文：董指導

本期要點

#英偉達#AI

當雷軍身穿棕皮衣發(fā)布新產(chǎn)品、成為行業(yè)“價格屠夫”時，黑皮衣黃仁勛卻又因行業(yè)里的“價格屠夫”而再迎英偉達股價暴跌：8%的大陰線，再次引發(fā)了市場的擔憂。

英偉達本輪股價的下跌，始于DeepSeek：僅用同行1/10的算力成本，就實現(xiàn)了同樣的模型性能。一場大模型的效率革命，打破了算力唯大的慣例，也引發(fā)投資人思考：

訓練模型所需的計算能力可能遠低于預期。

前幾天，黃仁勛在參加DNN活動時，首次公開回一個了DeepSeek沖擊。大概觀點有三句話：

1、DeepSeek真的令人驚嘆。（不相信國產(chǎn)大模型真的厲害的人，應該可以相信了）

2、投資者理解完全錯了?！皬耐顿Y者的角度來看，他們認為世界分為預訓練和推理兩個階段，而推理就是向 AI 提問并立即得到答案。我不知道這種誤解是誰造成的，但顯然這種觀念是錯誤的?！?/p>

3、后訓練（post-training）仍然很重要，需要大量的資源；并且推理本身就是“計算密集型的部分”。

這些觀點并沒有問題。但是，老黃沒有點出來的是，對于投資人而言，“主要矛盾、矛盾的主要方面”發(fā)生改變了。

在DeepSeek-R1沒有發(fā)布之前，市場的關注點都是：預訓練、英偉達。但是，R1發(fā)布后，市場的關注點就切換到了：推理、低成本算力。

在訓練階段，英偉達芯片具有的高吞吐量、高并行速度等等優(yōu)勢，都確保了公司一騎絕塵；但是，在推理階段，尤其R1采用的創(chuàng)新方案，導致所需的芯片門檻降低了。

也就是說，不是英偉達產(chǎn)品不行了，而是其他公司產(chǎn)品也可以用了。

這種矛盾切換，必然會引起投資人重新思考。即使公司當期、未來業(yè)績，依然優(yōu)秀。

從這一點上來說，美股、A股的科技股投資人都是一樣的?？萍脊?，幾乎沒有是靠估值驅(qū)動的，沒有一個公司因為估值低而大漲、也沒有一個公司因為估值高而暴跌。

核心驅(qū)動都是在：邊際變化、矛盾變化。

那么，英偉達展望來看，會如何呢？

中期來看，隨著推理的預期，被市場逐漸認可；倘若大模型真的開始大面積普及、深入產(chǎn)業(yè)了，必然會再次拉動訓練需求。把市場矛盾又重新切回到訓練。

長期來看，每過一天，英偉達的風險就越來越近：黃仁勛退休。

黃仁勛個人氣質(zhì)對英偉達的重要性，不言而喻。公司的管理文化、創(chuàng)新機制，都離不開黃仁勛的日夜打磨。倘若有一天，老黃退休了，無法管理公司了，那時候的接班人，大概率是不如黃仁勛的。

公司的管理人規(guī)律就是：創(chuàng)一代能力最強、開啟公司輝煌；接著是創(chuàng)業(yè)重臣、能力也不錯，可以守業(yè)發(fā)展；再然后要么是重臣的重臣，要么就是職業(yè)經(jīng)理人。

選擇職業(yè)經(jīng)理人，就是開彩票、撞大運了，好壞參半。

微軟在鮑爾默時期，錯過了移動互聯(lián)網(wǎng)；在納德拉帶領下，迎上了云計算浪潮；英特爾在格魯夫的“偏執(zhí)狂才能生存”理念下，造就芯片帝國，然后在職業(yè)經(jīng)理人歐德寧的帶領下，錯過浪潮，后面兩任CEO也是裹腳不前，現(xiàn)在淪為被收購對象。

所以，英偉達未必能脫離這個狀況。

還有一點就是中國競爭者的成長。英偉達和國內(nèi)芯片公司相比，競爭優(yōu)勢有兩個：制造工藝、CUDA生態(tài)。

前者要看國家芯片戰(zhàn)略執(zhí)行力度了，中芯國際能不能頂住壓力、持續(xù)投資；設備商能不能在現(xiàn)有資源上，也實現(xiàn)DeepSeek的效果，或者就直接突破技術(shù)。

只要砸錢，耗時間，有機會的。

CUDA生態(tài)，也需要十年左右。如果大學生在大學期間就學著基于國產(chǎn)GPU的各種課程，差不多有個四五屆畢業(yè)生，就可以有點氣候了。

回到當下的英偉達的話，公司還有一個重要的優(yōu)勢，就是黃仁勛和英偉達的學習能力、糾錯能力（來源于管理人的勤奮、公司的高人才密度、相信人才激勵人才獎勵人才的制度和文化）。從歷史來看，當英偉達處于危機中時，往往性價比更好。

有一次我詢問在英偉達工作的朋友，怎么看公司股價、有沒有波段操作。他回答是，很少波段操作，一是做不準、二是沒意義。只要公司同事都在極致勤奮地創(chuàng)新，股價一定會再漲回來。

畢竟，從大視角來看，AI進入生活的路，才剛開始；可以被GPU并行計算來解決的問題，還有很多。

---全文完，歡迎交流

理工/金融 復合背景，

百億私募/頭部自媒體 雙重經(jīng)歷

懂商業(yè)更懂科技，前瞻發(fā)現(xiàn)新機遇