資本市場(chǎng)，很久沒見過這種節(jié)奏了。

作者 |渡塵

來源 |投資家（ID：touzijias）

資本市場(chǎng)，很久沒見過這種節(jié)奏了。

一家年?duì)I收數(shù)千億、現(xiàn)金流穩(wěn)定的制造業(yè)龍頭，在不到兩年時(shí)間里，密集推進(jìn)控股并購、跨賽道下注、平臺(tái)拆分上市，并且把其中爭(zhēng)議最大、商業(yè)化最慢的一塊業(yè)務(wù)，直接推到了IPO前臺(tái)。

近日，估值164億元，脫胎于海爾內(nèi)部的工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)獨(dú)角獸“卡奧斯”（COSMOPlat）正式遞交招股書，開啟了赴港IPO的征程。幾乎在同一時(shí)間，海爾新能源完成上市輔導(dǎo)備案，并拿下超10億元B輪融資，農(nóng)銀投資、招商銀行等多路產(chǎn)業(yè)與金融資本聯(lián)合入局。兩條線同時(shí)啟動(dòng)，節(jié)奏罕見，而且極其明確。這意味著，如果進(jìn)展順利，海爾體系內(nèi)的上市公司數(shù)量，將從8家擴(kuò)容至10家，整體市值劍指3500億元。

這并不是海爾第一次走向資本市場(chǎng)，卻是周云杰接棒之后，第一次把“未來押注”如此集中地?cái)傞_在桌面上。從2024年斥資125億元控股上海萊士，到2025年火速拿下新時(shí)達(dá)、18億美元入股汽車之家，再到2026年“卡奧斯+海爾新能源”雙線沖刺IPO，周云杰正在把張瑞敏時(shí)代打下的制造底盤，重組為一套全新的資本結(jié)構(gòu)。

真正讓市場(chǎng)停下來的，并不是“又一家海爾系公司要上市”。而是卡奧斯被放在了這個(gè)時(shí)間點(diǎn)、這個(gè)位置上。它做的是工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)——周期長(zhǎng)、回報(bào)慢、商業(yè)化路徑始終存在爭(zhēng)議。過去幾年，它始終被兩種聲音同時(shí)包圍：一邊，被視為“中國工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的標(biāo)桿樣本”；另一邊，也被反復(fù)質(zhì)疑高度依賴海爾體系，本質(zhì)仍是內(nèi)部平臺(tái)。

而就在這種分歧尚未完全收斂的時(shí)刻，卡奧斯沒有繼續(xù)留在“驗(yàn)證區(qū)”，而是被直接推上了港股資本市場(chǎng)。這一步，顯然不只是一次常規(guī)上市。它更像是在回答一個(gè)必須攤牌的問題，在白電基本盤趨于成熟的當(dāng)下，海爾真正想押的下一步，到底是什么？

一

如果你還以為海爾只會(huì)賣冰箱洗衣機(jī)，那你就太小看周云杰了。

這位接棒張瑞敏的“狠角色”，過去幾年里一直被視為低調(diào)的“守成者”。然而，自2024年起，他展現(xiàn)出的資本手腕“快準(zhǔn)狠”，凌厲得超乎所有人想象。

2024年，海爾豪擲125億控股血液制品龍頭上海萊士，直接殺入生物醫(yī)藥；2025年更猛，短短幾天內(nèi)接連拿下新時(shí)達(dá)，補(bǔ)齊工業(yè)自動(dòng)化；同時(shí)砸18億美元入股汽車之家，踩進(jìn)汽車產(chǎn)業(yè)鏈。到了2026年更是開局就放王炸，卡奧斯沖港股、海爾新能源備戰(zhàn)上市，雙IPO齊發(fā)，硬是把海爾的資本版圖擴(kuò)到極致。

很顯然，這不是零散投資，而是一個(gè)清晰信號(hào)：海爾不滿足于“家電現(xiàn)金�！�，它要變成一個(gè)跨產(chǎn)業(yè)的平臺(tái)型集團(tuán)。當(dāng)然，這套組合拳并非一時(shí)興起，周云杰總是反復(fù)提一個(gè)詞——“無界生態(tài)”。聽起來像管理學(xué)概念，但他給出的答案很簡(jiǎn)單，從來不是PPT上的口號(hào)，而是真金白銀砸出來的版圖。卡奧斯，就是這套邏輯最關(guān)鍵的落點(diǎn)。

這家公司并非空降獨(dú)角獸，而是從海爾內(nèi)部一點(diǎn)點(diǎn)“長(zhǎng)出來”的。最早只是制造數(shù)字化部門，后來獨(dú)立運(yùn)營(yíng)，由周云杰的老部下陳錄城帶隊(duì)，一路做到今天，靠著漂亮的成績(jī)單，硬生生把一個(gè)內(nèi)部部門，做成了估值164億元的超級(jí)獨(dú)角獸。國家隊(duì)資本也扎堆進(jìn)場(chǎng)，國調(diào)基金、國開基金紛紛加持，5輪融資直接砸下25.55億元。

看數(shù)據(jù)，卡奧斯確實(shí)拿得出手：服務(wù)客戶超9500家，連續(xù)7年蟬聯(lián)工信部“雙跨”平臺(tái)榜首，賦能了17家燈塔工廠。它就像一個(gè)“工廠大腦”，教別人怎么聰明地造東西。但質(zhì)疑也正是從這里開始的：客戶里，海爾占了多少？收入里，關(guān)聯(lián)交易是不是撐起了基本盤？離開海爾這個(gè)“親爹”，卡奧斯能不能自己走路？有人甚至直言，它不過是海爾內(nèi)部的一個(gè)“大型結(jié)算中心”，靠著左手倒右手的關(guān)聯(lián)交易撐門面。

這場(chǎng)爭(zhēng)議，讓周云杰的這盤大棋，從一開始就帶著濃濃的硝煙味。

二

卡奧斯越成功，質(zhì)疑反而越集中。

翻開卡奧斯的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，故事立刻變得復(fù)雜。

2023年卡奧斯還虧了8272萬元，但到了2025年前三季度，直接扭虧為盈，賺了1.76億元。說實(shí)話，這翻身仗打得確實(shí)漂亮，但看細(xì)節(jié)，卡奧斯的關(guān)聯(lián)交易占比依然高達(dá)57%以上，這意味著它的營(yíng)收一半以上還是靠海爾自己人。更關(guān)鍵的是，它賬面上還有大量補(bǔ)助在托底，而18%左右的毛利率，放在工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)里，實(shí)在算不上優(yōu)秀，甚至低于不少同行。

也正因?yàn)檫@些問題，卡奧斯此前沖刺科創(chuàng)板并不順利，最終選擇轉(zhuǎn)道港股。這是退而求其次，還是主動(dòng)調(diào)整？周云杰給出的解法很現(xiàn)實(shí)：一邊壓費(fèi)用、控規(guī)模，一邊拉高高毛利模塊的占比，不再單純講平臺(tái)故事，而是強(qiáng)調(diào)“可復(fù)制、可交付、可收費(fèi)”。

周云杰厲害就厲害在，他不是單打獨(dú)斗。卡奧斯的背后，站著國調(diào)基金等“國家隊(duì)”資本，這代表了一種趨勢(shì)的認(rèn)可，國調(diào)基金等背景資金的出現(xiàn)，明顯在為卡奧斯的“產(chǎn)業(yè)屬性”背書。更重要的是，卡奧斯不是單兵作戰(zhàn)。周云杰把卡奧斯和海爾新能源鎖死，搞“數(shù)字經(jīng)濟(jì)+綠能”雙輪驅(qū)動(dòng)�？▕W斯提供大腦，海爾新能源提供動(dòng)力。這已經(jīng)不是簡(jiǎn)單的跨界，而是在家電基本盤之外，硬生生造出了“第三賽道”，既貼政策，又能講長(zhǎng)期。

哪怕被質(zhì)疑“不務(wù)正業(yè)”，他也要把工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)做透。因?yàn)樵谒劾�，這是中國制造業(yè)未來十年的基礎(chǔ)設(shè)施。他是在賭，賭工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)就是制造業(yè)的未來。哪怕現(xiàn)在被質(zhì)疑“關(guān)聯(lián)依賴”，哪怕毛利不高，只要能把這個(gè)生態(tài)底座扎穩(wěn)了，海爾就拿到了下一張時(shí)代的入場(chǎng)券。

三

真正的壓力，來自海爾的基本盤。

作為現(xiàn)金牛的海爾智家，問題并不致命，但也談不上輕松。這場(chǎng)資本盛宴背后，其實(shí)藏著一個(gè)海爾不愿多談的隱憂：基本盤的疲態(tài)。

看看海爾智家的財(cái)報(bào)，凈利率只有7.4%，明顯低于美的和格力。為了維持品牌形象，海爾的銷售費(fèi)用占比高達(dá)10.6%，賬面上還躺著276億的商譽(yù)。外界的質(zhì)疑直指核心，是不是用家電的錢，養(yǎng)一堆短期不賺錢的新賽道？

面對(duì)這些質(zhì)疑，周云杰的狠勁兒又上來了。他多次在公開場(chǎng)合回應(yīng)，這不是多元化，而是“生態(tài)土壤”。在他看來，如果沒有卡奧斯，海爾的制造優(yōu)勢(shì)很快就會(huì)被抹平；如果沒有海爾新能源，海爾就失去了未來的成本競(jìng)爭(zhēng)力。

卡奧斯的市場(chǎng)化難題確實(shí)存在，海外收入占比目前僅有12%左右，全球化還處于“起步走”階段。但周云杰等不起，海爾也等不起。從8家上市公司到10家，從傳統(tǒng)家電到3500億市值的生態(tài)集團(tuán)，周云杰要的不是簡(jiǎn)單的數(shù)量堆砌，而是一個(gè)能互相輸血、互相支撐的“無界帝國”。

這場(chǎng)豪賭，賭注是海爾未來30年的命運(yùn)�？▕W斯能否在港股成功“自證”，擺脫對(duì)海爾的過度依賴，將決定周云杰這盤資本大棋，最后是驚艷落幕，還是尷尬收?qǐng)觥?/strong>

只是這場(chǎng)豪賭，終究要交給資本市場(chǎng)評(píng)判。但周云杰顯然已經(jīng)做出選擇，這已經(jīng)不是“多幾家公司上市”的問題，而是一張跨產(chǎn)業(yè)協(xié)同的資本網(wǎng)絡(luò)。卡奧斯，只是這盤棋最先被推到臺(tái)前的一子。

輸贏未定，但有一點(diǎn)已經(jīng)確定：周云杰，絕不會(huì)回頭繼續(xù)只賣冰箱。