節(jié)前大同證券發(fā)布了一篇對(duì)兩輪牛市的復(fù)盤(pán)研報(bào)，感覺(jué)很有意思，挑重點(diǎn)跟大家分享一下，并對(duì)比一下本次牛市。

20140722-20150612：杠桿牛

這一輪牛市從2014年7月2000點(diǎn)上漲到2015年6月最高5178.19點(diǎn)。指數(shù)漲超150%。從形態(tài)上看，上漲持續(xù)了4輪。

基本面：經(jīng)濟(jì)回落、有一定通縮壓力

在 2014 年到 2015 年期間，國(guó)內(nèi) GDP 季度增速下滑明顯，由 2013 年 1 季度的 7.9%跌到 2015 年年末的 6.9%；通脹方面，GDP 平減指數(shù)再次走向 0 附近。

估值：2014 年 7 月 22 日市盈率(TTM)位于 10 年區(qū)間(20040722-20140722)的 1.78%位置。

技術(shù)面：距離上一輪09年牛市高點(diǎn)，已經(jīng)過(guò)去5年。

政策面：2014 年 5 月 9 日，國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展的若干意見(jiàn)》（簡(jiǎn)稱“新國(guó)九條”），緊接著證監(jiān)會(huì)發(fā)布《首次公開(kāi)發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理辦法》和《創(chuàng)業(yè)板上市公司證券發(fā)行管理暫行辦法》，2014 年 11月進(jìn)行滬港通試點(diǎn)。

融資融券標(biāo)的擴(kuò)容，為市場(chǎng)帶來(lái)增量資金：從 2010 年開(kāi)始融資融券標(biāo)的就在逐漸擴(kuò)容，2014 年兩融標(biāo)的擴(kuò)充到 900 只，參與門(mén)檻從 50 萬(wàn)降到零門(mén)檻，為市場(chǎng)提供了大量的杠桿資金。

2014年11月22日-2015年10月23日，經(jīng)歷5次降息，1年期人民幣貸款基準(zhǔn)利率從5.60％下降至4.35％。

20190104-20210218：核心資產(chǎn)牛市

這是一個(gè)小牛市，市場(chǎng)從2440點(diǎn)上漲到3731點(diǎn)，漲幅50%。

基本面： 從 2015 年到 2018 年，國(guó)內(nèi) GDP 季度增速維持在 6%-7%之間，2020年受口罩影響，增速下滑。

估值： 2019年1月，上證指數(shù)市盈率約11倍，相當(dāng)于過(guò)去10年市盈率區(qū)間的22%分位點(diǎn)。

技術(shù)面： 市場(chǎng)已經(jīng)下跌3年。

政策面和資金面：

為了應(yīng)對(duì)新冠疫情影響，國(guó)家出臺(tái)一系列經(jīng)濟(jì)刺激政策，2019 年到 2021 年央行連續(xù)四次降準(zhǔn)，由 13.5%降至 11.5%，累計(jì)降準(zhǔn)幅度達(dá)200BP，2019 年到 2021 年央行連續(xù)三次降息，由 3.3%降至 2.95%。

2018 年 4 月 27 日，人民銀行、銀保監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、外匯局聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見(jiàn)》（簡(jiǎn)稱《資管新規(guī)》），“凈值化管理”、“打破剛兌”對(duì)本來(lái)就是凈值化產(chǎn)品的公募基金影響很??；同時(shí)這段時(shí)期還有“存款搬家”的增量資金進(jìn)入公募基金。

公募基金規(guī)模增長(zhǎng)迅速：公募基金規(guī)模由 2018 年的 12.92 萬(wàn)億增長(zhǎng)到 2021年的 25.44 萬(wàn)億。

本輪上漲怎么看？

基本面： GDP 增速處于下跌過(guò)程，進(jìn)入緊縮周期。

GDP平減指數(shù)已經(jīng)連續(xù)5個(gè)季度為負(fù)。

估值： 9月中旬，上證指數(shù)市盈率相當(dāng)于過(guò)去3年市盈率區(qū)間的5%分位點(diǎn)。

政策面和資金面：

自從9月24日國(guó)務(wù)院新聞辦舉行發(fā)布會(huì)“介紹金融支持經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展有關(guān)情況”，出臺(tái)了包括降息降準(zhǔn)在內(nèi)的一系列強(qiáng)刺激政策，尤其是定向刺激股市的政策。 此外，美聯(lián)儲(chǔ)也宣布降息。 進(jìn)入降息周期。

3次牛市的比較可知：

1. 基本面都不太好，

2.股市估值很便宜，

3.貨幣政策非常寬松。

有一組很有意思的數(shù)據(jù)：藍(lán)色線是上證綜指股息率，黃色線是10年期國(guó)債收益率，2022年底到2023年，股息率開(kāi)始接近10年期國(guó)債收益率水平，2024年股息率超過(guò)國(guó)債收益率，這意味從配置角度，股票變成更“優(yōu)質(zhì)”的資產(chǎn)。

總體看，3次牛市的基本邏輯都是資金驅(qū)動(dòng)下對(duì)低估值資產(chǎn)的增量配置。果沒(méi)有基本面的話，本次的走勢(shì)大概率會(huì)與前兩次一樣。