文：王智遠(yuǎn) | ID:Z201440

百度 Q4 財報出來已經(jīng)好幾天了。

外面分析文章已經(jīng)很多，不過多論述；我更想聊，這份財報背后一件更難被描述的事：百度這家公司，到底正在變成什么？

這個問題，比任何一個季度的結(jié)論都更值得花時間想清楚，因為搞清楚了這件事，對接下來三年、五年的判斷，才會有一個真正穩(wěn)固的底座。

01

先把數(shù)字放在這里。

2025 年全年，百度總營收 1291 億，同比下降 3%。凈利潤下滑幅度更大，歸屬股東的凈利潤跌了將近 76%。

單看這兩個數(shù)字，很容易得出一個結(jié)論：百度在走下坡路；如果你同時看另一組數(shù)字，結(jié)論就沒那么簡單了。

同一年，百度AI 相關(guān)云收入增長了 34%，AI 原生營銷收入全年增長 301%，蘿卜快跑 Q4 的訂單量同比增長超過 200%，文心大模型的日均調(diào)用量，已經(jīng)突破 15 億次。

兩組數(shù)字同時為真。

這讓很多人看完財報之后感到困惑的地方，這家公司，到底在變好，還是變差？我認(rèn)為，這個問題本身就問錯了。更準(zhǔn)確的問法是：百度在虧誰的錢，又在為誰花錢？

先說虧的部分。

百度核心廣告業(yè)務(wù)，搜索和信息流那一塊，這幾年承受的壓力是結(jié)構(gòu)性的。

移動互聯(lián)網(wǎng)的流量紅利基本見頂，抖音和微信把用戶的注意力切走了一大塊，搜索作為一種「主動檢索」的行為本身，在年輕用戶里的頻率也在下降。

這是整個搜索廣告行業(yè)共同面對的天花板。

所以，你看到營收下滑，本質(zhì)上一個成熟平臺進(jìn)入穩(wěn)定期之后的自然狀態(tài)；它不會崩，也很難再指望它每年給你 20% 的增長。它現(xiàn)在像一臺發(fā)動機(jī)，只要不出故障，它每年還是會穩(wěn)定地輸出現(xiàn)金流。

問題在于，百度沒有選擇「保住利潤，等著收割」。它選擇了另一條路。

什么路呢？2025 年，百度在研發(fā)上的投入是 241 億，占總營收的接近 19%；同期阿里、騰訊的研發(fā)占比大約在 10% 到 12% 左右，同類公司里，百度花得最狠。

這筆錢去哪了呢？流向了三個地方：

AI 大模型的訓(xùn)練和迭代、云計算基礎(chǔ)設(shè)施的擴(kuò)建、以及蘿卜快跑自動駕駛的持續(xù)燒錢，沒有一個地方是今天能立刻兌現(xiàn)的。

這就是利潤下滑的真正原因，因為管理層在主動把舊世界賺來的錢，搬去建造一個新世界的地基。

這件事說起來很簡單，實際上，很難。要對股東解釋：我今天的利潤在縮水，但我在用這些錢買一張未來的入場券，這張券到底值多少錢，我沒法形容。

大多數(shù)公司在這時會退縮，先保利潤，再談轉(zhuǎn)型。百度的選擇是反過來的。

當(dāng)然，這里有一個必須誠實面對的問題：

主動轉(zhuǎn)型和戰(zhàn)略失誤，從財報上看有時候長得很像。都是利潤下滑，都在大規(guī)模燒錢，都是管理層在講一個「未來會更好」的故事；區(qū)別在哪？區(qū)別在于新業(yè)務(wù)有沒有出現(xiàn)真實的、可以被驗證的規(guī)模信號。

百度財報里，我認(rèn)為，有兩個信號是值得認(rèn)真對待的。

第一個，AI 原生營銷的增速。

301% 這個數(shù)字，說明已經(jīng)有企業(yè)客戶在用百度的 AI 能力做真實的商業(yè)決策，而且規(guī)模在快速放大。這是在付錢的客戶。

第二個，蘿卜快跑的單城盈利數(shù)據(jù)。

武漢已經(jīng)實現(xiàn)了單城盈利，從首單到盈利的時間，比上一個城市更短；這說明系統(tǒng)在學(xué)習(xí)，邊際成本在下降。一個真正有規(guī)模效應(yīng)的業(yè)務(wù)，應(yīng)該表現(xiàn)出這種特征。

更值得注意的是，現(xiàn)在蘿卜快跑已經(jīng)落地全球22座城市，迪拜、瑞士、倫敦都在推進(jìn)部署；一個真正有規(guī)模效應(yīng)的業(yè)務(wù)，應(yīng)該表現(xiàn)出這種特征，它會自己往外擴(kuò)。

所以，這兩個信號加在一起，至少說明一件事：百度在新世界的地基上，已經(jīng)有真實的磚開始砌上去了。

不過，地基剛砌好和一棟樓建成，是完全不同的兩件事；更關(guān)鍵的問題是：百度說自己要成為 AI 基礎(chǔ)設(shè)施公司，這句話到底是一個戰(zhàn)略判斷，還是一個品牌口號？

這兩件事，差得很遠(yuǎn)。

02

AI 基礎(chǔ)設(shè)施公司，字節(jié)用，阿里用，華為用，騰訊也在用，用到后來，這個詞基本上失去了辨別能力，誰都可以貼，貼上去也看不出差別。

所以，與其討論百度「想不想」成為基礎(chǔ)設(shè)施公司，不如先想清楚一件事：什么樣的公司，才算真正的基礎(chǔ)設(shè)施？

我自己用三個標(biāo)準(zhǔn)來判斷：

一，你感知不到它，但離不開它。真正的基礎(chǔ)設(shè)施有一個特點，是「隱身」。

你每天用水、用電，不會去想水廠和電網(wǎng)的存在；打開一個 APP，不會去想它背后跑在哪家云上?；A(chǔ)設(shè)施越成熟，它就越不會出現(xiàn)在用戶的感知里。

百度現(xiàn)在在這件事上做得怎么樣？比你想象的要好。

大多數(shù)人不知道，自己每天在用的很多產(chǎn)品；某個智能客服、某個內(nèi)容推薦系統(tǒng)、某個企業(yè)內(nèi)部的搜索工具，背后調(diào)用的是文心能力。

百度在「隱身」這件事上，已經(jīng)走得相當(dāng)深了，甚至被貼上起個大早、趕個晚集的標(biāo)簽；這不是它的弱點，恰恰是基礎(chǔ)設(shè)施化最重要的第一步。

第二，行業(yè)里主流玩家，沒有辦法繞過它。

這比第一條更難做到。電網(wǎng)之所以是基礎(chǔ)設(shè)施，因為你想用電就必須接入它，沒有第二條路。真正的基礎(chǔ)設(shè)施，本質(zhì)是一種「不可繞過性」。

百度現(xiàn)在在這一條上，做到了嗎？部分做到了。

自動駕駛領(lǐng)域，Apollo 平臺已經(jīng)積累了超過十年的數(shù)據(jù)和路測里程，后來者想從零開始追，時間成本極高；大模型推理這一塊，文心中文語境理解能力，目前在國內(nèi)仍然是頭部位置，我沒有吹噓，你可以去查。

但在更廣泛的企業(yè) AI 服務(wù)市場，它還沒有建立起真正的「不可繞過性」。

阿里云、華為云、騰訊云、字節(jié)的火山引擎、都在爭同一批客戶，百度云的市場份額并不算壓倒性優(yōu)勢，還要努力。

第三，客戶一旦遷入，離開代價越來越高；這是基礎(chǔ)設(shè)施最核心的護(hù)城河，也叫「轉(zhuǎn)換成本」。

一個企業(yè)把自己的業(yè)務(wù)系統(tǒng)搭在某個云平臺上，培訓(xùn)了員工，遷移了數(shù)據(jù)，對接了接口，遷走成本，可能比留下來貴十倍；這種「越用越深、越深越難離開」的結(jié)構(gòu)，才是真正意義上的護(hù)城河。

百度在這一條上，目前還要深耕。

企業(yè)客戶的黏性數(shù)據(jù)、續(xù)約率、單客戶調(diào)用量的增長曲線，這些數(shù)字，才是判斷它有沒有開始建立真正護(hù)城河的核心指標(biāo)，現(xiàn)在這些數(shù)據(jù)還沒有清晰地出現(xiàn)在公開財報里。

所以，三條放在一起，百度現(xiàn)在位置是：

第一條，做到了，第二條，局部做到了，第三條，正在進(jìn)行；這不是一個壞的位置，它也清楚地說明了一件事：百度離基礎(chǔ)設(shè)施公司，還有一段真實的距離，這段距離，要靠客戶密度填平的。

當(dāng)足夠多的企業(yè)把自己的 AI 能力建在百度的平臺上，當(dāng)企業(yè)的數(shù)據(jù)、模型、工作流全部和百度的系統(tǒng)深度綁定，那時，百度才真正完成了這次身份躍遷。

在那之前，「AI 基礎(chǔ)設(shè)施公司」還是一個方向，大家都在看方向；可看的人很多，真正能走到終點的，不會超過兩三家。

03

百度有沒有可能是其中之一？我認(rèn)為有，它現(xiàn)在面對一道真正意義上的時間關(guān)卡。這個時間關(guān)卡，有三道：

第一道，造血能力的窗口期。

廣告業(yè)務(wù)是百度今天最重要的現(xiàn)金流來源，它不會永遠(yuǎn)以現(xiàn)在的體量支撐下去；這臺發(fā)動機(jī)還在轉(zhuǎn)，但轉(zhuǎn)速不會再提升了。

問題在于，新業(yè)務(wù)還沒有成長到可以每個都獨當(dāng)一面。

AI 云在增長，體量還不夠大；蘿卜快跑在盈利，但還沒規(guī)?；?；昆侖芯剛剛遞交港交所上市申請，PSIG 這個把文庫和網(wǎng)盤合并的新事業(yè)群，AI 化改造還在進(jìn)行中。

它的方向值得單獨說一句，它瞄準(zhǔn)個人超級智能助手賽道，目前在國內(nèi)，還沒有一家公司在這個方向上做出了真正對標(biāo)的產(chǎn)品，這可能是百度被低估最多的一塊。

所以，舊引擎在減速，新引擎還沒有完全讓火燒起來，中間這段時間，最考驗管理層戰(zhàn)略定力；撐過去了，新舊交接順滑完成；撐不過去，又起了個大早。

第二道，客戶密度的臨界點。

基礎(chǔ)設(shè)施有一個特殊的增長邏輯，它是臨界點式的。臨界點到來之前，投入大量資源，增長緩慢，看起來效率很低，一旦接入企業(yè)客戶達(dá)到某個密度，網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)會突然啟動。

越多企業(yè)用，數(shù)據(jù)越多，模型越強(qiáng)，吸引更多企業(yè)來用；從外部看，是一個增長曲線突然變陡的時刻。

百度卡在臨界點之前。AI 原生營銷 301% 的增速說明方向是對的，但這個數(shù)字建立在一個相對小的基數(shù)上；真正的問題是：它能不能在廣告業(yè)務(wù)造血能力衰減之前，把企業(yè)客戶的密度推過那個臨界點？

這是一場和時間的賽跑。

第三道，政策窗口的不確定性。這道關(guān)卡和前兩道不一樣，它不在百度自己手里。

蘿卜快跑要真正規(guī)?；枰喑鞘虚_放全無人駕駛的商業(yè)牌照。這個節(jié)奏，由監(jiān)管機(jī)構(gòu)決定，自動駕駛一旦大規(guī)模鋪開，涉及不只出行效率，還有就業(yè)結(jié)構(gòu)、交通安全責(zé)任歸屬、城市管理體系的重新設(shè)計。

這是一種結(jié)構(gòu)性的社會變革，政策不會貿(mào)然提速。

文心大模型，同樣面對算法備案、內(nèi)容合規(guī)的持續(xù)要求；昆侖芯的芯片業(yè)務(wù)，在當(dāng)前地緣政治環(huán)境下，也無法完全脫離半導(dǎo)體政策的影響。

所以，外部變量不是壞事，同樣是護(hù)城河；畢竟，能在政策框架里走通的公司，天然篩掉了一批競爭者；但它們也確實意味著，某些臨門一腳，不完全由自己掌控。

04

那我們應(yīng)該怎么觀察它？我的方法很簡單，盯三件事：

一，伐謀和 AI 云跑進(jìn)企業(yè)，老客戶有沒有越陷越深。

百度去年發(fā)布了一個叫「伐謀」的產(chǎn)品，直接嵌進(jìn)企業(yè)生產(chǎn)、研發(fā)流程里的超級智能體；發(fā)布當(dāng)天就有超過 1000 家企業(yè)申請測試；這類產(chǎn)品一旦跑通，企業(yè)數(shù)據(jù)、決策流、工作流全部和你綁在一起，想走很難。

所以，看新增多少客戶，老客戶續(xù)不續(xù)約、調(diào)用量有沒有在漲；這三個數(shù)字出現(xiàn)在財報里的那天，才是護(hù)城河開始有點真實的那天。

第二件，AI 收入什么時候在絕對值上壓過廣告收入。

現(xiàn)在 AI 占比超過 40%，聽起來不錯；但占比和絕對值是兩回事；我真正想看到的，是某一個季度，AI 云加上 AI 原生營銷的實際收入數(shù)字，第一次超過傳統(tǒng)廣告的實際收入數(shù)字。

那個交叉點，是百度造血結(jié)構(gòu)真正換過來的時刻，在那之前說什么都是序章。

第三件，回購和派息之后，外面的分析師有沒有開始換一套語言來描述它。

50 億美元回購、加上首次派息，很多人沒看懂。實際上，我認(rèn)為，管理層的意思很間接：你現(xiàn)在給我的定價方式是錯的。回購在說「我的底價在這里」，派息在說「我已經(jīng)不是只會燒錢的概念股了」。

不過，市場認(rèn)知切換很慢，但有一個信號很好認(rèn)：

哪天你打開一份研究報告，發(fā)現(xiàn)分析師不再用一個整體 PE 給百度定價，開始把它拆開來算，那就說明市場終于開始重新定義這家公司了。

比如：廣告業(yè)務(wù)怎么看？AI怎么看？蘿卜快跑怎么看？昆侖芯怎么看、智能硬件生態(tài)怎么看？......

百度不會是那種讓你一夜暴富的故事，但它可能是，讓你三年后回頭看、覺得，哎，這家公司，當(dāng)年的決策很有意思。

參考資料：

[1] 百度集團(tuán)，《2025年第四季度及全年財務(wù)報告》，2026年2月26日

[2] 百度集團(tuán)，港交所公告《股份回購計劃及首次股息政策》，2026年2月5日

[3] 《財經(jīng)》，《百度業(yè)務(wù)調(diào)整，文庫和網(wǎng)盤合并成新事業(yè)群》，2026年1月24日

[4] 新華網(wǎng)，《加速AI進(jìn)產(chǎn)業(yè)，百度伐謀發(fā)布「同舟生態(tài)伙伴計劃」》，2025年12月25日