沃什呼吁降息并主張縮表對(duì)沖，其矛盾言論引發(fā)爭(zhēng)議。但歷史數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)央行官員誤判時(shí)市場(chǎng)調(diào)整將迫使其糾錯(cuò)，因此沃什仍可能遵循相當(dāng)傳統(tǒng)的政策路徑。

投資者面臨的一大問題是，美國總統(tǒng)特朗普提名的美聯(lián)儲(chǔ)主席人選凱文?沃什（Kevin Warsh），本質(zhì)上是堅(jiān)定的鷹派，還是投機(jī)性的鴿派。

但如果這根本無關(guān)緊要呢？

這是因?yàn)椋袌?chǎng)往往擁有最終話語權(quán)。當(dāng)央行官員誤判形勢(shì)時(shí)，市場(chǎng)會(huì)迅速調(diào)整，迫使政策制定者跟進(jìn)。2020年3月，歐洲央行行長(zhǎng)拉加德稱，歐洲央行不會(huì)介入“收窄歐元區(qū)主權(quán)債券收益率利差”。幾天后，市場(chǎng)動(dòng)蕩迫使該行迅速采取強(qiáng)力干預(yù)措施收窄利差。

改頭換面的鴿派？

沃什長(zhǎng)期以鷹派立場(chǎng)著稱。2006-2011年擔(dān)任美聯(lián)儲(chǔ)理事期間，他始終更關(guān)注通脹而非失業(yè)，即便2009年經(jīng)濟(jì)衰退期間失業(yè)率翻倍，這一立場(chǎng)也未改變。最終，他因?qū)ξC(jī)后貨幣刺激政策的規(guī)模與持續(xù)性存在分歧，于2011年初辭去美聯(lián)儲(chǔ)職務(wù)。

離開美聯(lián)儲(chǔ)后，沃什仍保持鷹派傾向，批評(píng)美聯(lián)儲(chǔ)在美國經(jīng)濟(jì)與金融市場(chǎng)中不斷擴(kuò)大的作用。批評(píng)者稱，他的觀點(diǎn)隨政治周期轉(zhuǎn)變：共和黨執(zhí)政時(shí)言論偏鴿，民主黨執(zhí)政時(shí)立場(chǎng)偏鷹。

這種模式確實(shí)存在，但值得注意的是，他的鴿派言論多出現(xiàn)于評(píng)論中，而非在負(fù)有實(shí)際責(zé)任的政策制定崗位上。即便近期呼吁降息，沃什也主張通過縮減美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表來對(duì)沖，這會(huì)收緊金融環(huán)境。

然而，機(jī)構(gòu)往往會(huì)塑造其領(lǐng)導(dǎo)者，美聯(lián)儲(chǔ)主席的影響力在很大程度上取決于能否在負(fù)責(zé)政策投票的聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)（FOMC）內(nèi)部建立共識(shí)。理事個(gè)人可以直言鷹派立場(chǎng)，但主席需對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)促進(jìn)就業(yè)與控制通脹的雙重使命負(fù)責(zé)。

因此，沃什擔(dān)任美聯(lián)儲(chǔ)主席期間，貨幣政策很可能會(huì)相當(dāng)傳統(tǒng)。“傳統(tǒng)”意味著美聯(lián)儲(chǔ)將延續(xù)數(shù)十年來的模式，根據(jù)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與通脹情況調(diào)整政策，而非僅因主席換人就突然改變借貸成本、美元走勢(shì)或通脹方向。

盡管沃什的利率決策可能與以往并無顯著差異，但他對(duì)政策執(zhí)行方式的看法值得密切關(guān)注。不過投資者應(yīng)預(yù)期政策溝通方式會(huì)發(fā)生變化，同時(shí)全球金融危機(jī)后推出的政策工具也將被重新評(píng)估。

沃什是否強(qiáng)烈主張降息？

沃什與美國財(cái)政部長(zhǎng)貝森特觀點(diǎn)一致，兩人均認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)的角色已超出設(shè)定利率的核心使命。但這種一致性指向的是邊際制度變革，而非政策方向的重大轉(zhuǎn)變。

貝森特與沃什希望縮小美聯(lián)儲(chǔ)在經(jīng)濟(jì)與市場(chǎng)中的影響力，這在很大程度上意味著縮減資產(chǎn)負(fù)債表。問題在于，利率與資產(chǎn)負(fù)債表常被視為可互換工具，但事實(shí)并非如此。試圖通過縮表對(duì)沖降息，會(huì)削弱兩者的效果，并向市場(chǎng)傳遞混亂信號(hào)。

資產(chǎn)購買（俗稱量化寬松）在市場(chǎng)承壓或面臨通縮時(shí)效果最佳，能釋放寬松金融環(huán)境的承諾信號(hào)。相比之下，縮表（量化緊縮）在市場(chǎng)正常運(yùn)轉(zhuǎn)時(shí)影響更有限、更難預(yù)測(cè)。若力度過大，還可能導(dǎo)致準(zhǔn)備金過度流失，破壞融資市場(chǎng)穩(wěn)定，引發(fā)短期借貸利率波動(dòng)。

因此，降息同時(shí)縮表不僅對(duì)金融環(huán)境的影響相互矛盾，生效時(shí)間框架也不一致。任何縮表行動(dòng)都需循序漸進(jìn)，并與財(cái)政部協(xié)調(diào)，這反過來會(huì)限制美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)際降息的速度。

縮表還意味著出售抵押貸款相關(guān)資產(chǎn)，這將推高抵押貸款利率，降低住房可負(fù)擔(dān)性，危及特朗普政府的核心政策目標(biāo)。與此同時(shí)，外國對(duì)美國國債的需求本已減弱，若資產(chǎn)負(fù)債表快速縮減，將推高長(zhǎng)期收益率，損害經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與金融穩(wěn)定。

人工智能又如何？沃什還指出，人工智能驅(qū)動(dòng)的生產(chǎn)率提升是無需擔(dān)憂未來通脹的理由，也是降息的依據(jù)。

但生產(chǎn)率提高并不意味著應(yīng)維持低利率。相反，這意味著經(jīng)濟(jì)能承受更高借貸成本而不陷入停滯，長(zhǎng)期來看，這指向的是更高而非更低的利率。

因此，依靠長(zhǎng)期才能見效的生產(chǎn)率提升與縮表來為寬松貨幣政策辯護(hù)，不太可能說服FOMC其他投票成員或金融市場(chǎng)。

沃什與投資組合

盡管存在政治表象與諸多噪音，沃什的提名并未實(shí)質(zhì)性改變當(dāng)前投資者面臨的風(fēng)險(xiǎn)平衡。驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)的力量已在發(fā)揮作用，此時(shí)保持耐心而非調(diào)整持倉，才是恰當(dāng)?shù)膽?yīng)對(duì)方式。

若這一判斷有誤，央行獨(dú)立性的大幅削弱將損害其通脹目標(biāo)可信度，對(duì)股市、債市與美元均不利。在這種情況下，首個(gè)預(yù)警信號(hào)不會(huì)來自新聞?lì)^條，而是市場(chǎng)本身。投資者應(yīng)關(guān)注長(zhǎng)期通脹預(yù)期指標(biāo)，如5年/5年CPI互換合約——該工具用于對(duì)沖未來5-10年的通脹風(fēng)險(xiǎn)（買方鎖定固定利率，以換取合約期間CPI的累計(jì)漲幅），以此判斷市場(chǎng)是否在重新評(píng)估美聯(lián)儲(chǔ)的可信度。

無論誰擔(dān)任美聯(lián)儲(chǔ)主席，在通脹沖擊可能比以往更劇烈、更頻繁的環(huán)境下，將大宗商品、通脹保值債券、房地產(chǎn)等實(shí)物資產(chǎn)納入長(zhǎng)期投資組合，仍是重要的分散風(fēng)險(xiǎn)手段。

本文作者費(fèi)利克斯?韋齊納-普瓦里埃（FelixVezina-Poirier），是BCA研究公司全球跨資產(chǎn)策略服務(wù)“每日洞察”的首席策略師。