特高壓賽道上的老牌玩家，正在經(jīng)歷一場(chǎng)尷尬的"開門紅"。

5月7日晚間，許繼電氣公告確認(rèn)中標(biāo)國(guó)家電網(wǎng)2026年特高壓項(xiàng)目，總金額12.75億元，拿下?lián)Q流閥和直流控制保護(hù)系統(tǒng)訂單。這是"十五五"開局以來(lái)公司最大的一筆特高壓訂單，本該是提振信心的好消息。

但翻開一季報(bào)，數(shù)字卻相當(dāng)刺眼：營(yíng)收23.78億元，同比僅增1.26%；歸母凈利潤(rùn)1.11億元，同比暴跌46.50%。毛利率從去年同期的23.47%滑落至19.01%，資產(chǎn)減值損失同比飆升143倍。經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流為負(fù)1.94億元，手頭并不寬裕。

一邊是電網(wǎng)投資大年、近5萬(wàn)億市場(chǎng)預(yù)期，一邊是利潤(rùn)腰斬、管理層換血。董事長(zhǎng)李俊濤任職僅一年零九個(gè)月便辭職，創(chuàng)下許繼電氣30年來(lái)董事長(zhǎng)最短任期紀(jì)錄?？偨?jīng)理隨后離職，新掌門季侃火速到任。這筆12.75億的大單，能不能真正轉(zhuǎn)化為利潤(rùn)？換帥之后的許繼電氣，到底卡在哪？

要理解這個(gè)困局，得先看許繼電氣在牌桌上的位置。

公司并非沒有籌碼。作為國(guó)內(nèi)唯一±1100kV特高壓設(shè)備供應(yīng)商，換流閥市占率超40%，直流控制保護(hù)系統(tǒng)市占率約39%，雙核心產(chǎn)品穩(wěn)居行業(yè)第一梯隊(duì)。技術(shù)壁壘是實(shí)打?qū)嵉摹?/p>

但這次的招標(biāo)結(jié)果暴露了差距。許繼電氣中12.75億元，占25.5%；國(guó)電南瑞體系下三家企業(yè)合計(jì)中標(biāo)24.61億元，占49.3%，將近一半。這不是偶然波動(dòng)，而是結(jié)構(gòu)性差距的縮影。

國(guó)電南瑞的打法更"高級(jí)"。繼電保護(hù)、智能調(diào)度等核心產(chǎn)品毛利率穩(wěn)定在45%以上，2025年前三季度整體毛利率30%。電網(wǎng)調(diào)度系統(tǒng)在省調(diào)以上市場(chǎng)份額超75%，2025年上半年新簽合同354億元，同比增長(zhǎng)23%，銷售額期間費(fèi)用率僅4.12%。技術(shù)溢價(jià)高、銷售成本低，這是許繼電氣暫時(shí)夠不到的層次。

另一對(duì)手思源電氣走了一條完全不同的路。出身民企，沒有電網(wǎng)嫡系的訂單保障，靠的是產(chǎn)品矩陣廣和出海早。產(chǎn)品覆蓋750kV及以下GIS和GIL、1000kV及以下繼電保護(hù)設(shè)備、電力電容器成套裝置等，橫跨一次設(shè)備和二次設(shè)備。2025年上半年海外營(yíng)收占比33.68%，海外毛利率35.69%，高于國(guó)內(nèi)。全品類加全球化，2025年?duì)I收212億元，凈利潤(rùn)31.6億元，且凈利潤(rùn)增速常年保持兩位數(shù)。

許繼電氣的短板就此顯現(xiàn)：業(yè)務(wù)覆蓋面窄于兩家對(duì)手，海外營(yíng)收占比僅3.58%。當(dāng)特高壓直流項(xiàng)目招標(biāo)節(jié)奏波動(dòng)時(shí)，收入彈性有限。更麻煩的是，一季度利潤(rùn)大幅下滑說(shuō)明，現(xiàn)有產(chǎn)品結(jié)構(gòu)里能支撐高毛利率的業(yè)務(wù)占比太小。部分特高壓產(chǎn)品市場(chǎng)價(jià)持續(xù)下滑，即使拿下大單，如果招標(biāo)價(jià)格繼續(xù)走低，毛利率修復(fù)就無(wú)從談起。

技術(shù)壁壘還在，定價(jià)權(quán)正在被侵蝕——這是許繼電氣在特高壓賽道上的核心隱患。

新帥季侃的解題思路，是把儲(chǔ)能作為戰(zhàn)略突破口。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)透露了策略轉(zhuǎn)向。儲(chǔ)能業(yè)務(wù)被納入"新能源及系統(tǒng)集成"板塊，2025年收入14.21億元，同比下降42.34%，但毛利率13.80%，同比提升5.66個(gè)百分點(diǎn)。營(yíng)收收縮但毛利改善，信號(hào)明確：主動(dòng)壓縮低毛利的EPC類業(yè)務(wù)，守住利潤(rùn)質(zhì)量。

細(xì)分市場(chǎng)上，許繼電氣并非沒有籌碼。2025年上半年儲(chǔ)能PCS國(guó)內(nèi)投運(yùn)總功率市占率8.1%，排名行業(yè)前五；2024年全年排名第四，市占率10.5%。EMS能量管理系統(tǒng)市占率約45.8%，是絕對(duì)優(yōu)勢(shì)項(xiàng)目。2023年底儲(chǔ)能產(chǎn)品年產(chǎn)能15GW，累計(jì)參與儲(chǔ)能電站建設(shè)近300座。2025年全年P(guān)CS出貨量排名全球第十，在央國(guó)企序列中屬于頭部。

但行業(yè)格局正在劇烈洗牌。中車株洲所2024年儲(chǔ)能系統(tǒng)并網(wǎng)裝機(jī)量遙遙領(lǐng)先，幾乎是第二、三名總和。2023年排名8-10位的平高、許繼、智光儲(chǔ)能，2024年國(guó)內(nèi)出貨量跌出前十，被精控能源和采日能源取代。許繼電氣的優(yōu)勢(shì)集中在電網(wǎng)側(cè)項(xiàng)目，大規(guī)模電站的系統(tǒng)集成訂單已被中車株洲所和陽(yáng)光電源等企業(yè)把控。

一個(gè)危險(xiǎn)的信號(hào)是：盡管2025年儲(chǔ)能業(yè)務(wù)中標(biāo)金額超30億元，營(yíng)收約35億元，同比增120%，但市占率不升反降。訂單和營(yíng)收都在漲，對(duì)手漲得更快。2024年國(guó)內(nèi)市場(chǎng)儲(chǔ)能系統(tǒng)出貨量前十名單里，已經(jīng)找不到許繼的名字。

季侃的底牌是構(gòu)網(wǎng)型儲(chǔ)能技術(shù)。2025年12月，許繼在山東青島投運(yùn)省內(nèi)首個(gè)構(gòu)網(wǎng)型儲(chǔ)能系統(tǒng)輔助燃機(jī)黑啟動(dòng)項(xiàng)目，配置15.6兆瓦/31.3兆瓦時(shí)半固態(tài)電池，試驗(yàn)一次成功。目前構(gòu)網(wǎng)型業(yè)績(jī)已超1GW，成為細(xì)分賽道的重要參與方。這套技術(shù)能緩解同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)，但靠它扭轉(zhuǎn)整體格局，需要時(shí)間和耐心。

季侃本人并非空降的外行。56歲的他長(zhǎng)期在國(guó)網(wǎng)系統(tǒng)內(nèi)工作，曾任國(guó)電南瑞科技股份有限公司副總經(jīng)理、南瑞集團(tuán)有限公司副總經(jīng)理，后轉(zhuǎn)任山東電工電氣集團(tuán)有限公司黨委副書記、董事、總經(jīng)理，兼任中國(guó)電氣裝備集團(tuán)儲(chǔ)能科技公司董事長(zhǎng)。在許繼電氣歷史上，同時(shí)具備國(guó)電南瑞、山東電工電氣和中國(guó)電氣裝備體系資深背景的管理者，并不多見。

這意味著他懂國(guó)電南瑞的技術(shù)壁壘和投資效率邏輯，了解山東電工電氣在變壓器和高壓開關(guān)領(lǐng)域的積累，也直接操盤過(guò)儲(chǔ)能科技公司的布局。這些資源都可能為許繼電氣的產(chǎn)品線提供補(bǔ)充。

但個(gè)人背景再完整，也繞不開結(jié)構(gòu)性難題：核心業(yè)務(wù)中低利潤(rùn)產(chǎn)品比重過(guò)高，高利潤(rùn)特高壓業(yè)務(wù)受價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)壓制，儲(chǔ)能業(yè)務(wù)雖有市場(chǎng)地位但并不穩(wěn)固。國(guó)資委對(duì)央企經(jīng)營(yíng)指標(biāo)的硬約束正在收緊，對(duì)虧損和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率差的容忍度快速降低。一季度利潤(rùn)驟降、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流為負(fù)，這兩個(gè)數(shù)字出現(xiàn)在同一份報(bào)告上，管理層沒有觀望的空間。

12.75億元的大單已經(jīng)落袋，但真正的考驗(yàn)在于：季侃能不能把特高壓領(lǐng)域的定價(jià)策略理清，能不能在儲(chǔ)能領(lǐng)域重新?lián)尰爻鲐浟颗琶ｋ娋W(wǎng)投資的"十五五"窗口正在打開，許繼電氣需要證明自己不只是分蛋糕的人，而是能做出更高附加值蛋糕的人。