明陽(yáng)智能擬收購(gòu)九年前剝離的芯片公司布局太空光伏賽道，監(jiān)管問(wèn)詢其交易必要性與合理性

《中國(guó)科技投資》何梓嫣

2026年1月22日，明陽(yáng)智能（601615.SH）披露擬收購(gòu)中山德華芯片技術(shù)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“德華芯片”）的關(guān)聯(lián)交易預(yù)案，跨界布局太空光伏。該消息在二級(jí)市場(chǎng)上反應(yīng)強(qiáng)烈，在預(yù)案披露前后，明陽(yáng)智能股價(jià)均出現(xiàn)波動(dòng)。1月23日，明陽(yáng)智能除了收獲復(fù)牌后的漲停板之外，還收到上交所的問(wèn)詢函，對(duì)標(biāo)的公司業(yè)績(jī)虧損、關(guān)聯(lián)交易合理性以及停牌前股價(jià)異動(dòng)進(jìn)行一一問(wèn)詢。

關(guān)聯(lián)交易引發(fā)爭(zhēng)議的背后，明陽(yáng)智能近年的業(yè)績(jī)持續(xù)承壓，亟需找到新的業(yè)績(jī)?cè)隽俊?022-2024年，明陽(yáng)智能的營(yíng)業(yè)收入分別為307.48億元、281.24億元、271.58億元，歸母凈利潤(rùn)分別為34.45億元、3.77億元、3.46億元，呈現(xiàn)下滑態(tài)勢(shì)。2025年前三季度，明陽(yáng)智能資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到70%，貨幣資金為83.52億元，但公司卻在2025年10月宣布擬以142億元在蘇格蘭投資建設(shè)風(fēng)電機(jī)組制造基地，加碼出海業(yè)務(wù)。若對(duì)外投資項(xiàng)目獲得批準(zhǔn)，明陽(yáng)智能的財(cái)務(wù)或?qū)⑦M(jìn)一步承壓。

因收購(gòu)公司九年前剝離的虧損資產(chǎn)面臨監(jiān)管問(wèn)詢

關(guān)聯(lián)交易預(yù)案披露，明陽(yáng)智能擬通過(guò)發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式購(gòu)買德華芯片100%股權(quán)，并向特定對(duì)象發(fā)行股份募集配套資金，用于支付本次交易的現(xiàn)金對(duì)價(jià)、德華芯片項(xiàng)目建設(shè)、償還德華芯片債務(wù)及補(bǔ)充德華芯片流動(dòng)資金等。

德華芯片是一家從事半導(dǎo)體外延片、芯片、電源系統(tǒng)研發(fā)和產(chǎn)業(yè)化的企業(yè)，當(dāng)前已構(gòu)建覆蓋化合物半導(dǎo)體外延片、高效砷化鎵太陽(yáng)電池芯片到電源系統(tǒng)的完整產(chǎn)業(yè)鏈。公司產(chǎn)品主要應(yīng)用在光伏能源系統(tǒng)、衛(wèi)星電源系統(tǒng)、特種能源系統(tǒng)等領(lǐng)域，這一業(yè)務(wù)定位意味著，德華芯片瞄準(zhǔn)了當(dāng)下熱門的太空光伏賽道。1月23日及26日，明陽(yáng)智能復(fù)牌連收兩個(gè)漲停板。

值得注意的是，在公告籌劃購(gòu)買德華芯片前，明陽(yáng)智能就已在五個(gè)交易日內(nèi)收兩個(gè)漲停板。這難免引發(fā)市場(chǎng)對(duì)公司內(nèi)部消息泄露的猜測(cè)，上交所亦就明陽(yáng)智能停牌前漲停的情況下發(fā)問(wèn)詢函，要求明確其是否存在內(nèi)幕交易行為。

上述情況還與本次交易構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易有關(guān)。據(jù)公告披露，德華芯片實(shí)際控制人張超，同時(shí)擔(dān)任著明陽(yáng)智能董事、副總裁職務(wù)，其亦為明陽(yáng)智能實(shí)控人張傳衛(wèi)之女。

德華芯片在九年前曾屬于明陽(yáng)智能的商業(yè)版圖。據(jù)明陽(yáng)智能招股書顯示，2016年12月，明陽(yáng)智能收購(gòu)瑞德興陽(yáng)新能源技術(shù)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“瑞德興陽(yáng)”），但彼時(shí)作為瑞德興陽(yáng)全資子公司的德華芯片，因“業(yè)務(wù)相關(guān)度較低，尚未實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化”被明陽(yáng)智能以1727萬(wàn)元的轉(zhuǎn)讓價(jià)格從集團(tuán)中剝離。

盡管明陽(yáng)智能在預(yù)案中稱，此次交易旨在“拓展能源賽道戰(zhàn)略發(fā)展空間，強(qiáng)化產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同效應(yīng)，加速光伏業(yè)務(wù)整合，優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)以增強(qiáng)抗周期能力與長(zhǎng)期盈利能力”。但時(shí)隔九年，明陽(yáng)智能計(jì)劃從實(shí)控人之女手中買回這家公司，且恰逢當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)太空光伏相關(guān)概念的關(guān)注度尤為高漲，難免引發(fā)市場(chǎng)對(duì)“炒作”股價(jià)的猜測(cè)。

令人擔(dān)憂的是，德華芯片當(dāng)前主營(yíng)業(yè)務(wù)尚未建立穩(wěn)定的盈利模式。2023-2024年，德華芯片的營(yíng)業(yè)收入分別為8473.57萬(wàn)元、5297.87萬(wàn)元，凈利潤(rùn)分別為215.55萬(wàn)元、-4257.5萬(wàn)元，2024年凈利潤(rùn)由盈轉(zhuǎn)虧。2025年前三季度，德華芯片實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入9059.69萬(wàn)元，凈利潤(rùn)為-2022.62萬(wàn)元，仍處于虧損狀態(tài)。商業(yè)航天賽道熱度攀升，標(biāo)的估值溢價(jià)空間有望提升，上市公司由此產(chǎn)生的商譽(yù)亦相應(yīng)增加。但標(biāo)的公司不穩(wěn)定的業(yè)績(jī)或?yàn)槲磥?lái)商譽(yù)減值埋下不確定性風(fēng)險(xiǎn)。若標(biāo)的公司長(zhǎng)時(shí)間難以改善虧損狀況，亦將持續(xù)影響上市公司業(yè)績(jī)。

此外，上交所亦在問(wèn)詢函中要求明陽(yáng)智能說(shuō)明向關(guān)聯(lián)方收購(gòu)虧損標(biāo)的的主要考慮及必要性、合理性。而更重要的是，在商業(yè)航天的實(shí)際應(yīng)用當(dāng)中，德華芯片業(yè)務(wù)涉及的砷化鎵技術(shù)毫無(wú)疑問(wèn)是當(dāng)前領(lǐng)域的主流技術(shù)路線。在商業(yè)航天降本增效的發(fā)展趨勢(shì)下，砷化鎵成本高昂和資源稀缺等局限性日益凸顯，正面臨來(lái)自P型異質(zhì)結(jié)（HJT）電池和鈣鈦礦疊層電池等新興技術(shù)路線的替代壓力。在此背景下，明陽(yáng)智能試圖通過(guò)收購(gòu)德華芯片講好“太空光伏”的故事，并非易事。

業(yè)績(jī)持續(xù)承壓 需尋找新增長(zhǎng)曲線

關(guān)聯(lián)交易爭(zhēng)議的背后，明陽(yáng)智能業(yè)績(jī)持續(xù)承壓。2022-2024年，明陽(yáng)智能的營(yíng)業(yè)收入分別為307.48億元、281.24億元、271.58億元，歸母凈利潤(rùn)分別為34.45億元、3.77億元、3.46億元，呈現(xiàn)下滑態(tài)勢(shì)。

2025年以來(lái)，在裝機(jī)量增速提升以及中標(biāo)價(jià)格回升下，明陽(yáng)智能業(yè)績(jī)也出現(xiàn)回暖跡象。2025年上半年，明陽(yáng)智能實(shí)現(xiàn)營(yíng)收171.43億元，同比增長(zhǎng)45.33%；歸母凈利潤(rùn)為6.1億元，同比下降7.68%。2026年1月28日晚，明陽(yáng)智能發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì)2025年全年歸母凈利潤(rùn)達(dá)到8億-10億元，同比增加131.14%到188.92%，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)喜人，但距離2022年的盈利水平仍有差距。

在業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)壓力面前，明陽(yáng)智能亟需找到第二增長(zhǎng)曲線。而作為為數(shù)不多橫跨風(fēng)電、光伏兩大領(lǐng)域并向儲(chǔ)能、氫能延伸的企業(yè)，明陽(yáng)智能近年來(lái)動(dòng)作頻頻。在光伏領(lǐng)域，除了此次擬收購(gòu)德華芯片外，明陽(yáng)智能此前還布局了HJT光伏電池和組件業(yè)務(wù)、Topcon光伏組件業(yè)務(wù)和鈣鈦礦新型光伏電池研發(fā)項(xiàng)目。

在風(fēng)電領(lǐng)域，2025年10月，明陽(yáng)智能宣布擬在英國(guó)建設(shè)全產(chǎn)業(yè)鏈一體化風(fēng)電機(jī)組制造基地，加碼海外業(yè)務(wù)，一度引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。根據(jù)公告披露，該項(xiàng)目預(yù)計(jì)投資總額為15億英鎊，約合142.1億元人民幣，資金來(lái)源為公司自有資金和自籌資金。投資公告亦提到，該投資計(jì)劃尚需獲得海內(nèi)外兩方監(jiān)管的批準(zhǔn)。同時(shí)，投資計(jì)劃涉及國(guó)際局勢(shì)復(fù)雜、建設(shè)周期較長(zhǎng)、投資金額大，對(duì)公司利潤(rùn)的影響無(wú)法準(zhǔn)確預(yù)計(jì)，且存在海外經(jīng)營(yíng)與管理風(fēng)險(xiǎn)和匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

值得注意的是，明陽(yáng)智能的現(xiàn)金流狀況承壓。2022-2024年，明陽(yáng)智能的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)。進(jìn)入2025年第三季度，明陽(yáng)智能的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流仍為凈流出狀態(tài)，為-49.26億元；應(yīng)收賬款較年初增長(zhǎng)18%至163.12億元。大額的應(yīng)收賬款增加財(cái)務(wù)成本和風(fēng)險(xiǎn)之余，加劇了現(xiàn)金流壓力。

與此同時(shí)，明陽(yáng)智能的在手現(xiàn)金亦不充裕，2025年第三季度，其貨幣資金較年初的145.84億元下滑至83.52億元。同期，明陽(yáng)智能的資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到70%，短期借款及一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債達(dá)到54.36億元，長(zhǎng)期借款接近125億元，財(cái)務(wù)費(fèi)用中涉及的利息費(fèi)用達(dá)到4.29億元。而在自有資金緊張、債務(wù)負(fù)荷較大情況下，推進(jìn)海外投資意味著公司負(fù)債壓力將進(jìn)一步上升。

同時(shí)，在公司的投資者交流活動(dòng)中，亦有不少問(wèn)題涉及對(duì)公司資金壓力、債務(wù)方面的關(guān)注，明陽(yáng)智能以“對(duì)外投資事項(xiàng)存在不確定性，存在多方風(fēng)險(xiǎn)”等予以回應(yīng)。

目前，明陽(yáng)智能的海外投資仍處于推進(jìn)階段，而跨界切入太空光伏領(lǐng)域的“故事”仍存在著不確定性，太空光伏本身也尚處于概念探索的階段。對(duì)明陽(yáng)智能而言，真正迫切的是找到新的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)，緩解其暗藏隱憂的資金結(jié)構(gòu)問(wèn)題。