2月1日，香帥觀察室——市場觀察（第八期）直播如期而至！

每一次雙周小課，靖博士、璇博士，兩位年輕教授都會(huì)提前進(jìn)行數(shù)天的資料搜集與整理，并用一整天時(shí)間完成備課準(zhǔn)備。課程中主要討論了以下幾個(gè)問題（）現(xiàn)整理如下，供大家參考復(fù)習(xí)。

1. 貴金屬為何出現(xiàn)回調(diào)？中證500需要警惕什么風(fēng)險(xiǎn)？

貴金屬此前短期急拉，當(dāng)前在集中交易“沃什偏鷹”的敘事，甚至演化成一種自我實(shí)現(xiàn)式的交易——越多人相信其鷹派，價(jià)格就越先跌，進(jìn)而反過來強(qiáng)化“鷹派已被市場確認(rèn)”的共識(shí)。

但冷靜拆解來看：

• 縮表影響被高估：即便按較激進(jìn)假設(shè)，萬億級(jí)縮表的金融緊縮效果，也大致相當(dāng)于一次25bp的加息，并非市場恐慌中那種“流動(dòng)性塌方式收縮”。

• 程序與博弈仍在路上：沃什能否真正推動(dòng)縮表、縮表規(guī)模多大、是否能在票委中通過，都仍存在大量不確定性。

• 沃什由一位極力主張大幅降息的總統(tǒng)提名，且是一位偏好科技、有把美國變強(qiáng)大價(jià)值觀訴求的領(lǐng)導(dǎo)人。

中證500等股指的風(fēng)險(xiǎn)提示（2月1日）。1月份中證500的表現(xiàn)，本質(zhì)上高度依賴少數(shù)板塊的集中貢獻(xiàn)：

• 有色（金、銀）

• 存儲(chǔ)、部分高彈性科技

當(dāng)這些板塊隨著商品行情同時(shí)進(jìn)入逆風(fēng)期時(shí)，指數(shù)層面的回撤風(fēng)險(xiǎn)會(huì)被顯著放大。更需要警惕帶杠桿的交易的風(fēng)險(xiǎn)管理（）。

2. 沃什被提名美聯(lián)儲(chǔ)主席如何影響市場？

上周美國市場最大的新聞莫過于特朗普提名凱文·沃什（Kevin Warsh）為新一任美聯(lián)儲(chǔ)主席。這位人選的出現(xiàn)，瞬間引發(fā)了資產(chǎn)價(jià)格的連鎖反應(yīng)。

消息一出，媒體迅速為沃什貼上了“鷹派”標(biāo)簽，甚至猜測其將推行“縮表式降息”。這一解讀直接導(dǎo)致納斯達(dá)克指數(shù)瞬間下挫1%，而此前處于歷史高位、積累了大量投機(jī)盤的貴金屬市場（金、銀）更是遭遇了斷崖式暴跌。為什么呢？因?yàn)榭s表意味著收縮流動(dòng)性，這對(duì)資本市場不太友好。

但冷靜審視后，我們認(rèn)為市場的反應(yīng)存在一些過度解讀。

• 私人關(guān)系與政治默契：沃什與特朗普關(guān)系匪淺，其岳父與特朗普是多年老友。這意味著他在上臺(tái)后，大概率會(huì)更靈活地回應(yīng)白宮對(duì)于降息和刺激經(jīng)濟(jì)的需求。

• AI信徒與去通脹視角：沃什是一位AI擁護(hù)者。他主張AI將成為顯著的去通脹力量，他也認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)現(xiàn)有的經(jīng)濟(jì)預(yù)測模型高估了通脹、低估了技術(shù)驅(qū)動(dòng)的增速。因此，他未必是媒體想象中的“鷹派”。

• 美聯(lián)儲(chǔ)的集體決策：美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策需要12位票委投票決策，并不是沃什的一言堂。歷任主席通常會(huì)將自身立場定位接近委員會(huì)觀點(diǎn)中值以獲得多數(shù)支持。若沃什成為少數(shù)派，這會(huì)加劇政策不確定性，加劇市場波動(dòng)。

3. 美聯(lián)儲(chǔ)政策走向

在政策迷霧中，上周發(fā)布的宏觀數(shù)據(jù)為美聯(lián)儲(chǔ)不降息的決策提供了底氣。

• 就業(yè)與訂單雙強(qiáng)：申領(lǐng)失業(yè)金人數(shù)低于預(yù)期，工廠訂單卻超預(yù)期增長，顯示出美國經(jīng)濟(jì)依然穩(wěn)健。

• PPI的警示：超預(yù)期的PPI數(shù)據(jù)證明通脹依舊具有“粘性”。

這種“穩(wěn)增長+粘通脹”的組合，印證了美聯(lián)儲(chǔ)在1月份釋放的信號(hào)——現(xiàn)階段并不急于降息。

4. 大廠財(cái)報(bào)分化：敘事重心已從“燒錢”轉(zhuǎn)向“賺錢”

微軟發(fā)布了2026財(cái)年第二季度（截至2025年12月31日）財(cái)報(bào)。表面數(shù)據(jù)堪稱亮眼：總營收813億美元，同比增長17%；凈利潤385億美元，同比大幅增長60%。但是財(cái)報(bào)后股價(jià)暴跌10%，為什么呢？

巨額的資本開支投入了數(shù)據(jù)中心，但云業(yè)務(wù)增速略遜預(yù)期，且高度依賴 OpenAI的分成。當(dāng)指引變得保守，市場開始懷疑：如此龐大的AI支出，究竟何時(shí)能帶來同比例的現(xiàn)金流回報(bào)？

反觀Meta，盡管同樣維持著擴(kuò)張性的資本支出，股價(jià)卻迎來了大漲。原因很簡單，Meta報(bào)告說，AI幫它賺到了錢——受益于AI驅(qū)動(dòng)的廣告效率提升，Meta該季度實(shí)現(xiàn)營收598.9億美元，同比大幅增長24%；每股收益(EPS)達(dá)到8.88美元，優(yōu)于市場一致預(yù)期的8.21美元。

這標(biāo)志著AI投資進(jìn)入了2.0階段：

• 1.0階段（一年以前）：邏輯是“資本開支即正義”，誰投錢多、買算力多，市場就給誰溢價(jià)。

• 2.0階段（當(dāng)下）：核心在于“現(xiàn)金流閉環(huán)”。市場不再只看你投入了多少，更看你能不能構(gòu)建AI生態(tài)、跑通盈利模式。

5. 當(dāng)前債市反彈怎么看？

當(dāng)前債市的典型特征是：

• 趨勢向下，熊市特征，但反彈頻繁；

• 每一次“貨幣寬松預(yù)期”或“股市波動(dòng)”，都會(huì)引發(fā)短線反彈，并且快速在1-2個(gè)交易日完成；

• 但反彈之后，利率仍容易再度上行。

這正是熊市中常見的“高難度交易環(huán)境”。

表面看，2月宏觀數(shù)據(jù)缺失、政策暫緩，似乎有利于債市喘息。但現(xiàn)實(shí)是：

• 春節(jié)前后資金面偏緊；熊市背景下，資金面收緊更容易推動(dòng)利率上行；

• 缺乏數(shù)據(jù)和政策錨定，容易放大波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

債市的核心研究觀察：

• 短期可能反彈，但不代表趨勢反轉(zhuǎn)；

• 通脹交易，CPI能否重新回到“1左右”區(qū)間，將是決定債市命運(yùn)的關(guān)鍵變量。

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