文/中財綠金院首席經(jīng)濟學家劉鋒

當前，構建并持續(xù)完善人民幣國際信用體系，面臨著兩大核心關鍵問題亟待解決：一是境內(nèi)海量的實體經(jīng)濟資產(chǎn)與金融資產(chǎn)，應如何借助市場化、法治化機制，轉(zhuǎn)化為支撐人民幣國際化的堅實信用基石；二是數(shù)字技術是否能夠賦能全球資本，實現(xiàn)對人民幣標的資產(chǎn)的 “ 信用錨定 ” ，從而提升人民幣資產(chǎn)的國際認可度與吸引力。本文將深入剖析這些問題，并探討相應的破解之道。

在經(jīng) 濟全球化浪潮中，人民幣國際化進程已步入關鍵的深水區(qū)。近年來，中資房企境外債券違約現(xiàn)象頻發(fā)，2021年至今違約總額高達1470 億美元，投資者現(xiàn)金回收率卻低至 0.6%，這一現(xiàn)象深刻暴露出境內(nèi)資產(chǎn)跨境流動性與信用轉(zhuǎn)化機制存在嚴重梗阻。與此同時，盡管數(shù)字人民幣跨境試點工作不斷提速，但受限于錨資產(chǎn)單一化以及境外資產(chǎn)池淺窄等問題，其儲備與支付功能難以得到進一步深化拓展。

境內(nèi)資產(chǎn)跨境信用與國際化之間的鴻溝

房地產(chǎn)流動性困局

曾經(jīng)作為信用重要支柱的房地產(chǎn)行業(yè)，如今陷入了跨境流動性陷阱的困境。房企境外債務違約規(guī)模居高不下，但資產(chǎn)處置率卻極低。問題的根源在于境內(nèi)土地、商業(yè)地產(chǎn)等核心資產(chǎn)因跨境流動限制，難以 “合法化” 地轉(zhuǎn)化為償債現(xiàn)金流，陷入了 “有資產(chǎn)、無流動性” 的僵局。以中國奧園為例，2022 年宣布進行 2628 億元的債務重組，然而其境內(nèi)的商業(yè)地產(chǎn)、土地儲備難以跨境變現(xiàn)，最終導致全面境外違約的發(fā)生。

據(jù)惠譽評級指出，在房企重組方案中，抵押資產(chǎn)大多位于非核心城市，價值折損率超過 40%，且司法跨境執(zhí)行失效的問題進一步削弱了投資者的回收預期。市場信心的崩塌更是引發(fā)了惡性循環(huán)：2023年百強房企銷售額同比下降30%，資產(chǎn)拋售行為加劇了估值縮水，進一步堵塞了融資通道。建業(yè)地產(chǎn)在2023年違約前，銷售額同比暴跌 48.6%，被迫采取 “以價換量” 的方式，導致抵押品估值進一步下滑，境外融資通道也因此徹底封閉。

金融資產(chǎn)市場化與法治化短板

資本流動管制使得境外投資者在配置人民幣資產(chǎn)時，仍然受限于配額機制，高風險高收益資產(chǎn)難以實現(xiàn)自由流通。目前人民幣回流主要依賴 QFII/RQFII等配額機制，境外投資者難以自由配置股票、信用債等高風險高收益資產(chǎn)，這無疑削弱了人民幣資產(chǎn)的吸引力。

法律確權障礙問題也十分突出。在房企境外重組過程中，債轉(zhuǎn)股方案常常因跨境司法執(zhí)行失效而難以真正落實，淪為紙上權利。例如香港法院的清算令對恒大境內(nèi)資產(chǎn)就無強制力，凸顯了法域割裂所帶來的制度成本。

此外，離岸人民幣（CNH）資金池規(guī)模相對較小，僅有1.5萬億元，不足在岸人民幣總量的3%，難以支撐穩(wěn)定幣所需的流動性儲備，這也成為制約人民幣國際化的一個重要因素。

數(shù)字化實體資產(chǎn)信用錨定的滯后和跨境流動的困境

RWA（Real World Assets，現(xiàn)實世界資產(chǎn)通證化）作為一種新興的數(shù)字化手段，利用區(qū)塊鏈技術，將有形資產(chǎn)（如房地產(chǎn)、商品、設備等）和無形資產(chǎn)（如知識產(chǎn)權、品牌價值、股票債券貸款等）轉(zhuǎn)化為數(shù)字代幣，使其能夠在加密市場中交易、流通和管理。自2014年誕生的 Tether（USDT）等錨定法定貨幣的穩(wěn)定幣成為最早的RWA形式以來，RWA資產(chǎn)范疇不斷向證券、不動產(chǎn)、現(xiàn)實資產(chǎn)等領域擴展，各大國際金融巨頭也積極參與 RWA 項目，推動多元資產(chǎn)上鏈。

然而，當前數(shù)字人民幣跨境應用主要聚焦于提升支付效率，如多邊央行數(shù)字貨幣橋項目等，卻未能有效解決資產(chǎn)信用的錨定問題。商業(yè)地產(chǎn)、基礎設施等非標資產(chǎn)缺乏鏈上確權框架，難以生成可信數(shù)字憑證。離岸市場雖已開始試水不動產(chǎn)代幣化（RWA），但在岸監(jiān)管對跨境資產(chǎn)包流通仍持審慎態(tài)度，導致出現(xiàn) “離岸活躍、在岸沉寂” 的失衡局面。反觀美元穩(wěn)定幣，已構建起閉環(huán)生態(tài)：1650 億美元鏈上穩(wěn)定幣100%錨定美債，形成了 “法幣美元 → 穩(wěn)定幣 → 短期美債 → 財政融資” 的債務轉(zhuǎn)嫁機制，數(shù)字化手段強化了美元霸權，其效率遠超傳統(tǒng)金融渠道。

通過數(shù)字金融重構境內(nèi)實體資產(chǎn)國際信用是破局的關鍵

利用RWA的價值釋放激活不動產(chǎn)流動性和市場價值重估

香港 2025 年《數(shù)字資產(chǎn)發(fā)展政策 2.0》將房地產(chǎn)納入代幣化（RWA）范疇，為困境資產(chǎn)提供了新的出口。以某港資房企的實踐為例，其將尖沙咀酒店資產(chǎn)拆分為百萬份數(shù)字收益權憑證，實現(xiàn)了 “碎片化確權”，使散戶僅需數(shù)百美元即可持有頂級不動產(chǎn)份額，參與核心資產(chǎn)投資，從而大幅降低了投資門檻。智能合約自動分配租金收益，規(guī)避了傳統(tǒng) REITs 管理費黑箱問題，大幅提升了透明度和流動性，實現(xiàn)了 “收益鏈上自動清算”。采用 “聯(lián)盟鏈（境內(nèi)監(jiān)管）+ 公鏈（跨境交易）” 架構，兼顧了合規(guī)與流動性，構建了 “混合架構合規(guī)” 機制。這種 “碎片化確權 + 鏈上清結算 + 混合構架合規(guī)” 模式，使 30億元存量資產(chǎn)在3個月內(nèi)完成跨境盤活，日均交易量激增近五倍。這種機制尤其適用于 “一帶一路” 基礎設施領域，若將中老鐵路收益權代幣化，東盟主權基金可通過認購份額獲取穩(wěn)定現(xiàn)金流，同時擴大人民幣計價資產(chǎn)池。

通過建立雙軌錨定體系強化主權信用與市場信用的協(xié)同

首先，央行應主導以數(shù)字人民幣對接國債、政策性金融債，形成主權信用錨定，夯實國家信用基石。例如可探索發(fā)行離岸數(shù)字國債，將部分儲備資產(chǎn)置換為優(yōu)質(zhì) RWA（如代幣化光伏電站收益權），提升信用溢價。其次，允許中資銀行香港分行發(fā)行離岸人民幣（CNH）穩(wěn)定幣，錨定商業(yè)地產(chǎn)、綠電項目等實體資產(chǎn)包，形成市場信用層，并拓展普惠金融場景。

同時，設立跨境循環(huán)樞紐，在倫敦、新加坡等地設立 “人民幣資產(chǎn)轉(zhuǎn)換中心”，支持數(shù)字人民幣與 RWA 代幣互換，形成 “在岸信用產(chǎn)出 → 離岸價值轉(zhuǎn)化” 的閉環(huán)。此設計可有效規(guī)避境內(nèi)資本賬戶管制風險：CNH 穩(wěn)定幣在境外閉環(huán)運行，儲備資產(chǎn)托管于香港持牌銀行，實時鏈上審計確保透明度，避免沖擊在岸匯率體系。

三管齊下突破跨境規(guī)則解構法域割裂狀態(tài)

司法互認：積極推動內(nèi)地與香港簽署RWA確權備忘錄，明確境外投資者對境內(nèi)底層資產(chǎn)的法定求償權�？蓞⒖加∧� Alam Sutera 案例，其以雅加達寫字樓為抵押發(fā)行美元債，投資者回收率超 80%；

動態(tài)估值：強制引入有資質(zhì)和經(jīng)驗的第三方機構建立鏈上資產(chǎn)重估機制，防止房企虛增抵押品價值；

風險隔離：以 RWA 交易手續(xù)費計提投資者保護基金（如綠地香港項目收取1.5%費用），筑牢市場信任防線。

構建多層次信用錨體系的實施路徑

首先，在短期內(nèi)需激活存量資產(chǎn)流動性。應選取幾家國資房企進行RWA試點，通過香港持牌平臺發(fā)行跨境商業(yè)地產(chǎn)收益權代幣，首期規(guī)�？刂圃�500 -1000億人民幣左右。重點驗證 “離岸發(fā)行、在岸資產(chǎn)、智能合約清分” 模式的合規(guī)性。利用數(shù)字人民幣 - RWA 兌換走廊，由央行與香港金管局共建兌換通道，允許合資格投資者以數(shù)字人民幣認購資產(chǎn)代幣，初期限定機構投資者參與，從而有效防控散戶投機風險。

其次，不斷完善市場化法治化基礎設施建設。可通過跨境司法協(xié)作升級，在粵港澳大灣區(qū)試點 “跨境破產(chǎn)處置特別法庭”，賦予境外投資者對境內(nèi)底層資產(chǎn)的平等求償順位，破解香港清盤令執(zhí)行困境。同時，建立一帶一路 RWA 聯(lián)盟，聯(lián)合沙特主權基金、阿聯(lián)酋投資局等設立跨域清結算網(wǎng)絡，推動油氣人民幣結算與基礎設施收益權代幣化聯(lián)動。例如沙特原油出口人民幣收入可直接投資新疆光伏電站 RWA 代幣，形成 “資源 - 資金 - 資產(chǎn)”閉環(huán)。

再次，應持續(xù)努力實現(xiàn)主權級數(shù)字資產(chǎn)的國際化。例如，財政部可在香港發(fā)行以RWA為部分儲備資產(chǎn)的數(shù)字國債（如納入代幣化高鐵收益權等），提升信用溢價并吸納主權基金配置該類別離岸人民幣數(shù)字國債。同時，積極推動IMF將人民幣RWA納入特別提款權貨幣籃子補充儲備，使類似粵港澳大橋等實體資產(chǎn)成為全球公認的 “人民幣之錨”，實現(xiàn)SDR籃子的擴容。

人民幣國際化的終極命題在于能否贏得全球資本的認可，使其將人民幣視為 “財富儲存載體”。當技術手段成功解凍境內(nèi)百萬億級實體資產(chǎn)，法治不斷重塑跨境信用契約，人民幣才能實現(xiàn)從 “結算工具” 向 “價值容器” 的蛻變。這不僅是貨幣主權的升華，更是對西方金融霸權的一次歷史性有力回應。在未來的國際金融格局中，人民幣有望憑借其堅實的信用基礎與創(chuàng)新的數(shù)字化應用，逐步提升其國際地位，為全球金融體系的多元化發(fā)展貢獻重要力量。

來源 | 經(jīng)作者授權發(fā)布

編輯丨王茅

責編丨蘭銀帆?

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