經(jīng)觀評(píng)論

張林/文關(guān)于存款準(zhǔn)備金率的下限值，從未被白紙黑字寫(xiě)進(jìn)任何一份正式官方文件，但每逢降準(zhǔn)落地，央行公告皆會(huì)標(biāo)注“不含已執(zhí)行5%存款準(zhǔn)備金率的機(jī)構(gòu)”，5%的下限由此成為默認(rèn)的共識(shí)。不過(guò)，近日市場(chǎng)消息認(rèn)為這一隱形下限或有所松動(dòng)，并引發(fā)了新一輪討論。

下限是否取消，這是一個(gè)十分重要的問(wèn)題，也存在不小的爭(zhēng)論。

支持的一方有合理的邏輯。從國(guó)際橫向?qū)Ρ葋?lái)看，主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體已取消或長(zhǎng)期維持極低法定準(zhǔn)備金率，比如美國(guó)、加拿大、澳大利亞為0%，歐盟、日本低于1%。今年2月份央行公布的貨幣政策執(zhí)行報(bào)告提出，要“進(jìn)一步完善存款準(zhǔn)備金制度，發(fā)揮好存款準(zhǔn)備金工具的政策調(diào)控功能”，當(dāng)前默認(rèn)規(guī)則的松綁是完善準(zhǔn)備金制度的重要方向。

從政策調(diào)整的緊迫性來(lái)看，目前部分城商行、股份制銀行的準(zhǔn)備金率已經(jīng)降至5.5%，只要再經(jīng)歷一輪50個(gè)基點(diǎn)的降準(zhǔn)就觸達(dá)了下限，這意味著進(jìn)一步降準(zhǔn)只能對(duì)大型銀行有效。2026年是“十五五”開(kāi)局之年，政策目標(biāo)強(qiáng)調(diào)擴(kuò)大內(nèi)需、提振消費(fèi)、科創(chuàng)與產(chǎn)業(yè)升級(jí)，下限不打破可能會(huì)限制貨幣政策的總量寬松功能。

從政策調(diào)整的預(yù)期效果來(lái)看，打破下限所釋放的長(zhǎng)期低成本資金能夠替代部分高成本同業(yè)負(fù)債，這有利于穩(wěn)定銀行的凈息差，可以為降息留出政策空間。同時(shí)，對(duì)于已經(jīng)觸及準(zhǔn)備金下限的小型銀行來(lái)說(shuō)，增量資金的主要流向是小微企業(yè)、個(gè)體工商戶以及農(nóng)村農(nóng)業(yè)領(lǐng)域，這意味著打破下限有利于更好地滴灌經(jīng)濟(jì)毛細(xì)血管。

此外，從貨幣政策工具的實(shí)踐來(lái)看，2025年7月央行將汽車金融公司、金融租賃公司的存款準(zhǔn)備金率從5%階段性調(diào)降至0%，雖然以上兩類機(jī)構(gòu)并不屬于存款類金融機(jī)構(gòu)，但該措施依然釋放了一定的政策信號(hào)，即5%并不是一個(gè)不可跌破的紅線。政策效果也是可見(jiàn)的，政策落地后汽車金融公司資金流動(dòng)性增強(qiáng)，部分經(jīng)銷商推出零首付、長(zhǎng)周期免息等方案。

反對(duì)的一方也有合理的邏輯。從政策儲(chǔ)備空間來(lái)看，存款準(zhǔn)備金本質(zhì)上是貨幣政策掌控銀行體系流動(dòng)性的“蓄水池”，準(zhǔn)備金率越高，央行向市場(chǎng)“放水”與“抽水”的影響力就越大，特別是對(duì)于我國(guó)這樣一個(gè)以間接融資體系為主，且經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)強(qiáng)烈依賴信貸投放的經(jīng)濟(jì)體來(lái)說(shuō)，準(zhǔn)備金與政策利率的持續(xù)下調(diào)會(huì)縮減貨幣政策在危機(jī)時(shí)刻的干預(yù)能力。

而且，當(dāng)前金融機(jī)構(gòu)面臨的“資產(chǎn)荒”問(wèn)題要大于“流動(dòng)性不足”的問(wèn)題，總量降準(zhǔn)所釋放的資金可能并沒(méi)有更好的去處，資金空轉(zhuǎn)限制貨幣政策效果，而結(jié)構(gòu)性政策工具對(duì)科創(chuàng)、綠色、普惠等領(lǐng)域的定向傳導(dǎo)效率更高。因此，不如先將大型與中型銀行的準(zhǔn)備金率下調(diào)至5%附近，而不必直接打破下限。

同時(shí)，央行已常態(tài)化運(yùn)用國(guó)債買(mǎi)賣(mài)、MLF投放、買(mǎi)斷式回購(gòu)等工具補(bǔ)位中長(zhǎng)期流動(dòng)性。對(duì)于金融機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，通過(guò)降準(zhǔn)獲取長(zhǎng)期流動(dòng)性的成本最低，但也可能加大貨幣乘數(shù)與同業(yè)杠桿的波動(dòng)。

此外，打破下限容易被市場(chǎng)解讀為貨幣政策超常規(guī)寬松，可能帶來(lái)金融市場(chǎng)預(yù)期不穩(wěn)，比如資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)放大、人民幣匯率管理壓力加大，這些副作用的代價(jià)可能是無(wú)法忽略的。比如起到無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率錨定作用的國(guó)債價(jià)格，就對(duì)降準(zhǔn)操作較為敏感，2024債券市場(chǎng)收益率的快速單邊下行受到了兩輪降準(zhǔn)降息的影響，甚至首次出現(xiàn)30年期、20年期、10年期國(guó)債收益率先后低于日本國(guó)債收益率的現(xiàn)象。

那么，以上兩種邏輯哪一種更有說(shuō)服力？總的來(lái)說(shuō)，存款準(zhǔn)備金率向下繼續(xù)調(diào)整的方向應(yīng)是沒(méi)有疑問(wèn)的。一部分觀點(diǎn)認(rèn)為，央行目前擁有7天逆回購(gòu)、買(mǎi)斷式逆回購(gòu)、國(guó)債買(mǎi)賣(mài)等覆蓋短、中、長(zhǎng)期的多項(xiàng)流動(dòng)性管理工具，那么既然工具夠用，打破下限也就沒(méi)有必要。但是“工具夠用”并不等同于“制度不用改”，死守5%紅線無(wú)益于存準(zhǔn)金制度改革。

實(shí)際上，取消存款準(zhǔn)備金率5%的隱形下限，應(yīng)是貨幣政策框架調(diào)整特別是完善存款準(zhǔn)備金制度改革的一部分，而不應(yīng)當(dāng)被視作單點(diǎn)的工具擴(kuò)張，這一制度改革本身可能還包括允許以國(guó)債繳準(zhǔn)、以外匯頭寸繳準(zhǔn)以及延長(zhǎng)準(zhǔn)備金率考核周期等先行政策，但最終方向仍是淡化總量指標(biāo)的約束與控制。

方向沒(méi)有爭(zhēng)議，那什么時(shí)機(jī)合適？

當(dāng)前人民幣匯率貶值壓力降低、債市情緒相對(duì)穩(wěn)定，同時(shí)實(shí)體融資需求仍顯疲軟，提高實(shí)體經(jīng)濟(jì)投融資需求，打破“融資需求低、資金空轉(zhuǎn)與流動(dòng)性不敢投放”之間的負(fù)面循環(huán)，可能需要更加靈活的貨幣政策框架思路，而不應(yīng)僅僅局限在工具夠用的層面。

同時(shí)，新興與未來(lái)產(chǎn)業(yè)融資方興未艾，直接融資體系亟待增進(jìn)，這些因素構(gòu)成了突破存準(zhǔn)率下限的現(xiàn)實(shí)條件和政策窗口期，對(duì)于取消存款準(zhǔn)備金率5%下限而言，當(dāng)前時(shí)點(diǎn)或許比以往任何時(shí)候都更加接近了。

（作者系遠(yuǎn)東資信研究院副院長(zhǎng)）