2025年A股疫苗企業(yè)業(yè)績預(yù)告悉數(shù)出爐，行業(yè)調(diào)整的陣痛全面顯現(xiàn)。

智飛生物、萬泰生物、百克生物等頭部企業(yè)出現(xiàn)虧損，而康希諾、沃森生物憑借創(chuàng)新產(chǎn)品放量與海外市場拓展實現(xiàn)業(yè)績突圍，行業(yè)馬太效應(yīng)進一步加劇。

華南某券商分析師向21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者表示，從全行業(yè)來看，集采降價、需求萎縮、產(chǎn)品同質(zhì)化等多重壓力疊加，倒逼疫苗企業(yè)加速從渠道驅(qū)動向創(chuàng)新驅(qū)動轉(zhuǎn)型，而HPV疫苗納入免疫規(guī)劃、創(chuàng)新疫苗出海等新變量，也正在重構(gòu)行業(yè)競爭格局。

根據(jù)目前業(yè)績預(yù)告顯示，行業(yè)盈利面大幅收窄。智飛生物迎來上市以來首次年度虧損，2025年歸母凈利潤預(yù)計虧損106.98億元至137.26億元，同比大幅下滑630%-780%。

萬泰生物、百克生物同樣由盈轉(zhuǎn)虧，前者因二價HPV疫苗受九價擴齡、集采降價沖擊，疊加近效期產(chǎn)品庫存積壓，計提5-6億元減值準(zhǔn)備，歸母凈利潤預(yù)計虧損3.3億元至4.1億元；后者則受帶狀皰疹疫苗退貨降價、水痘疫苗需求隨新生兒出生率下降而萎縮影響，歸母凈利潤虧損2.2億元至2.8億元。

康泰生物雖保持盈利，但業(yè)績大幅預(yù)減，歸母凈利潤預(yù)計0.49億元至0.73億元，同比下滑63.8%-75.7%，四聯(lián)苗受免疫程序調(diào)整與成本上升拖累，主業(yè)承壓明顯。

與之形成鮮明對比的是，具備創(chuàng)新產(chǎn)品優(yōu)勢或海外布局能力的企業(yè)實現(xiàn)業(yè)績逆勢增長。康希諾2025年成功扭虧為盈，歸母凈利潤預(yù)計2450萬元至2900萬元，上年同期虧損3.79億元，核心得益于四價流腦結(jié)合疫苗“曼海欣”持續(xù)放量，該產(chǎn)品占公司營收90%，帶動公司全年營收同比增長22.88%-27.61%至10.4億元-10.8億元，疊加降本增效推動綜合毛利率提升至80.67%。

沃森生物則依靠海外市場對沖國內(nèi)下滑，全年海外疫苗出口額同比增長約35%至4.2億元-4.5億元，13價肺炎疫苗成為出口核心，最終實現(xiàn)歸母凈利潤1.6億元-1.9億元，同比增長13%-34%。值得注意的是，康希諾與沃森生物的盈利均一定程度受益于非經(jīng)常性損益，前者政府補助與國際專項資金帶來1.36億元-1.39億元收益，后者非經(jīng)常性損益約0.8億元，反映出行業(yè)整體經(jīng)營性盈利仍面臨較大壓力。

多重原因疊加價格戰(zhàn)

業(yè)績分化的背后，是疫苗行業(yè)2025年面臨的多重壓力疊加的行業(yè)共性困境。

其一，集采與價格戰(zhàn)持續(xù)壓縮利潤空間，成為行業(yè)盈利下滑的直接推手。從HPV疫苗到流感疫苗，多品類價格創(chuàng)歷史新低，沃森生物二價HPV疫苗集采中標(biāo)價低至27.5元/支，較2022年價格跌幅超90%，流感疫苗更是進入“蜜雪冰城價”區(qū)間，北京政府采購流感疫苗單價低至5.5元。

價格戰(zhàn)下，企業(yè)毛利率大幅下滑，部分品種甚至逼近成本線，疊加庫存積壓引發(fā)的減值計提，進一步侵蝕利潤。

其二，需求端雙重萎縮，行業(yè)增長動力不足。

一方面，新生兒出生率持續(xù)走低導(dǎo)致兒童疫苗核心接種人群減少，0-6歲疫苗接種人群占比從2020年64.6%降至2024年43.7%，水痘、四聯(lián)苗等兒童疫苗需求承壓；另一方面，“疫苗猶豫”現(xiàn)象凸顯，流感、帶狀皰疹等成人自費疫苗接種率偏低，全國流感疫苗年均接種率不足4%，成人疫苗推廣遇阻。

此外，產(chǎn)品同質(zhì)化嚴重，熱門賽道內(nèi)卷加劇，HPV、帶狀皰疹、流感等疫苗賽道企業(yè)扎堆，供給過剩引發(fā)惡性競爭，智飛生物、萬泰生物的HPV疫苗競爭，百克生物、智飛生物的帶狀皰疹疫苗價格戰(zhàn)，均是典型體現(xiàn)。

再者，代理模式遭遇瓶頸，過度依賴代理產(chǎn)品的企業(yè)抗風(fēng)險能力薄弱，智飛生物2024年代理業(yè)務(wù)占比達94.61%，隨著進口HPV疫苗市場份額被國產(chǎn)產(chǎn)品擠壓，業(yè)績大幅滑坡，凸顯業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)單一的弊端。

而且，庫存與現(xiàn)金流壓力凸顯，行業(yè)陷入惡性循環(huán)，價格戰(zhàn)導(dǎo)致企業(yè)為搶占市場擴大生產(chǎn)，進而引發(fā)庫存積壓，智飛生物、萬泰生物均因存貨減值計提拖累業(yè)績，而利潤縮水又導(dǎo)致企業(yè)研發(fā)投入與渠道拓展能力受限，進一步加劇同質(zhì)化競爭。

行業(yè)調(diào)整的同時，政策與市場的新變化也在為疫苗行業(yè)指明破局方向，創(chuàng)新突圍、海外布局、把握免疫規(guī)劃機遇成為企業(yè)穿越周期的核心抓手。

海外市場成新突破口

具備獨家創(chuàng)新產(chǎn)品的企業(yè)已率先實現(xiàn)業(yè)績反彈。

康希諾的四價流腦結(jié)合疫苗憑借產(chǎn)品唯一性占據(jù)90%以上市場份額，成為業(yè)績增長的主力，印證了“人無我有”的技術(shù)代差是穿透行業(yè)內(nèi)卷的關(guān)鍵。

從行業(yè)研發(fā)趨勢來看，企業(yè)正加速向“價次升級+技術(shù)迭代”轉(zhuǎn)型，HPV疫苗領(lǐng)域，萬泰生物九價疫苗已上市，沃森生物九價疫苗進入Ⅲ期臨床，神州細胞十四價疫苗、瑞科生物新型佐劑九價疫苗緊追不舍。

海外市場成為疫苗企業(yè)對沖國內(nèi)壓力的重要增長點，出口放量為業(yè)績提供彈性。

公開信息顯示，沃森生物2025年疫苗出口覆蓋24個國家，出口量超6300萬劑，13價肺炎疫苗占出口額60%-65%；康泰生物海外收入雖基數(shù)較低，但同比大幅增長859.40%至0.99億元，展現(xiàn)出海外市場的巨大潛力。

從行業(yè)來看，國產(chǎn)疫苗憑借性價比優(yōu)勢，在東南亞、拉美、非洲等新興市場的認可度持續(xù)提升，康希諾吸入式疫苗在東南亞、拉美市占率已達28%，萬泰生物HPV疫苗也已出口至摩洛哥、尼泊爾等國。隨著國產(chǎn)疫苗研發(fā)能力提升，出海從“產(chǎn)品出口”向“技術(shù)輸出+本地化生產(chǎn)”升級，將成為行業(yè)新的增長極。

HPV疫苗納入國家免疫規(guī)劃，成為行業(yè)格局重構(gòu)的重要轉(zhuǎn)折點，也為企業(yè)帶來新的機遇與挑戰(zhàn)。2025年11月，國家疾控局等七部門宣布將二價HPV疫苗納入免疫規(guī)劃，為適齡女孩免費接種，此次集采預(yù)算約4.25億元，采購量達1544.65萬劑，形成每年新增約930萬支的持續(xù)性需求。

這一政策一方面為國產(chǎn)二價HPV疫苗企業(yè)帶來穩(wěn)定的市場需求，推動行業(yè)集中度提升；另一方面，27.5元/劑的集采價格將企業(yè)利潤壓縮至“保本微利”區(qū)間，倒逼企業(yè)通過規(guī)模效應(yīng)降低成本，同時加速向九價、十四價等高價HPV疫苗以及其他創(chuàng)新疫苗賽道轉(zhuǎn)型。對于智飛生物等以進口九價HPV疫苗代理為主的企業(yè)，免疫規(guī)劃政策進一步擠壓其自費市場空間，加速其向自研產(chǎn)品轉(zhuǎn)型的步伐。

整體來看，2025年成為中國疫苗行業(yè)向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵一年，行業(yè)供給側(cè)出清已悄然開啟。

前述分析師向21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者指出，對于疫苗企業(yè)而言，依賴單一產(chǎn)品、代理模式或渠道優(yōu)勢的發(fā)展邏輯已難以為繼，唯有聚焦創(chuàng)新研發(fā)，打造具備核心競爭力的獨家產(chǎn)品，同時加速海外市場布局，把握免疫規(guī)劃帶來的市場機遇，才能在行業(yè)調(diào)整中站穩(wěn)腳跟。而從行業(yè)長期發(fā)展來看，隨著創(chuàng)新產(chǎn)品的陸續(xù)上市、海外市場的持續(xù)拓展以及居民疫苗接種認知的提升，疫苗行業(yè)有望逐步走出調(diào)整期。

值得關(guān)注的是，為應(yīng)對行業(yè)惡性價格戰(zhàn)，中國疫苗行業(yè)協(xié)會已于2025年11月發(fā)布倡議，要求“嚴禁低于成本價競標(biāo)”。未來，隨著行業(yè)自律機制的完善與政策引導(dǎo)的加強，疫苗行業(yè)的價格競爭有望回歸理性，而企業(yè)的核心競爭力將更多體現(xiàn)在創(chuàng)新能力、成本控制與全球化布局上，行業(yè)競爭格局也將進一步向具備綜合實力的龍頭企業(yè)集中。

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撰寫| 21世紀(jì)經(jīng)濟報道

校稿| Gddra編審| Hide / Blue sea

編輯 設(shè)計| Alice