到 3 月底，中國主要互聯(lián)網(wǎng)公司的 2025 年財報全部發(fā)布。

從去年財報就已經(jīng)可以看出來，但凡涉及“外賣大戰(zhàn)”的平臺，利潤表基本上都還能看，被卷進(jìn)外賣大戰(zhàn)的美團(tuán)、京東、阿里，財報基本就沒眼看了。其中，阿里還是雙線作戰(zhàn)。

其實，去年以來的互聯(lián)網(wǎng)格局基本上呈現(xiàn)出這種極度撕裂的狀態(tài)：

一邊是本地生活領(lǐng)域極其殘酷、近乎原始的“外賣大戰(zhàn)”，通過無休止的現(xiàn)金補(bǔ)貼、廣告轟炸和運(yùn)力壓榨，將平臺們多年積累的利潤投入一個沒有盡頭的“血肉磨盤”；

另一邊則是面向未來的“AI軍備競賽”，巨頭們動輒揮灑千億級資本開支（Capex）去搶奪下一個時代的門票，燒錢速度直逼主業(yè)的造血能力。

先聊聊外賣。

2025年的外賣大戰(zhàn)是公認(rèn)的利潤黑洞。

這場競爭的慘烈程度超出了所有人的預(yù)期。其核心邏輯在于，當(dāng)核心電商業(yè)務(wù)增速放緩，消費增量消失的時候，本地生活成為了阿里巴巴、京東等巨頭維持增長敘事、控制即時履約網(wǎng)絡(luò)的必爭之地。

對于美團(tuán)而言，這是守城之戰(zhàn)；對于阿里和京東，這是偷襲。

財務(wù)數(shù)據(jù)非常直觀。

美團(tuán)在2025年經(jīng)歷了從盈利巔峰到巨額虧損的斷崖式下跌。2025年全年，美團(tuán)錄得凈虧損250億元，而在2024年，其盈利曾高達(dá)358億元 ，里外里差了600億，幾乎抹平了美團(tuán)過去幾年的轉(zhuǎn)型成果。

京東和阿里也沒有幸免，一個利潤幾乎歸零，一個利潤經(jīng)歷了銳減。

圖源：晚點latepost

三家平臺股價表現(xiàn)也是不盡如人意。

與此同時，外賣補(bǔ)貼資金的流向雖然明確，但非?！暗托А?。

2025年，美團(tuán)的銷售費用高達(dá)1029.34億元，同比大增60.9%，占總收入的比重從19.0%攀升至28.2% 。

這種高達(dá)千億級的費用支出，大部分轉(zhuǎn)化為了消費者手機(jī)APP上隨處可見的優(yōu)惠券、廣告位以及不斷上漲的騎手履約成本。

京東的情況同樣不容樂觀。為了在閃購領(lǐng)域分一杯羹，京東將營銷費用從480億元激增至840億元，其履約費用增長了25.2%，這導(dǎo)致京東連續(xù)增長三年的利潤基石在2025年幾乎消磨殆盡 。

這種競爭模式就是一種“破壞性內(nèi)卷”，企業(yè)通過犧牲長期利潤來獲取短期的市場份額，但由于三家平臺的差異化并沒有那么明顯（至少京東號稱的品控“七鮮小廚”效果也沒鋪開），一旦補(bǔ)貼停止，用戶忠誠度便會迅速流失。

比如，阿里在今年一季度對外賣補(bǔ)貼的投入大幅減少，市場普遍預(yù)計美團(tuán)的市場份額將有所回暖。根據(jù)晚點新聞拿到的反饋，如果淘寶閃購維持目前的減虧節(jié)奏，美團(tuán)有望在今年中期實現(xiàn)單月盈利。

而且，這種規(guī)模的商業(yè)戰(zhàn)爭對商家來說同樣殘酷。

對于餐飲商家而言，2025年的外賣市場是一個“不進(jìn)則退”的囚徒困境。

商家必須在“參與補(bǔ)貼以獲取流量但侵蝕利潤”與“不參與補(bǔ)貼但被邊緣化”之間做出選擇 。

騎手端同樣承受了極大的壓力。

雖然部分平臺通過降低保險成本和發(fā)放保險補(bǔ)助來緩解壓力，但由于低價訂單泛濫，騎手必須完成更高強(qiáng)度的配送才能維持收入 。

顯而易見，這個鏈條上的每一個環(huán)節(jié)都非常難受，繼續(xù)往下推演，會發(fā)現(xiàn)這已經(jīng)不是常規(guī)意義上的價格競爭，而是一場全鏈路的“消耗戰(zhàn)”——平臺燒錢、商家讓利、騎手透支，最終消費者習(xí)慣被重塑，卻沒有任何一方真正贏得結(jié)構(gòu)性優(yōu)勢。

當(dāng)所有玩家都被裹挾進(jìn)入補(bǔ)貼邏輯后，平臺也就很難再回到“價值競爭”。

所幸，阿里先退縮了。

因為阿里還有另一場仗要打——AI。

阿里左手外賣，右手AI

在所有的互聯(lián)網(wǎng)巨頭中，阿里巴巴對AI的投入最為決絕。

2025財年，阿里的資本開支（Capex）高達(dá)1200多億元，較騰訊多出446億元。

這些資金主要流向了擴(kuò)建全球算力中心和購買高性能AI芯片。

這種規(guī)模的資本開支，不僅會通過折舊和攤銷在未來幾年持續(xù)壓低利潤，更是在短期內(nèi)測試企業(yè)的現(xiàn)金流極限。

不過，盡管AI是阿里的最高優(yōu)先級投資，但這種重資產(chǎn)投入正在顯著改變其財務(wù)結(jié)構(gòu) 。

一個危險的信號是，互聯(lián)網(wǎng)大廠的主業(yè)造血速度已經(jīng)快跟不上這種燒錢的速度。

2025年，中國互聯(lián)網(wǎng)大廠重啟了大規(guī)模海外發(fā)債，累計發(fā)行量達(dá)到1100億元人民幣，其中阿里巴巴一家就占了近一半。

發(fā)債資金被廣泛用于算力基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)以及海外市場的擴(kuò)張。

這種財務(wù)行為反映了一種深層的焦慮：即便擁有淘寶這樣的“提款機(jī)”，在面對外賣價格戰(zhàn)（損益表損失）和AI算力競賽（資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張）的雙向擠壓時，巨頭們的自有資金也顯得捉襟見肘。

尤其是阿里，雙線作戰(zhàn)的話，壓力太大了。

通過對2025年財報的深度拆解，我們可以清晰地識別出兩種截然不同的利潤侵蝕路徑：

外賣大戰(zhàn)是“失血性損耗”。

它直接反映在損益表（P&L）上。

美團(tuán)、阿里、京東投入的千億資金，絕大部分消耗在了一次性的銷售費用中。這種錢一旦花出去，除了換來一份短期的報表單量，并不能轉(zhuǎn)化為任何持久的技術(shù)壁壘或生產(chǎn)力工具。

AI競爭是“儲備性擴(kuò)張”。

雖然它通過巨大的資本開支（Capex）和折舊攤銷壓力短期內(nèi)拉低了凈利潤，但它在資產(chǎn)負(fù)債表上多多少少形成了算力集群和算法資產(chǎn)。

這是一種“為了未來的盈利而犧牲當(dāng)前的現(xiàn)金” ，是可以接受的。

畢竟，AI是目前確定性最強(qiáng)的“增量市場”。