí)再用更強(qiáng)的規(guī)模效應(yīng)為智駕供應(yīng)鏈帶來(lái)議價(jià)能力。

除了新能源汽車(chē)銷(xiāo)售，比亞迪能獲得市場(chǎng)估值重構(gòu)的另外一個(gè)原因就是產(chǎn)業(yè)的躍遷，這些年幾乎已經(jīng)完成了對(duì)新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈從電動(dòng)化到智能化的垂直整合。據(jù)了解，比亞迪的刀片電池的外供比例在2024年的外供份額預(yù)計(jì)為10%-13%，雖然不算高，但也是特斯拉的部分電池供應(yīng)商。

關(guān)鍵除了刀片電池，還有自研SiC芯片等。

根據(jù)最近的機(jī)構(gòu)調(diào)研來(lái)看，在“天神之眼”智駕產(chǎn)業(yè)鏈這塊，2025年大概率比亞迪將完成近60%的自研落地。比如域控制器，公司將全部放到其子公司比亞迪電子中；入門(mén)級(jí)的天神之眼C（DiPilot 100）背后算力產(chǎn)品的算法已經(jīng)實(shí)現(xiàn)自研落地，雖然芯片還是使用的英偉達(dá)的Orin芯片，不過(guò)自研芯片已經(jīng)在路上，可能會(huì)在今年落地；線控底盤(pán)這塊依舊是交給比亞迪的子公司弗迪和比亞迪電子；激光雷達(dá)方面雖然依然需要采購(gòu)，目前速騰產(chǎn)品暫時(shí)占比較高，能達(dá)到80%，然而比亞迪自研激光雷達(dá)進(jìn)展比較快，樂(lè)觀預(yù)期今年就能落地；包括連接器也依舊需要外采。子公司弗迪自研連接器預(yù)計(jì)2026年下半年上市，目前電連在性能可靠性方面仍處于考驗(yàn)期。

不難發(fā)現(xiàn)，比亞迪敢在行業(yè)中頻繁“掀桌子”的原因正是其對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈的垂直深耕，包括在研發(fā)方面的投入。明顯可見(jiàn)從2023年開(kāi)始，比亞迪開(kāi)始了研發(fā)投入的躍遷，費(fèi)用化的研發(fā)費(fèi)用從2021年的79.91億直接翻倍至2022年的186.54億，2023年再翻倍至395.75億，2023年加上資本化的研發(fā)投入，合計(jì)能達(dá)到399.18億，占比營(yíng)收6.63%，這近400億研發(fā)投入，真是支撐著天神之眼智駕系統(tǒng)、云輦智能底盤(pán)等關(guān)鍵技術(shù)落地；預(yù)計(jì)2024年繼續(xù)創(chuàng)新高，超過(guò)400億基本上沒(méi)任何問(wèn)題。這5年研發(fā)投入從85.56億元增至超400億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率約36%，遠(yuǎn)超行業(yè)平均水平。研發(fā)強(qiáng)度上，研發(fā)費(fèi)用率從5.46%提升至7%，高于特斯拉（2023年約4.7%）和國(guó)內(nèi)傳統(tǒng)車(chē)企（如長(zhǎng)城約4.5%），領(lǐng)先市場(chǎng)。

伴隨著比亞迪在智駕上的高歌猛進(jìn)，比亞迪確實(shí)已經(jīng)從單一技術(shù)突破轉(zhuǎn)向全產(chǎn)業(yè)鏈布局，覆蓋電池、電驅(qū)、芯片、智駕等領(lǐng)域，形成一定的技術(shù)壁壘。整個(gè)行業(yè)格局或許真的會(huì)被一家企業(yè)重塑，促進(jìn)硬件和算法進(jìn)一步升級(jí)，促進(jìn)智駕功能成為各個(gè)價(jià)格的標(biāo)配。然而也將掀起一場(chǎng)更加殘酷的電氣化到智能化的新能源汽車(chē)內(nèi)卷淘汰賽，加劇市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和上下游產(chǎn)業(yè)鏈的競(jìng)爭(zhēng)。

這次比亞迪回歸萬(wàn)億市值，確實(shí)是今時(shí)不同往日，也難怪外資投行紛紛調(diào)高目標(biāo)價(jià)，畢竟產(chǎn)量預(yù)期新高，未來(lái)產(chǎn)業(yè)鏈半壁都是自己的，這樣的公司被價(jià)值重估也是很正常的了。

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