市場(chǎng)狂飆之際，泡沫之爭(zhēng)悄然升溫。

高盛對(duì)沖基金業(yè)務(wù)主管Tony Pasquariello近日坦言，當(dāng)前交易環(huán)境的亢奮程度"近乎令人沉醉"，并直言自己整整一周都在將眼下的市場(chǎng)與1990年代末反復(fù)對(duì)照。

這番表態(tài)，恰好與"大空頭"原型Michael Burry的最新警告形成呼應(yīng)——Burry在社交媒體上明確寫(xiě)道，當(dāng)前市場(chǎng)"感覺(jué)像是1999至2000年泡沫的最后幾個(gè)月"。

兩位來(lái)自不同立場(chǎng)的市場(chǎng)人士，不約而同地援引同一段歷史，折射出當(dāng)前投資者內(nèi)心深處共同的隱憂(yōu)：這一輪AI驅(qū)動(dòng)的牛市，究竟是時(shí)代性的產(chǎn)業(yè)革命，還是一場(chǎng)正在走向尾聲的狂歡？

Burry的警告直指市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的異化。他指出，股市已不再對(duì)就業(yè)報(bào)告或消費(fèi)者信心等經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)作出合理反應(yīng)，"股票漲，不是因?yàn)榫蜆I(yè)或消費(fèi)者情緒，而是因?yàn)樗鼈円恢痹跐q——建立在一個(gè)所有人都以為自己看懂了的兩個(gè)字母（AI）的論題之上。"

與此同時(shí)，對(duì)沖基金傳奇人物Paul Tudor Jones也表示，當(dāng)前環(huán)境與1999年高度相似，但他認(rèn)為牛市或許仍有一至兩年的續(xù)航空間，不過(guò)一旦估值繼續(xù)膨脹，最終的調(diào)整將"令人窒息"。

這場(chǎng)爭(zhēng)論迅速蔓延至社交平臺(tái)，多空雙方各執(zhí)一詞，圍繞AI行情的本質(zhì)展開(kāi)激烈交鋒，成為近期市場(chǎng)情緒最真實(shí)的寫(xiě)照。

高盛的"樂(lè)觀(guān)謹(jǐn)慎"：狂熱，但尚未全面失控

當(dāng)前市場(chǎng)的交易強(qiáng)度已達(dá)到極高水平。高盛對(duì)沖基金業(yè)務(wù)主管Tony Pasquariello將其形容為“近乎令人陶醉”。他指出，這絕不是長(zhǎng)期停滯，全球AI概念股依然炙手可熱。數(shù)據(jù)顯示，費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)在過(guò)去的28天中有24天上漲，期間漲幅高達(dá)63%。

這種狂熱不僅限于美國(guó)，全球市場(chǎng)均呈現(xiàn)出強(qiáng)勁的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)。在韓國(guó)，KOSPI指數(shù)繼去年實(shí)現(xiàn)79%的總回報(bào)后，今年再次上漲79%，三星市值已突破1萬(wàn)億美元。

專(zhuān)家Tim Moe預(yù)計(jì)其今年盈利將增長(zhǎng)300%，指數(shù)有望邁向9000點(diǎn)。

日本股市同樣表現(xiàn)強(qiáng)勁，NKY指數(shù)在去年上漲29%的基礎(chǔ)上，今年再漲25%。

面對(duì)標(biāo)普500指數(shù)自2022年底以來(lái)的翻倍行情，Pasquariello坦言，他發(fā)現(xiàn)自己不斷將當(dāng)下與上世紀(jì)90年代末進(jìn)行比較。正如1991年至1998年連漲之后，納斯達(dá)克100指數(shù)（NDX）在1999年依然實(shí)現(xiàn)了翻倍。

他承認(rèn)，本周市場(chǎng)上出現(xiàn)了明顯的追漲跡象——標(biāo)普500看漲期權(quán)成交量創(chuàng)下歷史紀(jì)錄——但他認(rèn)為，市場(chǎng)尚未到達(dá)"全面狂熱"的臨界點(diǎn)。他以2021年市場(chǎng)頂峰時(shí)的投機(jī)倉(cāng)位為基準(zhǔn)，將彼時(shí)定為"+10"，而當(dāng)前他的估算是"+7"。

展望后市，Pasquariello保持樂(lè)觀(guān)。他認(rèn)為，在AI資本支出超級(jí)周期、國(guó)防支出增加以及供應(yīng)鏈多元化的推動(dòng)下，市場(chǎng)可能正在為“再通脹”交易占據(jù)主導(dǎo)地位的時(shí)期做準(zhǔn)備。

Burry的警告：股票只是因?yàn)闈q而漲

“大空頭”Michael Burry的最新表態(tài)來(lái)自他本人的Substack。

他描述了某次長(zhǎng)途駕車(chē)途中收聽(tīng)財(cái)經(jīng)廣播的經(jīng)歷："全程都是AI，沒(méi)有人在談?wù)撊魏纹渌虑?/strong>。"

Burry將當(dāng)前SOX指數(shù)的走勢(shì)與2000年3月科技股崩盤(pán)前的軌跡直接對(duì)比。他的核心判斷是：

市場(chǎng)已經(jīng)脫離基本面的錨定，進(jìn)入自我強(qiáng)化的上漲邏輯——"股票漲，是因?yàn)樗鼈円恢痹跐q"。

他特別指出，S&P 500在4月非農(nóng)數(shù)據(jù)略好于預(yù)期的當(dāng)天創(chuàng)下新高，而與此同時(shí)，消費(fèi)者信心指數(shù)卻錄得歷史低位，兩者之間的背離耐人尋味。

Paul Tudor Jones的判斷與Burry有所交集，但結(jié)論更為溫和。Jones表示，當(dāng)前環(huán)境與1999年相似，但他估計(jì)牛市仍可能延續(xù)一至兩年。

他同時(shí)警告，若股市再漲40%，股市市值與GDP之比將達(dá)到300%至350%，屆時(shí)的調(diào)整將是"令人窒息的"。

社交平臺(tái)論戰(zhàn)：泡沫定義之爭(zhēng)

Burry的警告在社交平臺(tái)上迅速引發(fā)廣泛討論，多空雙方圍繞"這究竟是不是泡沫"展開(kāi)了一場(chǎng)定義之爭(zhēng)。

看空方援引歷史類(lèi)比，邏輯直接。Marcos Crypto列出了2000年泡沫的三大"致命信號(hào)"：思科以196倍市盈率被奉為"永遠(yuǎn)買(mǎi)入"的標(biāo)的；公司僅憑用戶(hù)增長(zhǎng)和故事就能融資數(shù)億美元，實(shí)際利潤(rùn)幾乎為零；散戶(hù)蜂擁涌入少數(shù)明星股票，直至美聯(lián)儲(chǔ)收緊流動(dòng)性。

他認(rèn)為，2026年這三個(gè)信號(hào)已悉數(shù)重現(xiàn)。

Geiger Capital則以一張圖表指出，AI相關(guān)股票目前約占整體市場(chǎng)市值的40%。

網(wǎng)友Helene Meisler的表態(tài)更為直白："如果你沒(méi)有經(jīng)歷過(guò)1999至2000年，你很幸運(yùn)——現(xiàn)在你可以親身體驗(yàn)了。"

看多方則對(duì)"泡沫"的定義本身提出質(zhì)疑。

Citrini給出了一個(gè)更為嚴(yán)格的框架：泡沫的本質(zhì)是"主流趨勢(shì)與對(duì)該趨勢(shì)的主流誤解之間的反身性互動(dòng)，兩者相互強(qiáng)化，直至認(rèn)知與現(xiàn)實(shí)之間的鴻溝變得不可持續(xù)"。

當(dāng)前AI基礎(chǔ)設(shè)施的上漲，根本驅(qū)動(dòng)力是"我們確實(shí)沒(méi)有足夠的算力"這一現(xiàn)實(shí)，而非對(duì)未來(lái)的幻想——每個(gè)財(cái)報(bào)季，企業(yè)都在一致確認(rèn)供給仍然不足。

他的結(jié)論是：若要判斷泡沫頂部，需要的不是估值判斷，而是對(duì)"誤解是什么、以及什么負(fù)面催化劑會(huì)迫使市場(chǎng)認(rèn)清現(xiàn)實(shí)"有更清晰的答案。

量化分析師Quantian則提出了一套"餐巾紙數(shù)學(xué)"：將AI相關(guān)板塊按實(shí)驗(yàn)室、超大規(guī)模云廠(chǎng)商、芯片、內(nèi)存、算力等分類(lèi)，對(duì)比ChatGPT發(fā)布以來(lái)各籃子估值漲幅與遠(yuǎn)期EBITDA預(yù)期漲幅，以此判斷溢價(jià)是否合理。

爭(zhēng)論的核心：歷史會(huì)重演，還是這次不同？

這場(chǎng)辯論的深層張力，在于雙方對(duì)同一段歷史的解讀截然不同。

看空者認(rèn)為，1999年的互聯(lián)網(wǎng)與2026年的AI在市場(chǎng)行為上高度同構(gòu)：敘事主導(dǎo)、估值脫錨、散戶(hù)追漲、媒體全天候轟炸單一主題。

看多者堅(jiān)持，AI的資本開(kāi)支需求是真實(shí)的、可驗(yàn)證的，與當(dāng)年大量燒錢(qián)卻無(wú)商業(yè)模式的互聯(lián)網(wǎng)公司有本質(zhì)區(qū)別。

Pasquariello在報(bào)告中也觸及了這一分歧。他引述客戶(hù)觀(guān)點(diǎn)稱(chēng)，AI基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)規(guī)模理應(yīng)比互聯(lián)網(wǎng)更大、更持久；但他同時(shí)承認(rèn)，某些市場(chǎng)動(dòng)向是否已反映出"投機(jī)過(guò)剩"，是一個(gè)值得認(rèn)真追問(wèn)的問(wèn)題。

目前，這場(chǎng)爭(zhēng)論尚無(wú)定論。但可以確定的是，當(dāng)高盛的對(duì)沖基金主管、"大空頭"原型和對(duì)沖基金傳奇人物都開(kāi)始援引1999年作為參照系時(shí)，市場(chǎng)對(duì)自身位置的焦慮，已經(jīng)無(wú)需更多注腳。

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本文不構(gòu)成個(gè)人投資建議，不代表平臺(tái)觀(guān)點(diǎn)，市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎，請(qǐng)獨(dú)立判斷和決策。

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