預計2026年實際GDP增速將放緩至4.5%左右，主要由于凈出口對增長的貢獻減少。出口增速可能會從2025年的強勁水平略有減弱，受到美國關稅加征搶出口滯后影響和全球需求放緩的制約，盡管最新的中美貿(mào)易休戰(zhàn)可能帶來一定的緩沖作用。房地產(chǎn)活動預計在2026年將進一步下降，盡管收縮幅度不大，因此對GDP增長的拖累也將低于2025年。同時制造業(yè)和基礎設施投資在經(jīng)歷2025年下半年的同比收縮后，2026年可能會有所回升。

我們預計2026年CPI通脹將略升至0.4%，PPI將趨于轉正。鑒于收入增長疲軟和財政補貼邊際效應減弱，消費增速可能保持適中但略有放緩。到2027年，房地產(chǎn)活動穩(wěn)定、出口增速正?；?、消費信心保持穩(wěn)健，以上積極因素將支撐2027年邊際增高的GDP增速（約4.6%）和更高的通脹率。

圖1：中國經(jīng)濟預測摘要2026-2027

分析：預計2026年實際GDP會在4.5%左右，但我其實更關心名義GDP，因為名義GDP與我們的體感和投資收益關聯(lián)更大。瑞銀預計2026年的出口會有所減弱，這和其他投行的判斷正好相反，他的理由是搶出口效應的消退，這個判斷我不太同意，因為我也做過一線業(yè)務，搶出口消退不可能持續(xù)一年，一般來說頂多三個月訂單就復常了。

房地產(chǎn)活動在2026年繼續(xù)收縮是意料之內(nèi)的事，但收縮的幅度會小于2025年，基建和制造業(yè)投資在2025年下半年的收縮是為了主動應對新房去化速度減慢和消費萎靡，隨著2026年情況的好轉兩者也會有所回升。如果2026年宏觀拐點確認的話，2027年的GDP增速將脫離政策扶持而恢復自然的中高增速，所以2026年對于投資人來說是很關鍵的長期買點觀察窗口期。

預計到2026年消費增長將維持溫和但略顯放緩的步伐。2025年第三季度零售額同比增長放緩至3.4%，低于上半年穩(wěn)健的5%，各類目之間差異顯著。享受以舊換新補貼的行業(yè)（家電、辦公電器、通訊電器）在2025年前九個月實現(xiàn)了23%的強勁零售增長（2024年為9%），顯著高于非補貼行業(yè)的4%，其中新能源汽車銷量也同比強勁增長35%。盡管如此，2025年第三季度補貼商品的零售增速放緩，預計在2025年第四季度會進一步減速，預計2026年在高基數(shù)下將有所放緩。

圖5：補貼是2025年上半年零售的關鍵推動力，但在第三季度增速放緩

分析：在消費模塊里，首先是2025年零售額增長呈現(xiàn)前高后低的趨勢，預計在第四季度會進一步放緩。從結構上說以舊換新補貼類目的增幅顯著高于非補貼類目的銷售增幅，說明目前消費還是依仗以舊換新這根拐杖的幫助，并沒有真正的回暖。

十五五規(guī)劃提出顯著提高家庭消費在GDP中的比重，但我們認為2026年的整體政策力度可能仍然溫和且漸進。我們預計財政補貼規(guī)模從2025年的3,000億增加到2026年可能的4,000-5,000億（有潛在覆蓋范圍擴大），并增加社會保障網(wǎng)的財政支出。

分析：關于提高家庭消費在GDP中的比重，其實這點不但在十五五規(guī)劃中有提及，而且在2035規(guī)劃中也有明確的量化目標。預計家庭消費在GDP中的占比在今后十年內(nèi)還有一倍左右的提升空間，這是非常大的一塊增量，也是我長線看好消費股的主要邏輯之一。

另外預計2026年的以舊換新補貼規(guī)模會從之前的3000億增加至4000-5000億，覆蓋的類目也會有所擴大，并且也會在社會保障方面（生育補貼、殘疾人補貼等定向人群補貼）增加支出力度，這兩條是維持消費增速的必要措施。

另一方面，家庭收入增長疲軟、消費信心略有改善但仍然疲弱，以及房價下降帶來的持續(xù)負面財富效應，可能會制約整體消費支出。此外新能源汽車購置稅從0%恢復至5%（傳統(tǒng)燃油車標準稅率為10%），這可能對新能源汽車銷量造成一定壓力。總體來看，我們預計2026年的實際消費增長將降至4.4%（2025年4.8%）。

分析：受限于收入增長疲軟和房價下跌的負面財富效應，總體來看2026年的消費增速將下降至4.4%（相比于2025年的4.8%左右）。其實站在投資角度我們不需要看具體增速，只需要一個大概的定性判斷，就是明年支持消費的力度會變大，但預期的消費增速略微下降。在這個定性判斷的背景下對于消費股要多看少動，即使算上股市提前于實際業(yè)績半年左右反應的預期，也大概率要等到2026年下半年再考慮找買點。

2026年CPI通脹將小幅上升，PPI降幅將收窄。2025年由于持續(xù)的房地產(chǎn)下行和內(nèi)需疲軟，加上國內(nèi)生產(chǎn)能力強勁導致通縮壓力加大。2025年CPI可能錄得0%，PPI可能下降-2.7%，盡管核心CPI將同比略微改善至0.9%，且第三季度整體PPI下降幅度減少，但這都基于低基數(shù)。

2026年消費增速略減、出口增長放緩可能使核心CPI通脹保持溫和，食品價格可能小幅回升，而能源價格可能保持疲軟，這些因素綜合導致整體CPI在2026年小幅回升至0.4%。與此同時，我們預計反內(nèi)卷將略微改善產(chǎn)能利用率，但由于缺乏大力度的需求側刺激措施，PPI的環(huán)比改善將是漸進且緩慢的，整體PPI可能要到2026年底或2027年初實現(xiàn)同比轉正?？傮w來看可能仍處于輕微通縮狀態(tài)，但程度將遠小于2025年。

圖7：CPI通脹可能小幅上升，PPI可能在2026年收窄下跌

分析：由于房地產(chǎn)萎靡和內(nèi)需疲軟，預計2025年的CPI和PPI分別為0%和-2.7%。而2026年的情況會有所改善，主要是由于持續(xù)推進的反內(nèi)卷改善了部分行業(yè)的供應結構，而出口增速擴大（與瑞銀觀點相反）將消化部分多余產(chǎn)能，預計通縮情況會逐步緩解。

但由于反內(nèi)卷和出口帶來的供應端改善都是比較溫和的，所以通縮改善的節(jié)奏也很可能是逐步推進的。預計2026年的CPI將提升至0.4%，總體來看雖然仍處于輕微的通縮中，但情況將好于2025年。