自風(fēng)險(xiǎn)投資誕生伊始，這個(gè)行業(yè)始終“面目模糊”。有人認(rèn)為這個(gè)行業(yè)遵從的是金融學(xué)，是一門強(qiáng)調(diào)數(shù)學(xué)建模與計(jì)量分析的學(xué)科——可風(fēng)險(xiǎn)投資瞄準(zhǔn)的是未來，決策過程中總有難以計(jì)算、無法量化的部分存在，顯然無法用數(shù)學(xué)工具完整概括。有人則認(rèn)為這個(gè)行業(yè)遵從的是哲學(xué)，是一門兌現(xiàn)自己價(jià)值觀和世界觀的學(xué)科——可風(fēng)險(xiǎn)投資終歸是一種市場工具，直接參與到商業(yè)模型里，直接將“錢”這個(gè)最重要的生產(chǎn)要素賦予需求者，“計(jì)算回報(bào)”也隨之成為了天然的使命。

而且重要的是，風(fēng)險(xiǎn)投資人們越來越有必要“面目清晰”。因?yàn)殡S著風(fēng)險(xiǎn)投資成為市場中的常規(guī)角色，它能夠施加的影響力也是不斷泛化的。它能夠定義一個(gè)人的職業(yè)、一群人的生活方式、一家公司的成長路徑、一門技術(shù)的發(fā)展路線——在這個(gè)前提下，風(fēng)險(xiǎn)投資需要回答它是一個(gè)什么樣的存在、它最核心的價(jià)值在哪里。

于是有人開始提出假設(shè)：風(fēng)險(xiǎn)投資，或許應(yīng)該進(jìn)化為一門“工程學(xué)”。

在第20屆中國投資年會(huì)上，澳銀資本創(chuàng)始人熊鋼認(rèn)為當(dāng)下的風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)行業(yè)倫理、邏輯、實(shí)證均難閉環(huán)。如果想要真正兌現(xiàn)我們賦予風(fēng)險(xiǎn)投資的“理想”與“使命”，那就必然需要推動(dòng)行業(yè)敬畏規(guī)律與道德、堅(jiān)守責(zé)權(quán)利對等，走工程化投資路徑。

以下是現(xiàn)場實(shí)錄，由投中網(wǎng)整理編輯：

謝謝主持人，非常感謝投中信息，讓我們每年都有機(jī)會(huì)和大家分享對風(fēng)險(xiǎn)投資的思考與實(shí)踐。

今天我要講的是“風(fēng)險(xiǎn)投資工程學(xué)”。風(fēng)險(xiǎn)投資完全可以作為一門工程學(xué)來研究。為什么？因?yàn)槲覀冇羞@樣一個(gè)事實(shí)：人類歷史上那些偉大工程，比如阿波羅登月、諾曼底登陸，都是極高風(fēng)險(xiǎn)的自然工程或軍事工程，卻能完成得勘稱完美——我認(rèn)為這背后是有其內(nèi)在邏輯的。

那么內(nèi)在邏輯是什么？首先需要回答三個(gè)核心問題：

第一，當(dāng)下的風(fēng)險(xiǎn)投資在倫理上能否閉環(huán)？我們認(rèn)為“無法自圓其說”；

第二，當(dāng)下的風(fēng)險(xiǎn)投資在邏輯上能否閉環(huán)？我們“高度懷疑”；

第三，當(dāng)下的風(fēng)險(xiǎn)投資在實(shí)證結(jié)果上能否閉環(huán)？我們“同樣高度懷疑”。

倫理層面，當(dāng)下的風(fēng)險(xiǎn)投資無法自洽，無法自圓其說，我可以明確地用基金結(jié)構(gòu)來解釋這個(gè)問題。

在行業(yè)通行的基金結(jié)構(gòu)中，GP出資比例絕大部分在5%以下，多數(shù)僅為1%-2%，但收益分配上GP可獲得20%的收益分成，杠桿比例高達(dá)1:20——如此高的杠桿比例，連澳門賭場都不會(huì)采用。玩過21點(diǎn)的人就知道，從對賭機(jī)制上莊家贏面僅為50.1%，只比賭客的49.9%只高0.1個(gè)百分點(diǎn)；在百家樂中，莊家贏面46.9%、賭客44.9%，剩余約9%為平局，這樣的概率設(shè)置幾乎接近完美正態(tài)分布，雙方贏面基本均衡，賭客輸給莊家的真正根源在于自己的人性破口，而不是輸給對賭機(jī)制。

當(dāng)前風(fēng)險(xiǎn)基金1:20的收益杠桿設(shè)置，在倫理上完全無法自圓其說。

澳銀資本是中美兩地風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的長期且深度的參與者，澳銀母基金作為LP參與5家美國GP的子基金投資至今已有23年，且持續(xù)投資于這些GP的幾乎全部子基金，在長期實(shí)踐中觀察中美的風(fēng)險(xiǎn)基金運(yùn)作差異，深入研究美國基金的做法。

2009年，澳銀資本首次以GP身份參與中國創(chuàng)投市場投資，這一年年底發(fā)行第一支人民幣基金，至今也超過15年。我們作為GP，在每只基金中的出資比例基本都超過20%，對應(yīng)的杠桿比例約為1:2，我們認(rèn)為這才是合理基金模式，贏面與責(zé)任相匹配。

為什么我們堅(jiān)持這樣的標(biāo)準(zhǔn)。因?yàn)閺膫惱斫嵌瓤矗?:20的杠桿下，管理20支基金，只要有1支盈利，GP就不會(huì)虧損，這是非?，F(xiàn)實(shí)的倫理問題。作為基金管理人，只要擴(kuò)大管理規(guī)模，在收取豐厚且穩(wěn)定的管理費(fèi)同時(shí)，還可以手握如此高收益杠桿，很難有足夠動(dòng)力下硬工夫把每只基金做好，這是切實(shí)存在倫理問題。

再看邏輯閉環(huán)：當(dāng)下行業(yè)一會(huì)兒追風(fēng)口、一會(huì)兒趕熱點(diǎn)，完全是“看天吃飯”，我高度懷疑風(fēng)險(xiǎn)投資邏輯上是否能夠形成閉環(huán)。

在實(shí)證層面，從DPI（現(xiàn)金分紅回報(bào)率）來看，行業(yè)整體現(xiàn)金回報(bào)表現(xiàn)慘淡。國外投資圈有一條核心原則：不輕易把錢交給過往沒有合作過的人管理。GP只有持續(xù)為LP投資人創(chuàng)造穩(wěn)定、可觀的現(xiàn)金回報(bào)，才能獲得信任；那些只憑所謂過往案例的新GP機(jī)構(gòu)，基本上很難拿到專業(yè)LP的錢。

做技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)投資多年，我最大的體會(huì)就是要“心懷敬畏”：一是要敬畏自然規(guī)律與商業(yè)邏輯；二是要敬畏道德法則，嚴(yán)于律己?？档率俏易钔瞥绲恼軐W(xué)家，他將工業(yè)革命百余年來實(shí)踐提升到科學(xué)理性的層面，隨后量子力學(xué)與相對論等代表人類科學(xué)理性的巔峰之作并相繼問世。有一句名言：“有兩樣?xùn)|西，我對它們的思考越是深沉持久，心中越是充滿敬畏，這就是我頭上的燦爛星空和心中的道德法則?！保邦^上的燦爛星空”寓意著我們要敬畏自然、敬畏科學(xué)。

科學(xué)理性的兩大基石是邏輯與概率。

人類對自然的認(rèn)知以普朗克尺度為邊界，空間尺度小至10的負(fù)35次方米級別，時(shí)間尺度更是達(dá)到10的負(fù)44次方秒級別，在普朗克尺度以下是不可知的時(shí)空世界，在普朗克尺度以上到分子的微觀尺度以下是量子時(shí)空，其底層邏輯就是不確定性與概率。量子世界以上就是我們?nèi)祟惿娴慕?jīng)典世界。

量子力學(xué)的有多種哲學(xué)詮釋，最典型是哥本哈根詮釋，它在物理學(xué)界的認(rèn)可度約60%；哥本哈根詮釋認(rèn)為概率是自然賦予量子世界的底層機(jī)制，沒有其它原因，就是“上帝在擲骰子”。從微觀到宏觀是概率的涌現(xiàn)過程。電子雙縫干涉實(shí)驗(yàn)首次驗(yàn)證了量子微觀世界與經(jīng)典宏觀世界的關(guān)聯(lián)：單個(gè)電子呈現(xiàn)不同的運(yùn)動(dòng)狀態(tài)，最終形成干涉條紋，條紋的密度分布正是概率的體現(xiàn)。從概率理論到實(shí)證應(yīng)用，量子力學(xué)歷經(jīng)百余年驗(yàn)證，如今AI、半導(dǎo)體、芯片等產(chǎn)業(yè)已成為全球GDP增長的核心引擎，而這些產(chǎn)業(yè)底層支撐正是量子力學(xué)，它重塑了現(xiàn)代文明。

總之，關(guān)于如何梳理邏輯與概率，我們可以這樣概括：技術(shù)認(rèn)知的進(jìn)化，是從猜想到建模、數(shù)學(xué)推導(dǎo)、實(shí)測驗(yàn)證、落地應(yīng)用，再到新發(fā)現(xiàn)的完整閉環(huán)。

我們目前專注于布局早期技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目，項(xiàng)目的集合構(gòu)成了基金，如果不管理好項(xiàng)目組合，再優(yōu)質(zhì)的單個(gè)項(xiàng)目也意義有限。我們所認(rèn)同的工程化思維，指的是始終以資源有限、條件不足為前提，致力于在現(xiàn)實(shí)世界中達(dá)成既定目標(biāo)。工程化，就是從起點(diǎn)的不確定性，走向結(jié)果確定性的轉(zhuǎn)化過程——起點(diǎn)充滿未知，但最終要交付確定成果。

我最想分享的核心，就是概率智慧。我非常喜歡正態(tài)分布曲線，橫軸正向代表收益，負(fù)向代表虧損。這條正態(tài)分布曲線說明：多數(shù)人、多數(shù)基金都處于中間區(qū)間，碌碌無為；絕大多數(shù)基金是平庸水平，只有少數(shù)基金能達(dá)到優(yōu)質(zhì)收益。無論是由人組成的項(xiàng)目企業(yè)或者是由項(xiàng)目組成的基金，都遵循這一規(guī)律——“平庸是行業(yè)的主流”。

團(tuán)隊(duì)規(guī)模方面，有人認(rèn)為GP可以通過擴(kuò)大人員規(guī)模來提升基金管理規(guī)模，這個(gè)邏輯在我們看來行不通，盲目擴(kuò)張團(tuán)隊(duì)，反而無法做好基金管理。

結(jié)合我們自身的實(shí)踐：首先是把握β周期（市場周期收益），獲取α超額收益難度極高，需要長期打磨；而把握β周期相對容易。2009年至2022年，我們完整抓住了市場套利周期，得益于市場波動(dòng)帶來的機(jī)遇。從2015年布局風(fēng)險(xiǎn)基金開始，我們預(yù)計(jì)到2029年，能夠復(fù)制百倍級回報(bào)，實(shí)現(xiàn)β+α周期的確定性收益。未來，新基金有望更好地把握β+α的收益階段。

風(fēng)險(xiǎn)投資要從依賴經(jīng)驗(yàn)的藝術(shù)，轉(zhuǎn)向嚴(yán)謹(jǐn)?shù)墓こ虒W(xué)。經(jīng)過二十多年的行業(yè)深耕、實(shí)踐打磨與深度觀察，我們希望把風(fēng)險(xiǎn)投資變成可量化、可工程化落地的事業(yè)。

我剛才提到，阿波羅登月是人類最偉大的風(fēng)險(xiǎn)工程之一：人類六次登月任務(wù)中，僅有一次中途返回，其余全部成功完成登月。這類工程的風(fēng)險(xiǎn)極難控制，本質(zhì)是人與自然的博弈。還有軍事行動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，是人與人、人與自然的雙重博弈，還要應(yīng)對自然風(fēng)險(xiǎn)的不確定性。比如諾曼底登陸，之所以能成為二戰(zhàn)逆轉(zhuǎn)的關(guān)鍵轉(zhuǎn)折點(diǎn)，本質(zhì)上也是高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的戰(zhàn)略博弈。

在我們看來，風(fēng)險(xiǎn)投資首先是一種信仰，其一是根基：“橘生淮南則為橘，生于淮北則為枳?！焙玫姆N子生長在思維貧瘠鹽堿地，是無法結(jié)出碩果的，其二是倫理：“種下什么，就收獲什么?！逼淙遣偈兀骸傲鳒I撒種的，必歡呼著收割?！?/p>

謝謝。