最近幾家房企發(fā)布了2025年的盈利預(yù)測(cè)，很多扭虧的：

碧桂園：2025年預(yù)計(jì)能賺10億到22個(gè)億，作為對(duì)比，2024年可是虧了351億多。

融創(chuàng)：2025年雖然還是虧了123個(gè)億，但比起2024年虧的257億，虧損直接收窄了一半還多。

佳兆業(yè)：2025年盈利不少于500億元，而它2024年還虧著285億。

房企財(cái)報(bào)扭虧為盈，很多媒體開(kāi)始說(shuō)房地產(chǎn)拐點(diǎn)已到。

但如果我們深入看一下，會(huì)發(fā)現(xiàn)這些都是財(cái)報(bào)上的把戲，真正扭虧為盈的原因不是經(jīng)營(yíng)變好了，而是“債務(wù)重組”。

債務(wù)重組是金融行業(yè)創(chuàng)造出來(lái)的高級(jí)詞匯，其實(shí)真實(shí)意思就是“賴賬”。名給你說(shuō)欠的錢還不起了，如果你還想要的話，那就打折給你還錢。如果你不同意，那我就直接擺爛不還錢了。

比如碧桂園，在2025年底前完成了涉及約177億美元（約合人民幣1270億元）的境外債務(wù)重組，重組后新的債務(wù)融資成本降到了1%到2.5%。碧桂園的公告說(shuō)得很直白，“扭虧為盈主要由于集團(tuán)完成債務(wù)重組錄得的非現(xiàn)金收益”，并且明確表示，如果撇除這筆重組收益，集團(tuán)在2025年度仍然是虧損的。

融創(chuàng)也一樣，2025年那329.7億元的債務(wù)重組收益，是它虧損大幅收窄的最主要原因。佳兆業(yè)那不少于500億元的驚人盈利，幾乎全部來(lái)自于境外債務(wù)重組帶來(lái)的收益。

而如果還沒(méi)來(lái)得及債務(wù)重組的房企就倒霉了，比如萬(wàn)科，2025年直接虧損820億元，直接創(chuàng)造了A股歷史上的虧損紀(jì)錄。萬(wàn)科自從1991年上市以來(lái)，總利潤(rùn)才3202億元。結(jié)果2024年虧損495億，2025年再虧820億，兩年直接把所有盈利虧掉一半。巨型企業(yè)的倒塌，可能就在三五年之間。

言歸正傳，如果我們不看債務(wù)重組帶來(lái)的財(cái)報(bào)盈利，就看房企的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)能力，情況怎么樣呢？

以融創(chuàng)為例，雖然融創(chuàng)靠債務(wù)重組讓虧損大幅縮減，但是它的業(yè)務(wù)實(shí)際上是下滑的。根據(jù)他家2025年業(yè)績(jī)報(bào)告，公司毛利潤(rùn)從2024年的約28.9億元，變成了2025年的虧損約6.4億元。也就是說(shuō)，2024年至少賣房是賺錢的，但是2025年賣一套直接虧一套。

所以你能說(shuō)，房地產(chǎn)行業(yè)迎來(lái)了反轉(zhuǎn)嗎？

只能說(shuō)，房企從生存的角度的確迎來(lái)了曙光（上面應(yīng)該是要支持的，至少不能破產(chǎn)，要保交房、保就業(yè)），但從發(fā)展的角度基本沒(méi)有任何改善。

最后說(shuō)一下，如果現(xiàn)在沒(méi)有到底，那到底啥時(shí)候是底呢。

我一直覺(jué)得房?jī)r(jià)最重要的錨就是租售比，之前專家都說(shuō)租售比不重要，不能套用國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)中國(guó)的房子身上，那就是沒(méi)掌握問(wèn)題的核心。之前中國(guó)房子租售比更高，是因?yàn)橹袊?guó)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，帶來(lái)的房租快速上漲。如今房租已經(jīng)趨于穩(wěn)定（甚至還在下降），租售比肯定要靠近國(guó)際成熟體系。

看全球幾個(gè)重點(diǎn)城市，中國(guó)城市租售比就是接近其他城市的兩倍。雖然20年來(lái)一直是國(guó)外的兩倍，但是此一時(shí)彼一時(shí)，租金增速降下來(lái)之后，租售比也應(yīng)該朝國(guó)際成熟都是靠攏。

另外插一句，全球所有城市的租售比相比20年前都有大幅上漲，證明現(xiàn)在買房確實(shí)是越來(lái)越難的，全球都是這樣。財(cái)富K型分化、階級(jí)固化這些情況，全球都存在。

當(dāng)然，你會(huì)說(shuō)中國(guó)沒(méi)有房地產(chǎn)稅，持有成本更低，那我們?cè)倏纯鄢谐杀竞蟮膬糇饨鸹貓?bào)率，中國(guó)的一線城市依舊是國(guó)際大都市的一半不到。

更何況，你覺(jué)得房地產(chǎn)稅一直不會(huì)出臺(tái)嗎，誰(shuí)給你的自信？

最后再提供一個(gè)新穎的視角，以金融產(chǎn)品的角度來(lái)計(jì)算。

這個(gè)算法就要用到 住宅類不動(dòng)產(chǎn)投資基金（REITs基金），REITs基金基金的意思就是投資者去買這個(gè)基金，然后基金去買房子再收租，最后租金就給投資人分紅。

這個(gè)基金相當(dāng)于集資去買房子收租，基金的投資回報(bào)率應(yīng)該差不多等于租售比才對(duì)，這是金融市場(chǎng)對(duì)租售比的定價(jià)，有很高的參考性。

如果一線城市房?jī)r(jià)滿足了“住宅類不動(dòng)產(chǎn)投資基金（REITs基金）”所要求的收益率，那么這些基金就可以利用金融市場(chǎng)的海量資金，擴(kuò)充資產(chǎn)規(guī)模。所謂“擴(kuò)充資產(chǎn)規(guī)模”就是購(gòu)入住宅。

這些基金的購(gòu)買，一方面能夠直接阻止房?jī)r(jià)下跌，另一方面能夠釋放出積極信號(hào)，帶動(dòng)社會(huì)資本阻止房?jī)r(jià)下跌。

A股的住宅類REITs基金，比如：華夏北京保障房、紅土創(chuàng)新深圳安居、華夏基金華潤(rùn)有巢、國(guó)泰君安城投寬庭保租房、中金廈門安居。除了中金廈門安居，其余四只基金的底層資產(chǎn)都是一線居住類資產(chǎn)。這四只基金目前收益率均值為2.5%左右。

從這類金融產(chǎn)品的投資來(lái)看，至少資本市場(chǎng)也認(rèn)為租金回報(bào)率要達(dá)到2.5%才有投資價(jià)值。對(duì)比目前一線城市的租金回報(bào)率（1.8%~1.9%），還有明顯的差距。

可能有人會(huì)覺(jué)得我太悲觀了，現(xiàn)在房?jī)r(jià)已經(jīng)腰斬了，竟然還有大幅下跌的空間？

要回答這個(gè)問(wèn)題，大家需要想明白，之前房?jī)r(jià)是怎么突飛猛進(jìn)的。

房子如果純換手，到底是什么東西?老一輩200萬(wàn)買的房子，600萬(wàn)賣給年輕人，老一輩拿走的就是年輕人未來(lái)40年青春的當(dāng)期現(xiàn)金折現(xiàn)。老一輩可以為在未來(lái)40年瀟灑了，但是年輕人就要背上這40年的債務(wù)，他要還的。如果沒(méi)有收入的增長(zhǎng)，他要硬還40年，他就是失去了40年，老一輩替他多活40年了，就這么簡(jiǎn)單。

問(wèn)題就在于，如果收入不增長(zhǎng)，純換，短期內(nèi)創(chuàng)造的財(cái)富效應(yīng)畢竟等于另外一批人短期內(nèi)累積的債務(wù)。換句話說(shuō)，老一輩之前是爽了，但是債務(wù)達(dá)到一定程度的時(shí)候會(huì)造成全面的坍塌，整個(gè)資產(chǎn)不可能持續(xù)的。

老一輩800萬(wàn)買房子的時(shí)候，指望1000萬(wàn)賣給下一個(gè)年輕人，結(jié)果發(fā)現(xiàn)沒(méi)有年輕人了，下一個(gè)年輕人接不動(dòng)1000萬(wàn)了，此時(shí)他的資產(chǎn)負(fù)債表就開(kāi)始惡化了，消費(fèi)開(kāi)始出現(xiàn)斷崖式的回歸，這就是2019年后的結(jié)果。2019年后開(kāi)始逐層斷崖往下走，向著真實(shí)的收入回歸。

千萬(wàn)不要把股票、房子當(dāng)成家庭財(cái)富，過(guò)去有年輕人的時(shí)候，他們才是買房者的財(cái)富，不管通過(guò)股票還是通過(guò)房子，年輕人就是所有人財(cái)富的來(lái)源。

說(shuō)實(shí)話，中國(guó)的房地產(chǎn)漲了差不多20年的根本原因是啥？有一講一，憑良心講，任何的房子年輕人能買走，賣房者就拿走財(cái)富了，賣房者的房子就是他們的負(fù)債，老一輩人在吃的就東西，就是居民部門杠桿率。

有些專家說(shuō)，中國(guó)現(xiàn)在居民部門杠桿率比海外低，因?yàn)樗麊渭兊膶?duì)比數(shù)字。但是我可以告訴你不低了，你知道原因是什么嗎？我們的杠桿背后沒(méi)有高福利。

高福利國(guó)家負(fù)債率70%，低福利國(guó)家負(fù)債率60%，你跟我說(shuō)60%比70%低，你自己實(shí)際的杠桿壓力到底是多少，你心里沒(méi)點(diǎn)數(shù)嗎？你的教育、醫(yī)療、養(yǎng)老，上有老下有小，你需要花多少錢你心里沒(méi)點(diǎn)數(shù)嗎？

從各種現(xiàn)象上去觀察，這個(gè)杠桿率到頭了，房?jī)r(jià)也很難持續(xù)下去了。