3月31日上午9時，北京證券交易所，上海百英生物科技股份有限公司將迎來IPO審議會議。

這家抗體藥物發(fā)現(xiàn)CRO公司，2025年交出了一份漂亮的成績單：營收6.08億元，同比增長51.16%；凈利潤2.16億元，同比增長74.41%。

但漂亮數(shù)字背后，北交所的審核問詢函卻連發(fā)兩輪，追問了同一個問題：這業(yè)績，到底真不真？

1、 營收增速驟升，增長的“油門”踩在哪里？

先看一組數(shù)據(jù)。

2023年，百英生物營收3.38億元，增速18.91%。2025年，營收跳漲到6.08億元，增速飆升至51.16%。

營收增速突然翻倍，北交所坐不住了，在二輪問詢函里直接追問：收入真實不真實？增長能不能持續(xù)？

百英生物的核心業(yè)務是抗體和蛋白表達，這塊收入常年占主營收入的八成以上。客戶名單很豪華：恒瑞醫(yī)藥、信達生物、阿斯利康、莫德納、艾伯維、強生。

問題是，客戶名單再豪華，也擋不住一個核心疑問：收入確認的標準，是不是太松了？

境內(nèi)客戶，收到驗收郵件才算收入。境外客戶，公司自己發(fā)個結(jié)項郵件就算收入。這個“自我認證”的模式，北交所不可能不警覺。

更讓人費解的是，2025年下半年新增的境外月結(jié)客戶，直接把收入確認的約束性又降了一檔。

百英生物在回復中說，這“符合境外交易慣例”。但問題是，符合慣例，不代表沒有調(diào)節(jié)空間。

2、 毛利率遠超同行，靠什么撐起來的？

百英生物另一個讓監(jiān)管警覺的數(shù)字，是毛利率。

2024年和2025年，公司毛利率分別達到69.66%和69.66%。而同行業(yè)可比公司義翹神州的CRO業(yè)務毛利率，同期只有47.58%和52.22%。

差距超過16個百分點。

百英生物的解釋是：技術(shù)優(yōu)化、訂單增長、原材料替代、境外業(yè)務占比提升。

但仔細推敲，這套解釋有不少漏洞。

2025年上半年，公司耗材采購花了2183.35萬元，遠超2022年和2023年全年水平。與此同時，消耗性生物資產(chǎn)采購卻是0。

號稱“原材料自制替代”，卻沒有披露任何成本分攤方法。

境外業(yè)務中，“小規(guī)格重組單抗表達”服務訂單占比持續(xù)提升，理論上會拉低單價。但公司的境外毛利率依然堅挺。

成本與收入之間，缺乏合理的匹配邏輯。

北交所在二輪問詢中，專門追問了毛利率波動與義翹神州差異的合理性。翻譯成白話就是：你憑什么比別人多賺那么多？

3、 客戶像“流水席”，收入真實性怎么驗證？

百英生物的客戶結(jié)構(gòu)，有一個顯著特點：多、散、流動快。

公司已累計服務超過2500家醫(yī)藥企業(yè)。報告期內(nèi)，抗體和蛋白表達業(yè)務的新增客戶，每年都有兩三百家。

客戶多，本身不是問題。問題是，大量小客戶的單筆金額小，中介機構(gòu)的函證和走訪覆蓋率很低。

這就形成了核查盲區(qū)。

那些金額不大、數(shù)量眾多的客戶，有沒有真實交易？有沒有虛構(gòu)收入？北交所不可能不擔心。

更值得關(guān)注的是，公司存在第三方回款情形——部分境外客戶通過第三方平臺下單并回款，還有客戶指定集團財務公司或關(guān)聯(lián)方付款。

這種回款路徑，進一步增加了收入真實性的核查難度。

北交所在問詢函里，要求百英生物說明第三方回款的內(nèi)控措施，是否存在虛構(gòu)交易或調(diào)節(jié)賬齡。

翻譯成白話：這些錢，到底是不是真從客戶那兒來的？

4、 錢多到花不完，為什么還要募資4.9億？

百英生物這次IPO，擬募集資金4.91億元，主要用于江蘇生產(chǎn)基地建設(shè)和上海研發(fā)中心升級。

但看公司的賬上現(xiàn)金，這個募資理由站不住腳。

2025年末，公司貨幣資金余額7.60億元。資產(chǎn)負債率只有13.01%。

換句話說，公司根本不缺錢。

更讓人不解的是產(chǎn)能利用率。2022年到2024年，公司產(chǎn)能利用率分別為68.3%、78.95%和73.4%，始終有20%以上的閑置產(chǎn)能。

一邊是產(chǎn)能用不滿，一邊是現(xiàn)金用不完，卻還要募資擴產(chǎn)。

北交所直接追問：募集資金規(guī)模到底合不合理？

這個問題背后，是一個更深層的判斷：百英生物到底是不是真的需要這筆錢，還是為了上市拼湊募投項目？

5、 高管入職5個月獲9%股權(quán)，激勵還是利益輸送？

除了財務數(shù)據(jù)，公司治理層面也有一個繞不開的問號。

2019年11月，程千文入職百英生物。2020年4月，也就是入職不到5個月，他就獲得了實控人無償贈與的9%股權(quán)。

按當時公司8000萬的投后估值計算，這部分股權(quán)價值約720萬元。

而他的固定月薪只有2.4萬元，年薪28.8萬元。

薪酬與股權(quán)價值嚴重不匹配。而且，這份股權(quán)激勵沒有任何業(yè)績考核，只要求“全職工作”3年。

更讓人疑慮的是，程千文同時還兼任10家公司的董事、執(zhí)行董事或監(jiān)事，涉及化工、生物醫(yī)藥、投資等多個領(lǐng)域。

一個人能同時管好這么多公司？

北交所在首輪問詢中就追問了這個股權(quán)激勵的合理性。雖然二輪問詢沒有再提，但這個問號，并不會因為審核跳過就自動消失。

6、 研發(fā)投入跑不過銷售費用，技術(shù)壁壘在哪？

CRO行業(yè)的核心競爭力，是技術(shù)。但百英生物的研發(fā)投入，讓人捏一把汗。

2025年，公司研發(fā)費用5609.89萬元，研發(fā)費用率9.22%。而同期的銷售費用率是9.92%。

賣東西花的錢，比搞研發(fā)還多。

更值得關(guān)注的是，公司在IPO申報期間集中披露了20余項發(fā)明專利，申請時間多在2024年下半年至2025年。

這些專利多為應用層面的技術(shù)優(yōu)化，缺乏底層核心技術(shù)突破。公司90%的專利，仍然是生產(chǎn)設(shè)備相關(guān)的實用新型專利。

這是長期技術(shù)積累的結(jié)果，還是“臨陣補專利”的上市操作？

北交所在問詢中，雖然沒有直接點破，但對公司毛利率波動、技術(shù)優(yōu)勢持續(xù)性的追問，已經(jīng)隱含著對技術(shù)壁壘的質(zhì)疑。

3月31日，北交所上市委將給出審議結(jié)果。

對百英生物來說，這不是終點。如果上市成功，它要面對的是：如何讓高增長的業(yè)績經(jīng)得起市場檢驗，如何填補收入確認、毛利率、客戶驗證、募投必要性、公司治理、研發(fā)投入這些窟窿。

漂亮的數(shù)據(jù)，可以幫你敲開資本市場的大門。但門開之后，市場看的不是數(shù)據(jù)有多漂亮，而是數(shù)據(jù)有多真實。

對于投資者來說，在看到那51%的營收增速和74%的利潤增速時，更應該看清背后的那些問號。