我們來看看指數基金的另一面。指數基金天生是一個規(guī)模的游戲，充滿了擴張的動力。2015-2020年，美國指數基金的規(guī)模從5萬億增長到了26萬億美元。這個速度連作者都感到震驚。很多有識之士意識到，如果指數基金繼續(xù)毫無節(jié)制地擴張下去，新的經濟、政治或倫理學問題也會隨之而來。你想象過有幾十萬億美元的天量資金所做的，僅僅是跟蹤某個指數嗎？這些指數會引領它們向哪里涌動呢？由于指數基金主張不帶篩選地買下整個市場，那么很可能，指數基金在事實上支持了那些與投資者價值觀不符的公司，比如生產軍火、煙草或生產墮胎藥的公司。在強調信仰的西方國家，僅這一點就會讓指數基數飽受質疑。

更加讓人困惑的問題在于，指數基金極度繁榮之后，會在投資邏輯上，走向自己的反面。指數基金的發(fā)展已遠遠超出人們最初的預料，如今市場上的ETF名目繁多，數量達到令人咋舌的300萬個之多。當指數細分到極致，人們選擇什么指數基金來投資，事實上已經是一種主動行為，這與指數基金“被動投資”的理念已經開始背離。比如你是挑選一只熱門的互聯網股票，還是選擇一只生物科技ETF或一只機器人ETF，本質上已沒有太大的區(qū)別。隨著每分鐘都有新增的ETF不斷涌現，主動和被動之間那條模糊的界限將被完全抹除。作者不無憂慮地寫道：“無論你的投資品位如何，總有一款ETF可以滿足你。”指數基金的結構越來越復雜，客戶的個性化選擇越來越多，人們發(fā)明指數基金，是為了消除人類過于自負的原罪，而它的高度進化和繁茂卻讓投資者有機會再次犯下同樣的原罪。

還有一個潛在的問題是，當指數基金成為龐然大物，它在事實上將控制被投企業(yè)在資本市場上的命運，甚至改變公司的治理結構和商業(yè)文化，為市場帶來潛在的扭曲效應。作者寫道：過去10年，投入美股的資金有80%都流向了貝萊德、先鋒領航和道富三家巨頭。而這些公司會讓資金流向市場上規(guī)模最大或負債最高的公司，巨額資金的流入，又會讓這些大公司越來越大，這就像“左腳踩右腳登上天”一樣，引發(fā)金融市場走向泡沫。指數公司的權力不僅能影響公司，還能影響國家。例如，摩根士丹利2016年發(fā)出警告，打算把秘魯從“新興市場”降級為更低的“前沿市場”。評級下調可能導致秘魯的外資環(huán)境受到災難性的打擊。秘魯的財政部長對此公開評論道：“它們的決策，要不要把你放到指數里，在很大程度上影響了投資者的決策。它們確實控制著很多國家和公司在資本市場的命運。”

人們最后可能會發(fā)現，指數化最終將顛覆“被動”投資這個概念，并造成更為集中的經濟控制局面，而讓市場變得不再有效。當市場變得不再有效，就已經動搖了指數投資的根本。這似乎將成為指數投資歷史的一種悖論。

一段蕩氣回腸的金融創(chuàng)新史，中國指數投資的規(guī)模也已進入“萬億時代”，2023年底，國內ETF的規(guī)模首次突破了2萬億元。多角度地了解指數基金的利與弊，美國的經驗將成為重要參考。指數基金的邏輯基礎在于“市場有效性”，也就是在越有效的市場上，市場的資本配置作用就越能成立。中國的市場結構、成熟度等方面與美國不同，巴舍利耶的“投機理論”、馬科維茨的“現代投資組合理論”以及夏普的“資本資產定價模型”都在表明，市場本身就是風險和收益的最佳平衡。尤金·法馬的“市場有效假說”進一步強調了這個樸素的道理。股市里成千上萬的投資者都在試圖贏過其他人，而由此帶來的最終結果就是，市場是有效的，人們很難長期戰(zhàn)勝市場。應該想辦法去模仿市場，而不是擊敗市場。指數投資的歷史上，富國銀行、美國國家銀行和百駿公司代表了最早的創(chuàng)新，先鋒領航、道富和貝萊德則創(chuàng)造了神話。這是一部指數投資的發(fā)展史，同時也是一部關于信念、勇氣和權謀爭斗的人物史。歷史歸根到底是由人創(chuàng)造的，金融的歷史，更是人的歷史。能讓人久久陷入沉思的，還有這些躍然于紙上的鮮活人物，他們每個人的身上，都有值得我們學習的地方。比如先鋒領航創(chuàng)始人約翰·博格身上所具備的，讓他成為金融泰斗的特質——兇猛、堅韌、全力以赴，以及核動力般的自驅力。又比如專橫傲慢、有些狂暴，卻能看見未來，被稱為“刀鋒麥克”的麥克奎恩。再或是貝萊德的創(chuàng)始人拉里·芬克，他能比大多數人都要更深刻地認識到投資游戲正在發(fā)生的變化，并且能夠比其他所有人更早一步去適應這種變化。在金融行業(yè)里，幾乎人人都想要成為最好的那一個，而這些華爾街的逆行者卻堅信自己更愿意做第一個。想要做到最好，只需要做一些別人已經做過的事情，然后把它做得更好、更花哨。但想要做第一人，卻很難?；仡欉@段歷史，致敬的，是他們的成就，更是他們的精神。