斑馬消費(fèi) 陳曉京

2025年，鹵制品行業(yè)仍深陷消費(fèi)疲態(tài)與競(jìng)爭(zhēng)加劇的雙重挑戰(zhàn)，周黑鴨卻交出亮眼業(yè)績(jī)答卷，其歸母凈利潤(rùn)同比暴增近6成。同時(shí)，公司啟動(dòng)高派息和回購(gòu)計(jì)劃，獲得市場(chǎng)積極反饋。

創(chuàng)始人周富裕重掌公司后，通過(guò)關(guān)閉低效門店、優(yōu)化門店結(jié)構(gòu)、提升經(jīng)營(yíng)效率等一系列措施，疊加毛鴨價(jià)格低位帶來(lái)的成本紅利，推動(dòng)周黑鴨重回增長(zhǎng)軌道。

吃到成本紅利

3月27日，周黑鴨（01458.HK）迎來(lái)暌違已久的一天，股價(jià)逆勢(shì)高開，全天大漲16.54%，市場(chǎng)情緒高漲。這與3月26日夜間披露的2025年度業(yè)績(jī)、高派息以及回購(gòu)計(jì)劃“組合拳”息息相關(guān)。

2025年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入25.36億元，歸母凈利潤(rùn)1.57億元，同比分別增長(zhǎng)3.47%、59.60%。

重掌公司1年半后，周富裕終于交出一份令投資者滿意的業(yè)績(jī)答卷。

作為鹵鴨制品行業(yè)的明星企業(yè)，周黑鴨從來(lái)不缺關(guān)注，但業(yè)績(jī)突增，還是讓人有幾分意外。原材料成本下降、供應(yīng)鏈效率優(yōu)化，或是其業(yè)績(jī)大增的核心原因之一。

周黑鴨作為主營(yíng)鴨及鴨副產(chǎn)品的休閑鹵味企業(yè)，鴨及鴨副原材料成本大約占比70-80%，上游原料價(jià)格的風(fēng)吹草動(dòng)，直接影響盈利水平。

《2025年水禽產(chǎn)業(yè)與技術(shù)發(fā)展報(bào)告》指出，2025年全國(guó)毛鴨全年平均價(jià)格7.60元/千克，同比下降13.31%，為以鴨副產(chǎn)品為主要原料的鹵制品企業(yè)帶來(lái)成本紅利。

煌上煌（002695.SZ）就在業(yè)績(jī)預(yù)告中明確指出，去年，公司業(yè)績(jī)預(yù)增73.57%至123.16%，正是受益于原材料鴨翅、鴨脖及白條鴨等相關(guān)鴨副產(chǎn)品原料的低價(jià)。

去年，周黑鴨整體銷量同比增長(zhǎng)14.60%至29977噸，但毛鴨均價(jià)下降，疊加供應(yīng)鏈精細(xì)化管理實(shí)現(xiàn)的效率提升，公司整體銷售成本僅微增1.7%。

因去年原材料價(jià)格下行，公司基于銷量增長(zhǎng)預(yù)期，增加了存貨采購(gòu)備貨。

去年，周黑鴨的鴨及鴨副產(chǎn)品收入恢復(fù)增長(zhǎng)，實(shí)現(xiàn)約20.38億元，同比增長(zhǎng)4.19%，收入占比達(dá)到80.4%。

值得注意的是，原材料成本紅利或許只是短期的。隨著白羽肉鴨行業(yè)產(chǎn)能釋放和市場(chǎng)供需關(guān)系的改善，毛鴨價(jià)格呈現(xiàn)出價(jià)格溫和回升的趨勢(shì)。

經(jīng)營(yíng)效率仍待提升

周黑鴨2025年重回增長(zhǎng)勢(shì)頭，也有周富?；貧w后主導(dǎo)的門店效率提升、渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化等措施落地后的作用。

繼2024年關(guān)閉785家門店后，2025年再關(guān)店12家，門店調(diào)整已接近尾聲。截至去年末，公司門店總數(shù)仍保持3000家以上（3019家），全年月均單店終端銷售額同比增長(zhǎng)13.6%。

在周黑鴨歷來(lái)的頂層設(shè)計(jì)中，自營(yíng)門店為利潤(rùn)增長(zhǎng)核心角色，特許經(jīng)營(yíng)門店承擔(dān)規(guī)模擴(kuò)張的任務(wù)，但在當(dāng)下消費(fèi)疲軟和競(jìng)爭(zhēng)加劇背景下，首要任務(wù)就是提升門店運(yùn)營(yíng)效率，自營(yíng)門店自然擺在第一位。

截至去年末，公司自營(yíng)門店達(dá)1805家，較2024年增加214家。2025年，自營(yíng)門店實(shí)現(xiàn)收入約14.92億元，同比增長(zhǎng)7.26%。但單店經(jīng)營(yíng)效率仍難言樂(lè)觀：去年自營(yíng)門店單店年均收入約82.67萬(wàn)元，較2024年減少4.76萬(wàn)元。

而受關(guān)閉226家特許經(jīng)營(yíng)門店影響，2025年特許經(jīng)營(yíng)門店數(shù)量降至1214家，該板塊收入同比下降14.37%。但得益于低效門店出清、優(yōu)質(zhì)門店運(yùn)營(yíng)優(yōu)化，其單店年均收入同比增長(zhǎng)1.65%至43.17萬(wàn)元。

經(jīng)過(guò)一系列調(diào)整后，周黑鴨自營(yíng)、特許經(jīng)營(yíng)門店比例由2024年的5:5升至2025年的6:4，這一結(jié)構(gòu)是否會(huì)繼續(xù)優(yōu)化，以進(jìn)一步推動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，仍待市場(chǎng)觀察。

在東吳證券看來(lái)，隨著考核重心轉(zhuǎn)向租售比、人效以及盈利能力等指標(biāo)，預(yù)計(jì)2026年周黑鴨有望延續(xù)向好趨勢(shì)。

機(jī)構(gòu)的這一判斷，是基于對(duì)周黑鴨大本營(yíng)華中區(qū)域市場(chǎng)的觀察。

2025年，公司華中區(qū)域門店1345家，較2024年減少49家，整體收入約10.57億元，較上年同期的10.47億元微增0.95%；門店數(shù)量縮減但收入基本企穩(wěn)，得益于門店結(jié)構(gòu)調(diào)整后單店經(jīng)營(yíng)效率的提升，區(qū)域內(nèi)單店年均收入約78.59萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)4.63%。

不過(guò)，公司經(jīng)營(yíng)仍面臨一定壓力，其中客單價(jià)在2025年再次下探，由2024年的54.39元/單降至51.40元/單，降幅5.50%。

培育增長(zhǎng)曲線

周黑鴨的產(chǎn)品口碑不俗，但定價(jià)偏高，隨著客單價(jià)逐年下探，說(shuō)明公司正在向外界妥協(xié)以釋放自身壓力。

2023年底，周富裕開始在個(gè)人社交賬號(hào)上頻頻出鏡，內(nèi)容聚焦日常巡店、探訪工廠等場(chǎng)景，打造個(gè)人IP，這不僅讓其更直接地洞察市場(chǎng)、門店及消費(fèi)者需求，也拉近了品牌與消費(fèi)者的距離，強(qiáng)化了品牌線下運(yùn)營(yíng)的親民形象。

經(jīng)過(guò)1年多的籌劃布局后，周黑鴨逐步對(duì)外落地跨界動(dòng)作。2025年，除了與泰國(guó)IMCOCO集團(tuán)合作推出椰子水產(chǎn)品外，還將復(fù)合調(diào)味品與出海作為核心戰(zhàn)略布局。

在復(fù)合調(diào)味品領(lǐng)域，公司依托自身20余年積淀的核心味覺資產(chǎn)“周黑鴨味道”，與四川申唐開展合作，圍繞風(fēng)味延伸進(jìn)行品類與模式的雙重創(chuàng)新。

據(jù)公司披露，目前其復(fù)合調(diào)味料產(chǎn)品系列“嘎嘎香”，已推出鹵料包、辣鹵火鍋底料、周黑鴨風(fēng)味面醬、周黑鴨火雞面醬等29個(gè)SKU，初步建立涵蓋鹵料、醬料兩大細(xì)分領(lǐng)域的產(chǎn)品矩陣，成功將自身獨(dú)有的黑鴨風(fēng)味從休閑零食場(chǎng)景延伸至家庭烹飪與便捷速食領(lǐng)域。

這些復(fù)合調(diào)味料產(chǎn)品和鹵鴨制品一起，進(jìn)入公司新開辟的山姆、胖東來(lái)、永輝以及便利店等渠道，通過(guò)上述渠道合計(jì)新增覆蓋終端銷售點(diǎn)近4萬(wàn)個(gè)，成功在關(guān)鍵增量市場(chǎng)完成規(guī)模化布局。

同時(shí)，公司對(duì)餐桌鹵制品場(chǎng)景進(jìn)行探索與孵化，進(jìn)一步向紫燕食品（603057.SH）主導(dǎo)的餐桌鹵制品賽道滲透。

2025年，周黑鴨將海外市場(chǎng)作為未來(lái)長(zhǎng)期增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力，并以東南亞市場(chǎng)為起點(diǎn)實(shí)現(xiàn)出海業(yè)務(wù)的關(guān)鍵破局。

截至去年末，公司產(chǎn)品已進(jìn)入馬來(lái)西亞、加拿大、法國(guó)等12個(gè)國(guó)家主流零售渠道，初步搭建起全球化分銷網(wǎng)絡(luò)；并于去年12月初在馬來(lái)西亞巴生港開出首家品牌直營(yíng)店，實(shí)現(xiàn)了品牌從海外渠道分銷到線下直營(yíng)的突破。