文/債市邦

今天的盤面，看似皆大歡喜。

大A探底回升，創(chuàng)業(yè)板指狂飆超過2%。

受益于黃仁勛在GTC大會(huì)上的演講，市場(chǎng)對(duì)產(chǎn)業(yè)的一些擔(dān)憂暫時(shí)退卻。

光模塊又行了，AI算力產(chǎn)業(yè)鏈全線爆發(fā)。

債市這邊也毫不示弱，國(guó)債期貨全線上漲，現(xiàn)貨收益率都在跌。

但如果把視角拉開一點(diǎn)，會(huì)發(fā)現(xiàn)另一條線正在變得越來越關(guān)鍵。

外面油價(jià)還在往上沖，而且不是以普漲的形式出現(xiàn)。

金融市場(chǎng)看到的布油、WTI更多是沖高回落的狀態(tài)。

但在阿曼和迪拜的原油現(xiàn)貨市場(chǎng)，價(jià)格已經(jīng)飆升到了150美元以上。

為什么煉廠冤大頭要去高價(jià)買中東原油？

一是地理上的“免死金牌”：繞過了霍爾木茲海峽。

阿曼原油的出口終端位于霍爾木茲海峽之外，在波斯灣內(nèi)部原油無法運(yùn)出的情況下，阿曼原油成了日韓等亞洲煉廠唯一能買到的“現(xiàn)貨救命稻草”。

二是技術(shù)上的“口味鎖定”：煉油廠不能隨便“換菜”。

亞洲的大型煉廠大多是針對(duì)中東的中質(zhì)含硫原油設(shè)計(jì)的。而布倫特原油屬于輕質(zhì)低硫。

如果突然改煉布倫特，煉廠的裝置（如脫硫、加氫、焦化等）會(huì)處于不匹配狀態(tài)，導(dǎo)致汽油、柴油的出油率下降，甚至造成設(shè)備損壞。

摩根大通發(fā)出警告：當(dāng)亞洲買家被逼到墻角，他們會(huì)去歐美“搶盤”。

當(dāng)意識(shí)到海峽短期無法開放，他們會(huì)不計(jì)成本地購(gòu)買原產(chǎn)歐美非的原油，造成原油價(jià)格的二次大幅上漲。

回到今天的盤面。

如果市場(chǎng)真的在交易油價(jià)上漲，那么資源股應(yīng)該最強(qiáng)。

但現(xiàn)實(shí)并不是這樣。

煤炭、油氣、化工等板塊反而偏弱。

說明一件事。市場(chǎng)沒有把油價(jià)當(dāng)成“利好”，而是當(dāng)成“風(fēng)險(xiǎn)”。

這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，有三層含義。

第一層，是通脹。

日本汽油價(jià)格已經(jīng)創(chuàng)歷史新高，韓國(guó)直接把能源供應(yīng)警報(bào)上調(diào)。

說明油價(jià)已經(jīng)在往終端傳。

第二層，是需求。

油價(jià)高到一定程度，不是利好，而是開始?jí)盒枨蟆?/p>

運(yùn)輸成本上來，制造成本上來，消費(fèi)也會(huì)被壓。

第三層，是資產(chǎn)定價(jià)。

一旦市場(chǎng)開始擔(dān)心“高油價(jià)+需求走弱”，那周期股就很難漲。

這也是為什么今天資源股反而弱。

那問題來了。

油價(jià)這么高。為什么債市沒崩？

答案還是資金寬松的支持。

今天央行凈回籠60億，量不大，資金面整體還是松的。

一級(jí)市場(chǎng)也不差，國(guó)債、政金債，全場(chǎng)倍數(shù)都在3倍以上。

配置需求還在。

但債市的邏輯，其實(shí)已經(jīng)變了。

過去市場(chǎng)擔(dān)心的是資金面。

發(fā)債多了，會(huì)不會(huì)把錢抽緊。

而現(xiàn)在市場(chǎng)擔(dān)心的是另一個(gè)問題。

發(fā)債多了，誰來買長(zhǎng)債。

這兩個(gè)問題，本質(zhì)上完全不同。

過去幾年，供給沖擊主要通過資金面?zhèn)鲗?dǎo)。

資金一旦收緊，債市就會(huì)調(diào)整。

但從2024年開始，邏輯發(fā)生了切換。

資金并不緊張，但長(zhǎng)債開始承壓。

原因在需求端。

三類核心買盤，都在發(fā)生變化。

銀行端，久期約束更強(qiáng)，長(zhǎng)債配置更加謹(jǐn)慎。

保險(xiǎn)端，負(fù)債增長(zhǎng)放緩，同時(shí)權(quán)益配置分流。

理財(cái)和基金，更加關(guān)注凈值波動(dòng)，交易屬性增強(qiáng)。

所以現(xiàn)在的關(guān)鍵，不再是錢夠不夠。

而是市場(chǎng)是否愿意承擔(dān)長(zhǎng)久期風(fēng)險(xiǎn)。

這也決定了債市的運(yùn)行形態(tài)。

不會(huì)簡(jiǎn)單走牛，但也很難出現(xiàn)系統(tǒng)性熊市。

更可能是結(jié)構(gòu)性行情。

短端相對(duì)穩(wěn)定，中端具備配置價(jià)值，長(zhǎng)端容易反復(fù)。

再看供給。

今年政府債規(guī)模，大致和去年持平，但節(jié)奏會(huì)更集中。

市場(chǎng)普遍預(yù)期，5到8月是供給高峰。

而且，長(zhǎng)債占比仍然不低。

這就意味著真正的壓力還沒來。

今天的市場(chǎng)是個(gè)很有意思的組合。

股在漲，債也在漲，商品在跌。

資金在做兩件事。

一部分資金在追逐確定性增長(zhǎng)。

主要集中在AI算力產(chǎn)業(yè)鏈。

因?yàn)檫@里有業(yè)績(jī)支撐，有漲價(jià)邏輯，也有產(chǎn)業(yè)催化。

另一部分資金在做防御配置。

主要流向債券市場(chǎng)。

因?yàn)檫@里提供穩(wěn)定性和票息收益。

周期品、大宗商品、消費(fèi)板塊等中間位置的資產(chǎn)。

反而缺乏資金關(guān)注。

那接下來怎么看。

我說三個(gè)判斷。

第一，股市不會(huì)差，但也不會(huì)普漲。

科技主線還在，尤其是AI算力鏈。

有業(yè)績(jī)支撐，有漲價(jià)預(yù)期，有政策支持。

這條線，短期很難被替代。

但指數(shù)層面，很難一路沖。

因?yàn)槌山辉诳s，增量資金沒明顯進(jìn)場(chǎng)。

更像是存量博弈，輪動(dòng)會(huì)更快。

第二，債市短期有支撐，中期看結(jié)構(gòu)。

資金面穩(wěn)，決定了債市不會(huì)大跌。

但長(zhǎng)端壓力還在，隱隱約約的通脹預(yù)期和供給高峰沖擊。

更適合的策略，可能還是

短端做底倉(cāng)，中端拿票息，長(zhǎng)端少折騰。

第三，油價(jià)是最大的變量。

現(xiàn)在市場(chǎng)所有的“不協(xié)調(diào)”，其實(shí)都來自油價(jià)。

如果油價(jià)回落，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)會(huì)更順。

如果油價(jià)繼續(xù)沖，那后面就會(huì)出現(xiàn)一個(gè)更麻煩的組合。

通脹抬頭，增長(zhǎng)承壓。

到那一步，市場(chǎng)波動(dòng)將會(huì)明顯放大。

做好準(zhǔn)備，不要成為裸泳的那個(gè)。