規(guī)模擴(kuò)張轉(zhuǎn)向價(jià)值導(dǎo)向

作者 | 勝馬財(cái)經(jīng)辛子墨

編輯 | 歐陽文

近日，蒙牛乳業(yè)（02319.HK）發(fā)布2025年業(yè)績公告。在國內(nèi)乳企普遍陷入“預(yù)虧”“增收不增利”的寒冬之下，這份公告相對亮眼。盡管營收仍有下滑，但盈利端大幅反彈、減值規(guī)模顯著收窄。

這份業(yè)績預(yù)告的核心數(shù)據(jù)看似矛盾，但暗藏深意：它不僅是蒙牛乳業(yè)2025年的經(jīng)營成績單，更是中國乳業(yè)高速增長時(shí)代落幕后，行業(yè)參與者在存量博弈中重構(gòu)競爭力的典型注腳。

輕裝前行背后的戰(zhàn)略取舍

2025年，蒙牛經(jīng)營數(shù)據(jù)呈現(xiàn)鮮明分化：全年總收入同比下降7%-8%，未回增長軌道；7.9%至8.1%的經(jīng)營利潤率，也未實(shí)現(xiàn)“與上年持平”的預(yù)期，核心盈利效率仍有提升空間。

與此同時(shí)，公司盈利端的表現(xiàn)卻成為最大亮點(diǎn)：預(yù)計(jì)全年凈利潤14億至16億元，較2024年的1.05億元暴增十余倍。不過，這份增長并非源自于核心盈利能力的提升，而是資產(chǎn)減值計(jì)提帶來的變化，是蒙牛主動(dòng)“甩包袱”的直接體現(xiàn)。

2025年蒙牛針對閑置生產(chǎn)設(shè)施、應(yīng)收賬款及委托貸款計(jì)提減值22億至24億元，而2024年這一數(shù)字高達(dá)40億元，這種調(diào)整本質(zhì)上是對歷史遺留問題的集中清理，也是新管理層戰(zhàn)略風(fēng)格的延續(xù)。

2024年3月，蒙?？偛帽R敏放卸任,前高級副總裁高飛接任，并開啟大刀闊斧改革，通過減值非核心資產(chǎn)、優(yōu)化閑置產(chǎn)能甩掉包袱，2025年的減值收縮正是改革的持續(xù)推進(jìn)。

在行業(yè)下行周期，減值計(jì)提的規(guī)模與方向直接反映企業(yè)戰(zhàn)略定力。蒙牛的精準(zhǔn)減值并非被動(dòng)應(yīng)對，而是主動(dòng)優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的務(wù)實(shí)之舉。作為年?duì)I收近千億的乳企，敢于以短期營收下滑的陣痛，換取長期輕裝前行的空間，這份決斷值得行業(yè)正視。

除此之外，蒙牛業(yè)務(wù)層面的優(yōu)化也初顯成效：2025年下半年，公司核心業(yè)務(wù)液態(tài)奶收入環(huán)比企穩(wěn)回升，結(jié)束持續(xù)下滑態(tài)勢；鮮奶、奶粉、奶酪等新興品類全年實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)多元化積極趨勢。這背后是蒙牛在渠道優(yōu)化、價(jià)格管控、庫存去化上的持續(xù)發(fā)力，有效緩解了經(jīng)營壓力，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)良性循環(huán)。

但蒙牛的營收結(jié)構(gòu)仍存在明顯短板，2025年中期數(shù)據(jù)顯示，公司液態(tài)奶占總收入的比重高達(dá)77.4%，盡管新興品類增長迅猛，但體量尚不足以對沖液態(tài)奶下滑的壓力——上半年奶酪業(yè)務(wù)占比僅5.7%，奶粉業(yè)務(wù)占比4.0%，與液態(tài)奶差距顯著。如何擴(kuò)大新興品類規(guī)模、優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，仍是蒙牛未來的核心課題。

總體而言，蒙牛2025年展現(xiàn)的經(jīng)營韌性難能可貴。業(yè)績公告發(fā)布后，蒙牛股價(jià)當(dāng)日大漲近7%，多家投行調(diào)高評級至“增持”，但股價(jià)反映的是市場預(yù)期而非經(jīng)營現(xiàn)實(shí)，蒙牛2025年的答卷并非高分，轉(zhuǎn)型之路仍任重道遠(yuǎn)。

乳業(yè)寒冬何時(shí)結(jié)束

蒙牛并非個(gè)例，而是中國乳業(yè)集體陣痛的縮影。從上游牧場到下游乳企，整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈正經(jīng)歷前所未有的寒冬，這并非簡單的周期性波動(dòng)，而是深刻的結(jié)構(gòu)性調(diào)整。

寒冬的核心是上下游雙重?cái)D壓：上游原奶價(jià)格創(chuàng)下十年新低，2025年主產(chǎn)區(qū)收購價(jià)低至3.03元/公斤，連續(xù)三年低于養(yǎng)殖成本線，導(dǎo)致60%的社會化牧場虧損，不少中小牧場不得不“賣牛止損”；下游市場需求疲軟引發(fā)白熱化價(jià)格戰(zhàn)，產(chǎn)品頻繁打折，進(jìn)一步壓縮乳企盈利空間。

全行業(yè)正經(jīng)歷增收難、盈利更難的困境。2025年上半年，28家上市乳企營收下滑，多數(shù)虧損；頭部乳企也面臨營收下滑、盈利承壓，行業(yè)壓力可見一斑。

寒冬的根源是乳業(yè)增長邏輯的全面重構(gòu)。過去，乳業(yè)高速增長依靠三大支撐：人口增長、城市化帶來的滲透率提升、消費(fèi)升級帶來的單價(jià)提升。但自2021年起，三大支柱同時(shí)動(dòng)搖：新生兒數(shù)量下跌導(dǎo)致嬰幼兒奶粉需求萎縮；農(nóng)村市場滲透率接近飽和，擴(kuò)張空間耗盡；消費(fèi)理性化使高端奶溢價(jià)難以為繼，高端化路徑受阻。

面對困境，上游牧場紛紛加速去產(chǎn)能，2024-2025年奶牛存欄累計(jì)減少55萬至60萬頭，去化幅度超10%，原奶供需矛盾逐步緩解，行業(yè)翹首期盼拐點(diǎn)到來。

華源證券研究認(rèn)為，2026年原奶價(jià)格拐點(diǎn)將到；方正證券則直言“拐點(diǎn)已至”，預(yù)計(jì)2026年1月原奶價(jià)格開啟向上周期；天風(fēng)證券判斷存欄去化接近尾聲，2026年年中后價(jià)格反轉(zhuǎn)。新希望集團(tuán)董事長劉永好也表示，2026年牛奶價(jià)格將回歸正常，行業(yè)有望走出寒冬。

不過，一個(gè)不可忽略的事實(shí)是，即便原奶價(jià)格回暖，乳業(yè)也大概率回不到高速增長時(shí)代。如果乳企繼續(xù)陷入同質(zhì)化競爭，只拼價(jià)格、拼渠道，將難以可持續(xù)發(fā)展。

蒙牛早已意識到這點(diǎn)，高飛掌舵后堅(jiān)定推進(jìn)“一體兩翼”戰(zhàn)略，構(gòu)建全品類、全產(chǎn)業(yè)鏈縱深一體化生態(tài)，擺脫同質(zhì)化競爭。不過，這不是蒙牛一家企業(yè)的自救之舉，而是整個(gè)行業(yè)想要實(shí)現(xiàn)破局的必然之路。

深加工是機(jī)遇還是解藥

行業(yè)至暗時(shí)刻，也是變革最佳時(shí)機(jī)。當(dāng)規(guī)模擴(kuò)張模式難以為繼，乳業(yè)新出路逐漸浮現(xiàn)——精深加工。今年兩會上，乳業(yè)代表紛紛聚焦深加工，寄望以技術(shù)升級推動(dòng)行業(yè)從“規(guī)模擴(kuò)張”向“質(zhì)量提升”轉(zhuǎn)型，奶酪、黃油等高附加值產(chǎn)品能否成為新增長極，備受關(guān)注。

從市場視角看，深加工是乳業(yè)擺脫"原奶魔咒"的必由之路。當(dāng)前原奶價(jià)格3元/公斤，而奶酪市場價(jià)格高達(dá)60-80元/公斤，乳清蛋白粉更是每噸10萬元以上，附加值提升數(shù)十倍。

國際乳業(yè)巨頭早已完成這一轉(zhuǎn)型：新西蘭恒天然集團(tuán)深加工產(chǎn)品占比超60%，荷蘭菲仕蘭奶酪和乳粉業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)主要利潤。反觀中國，原奶加工仍以液態(tài)奶為主，占比超80%，深加工率不足15%，與發(fā)達(dá)國家40%-50%的水平差距懸殊。這種結(jié)構(gòu)性失衡，導(dǎo)致中國乳企在原奶過剩時(shí)只能被動(dòng)殺價(jià)，缺乏調(diào)節(jié)緩沖空間。

作為行業(yè)龍頭，蒙牛乳業(yè)也在開啟深加工布局，馬斯卡彭奶酪、乳鐵蛋白等高附加值產(chǎn)品進(jìn)入測試階段。而飛鶴則在乳蛋白提取領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)11種關(guān)鍵原料自產(chǎn)，妙可藍(lán)多聚焦奶酪領(lǐng)域拓展新場景，頭部企業(yè)的集體轉(zhuǎn)向，標(biāo)志著乳業(yè)正從“賣原奶”向“賣技術(shù)”“賣價(jià)值”轉(zhuǎn)型。

國內(nèi)政策也在為深加工提供支撐：去年年底，6部門聯(lián)合印發(fā)的方案提出加速新技術(shù)應(yīng)用、培育消費(fèi)新場景；《中國食物與營養(yǎng)發(fā)展綱要（2025—2030年）》明確，到2030年人均奶類消費(fèi)達(dá)47公斤，積極促進(jìn)奶酪等干乳制品消費(fèi)。

但深加工轉(zhuǎn)型之路并非坦途，首先是消費(fèi)習(xí)慣制約，中國人均奶酪消費(fèi)量不足1公斤，僅為歐盟的零頭，過去5年雖增長120%，但基數(shù)偏低，市場培育需要時(shí)間；其次，技術(shù)壁壘高，乳清粉、乳鐵蛋白等高端原料長期被歐美巨頭壟斷，國內(nèi)企業(yè)面臨巨額產(chǎn)線改造壓力和技術(shù)打磨考驗(yàn)，即便蒙牛在益生菌、母乳低聚糖領(lǐng)域取得突破，但仍有差距；最后，底層能力不足，配方研發(fā)、品牌營銷等能力難以匹配轉(zhuǎn)型需求，高端市場仍被外資把持。

總體而言，中國乳業(yè)高速增長的黃金時(shí)代已經(jīng)結(jié)束，行業(yè)正經(jīng)歷殘酷洗牌，未來競爭將聚焦于產(chǎn)品力、品牌力和創(chuàng)新能力。蒙牛乳業(yè)曾是規(guī)模擴(kuò)張時(shí)代的贏家，如今在轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，能否順利完成從“規(guī)模導(dǎo)向”向“價(jià)值導(dǎo)向”的轉(zhuǎn)變，通過深加工找到新增長曲線，仍需時(shí)間檢驗(yàn)。

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