中國(guó)創(chuàng)新醫(yī)械，已經(jīng)站在了全球投資市場(chǎng)的主戰(zhàn)場(chǎng)

文 | 凌馨

編 | 王小

圖/視覺(jué)中國(guó)

進(jìn)入2026年，沉寂四年的創(chuàng)新醫(yī)療器械，終于迎來(lái)屬于自己的小熱點(diǎn)。

2月5日，創(chuàng)新醫(yī)療器械公司北芯生命，在科創(chuàng)板掛牌上市，成為近兩年來(lái)，首家通過(guò)科創(chuàng)板第五套標(biāo)準(zhǔn)上市的醫(yī)療器械企業(yè)。公司上市首日股價(jià)暴漲183%，當(dāng)前股價(jià)超40元，是發(fā)行價(jià)17.52元的兩倍多。

過(guò)去的三年，A股醫(yī)療器械指數(shù)最高跌幅超50%。上市募資也不易，從疫情結(jié)束直到2025年中，美股醫(yī)療器械首次公開(kāi)募捐（IPO）屈指可數(shù)，其中還不乏大企業(yè)拆分子公司掛牌。中國(guó)的器械IPO也不及前期高點(diǎn)，但比海外好，在2025年有七家醫(yī)療器械公司上市，包括A股和港股。

中國(guó)醫(yī)療器械一級(jí)市場(chǎng)投融資，亦在2025年，顯現(xiàn)出回暖信號(hào)。根據(jù)動(dòng)脈網(wǎng)數(shù)據(jù)，2025年醫(yī)療器械與耗材融資金額，已反超2023年、2024年，回到2022年水平。

按照一般經(jīng)驗(yàn)，一級(jí)市場(chǎng)總會(huì)成為二級(jí)市場(chǎng)乃至整個(gè)板塊投資趨勢(shì)的風(fēng)向標(biāo)。醫(yī)療器械行業(yè)是否迎來(lái)了復(fù)蘇時(shí)刻？中國(guó)創(chuàng)新醫(yī)療器械是否和創(chuàng)新藥一樣，也具備了全球前沿的創(chuàng)新能力？

在新春之際，《財(cái)經(jīng)》就此與北芯生命的第一大機(jī)構(gòu)股東紅杉中國(guó)的董事總經(jīng)理曹弋博進(jìn)行了一場(chǎng)對(duì)話(huà)。

No.1

走出“獨(dú)立行情”

《財(cái)經(jīng)》：北芯生命在科創(chuàng)板IPO吸引了很多知名私募基金參與“打新”，這會(huì)否成為一種醫(yī)械投資新現(xiàn)象？

曹弋博：其實(shí)相較于“打新”，可能更值得關(guān)注的是科創(chuàng)板的戰(zhàn)略投資者制度，這個(gè)制度讓機(jī)構(gòu)可以更加積極地參與其中。以前的A股發(fā)行制度下，機(jī)構(gòu)能某種程度參與定價(jià)，但很難拿到額度�？苿�(chuàng)板借鑒了香港的一些發(fā)行制度，給愿意長(zhǎng)線參與的投資人更多機(jī)會(huì)。

創(chuàng)新醫(yī)療器械有它的特點(diǎn)。創(chuàng)新藥的投資收益天花板更高，但也面臨高風(fēng)險(xiǎn)和長(zhǎng)期不會(huì)盈利的挑戰(zhàn)，但在二級(jí)市場(chǎng)投資人中，有相當(dāng)大一部分是希望公司快速盈利的。這類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)偏好較低的人，對(duì)能夠更快帶來(lái)現(xiàn)金流的公司比較感興趣，就會(huì)更加積極地參與創(chuàng)新醫(yī)療器械的戰(zhàn)略配售。

《財(cái)經(jīng)》：現(xiàn)金流好的醫(yī)械企業(yè)很多，不乏千億元龍頭，但它們目前的股價(jià)表現(xiàn)比較“冷”，為什么獨(dú)獨(dú)新上市的企業(yè)會(huì)“熱”？

曹弋博：當(dāng)然新股和次新股在交易層面上是有優(yōu)勢(shì)的。但總體新的賽道，在它快速發(fā)展的階段會(huì)獲得更高的溢價(jià)，所以創(chuàng)新醫(yī)械走出獨(dú)立行情也是正常的。

目前市值較大的醫(yī)械公司，其實(shí)不少企業(yè)的業(yè)績(jī)并不差，但二級(jí)市場(chǎng)整體對(duì)傳統(tǒng)醫(yī)療器械行業(yè)的估值倍數(shù)，之前在消化了利空后處在一個(gè)修正的階段，這對(duì)二級(jí)市場(chǎng)的股價(jià)表現(xiàn)會(huì)有一些影響。

《財(cái)經(jīng)》：行業(yè)整頓的壓力、集采壓力，包括整體醫(yī)療機(jī)構(gòu)運(yùn)營(yíng)的壓力，新賽道如何化解？

曹弋博：行業(yè)宏觀層面的變化對(duì)處于不同行業(yè)和不同階段的企業(yè)影響差別很大。比如集采對(duì)某些新賽道其實(shí)是雙重受益。一方面，醫(yī)械集采機(jī)制經(jīng)歷了優(yōu)化，不再是純粹的低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)，價(jià)格逐漸走穩(wěn)；另一方面，此前的一輪輪集采，降低了醫(yī)保和患者對(duì)耗材的支出，給診療端騰出了支付空間，比如心臟支架的集采整體價(jià)格下來(lái)后，其他介入產(chǎn)品的支付能力是提升的。所以集采反而讓一些有差異化的創(chuàng)新企業(yè)，能夠更快實(shí)現(xiàn)收入規(guī)模的提升。

集采給創(chuàng)新器械的渠道覆蓋和入院銷(xiāo)售放量降低了難度，同時(shí)在價(jià)格機(jī)制上，對(duì)細(xì)分領(lǐng)域的創(chuàng)新產(chǎn)品也有傾斜。比如北芯生命的血管內(nèi)超聲（IVUS）診斷系統(tǒng)，它的60MHz產(chǎn)品，是國(guó)內(nèi)首款上市的。集采定價(jià)時(shí)對(duì)60MHz有一個(gè)單獨(dú)的定價(jià)，說(shuō)明支付方愿意給高質(zhì)量產(chǎn)品一個(gè)相對(duì)更加合適的價(jià)格。

以前很多創(chuàng)新醫(yī)械產(chǎn)品，上市后銷(xiāo)售收入會(huì)卡在1億—2億元區(qū)間，有一段時(shí)間的增長(zhǎng)停滯。但北芯生命在產(chǎn)品集采中標(biāo)之后，加上其他新管線的收入，整個(gè)上市公司的收入迅速達(dá)到了5億元，它是通過(guò)集采實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)替代受益的。

《財(cái)經(jīng)》：什么樣的產(chǎn)品會(huì)集采、集采機(jī)制的優(yōu)化等，最初投資一些創(chuàng)新企業(yè)時(shí)，也是很難預(yù)料到？

曹弋博：其實(shí)如果產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)足夠多、體量足夠大，集采是必然的，只是時(shí)間問(wèn)題。你要想清楚的是怎么在集采的規(guī)則下實(shí)現(xiàn)自己的發(fā)展目標(biāo)。

No.2

如何選擇創(chuàng)新產(chǎn)品

《財(cái)經(jīng)》：對(duì)醫(yī)械的投資，目前可以認(rèn)為二級(jí)市場(chǎng)與一級(jí)市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)了“同頻共振”嗎？

曹弋博：一定是共振的，很明顯互相有傳導(dǎo)，總體是一級(jí)會(huì)領(lǐng)先二級(jí)一段時(shí)間。一般來(lái)說(shuō)，在資本化程度更高的市場(chǎng)，共振會(huì)表現(xiàn)得更加明顯。

在中國(guó)市場(chǎng)，二級(jí)市場(chǎng)的反應(yīng)，可能會(huì)比一級(jí)滯后三四年。另外二級(jí)市場(chǎng)的波動(dòng)遠(yuǎn)大于一級(jí)，比如有些概念二級(jí)剛剛接受，一級(jí)的公司還沒(méi)上市，涉及的上市公司股價(jià)先漲起來(lái)了，它的表現(xiàn)會(huì)與一級(jí)市場(chǎng)有一個(gè)短暫的背離。

《財(cái)經(jīng)》：所以現(xiàn)在二級(jí)市場(chǎng)正在或即將受到關(guān)注的，就是一級(jí)市場(chǎng)過(guò)去三四年前在重點(diǎn)投資的？

曹弋博：有一些，比如人工智能、腦機(jī)接口、機(jī)器人，包括現(xiàn)在IPO階段很受關(guān)注的人工心臟，都是前幾年一級(jí)市場(chǎng)投資的熱點(diǎn)。包括心血管介入，北芯生命上市前最后一輪增資是2022年9月，那時(shí)的額度還要靠搶。

《財(cái)經(jīng)》：如果從一級(jí)市場(chǎng)的傳導(dǎo)來(lái)講，2025年醫(yī)療器械投融資已經(jīng)非常活躍了，這是否意味著整個(gè)器械投資正在復(fù)蘇？

曹弋博：個(gè)人看法，現(xiàn)在是企穩(wěn)。總體和2021年的最高點(diǎn)比，很難再回到那個(gè)投資最熱的時(shí)代，現(xiàn)在的流動(dòng)性跟那時(shí)也不在一個(gè)水平上。但經(jīng)過(guò)當(dāng)年的盛況，通過(guò)一定的溢價(jià)，吸引了全球的研發(fā)人才和資金投入到中國(guó)創(chuàng)新醫(yī)療研發(fā)，給了我們一個(gè)量的積累。

同時(shí)，趕上當(dāng)年那么好的融資環(huán)境，一批醫(yī)療企業(yè)才有資金維持到今天。

現(xiàn)在醫(yī)械這一塊，中國(guó)已經(jīng)有了很好的發(fā)展基礎(chǔ)，尤其是醫(yī)工融合，也就是醫(yī)生和產(chǎn)業(yè)端技術(shù)的融合。以前在中國(guó)不是很理想。醫(yī)生有很多想法，但沒(méi)有很好地實(shí)現(xiàn)，現(xiàn)在從臨床端轉(zhuǎn)化的全球新創(chuàng)新醫(yī)療器械例如PADN（肺動(dòng)脈去神經(jīng)術(shù)）已經(jīng)出現(xiàn)了。

《財(cái)經(jīng)》：過(guò)去幾年間，一級(jí)市場(chǎng)對(duì)投資創(chuàng)新產(chǎn)品有哪些共識(shí)？

曹弋博：對(duì)創(chuàng)新醫(yī)械細(xì)分賽道的判斷，是經(jīng)歷了“預(yù)期差”的。比如最初我們投資北芯生命，就是通過(guò)對(duì)國(guó)際市場(chǎng)的調(diào)研，發(fā)現(xiàn)相對(duì)全球市場(chǎng)，中國(guó)的心腦介入精準(zhǔn)診斷還在早期。其中，冠心病的介入診療分兩類(lèi)，一類(lèi)無(wú)源植入產(chǎn)品牢牢占據(jù)著中國(guó)主流市場(chǎng)，另一類(lèi)有源介入這個(gè)細(xì)分賽道，是起步和填補(bǔ)國(guó)內(nèi)空白的時(shí)機(jī)。

最早2018年紅杉中國(guó)開(kāi)始看北芯生命這個(gè)項(xiàng)目的時(shí)候，還不算特別有共識(shí)，主要是當(dāng)時(shí)有源植入的研發(fā)費(fèi)用是以?xún)|元計(jì)的，不像無(wú)源植入的支架類(lèi)產(chǎn)品，研發(fā)費(fèi)用約是千萬(wàn)元級(jí)別。當(dāng)時(shí)你要相信這個(gè)東西后面能持續(xù)融到錢(qián)做下去，最終通過(guò)商業(yè)化把錢(qián)賺回來(lái)，是有些風(fēng)險(xiǎn)的。但這也讓我們享受到了預(yù)期差帶來(lái)的紅利。

《財(cái)經(jīng)》：從整個(gè)市場(chǎng)看，有沒(méi)有表現(xiàn)和大家想的不一致，當(dāng)初的熱點(diǎn)現(xiàn)在完全不熱的情況？

曹弋博：熱點(diǎn)和非熱點(diǎn)是行業(yè)特色決定的，信息不那么充分，或者大家經(jīng)驗(yàn)不多的時(shí)候做出了過(guò)于樂(lè)觀的判斷，這避免不了。

比如當(dāng)年器械里面的心臟瓣膜，有臨床需求，但是大家過(guò)于熱情了，導(dǎo)致打法上有些變形，銷(xiāo)售費(fèi)用因?yàn)楦?jìng)爭(zhēng)的原因持續(xù)處于高位，可能各家都沒(méi)能形成一個(gè)好的商業(yè)環(huán)境，后面又降價(jià)，導(dǎo)致這個(gè)賽道發(fā)展遇到了一些壓力。但從病人角度，你只要付國(guó)外幾分之一的價(jià)格，就能使用瓣膜介入治療，避免開(kāi)胸，愈后的效果也不差，病人肯定是受益的。

還有，它也給行業(yè)培養(yǎng)了很多復(fù)雜介入產(chǎn)品和植入產(chǎn)品的研發(fā)人才，這些人才為中國(guó)的產(chǎn)品創(chuàng)新打下了一個(gè)很好的基礎(chǔ)。

No.3

出海，不同于藥的另一種姿勢(shì)

《財(cái)經(jīng)》：醫(yī)械行業(yè)的下一個(gè)熱點(diǎn)是什么？

曹弋博：出海�，F(xiàn)在中國(guó)醫(yī)工結(jié)合的創(chuàng)新產(chǎn)品，特別是高值復(fù)雜性產(chǎn)品，它們也會(huì)像創(chuàng)新藥那樣出海。這類(lèi)產(chǎn)品研發(fā)投入是非常高的，你必須在更大的市場(chǎng)上，去賺回這筆錢(qián)。特別是一些通過(guò)更好的臨床獲益能夠幫助醫(yī)療機(jī)構(gòu)和保險(xiǎn)公司降本增效的東西，國(guó)外的支付意愿比中國(guó)更強(qiáng)。

《財(cái)經(jīng)》：在創(chuàng)新藥海外商業(yè)合作（BD）熱的時(shí)候，也討論過(guò)很多次創(chuàng)新器械BD，但好像沒(méi)看到太多成果？

曹弋博：這是藥和械本身的不同。器械的早期引進(jìn)不像藥那樣成熟，大額的早期license（授權(quán)）不多，而創(chuàng)新藥則可以更早得到跨國(guó)藥企的背書(shū)和產(chǎn)品引進(jìn)的資金支付。因?yàn)槿蚱餍敌袠I(yè)在過(guò)去五到十年間經(jīng)歷了一波集中，真正的大玩家只有四五個(gè)。不像藥可能還有二三十個(gè)跨國(guó)企業(yè)玩家競(jìng)爭(zhēng)引進(jìn)產(chǎn)品。而且，器械的大玩家彼此之間，還有一些差異化，所以它們不會(huì)像藥企那么著急地去買(mǎi)。它們通常會(huì)等到產(chǎn)品上市甚至形成銷(xiāo)售再出手，導(dǎo)致BD或是收購(gòu)的時(shí)間節(jié)點(diǎn)會(huì)比藥晚一些。

另一方面，二級(jí)市場(chǎng)對(duì)器械的出海，有認(rèn)知差。一些醫(yī)療器械公司海外收入占比不低，但更多是一些低值產(chǎn)品通過(guò)經(jīng)銷(xiāo)商進(jìn)行海外銷(xiāo)售，可持續(xù)性相對(duì)來(lái)講較弱。這就導(dǎo)致大家對(duì)海外收入的預(yù)期，和它實(shí)際的增速及穩(wěn)定性，表現(xiàn)不太一樣。

《財(cái)經(jīng)》：可持續(xù)的器械出海應(yīng)該是什么樣子的？

曹弋博：器械出海，第一，你要賣(mài)一個(gè)非常獨(dú)特的產(chǎn)品，獨(dú)家或半獨(dú)家才有足夠的資源去推動(dòng)；第二，你得從注冊(cè)臨床開(kāi)始驅(qū)動(dòng)，全程主動(dòng)參與商業(yè)化，而不是依賴(lài)代理商。這樣的公司現(xiàn)在不多，像邁瑞、聯(lián)影這樣的大型公司，還有幾家人工心臟、機(jī)器人等領(lǐng)域的創(chuàng)新公司已經(jīng)走在這條路上。

《財(cái)經(jīng)》：站在2026年初這個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)，我們?cè)趺纯创t(yī)械投資和整個(gè)醫(yī)療大賽道的未來(lái)？

曹弋博：我們已經(jīng)是全球主流玩家，并進(jìn)入到全球主要的戰(zhàn)場(chǎng)了。

海外投資人和產(chǎn)業(yè)方越來(lái)越積極地?fù)肀е袊?guó)，把中國(guó)當(dāng)作全球創(chuàng)新的一個(gè)非常大的來(lái)源。最近一兩年海外投資人和產(chǎn)業(yè)方非�；钴S，某些頭部的機(jī)構(gòu)可能每?jī)蓚�(gè)月就會(huì)有一半的團(tuán)隊(duì)到中國(guó)來(lái)看一下，雙方在互相擁抱。在全球創(chuàng)新領(lǐng)域，我相信這個(gè)格局已經(jīng)不會(huì)再改變。

實(shí)際上，中國(guó)的創(chuàng)新器械融資環(huán)境，現(xiàn)在比海外更好。

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