最近，越來越多的人開始討論“房價什么時候才能跌到底”這個問題。大家的看法各不相同。

從目前的數據來看，一線城市的平均租售比大約在2%左右，房價收入比則在30倍上下，這兩個指標依然處于較高水平。更重要的是，在房價下行的過程中，租金和居民收入往往也會同步下降，這使得租售比和房價收入比的改善并不容易，甚至可能維持較長時間。（每年租金下降幅度大概有房價的一半左右）

不過相比于房價什么時候觸底，有一個更加嚴峻，對我們長期經濟發(fā)展影響更大的點就在于，房價還將陰跌多久？

不少人可能覺得，只要房價一觸底，很快就能迎來反彈，居民的消費也會跟著回暖。但現實情況并非如此簡單，我們以日本為例來看會發(fā)生什么情況。（之所以用日本為例，是因為1990年代房地產泡沫破裂后的日本，跟我們現在的情況特別相似）

1989年12月底，日本股市觸及歷史高點，隨后步入漫長的下跌通道。1990年10月，房價也開始回落。進入1991年，日本經濟正式陷入衰退。然而，當時日本央行和政府對經濟形勢的認識并不充分，在制定政策時猶豫不決、行動遲緩（日本央行降息太慢了，每次只降0.5~0.75個百分點，5年時間才把利率降下來），導致衰退不斷加劇，最終演變?yōu)榈湫偷?strong>資產負債表衰退。

直到1995年，日本央行才將名義利率降至零。但即便是零利率，房價依然持續(xù)下跌，直到2004年才真正觸底，累計跌幅超過60%。此后，市場又在底部徘徊了十余年，直到2021年才出現明顯的上漲跡象。

從日本的經驗來看，房地產泡沫破裂之后，房價隨后進入了四個周期：

（1）房價急跌期（1990~2000年）

這一時期，房價快速下跌，東京房價腰斬。當居民和企業(yè)的資產負債表受到嚴重沖擊時，他們往往會被迫削減投資與消費，并通過折價出售資產（如股票、房產、機器設備甚至企業(yè)股權）來增加儲蓄。這種行為會引發(fā)經濟衰退和通貨緊縮的連鎖反應。

如果未能及時采取有效的應對措施，衰退會進一步加深，失業(yè)率隨之攀升。即便在日本這樣一個實行“年功序列制”（終身雇傭較普遍）的國家，當時的失業(yè)率依然出現了明顯上升。

（2）房價緩跌期（2000~2004年）

當房價出現一定幅度的下跌后，一部分居民選擇賣掉房屋，從而避免資產負債表繼續(xù)惡化；另一部分居民則開始買入房產，這表明他們對自己的資產負債表和未來現金流（收入）抱有信心，或者看好未來的房價走勢。

總體來看，在房價持續(xù)下跌一段時間之后，下跌的速度會逐漸放緩，并最終觸底。在這一階段，居民和企業(yè)開始著手修復資產負債表，失業(yè)率的上升勢頭也會有所緩和。

（3）修復資產負債表期（2004~2011年）

在這一階段，房價在觸底后出現底部震蕩，居民和企業(yè)逐步修復資產負債表，失業(yè)率開始下降（2008年全球金融危機造成了短期波折）。盡管日本仍處于通貨緊縮狀態(tài)，但整體經濟狀況相比之前已經有所改善了。

（4）擴表期（2011年至今）

在這一階段，受益于安倍晉三推出的“三支箭”政策，居民和企業(yè)的資產負債表擴張逐漸啟動，但進程極其緩慢（2006年以來，日本居民人均消費支出的增速基本在零附近，甚至略為負值）。與此同時，房價從底部反彈的速度同樣很緩慢，這部分原因也與日本人口老齡化的長期趨勢有關系。

我用日本的例子是想說明三件事：

第一，在房價下行階段，經濟往往同步陷入衰退，居民的資產負債表持續(xù)承壓，不得不縮減負債、壓縮開支。與此同時，他們對未來收入的預期減弱，租金水平也在下滑，這些因素疊加，使得租售比和收入房價比的提升變得異常困難。

目前，我們也處于這一階段。房價下跌后，居民開始縮表，消費萎靡，造成了事實上的通縮（可以用實際GDP增速-名義GDP增速，大概算出通縮水平）。而且我們收入也在下滑，所以租金也開始下滑，雖然租金降低得比房價慢，但也大幅減緩了租金回報率上升速度，增長了去泡沫周期。

第二，所有人都知道，由于人口老齡化，未來房屋是過剩的。越底層的城市過剩會越嚴重。因此除非是剛需，沒有人會著急追逐房屋。因此，房價下跌是一個漫長的過程，底部很難達到。

目前，我們也處于這一階段。人口越來越少，大家都知道房子是過剩的，房價也會持續(xù)下跌，所以根本不著急買房。低能級城市房地產市場已經凍結，絕對的有價無市。

第三，不能指望房價下跌到底后立刻就會反彈，居民立刻就會去擴表消費。這是因為，在房價下跌的過程中，居民整體的資產負債表在惡化。房價觸底，只是意味著資產負債表不再繼續(xù)惡化了，離好轉還遙遙無期。而只要資產負債表不好轉，居民就不會主動擴張消費。（類似地，股市下跌到底后，居民的賬面虧損不再擴大了，但居民不會因為虧損不繼續(xù)擴大了就去消費。）

再看東京房價這幅圖，真正的房價下跌周期就是1990~2000年的急跌期，以及2000~2004的緩跌期。東京房價觸底花了14年，我們應該能夠更快（畢竟我們發(fā)展水平比1990年代的日本要低很多，經濟潛力更大），但是能夠快多少，仍然是不確定的。目前我國一線城市已經跌了3年，全國各大城市普遍跌了7年。如果真對標日本，2030年都不一定能見底。當然我還是愿意保持樂觀一點的態(tài)度，把2027年設置于急跌期的底部。

最后，根據日本的經驗，不是房價觸底了就能反彈，還有漫長的振蕩期。擔心房價上漲的朋友，其實大可不必。另一點就是消費，房價見底后也不會擴大消費，只要收入上升，消費才能被促進。

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