歷史總會(huì)驚人地相似。對(duì)于儲(chǔ)能來說，2022年和2026年似乎都是豐年，地緣沖突引發(fā)化石能源價(jià)格劇烈波動(dòng)，海外市場(chǎng)爆發(fā)，儲(chǔ)能爆單。這一輪還疊加了算力這個(gè)最大、最確定性、最剛性的主線需求。

任何一個(gè)行業(yè)在大爆發(fā)時(shí)，都是千軍萬馬：最初階段，市場(chǎng)永遠(yuǎn)獎(jiǎng)賞膽量。誰先入場(chǎng)，誰先擴(kuò)產(chǎn)，誰先拿訂單，誰就能賺錢。在資本市場(chǎng)，故事永遠(yuǎn)比利潤(rùn)跑得快，訂單永遠(yuǎn)比現(xiàn)金流更能抬升股價(jià)。

但是，任何一個(gè)市場(chǎng)化的行業(yè)，因?yàn)橹袊?guó)企業(yè)的參與都會(huì)迅速進(jìn)入充分競(jìng)爭(zhēng)。客戶開始挑供應(yīng)商，銀行開始看現(xiàn)金流，資本市場(chǎng)開始看ROE，最關(guān)鍵的是，產(chǎn)業(yè)鏈紅利的格局也將重新劃分。儲(chǔ)能行業(yè)，已經(jīng)走到這一步。

趕碳號(hào)深入研究?jī)?chǔ)能企業(yè)2025年年報(bào)、2026年一季報(bào)后發(fā)現(xiàn)，行業(yè)大分化、大洗牌已經(jīng)開始了。

趕碳號(hào)篩選了A股19家儲(chǔ)能上市公司加上港股上市公司思格新能、雙登股份，一共21家公司，我們姑且稱之為“儲(chǔ)能21”。我們系統(tǒng)研究了這21家企業(yè)的2025年年報(bào)、2026年一季報(bào)，以及相關(guān)招股書、業(yè)績(jī)交流和投資者交流材料，試圖從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)背后找出儲(chǔ)能行業(yè)正在發(fā)生的趨勢(shì)變化。

這里需要說明的是，儲(chǔ)能21已然是全行業(yè)最優(yōu)秀、最透明、最容易被觀察的一批代表企業(yè)——它們有的是逆變器龍頭，有的是大儲(chǔ)系統(tǒng)集成商，有的是戶儲(chǔ)和工商業(yè)儲(chǔ)能企業(yè)，有的是數(shù)據(jù)中心電源與光儲(chǔ)平臺(tái)，有的是消費(fèi)級(jí)便攜儲(chǔ)能品牌，還有企業(yè)剛剛跨界而來。

當(dāng)然，還有一批知名儲(chǔ)能企業(yè)尚未上市，比如麥田能源、遠(yuǎn)景能源、奇點(diǎn)能源、華為數(shù)字能源以及卷王中車株洲所等，他們沒有公開的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，所以不在我們分析之列，像天合、晶科、東方日升等光伏企業(yè)，儲(chǔ)能業(yè)務(wù)已然起勢(shì)但現(xiàn)在還不是主業(yè)，所以未納入分析討論范疇。

至于2025年的一大特色就是電芯企業(yè)親自下場(chǎng)卷儲(chǔ)能，它們的主業(yè)畢竟是以電芯為主，像比亞迪甚至沒有拆分儲(chǔ)能板塊的經(jīng)營(yíng)情況。所以，服務(wù)儲(chǔ)能企業(yè)的中游比如電芯，上游比如鋰礦，以及電芯產(chǎn)業(yè)的細(xì)分如正極、負(fù)極、隔膜、電解液等產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)，這些都是泛儲(chǔ)能行業(yè)，趕碳號(hào)后續(xù)會(huì)分專題逐一分析、拆解，給大家找出各個(gè)細(xì)分環(huán)節(jié)的“王”與“寇”。

趕碳號(hào)要說的是，在海外儲(chǔ)能市場(chǎng)爆單之下，僅就儲(chǔ)能21而言，現(xiàn)在也已是冰火兩重天。它們誰將笑到最后，誰又會(huì)被無情淘汰呢？

趕碳號(hào)選取的21家儲(chǔ)能上市公司；按2025年?duì)I收規(guī)模排序

01儲(chǔ)能21，整體賺錢能力不大行

來自“儲(chǔ)能21”2025年年報(bào)、2026年一季報(bào)；趕碳號(hào)整理；

儲(chǔ)能行業(yè)的景氣度我們從來不用懷疑，就像我們從來不會(huì)懷疑光伏行業(yè)的景氣度一樣——雖然后者已經(jīng)卷了兩三年，從要死要活到半死不活。

國(guó)家能源局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，截至2025年底，全國(guó)已建成投運(yùn)新型儲(chǔ)能裝機(jī)規(guī)模達(dá)到1.36億千瓦/3.51億千瓦時(shí)，較2024年底增長(zhǎng)84%，與“十三五”末相比增長(zhǎng)超過40倍；平均儲(chǔ)能時(shí)長(zhǎng)達(dá)到2.58小時(shí)。與此同時(shí)，10萬千瓦及以上項(xiàng)目裝機(jī)占比達(dá)到72%，4小時(shí)及以上新型儲(chǔ)能電站項(xiàng)目裝機(jī)占比達(dá)到27.6%。這意味著，我國(guó)儲(chǔ)能已經(jīng)從示范項(xiàng)目和配套項(xiàng)目，進(jìn)入大型化、長(zhǎng)時(shí)化、系統(tǒng)化的全新發(fā)展階段！

來自中關(guān)村儲(chǔ)能產(chǎn)業(yè)技術(shù)聯(lián)盟的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2025年我國(guó)新型儲(chǔ)能新增投運(yùn)66.43GW/189.48GWh，功率規(guī)模和能量規(guī)模分別同比增長(zhǎng)52%和73%；應(yīng)用場(chǎng)景也從過去以用戶側(cè)為主，轉(zhuǎn)向以獨(dú)立儲(chǔ)能為主。

邏輯很簡(jiǎn)單，新能源裝機(jī)越多，電力系統(tǒng)越需要調(diào)節(jié)能力；風(fēng)電光伏越大規(guī)模并網(wǎng)，電網(wǎng)越需要平抑波動(dòng)；電力現(xiàn)貨市場(chǎng)推進(jìn)得越快，儲(chǔ)能就越容易被重新定價(jià)，清晰定價(jià)。

但是，行業(yè)景氣度再好，也不會(huì)讓所有企業(yè)賺錢。趕碳號(hào)統(tǒng)計(jì)的A股19家儲(chǔ)能樣本公司，2025年合計(jì)主營(yíng)收入約2267.75億元，合計(jì)凈利潤(rùn)約187.07億元。加入思格新能、雙登股份后，21家公司合計(jì)收入約2408.59億元，合計(jì)凈利潤(rùn)約219億元。

當(dāng)然，這個(gè)全行業(yè)的凈利潤(rùn)，還不及寧德時(shí)代2025年第四季度——寧德時(shí)代去年歸母凈利722億，第四季度232億，今年一季度207億。如果和光伏企業(yè)相比，也不及通威股份一家企業(yè)在2022年時(shí)一年的凈利潤(rùn)——257億元。

之所以會(huì)這樣類比，主要有兩層考量：一是儲(chǔ)能企業(yè)在整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈上下游中的話語(yǔ)權(quán)和影響力太弱了，利潤(rùn)分配不均衡，二是儲(chǔ)能行業(yè)或許還有巨大的盈利空間沒有打開。

2025年，21家公司中有16家實(shí)現(xiàn)營(yíng)收同比增長(zhǎng)，但利潤(rùn)同比增長(zhǎng)的只有12家；如果進(jìn)一步剔除虧損收窄但仍未真正盈利的公司，真正實(shí)現(xiàn)盈利且利潤(rùn)增長(zhǎng)的只有11家。

到了2026年一季度，由于思格新能、雙登股份暫無可比一季報(bào)口徑，按A股19家公司統(tǒng)計(jì)，營(yíng)收同比增長(zhǎng)的仍有14家，說明儲(chǔ)能需求和交付并未明顯降溫；但利潤(rùn)同比增長(zhǎng)公司降至9家，虧損公司則從2025年的4家增至5家。

也就是說，需求在增長(zhǎng)，收入在增長(zhǎng)，但利潤(rùn)沒有普遍增長(zhǎng)。儲(chǔ)能企業(yè)的第一道分水嶺已經(jīng)出現(xiàn)了，不是有沒有生意做，而是有沒有錢賺。話說，沒有利潤(rùn)的營(yíng)收，這不是耍流氓是什么？

真正殘酷的地方就在這里。儲(chǔ)能行業(yè)，在過去短短一年多時(shí)間中，正在形成三條清晰的分野：

第一，是大儲(chǔ)和戶儲(chǔ)的分野。

大儲(chǔ)系統(tǒng)集成收入大、訂單大、項(xiàng)目大，但它更像工程和系統(tǒng)交付生意，面對(duì)的是央國(guó)企、電站業(yè)主、海外大型客戶，要管項(xiàng)目驗(yàn)收、并網(wǎng)節(jié)點(diǎn)、質(zhì)保條款、設(shè)備集成、運(yùn)輸交付、回款周期，還要承擔(dān)電芯、PCS、BMS、EMS等核心部件的供應(yīng)鏈波動(dòng)。

大儲(chǔ)做得好，收入彈性極大；做不好，就會(huì)變成在手訂單一大堆，看上去忙活得很熱鬧，但企業(yè)的利潤(rùn)菲薄如紙。遠(yuǎn)的不說，中車株洲所、比亞迪等靠低價(jià)卷國(guó)內(nèi)大儲(chǔ)，卷死了同行，卷垮了行業(yè)，也卷崩了自己的利潤(rùn)表。

海博思創(chuàng)純大儲(chǔ)中的典型樣本。公司圍繞電化學(xué)儲(chǔ)能系統(tǒng)，產(chǎn)品和技術(shù)覆蓋電池系統(tǒng)、BMS、EMS、PMS、AVC、AGC、虛擬電廠、微電網(wǎng)、源網(wǎng)荷儲(chǔ)等多個(gè)環(huán)節(jié)。公司年報(bào)還提到通過“儲(chǔ)能+X”戰(zhàn)略，探索獨(dú)立儲(chǔ)能、算電協(xié)同、光儲(chǔ)融合、源網(wǎng)荷儲(chǔ)一體化、綠電直連、柴油發(fā)電替代、光儲(chǔ)充結(jié)合等場(chǎng)景。

戶儲(chǔ)和工商業(yè)儲(chǔ)能，則更像關(guān)于產(chǎn)品的生意。誰能把逆變器、電池包、能源管理系統(tǒng)、渠道和品牌打通，誰就有可能拿到更高毛利。思格新能、德業(yè)股份、艾羅能源、首航新能、固德威、錦浪科技等，都不同程度受益于海外戶儲(chǔ)和工商業(yè)儲(chǔ)能需求。但這里面也同樣分層明顯：有的公司營(yíng)收、利潤(rùn)雙增，比如思格、德業(yè)、固德威，有的只賺吆喝不賺錢，比如南都電源、首航新能。

第二條，是工業(yè)品和消費(fèi)品的分野。

陽(yáng)光電源、海博思創(chuàng)、上能電氣、科士達(dá)、科華數(shù)據(jù)更偏工業(yè)和工程屬性。華寶新能則更偏消費(fèi)儲(chǔ)能和品牌生意。消費(fèi)儲(chǔ)能的毛利率當(dāng)然高，但費(fèi)用率、渠道投放、促銷折扣、匯率波動(dòng)和庫(kù)存管理，這些都會(huì)嚴(yán)重影響凈利潤(rùn)。

第三條，是財(cái)務(wù)質(zhì)量和治理質(zhì)量的分野。

再好的行業(yè)也有垃圾公司。關(guān)于南都電源，趕碳號(hào)以前專門拆解過，今年這家公司的真實(shí)狀況終于現(xiàn)了原形，公司也戴上了ST的帽子。南都電源董事長(zhǎng)的生意經(jīng)二股東“控制”下的南都電源：股價(jià)波動(dòng)背后的秘密

南都電源2025年年報(bào)稱，公司主動(dòng)推進(jìn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型、聚焦鋰電業(yè)務(wù)，對(duì)再生鉛業(yè)務(wù)主動(dòng)減產(chǎn)；儲(chǔ)能業(yè)務(wù)營(yíng)收占比從2024年的49.06%提升至2025年的約74.90%。但同期公司出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)虧損，原因包括回收板塊虧損加大、階段性資金壓力影響、產(chǎn)品交付進(jìn)度未達(dá)預(yù)期、華鉑再生資源大額資產(chǎn)減值及壞賬計(jì)提增加等。

更為嚴(yán)重的是，會(huì)計(jì)師對(duì)公司2025年度財(cái)務(wù)報(bào)表出具帶持續(xù)經(jīng)營(yíng)重大不確定性段落的保留意見審計(jì)報(bào)告，并對(duì)內(nèi)部控制出具否定意見。儲(chǔ)能上市企業(yè)中第一個(gè)出險(xiǎn)的，當(dāng)屬南都電源。

02業(yè)績(jī)分化加劇，強(qiáng)者恒強(qiáng)！

2026年一季度儲(chǔ)能21家公司ROE排名

儲(chǔ)能行業(yè)到底賺了多少錢？又是被誰賺走了？

答案很清楚：利潤(rùn)高度集中，真正的強(qiáng)者拿走了全行業(yè)絕大部分收益。

在A股19家樣本中，2025年凈利潤(rùn)前三名分別是陽(yáng)光電源、德業(yè)股份、阿特斯。陽(yáng)光電源2025年凈利潤(rùn)約135.33億元，德業(yè)股份約31.69億元，阿特斯約10.46億元。三家公司合計(jì)貢獻(xiàn)了正利潤(rùn)公司利潤(rùn)總額的絕大部分。

加入大黑馬思格新能以后，儲(chǔ)能行業(yè)的格局變得更有意思了。思格新能2025年收入約90.01億元，凈利潤(rùn)約29.19億元，凈利率約32.43%。這一凈利率水平，不僅遠(yuǎn)高于多數(shù)A股儲(chǔ)能公司，甚至可以吊打德業(yè)股份。

雙登股份的利潤(rùn)率雖然沒有思格、德業(yè)那么高，但卻是一家非常有想象力的企業(yè)。雙登2025年收入50.83億元，同比增長(zhǎng)13%；毛利7.09億元，同比下降6%；年內(nèi)溢利2.56億元，同比下降28%。其中，AIDC數(shù)據(jù)中心儲(chǔ)能收入19.07億元，同比增長(zhǎng)37%，首次成為公司最大收入來源；通信儲(chǔ)能收入18.82億元，同比下降18%；電力儲(chǔ)能收入8.92億元，同比增長(zhǎng)98%。

儲(chǔ)能行業(yè)現(xiàn)有的蛋糕看上去雖然不大，但也不是沒有利潤(rùn)，而是利潤(rùn)從2025年、2026年只屬于少數(shù)公司，而不是雨露均沾。

行業(yè)規(guī)模越大，越不是所有企業(yè)都能賺錢。相反，儲(chǔ)能需求的大爆發(fā)，只會(huì)加速客戶、訂單、供應(yīng)鏈和現(xiàn)金流向少數(shù)頭部公司集中。因?yàn)榇罂蛻舾硬豢赡馨汛笠?guī)模項(xiàng)目、大訂單交給那些沒有交付經(jīng)驗(yàn)、沒有服務(wù)網(wǎng)絡(luò)、沒有供應(yīng)鏈信用、沒有融資能力的企業(yè)。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)如此，海外市場(chǎng)更是如此。認(rèn)證、渠道、售后、金融信用和本地化能力，都會(huì)成為門檻，頭部企業(yè)輕松邁得過去，對(duì)后排企業(yè)來說卻像一座山。

陽(yáng)光電源是最典型的鏈主型公司。

2025年，陽(yáng)光電源實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入891.84億元，同比增長(zhǎng)14.55%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)134.61億元，同比增長(zhǎng)21.97%；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額169.18億元，同比增長(zhǎng)40.18%；加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率31.26%。公司儲(chǔ)能系統(tǒng)業(yè)務(wù)收入372.87億元，已經(jīng)成為公司最重要的增長(zhǎng)板塊之一。

當(dāng)然，陽(yáng)光電源2025年四季度、2026年一季度出現(xiàn)下滑，主要是受高基數(shù)+項(xiàng)目確認(rèn)節(jié)奏+費(fèi)用和匯兌擾動(dòng)。從一季報(bào)看，銷售規(guī)模下降是直接原因，同時(shí)財(cái)務(wù)費(fèi)用由-5913萬元變?yōu)?.28億元，主要系匯兌損失增加；信用減值損失也擴(kuò)大。 電芯成本有影響的可能，預(yù)付款項(xiàng)大增201.35%說明材料備貨壓力上升，但不是唯一主因。更準(zhǔn)確說，是儲(chǔ)能項(xiàng)目收入確認(rèn)和區(qū)域毛利結(jié)構(gòu)波動(dòng)，把龍頭的季度業(yè)績(jī)彈性放大了。

如果說陽(yáng)光強(qiáng)在系統(tǒng)能力、全球交付和產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)度，德業(yè)則強(qiáng)在產(chǎn)品效率和渠道質(zhì)量。2026年一季度，德業(yè)股份營(yíng)業(yè)收入44.59億元，同比增長(zhǎng)73.77%；歸母凈利潤(rùn)11.88億元，同比增長(zhǎng)68.37%；扣非凈利潤(rùn)11.47億元，同比增長(zhǎng)87.25%；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額18.31億元，同比增長(zhǎng)284.10%；加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率達(dá)到10.87%。

這組數(shù)據(jù)在儲(chǔ)能上市公司中非常少見。它說明德業(yè)不是只把產(chǎn)品賣出去了，而是把銷售變成了利潤(rùn)，把利潤(rùn)變成了現(xiàn)金流。這類公司在儲(chǔ)能大洗牌中最抗打——雖然它也在靠低價(jià)搶單，但德業(yè)有狼性，始終搶得到，這也是一種本事。

思格新能則是第三種強(qiáng)。這不是一家傳統(tǒng)儲(chǔ)能硬件公司，而是試圖把分布式儲(chǔ)能做成用戶側(cè)能源操作系統(tǒng)的新物種。其核心抓手是SigenStor“五合一”光儲(chǔ)充一體機(jī)，將光伏逆變、儲(chǔ)能電池、直流充電、PCS/EMS/BMS高度集成，解決海外戶用和小工商業(yè)場(chǎng)景中安裝復(fù)雜、調(diào)試慢、運(yùn)維難的問題。

思格與整個(gè)儲(chǔ)能同行們真正的差異，不僅僅是集成度高，而是其內(nèi)核的AI原生：云原生、端邊云協(xié)同、內(nèi)置EMS、AI調(diào)度、AI能源助手貫穿產(chǎn)品定義、能源管理和用戶交互。材料顯示，公司研發(fā)人員占比約40%，軟件、AI、算法和數(shù)字化人才占重要比例。思格能占領(lǐng)高端市場(chǎng)，絕對(duì)沒有看上去那么簡(jiǎn)單。

雙登股份則是第四種樣本。

雙登不是利潤(rùn)最強(qiáng)者，但它的樣本意義很強(qiáng)。它告訴市場(chǎng)，AIDC數(shù)據(jù)中心儲(chǔ)能正在成為新的核心場(chǎng)景。2025年，雙登AIDC數(shù)據(jù)中心儲(chǔ)能收入達(dá)到19.07億元，同比增長(zhǎng)37%，已經(jīng)超過通信儲(chǔ)能，成為公司第一大收入來源。與此同時(shí)，電力儲(chǔ)能收入同比增長(zhǎng)98%，顯示其業(yè)務(wù)重心正在從傳統(tǒng)通信儲(chǔ)能向AIDC和電力儲(chǔ)能切換。

03差生會(huì)以什么姿勢(shì)如何出局？

如果只看收入，很多公司都像贏家。

但如果看凈利潤(rùn)、ROE、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流、應(yīng)收應(yīng)付、合同負(fù)債、存貨和審計(jì)意見，問題就出來了。儲(chǔ)能大洗牌，首先淘汰的并不是那些沒有生意做、沒有營(yíng)收的公司，反而是那些業(yè)務(wù)看起來很大、但財(cái)務(wù)質(zhì)量已經(jīng)惡化的公司。

第一類，是收入增長(zhǎng)、利潤(rùn)沒有的公司。

這類公司對(duì)投資者最具迷惑性。它們可能有訂單，有客戶，有出貨，甚至儲(chǔ)能業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)很快。但問題是，收入增長(zhǎng)不能轉(zhuǎn)化為利潤(rùn)增長(zhǎng)，最后財(cái)報(bào)只剩下兩個(gè)字：辛苦。

科陸電子就是典型案例。

2025年，科陸電子營(yíng)業(yè)收入63.10億元，同比增長(zhǎng)42.41%，但歸母凈利潤(rùn)虧損1.56億元，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額1.44億元，同比下降82.23%，ROE為-36.51%。公司年報(bào)還提示，母公司報(bào)表層面未分配利潤(rùn)為-30.46億元，合并報(bào)表層面未分配利潤(rùn)為-39.60億元，未彌補(bǔ)虧損金額較大，可能較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)無法實(shí)施現(xiàn)金分紅。

更值得注意的是，科陸不是沒有儲(chǔ)能業(yè)務(wù)。恰恰相反，公司2025年儲(chǔ)能業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入約39.36億元，已經(jīng)成為最重要的收入來源之一。但收入放大，沒有帶來利潤(rùn)反轉(zhuǎn)。

這類企業(yè)的問題在于，儲(chǔ)能系統(tǒng)集成越做越大，賬期、存貨、預(yù)付款、應(yīng)付票據(jù)、財(cái)務(wù)費(fèi)用也會(huì)一起放大。規(guī)模不是護(hù)城河，規(guī)模有時(shí)是壓力測(cè)試。

第二類，是毛利不低、凈利極薄的公司。

華寶新能最能說明這個(gè)問題。

華寶新能2025年毛利率達(dá)到37.64%，在樣本中排名靠前。但同期凈利潤(rùn)只有1715萬元，凈利率約0.41%；2026年一季度，公司收入同比增長(zhǎng)32.06%，歸母凈利潤(rùn)卻同比下降83.35%，扣非凈利潤(rùn)僅122萬元。公司解釋，盈利受到地緣政治、國(guó)際貿(mào)易政策、外匯波動(dòng)、品牌建設(shè)和全球市場(chǎng)推廣投入、階段性促銷及戰(zhàn)略性備貨等因素影響。這個(gè)解釋過于牽強(qiáng)，因?yàn)橥谡啤部说雀?jìng)爭(zhēng)對(duì)手都保持高增。

這不是產(chǎn)品完全沒有競(jìng)爭(zhēng)力，而是商業(yè)模式?jīng)Q定了利潤(rùn)被費(fèi)用吞噬。消費(fèi)儲(chǔ)能和便攜儲(chǔ)能更像品牌消費(fèi)品，要投廣告、鋪渠道、做促銷、備庫(kù)存、承擔(dān)匯率波動(dòng)和海外政策變化。它跟大儲(chǔ)不一樣，也跟戶儲(chǔ)逆變器不太一樣，掉隊(duì)容易追趕很難。毛利率只是面子，凈利率才是里子。如果一家公司長(zhǎng)期停留在“毛利看起來還可以，凈利幾乎沒有”的狀態(tài)，資本市場(chǎng)遲早會(huì)重新定價(jià)。

第三類，是技術(shù)很好、賺錢能力很差的公司。

昱能科技是典型的微逆轉(zhuǎn)型壓力樣本。

2026年一季度，昱能科技營(yíng)業(yè)收入1.48億元，同比下降22.42%；歸母凈利潤(rùn)虧損6163萬元，上年同期盈利2888萬元；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為-1.03億元；研發(fā)投入占營(yíng)業(yè)收入比例達(dá)到20.19%。

昱能的問題不是沒有技術(shù)，而是技術(shù)優(yōu)勢(shì)沒有及時(shí)轉(zhuǎn)化成新的利潤(rùn)曲線。微型逆變器、組件級(jí)電力電子、關(guān)斷器、儲(chǔ)能產(chǎn)品，這些方向都沒有錯(cuò)。但方向正確和財(cái)報(bào)兌現(xiàn)之間，隔著渠道、庫(kù)存、區(qū)域需求、產(chǎn)品迭代和成本控制。

這說明，微逆企業(yè)切入儲(chǔ)能，并不是自然延伸。組件級(jí)電力電子能力可以成為儲(chǔ)能入口，但不能自動(dòng)變成儲(chǔ)能利潤(rùn)。

第四類，是儲(chǔ)能占比不斷提高，但公司經(jīng)營(yíng)質(zhì)量變壞的公司。

南都電源是最極端的案例。南都的儲(chǔ)能業(yè)務(wù)占比確實(shí)提高了。公司年報(bào)稱，儲(chǔ)能業(yè)務(wù)營(yíng)收占比從2024年的49.06%提升至2025年的約74.90%，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)根本性優(yōu)化。但公司2025年歸母凈利潤(rùn)虧損26.42億元，凈資產(chǎn)大幅縮水，ROE接近-97%。更嚴(yán)重的是，2025年年報(bào)存在獨(dú)立董事異議，會(huì)計(jì)師出具帶持續(xù)經(jīng)營(yíng)重大不確定性段落的保留意見審計(jì)報(bào)告，內(nèi)部控制被出具否定意見。

第五類，是平庸跟隨型企業(yè)。

這類公司還談不上危險(xiǎn)到南都、科陸那種程度，也不是華寶那種費(fèi)用吞噬利潤(rùn)，更不是昱能那種轉(zhuǎn)型失速；它們的問題是：現(xiàn)在還能勉強(qiáng)跟著行業(yè)往前走，但一旦競(jìng)爭(zhēng)烈度繼續(xù)提升，最有可能先從二線可選企業(yè)轉(zhuǎn)變?yōu)檫吘壒?yīng)商。

派能科技是典型。公司有電芯、模組、BMS、系統(tǒng)集成能力，也有海外認(rèn)證和品牌積累，但2025年?duì)I收31.64億元、同比增長(zhǎng)57.81%，利潤(rùn)總額卻同比下降71.71%，扣非凈利潤(rùn)仍為-998.73萬元；2026年一季度收入同比增長(zhǎng)147.89%，但扣非凈利只有113萬元，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流轉(zhuǎn)為-2.08億元。派能的業(yè)績(jī)修復(fù)很奇怪，營(yíng)收上去了，利潤(rùn)不行，公司垂直一體化戰(zhàn)略并未轉(zhuǎn)化為足夠厚的利潤(rùn)護(hù)城河。

類似的還有首航新能、艾羅能源、正泰電源等。首航儲(chǔ)能收入占比提升，但2025年凈利潤(rùn)轉(zhuǎn)虧，2026年一季度繼續(xù)虧損，說明從逆變器向儲(chǔ)能電池、系統(tǒng)延伸后，利潤(rùn)模型尚未跑通。

艾羅一季度收入同比增長(zhǎng)81.97%、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)45.05%，表面不錯(cuò)，但經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流仍為負(fù)，且財(cái)務(wù)費(fèi)用、資產(chǎn)減值壓力明顯，說明增長(zhǎng)質(zhì)量仍需觀察。

正泰電源2025年借集團(tuán)資源完成切換，但2026年一季度營(yíng)收只增1.41%，凈利下降17.83%，扣非下降28.54%，現(xiàn)金流仍為負(fù)，更像有產(chǎn)業(yè)背景、但獨(dú)立鋒芒不足的平臺(tái)型跟隨者。

以上這些企業(yè)最大的風(fēng)險(xiǎn)，并不是馬上出局，而是長(zhǎng)期平庸：沒有陽(yáng)光的鏈主能力，沒有德業(yè)的效率，沒有思格的產(chǎn)品定義，也沒有海博在大儲(chǔ)上的聚焦。一旦價(jià)格戰(zhàn)、渠道戰(zhàn)、交付戰(zhàn)全面升級(jí)，它們很可能被壓在中間——向上打不過龍頭，向下又要面對(duì)低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)，最后只能靠行業(yè)景氣續(xù)命。

04儲(chǔ)能企業(yè)們的終局

儲(chǔ)能行業(yè)，接下來會(huì)怎么走呢？

趕碳號(hào)認(rèn)為，行業(yè)肯定不會(huì)進(jìn)入簡(jiǎn)單衰退，而會(huì)進(jìn)入更殘酷的結(jié)構(gòu)性洗牌，也不太會(huì)像光伏那樣。這是因?yàn)椋?/p>

第一，光伏和儲(chǔ)能裝機(jī)都還會(huì)增長(zhǎng)，但增速和利潤(rùn)不會(huì)同步增長(zhǎng)。

儲(chǔ)能作為電力系統(tǒng)靈活調(diào)節(jié)資源，需求仍然存在。新能源裝機(jī)增加、電網(wǎng)消納壓力、容量電價(jià)機(jī)制、現(xiàn)貨市場(chǎng)建設(shè)、數(shù)據(jù)中心用電、工商業(yè)峰谷價(jià)差、海外能源安全，都會(huì)繼續(xù)支撐儲(chǔ)能需求。

但需求增長(zhǎng)不等于利潤(rùn)增長(zhǎng)。尤其是大儲(chǔ)環(huán)節(jié)，未來價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)仍會(huì)存在，電芯價(jià)格波動(dòng)也會(huì)重新分配利潤(rùn)。電芯降價(jià)時(shí)，系統(tǒng)集成商可以享受成本紅利；電芯漲價(jià)或價(jià)格企穩(wěn)時(shí)，如果合同沒有調(diào)價(jià)機(jī)制，利潤(rùn)就會(huì)被壓縮。

就眼下的2026年來說，儲(chǔ)能企業(yè)真正要比的，不再是中標(biāo)規(guī)模，而是合同質(zhì)量。有沒有價(jià)格聯(lián)動(dòng)條款？有沒有預(yù)付款？有沒有明確驗(yàn)收節(jié)點(diǎn)？有沒有海外高毛利市場(chǎng)？有沒有持續(xù)服務(wù)收入？有沒有低成本資金？這些問題，決定著儲(chǔ)能企業(yè)的經(jīng)營(yíng)質(zhì)量。

第二，大儲(chǔ)端會(huì)越來越集中。

大儲(chǔ)項(xiàng)目正在大型化、長(zhǎng)時(shí)化、復(fù)雜化。10萬千瓦以上項(xiàng)目占比提升，4小時(shí)及以上儲(chǔ)能項(xiàng)目增加，意味著客戶對(duì)系統(tǒng)安全、熱管理、消防、PCS響應(yīng)、BMS一致性、EMS調(diào)度、并網(wǎng)能力、項(xiàng)目融資和全生命周期運(yùn)維的要求都會(huì)提高。

這種趨勢(shì)當(dāng)然有利于陽(yáng)光電源、海博思創(chuàng)、科華數(shù)據(jù)等具備系統(tǒng)能力和交付經(jīng)驗(yàn)的企業(yè)，但不利于只靠低價(jià)搶單、缺乏交付積累、現(xiàn)金流薄弱的中小集成商。

大儲(chǔ)環(huán)節(jié)不是沒有利潤(rùn)，但大儲(chǔ)的利潤(rùn)不屬于所有人。它只屬于那些少數(shù)能承擔(dān)復(fù)雜項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)。

第三，戶儲(chǔ)和工商業(yè)儲(chǔ)能陣營(yíng)將會(huì)持續(xù)分化。

歐洲戶儲(chǔ)經(jīng)歷過去幾年的庫(kù)存周期體驗(yàn)以后，即使這一輪市場(chǎng)爆發(fā)，但渠道商更成熟，終端用戶更理性，補(bǔ)貼政策也更復(fù)雜，產(chǎn)品認(rèn)證和本地服務(wù)要求則變得更高。未來，戶儲(chǔ)企業(yè)要比拼的不只是逆變器效率，而是電池包、EMS、云平臺(tái)、VPP接口、售后網(wǎng)絡(luò)和渠道控制能力。

思格新能在高端市場(chǎng)建奇功，其樣本意義就在這里。它把家庭和工商業(yè)能源系統(tǒng)做成一體化產(chǎn)品，而不是堆硬件。如果說過去戶儲(chǔ)拼的是誰能發(fā)貨，下一輪拼的就是像思格這樣，誰能控制用戶側(cè)能源入口。

第四，AIDC儲(chǔ)能會(huì)成為新賽道。

雙登股份是非常好的一個(gè)觀察窗口。AIDC數(shù)據(jù)中心儲(chǔ)能成為其第一大收入來源，這說明算力基礎(chǔ)設(shè)施擴(kuò)張確實(shí)在給儲(chǔ)能打開新空間。但雙登2025年整體毛利率下降、年內(nèi)溢利下降，也說明AIDC儲(chǔ)能不等于利潤(rùn)保險(xiǎn)箱，至少要進(jìn)一步觀察。

算力賽道未來一定會(huì)比現(xiàn)在還熱，但會(huì)不會(huì)迅速卷起來呢？數(shù)據(jù)中心客戶對(duì)安全、響應(yīng)、可靠性要求極高，但同時(shí)也有強(qiáng)議價(jià)能力。最后那些真正能勝出的，不只是能提供產(chǎn)品的公司，而是能提供高倍率、高可靠、快速響應(yīng)、長(zhǎng)周期運(yùn)維和全球交付能力的公司。

第五，消費(fèi)儲(chǔ)能格局生變。

華寶新能的業(yè)績(jī)變臉已經(jīng)提示了這一點(diǎn)。消費(fèi)級(jí)便攜儲(chǔ)能不是不好，而是它不像工業(yè)儲(chǔ)能那樣由項(xiàng)目驅(qū)動(dòng)，也不像戶儲(chǔ)那樣有明確能源經(jīng)濟(jì)性。它更依賴消費(fèi)者需求、品牌投放、渠道效率、促銷節(jié)奏和海外庫(kù)存。

在這個(gè)商業(yè)模型之下，企業(yè)如果不能把品牌投入轉(zhuǎn)化為持續(xù)復(fù)購(gòu)和高凈利率，就會(huì)長(zhǎng)期陷入收入增長(zhǎng)、利潤(rùn)很薄的尷尬境地。

第六，儲(chǔ)能和算力、電力市場(chǎng)、虛擬電廠將會(huì)進(jìn)一步大融合。

未來儲(chǔ)能不只是光伏的配套，也不是簡(jiǎn)單的電池柜。AIDC、綠電直連、零碳園區(qū)、微電網(wǎng)、工商業(yè)峰谷套利、容量市場(chǎng)、輔助服務(wù)市場(chǎng)，會(huì)不斷抬高儲(chǔ)能的系統(tǒng)價(jià)值。

這也是儲(chǔ)能企業(yè)下一輪估值重構(gòu)的關(guān)鍵。如果一家企業(yè)只能賣硬件，它會(huì)被價(jià)格戰(zhàn)拖下水；如果一家企業(yè)能夠參與電力交易、調(diào)度控制、能源管理、虛擬電廠和數(shù)據(jù)中心電力保障，它才有可能獲得更高估值。

后 記

儲(chǔ)能行業(yè)的大洗牌，已經(jīng)開始了。

這場(chǎng)洗牌并不是突然之間發(fā)生的，它藏在儲(chǔ)能企業(yè)的財(cái)報(bào)里，藏在毛利率和凈利率的背離里，藏在收入增長(zhǎng)和利潤(rùn)下滑的矛盾中，藏在合同負(fù)債、應(yīng)收賬款、應(yīng)付賬款、存貨和經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流之間。

過去兩年來，一家上市公司只要說自己在干儲(chǔ)能，資本市場(chǎng)多少愿意給一些想象空間。然而，這種寬容進(jìn)入2026以后將會(huì)徹底消失。趕碳號(hào)認(rèn)為，未來投資者要盡量少碰幾類公司：

• 長(zhǎng)期虧損、ROE為負(fù)，卻仍然用儲(chǔ)能概念包裝自己的公司，要少碰。

• 收入增長(zhǎng)很快、凈利潤(rùn)卻持續(xù)不見改善的公司，要少碰。

• 毛利率看似不低、凈利率極薄，主要靠促銷和費(fèi)用推動(dòng)增長(zhǎng)的公司，要少碰。

• 技術(shù)路線聽起來很先進(jìn)，但商業(yè)化轉(zhuǎn)化遲遲不見結(jié)果的公司，要少碰。

• 審計(jì)意見、內(nèi)控意見、或有負(fù)債、資金往來和公司治理存在重大瑕疵的公司，更要少碰。

儲(chǔ)能行業(yè)仍然是好行業(yè)，但好行業(yè)不等于所有公司都是好公司。