過(guò)去兩年，碳酸鋰價(jià)格從近60萬(wàn)元/噸的高位瀑布式下跌，跌破了無(wú)數(shù)企業(yè)的成本線。那時(shí)大家才恍然大悟，原來(lái)所謂的“鋰礦為王”，在價(jià)格寒冬里，也可能變成“礦債壓身”。如今，碳酸鋰價(jià)格一路狂飆，期貨價(jià)沖破17萬(wàn)元/噸，創(chuàng)下近兩年新高，熱浪之中，一個(gè)更根本的問(wèn)題浮出水面：當(dāng)潮水退去，誰(shuí)在裸泳？業(yè)績(jī)報(bào)告顯示，鹽湖股份以45.03億元的凈利潤(rùn)位居行業(yè)榜首，同比大幅增長(zhǎng)43%，其毛利率高達(dá)59%，遠(yuǎn)超同行水平！它怎么做到的？

鹽湖股份脫穎而出

2025年前三季度，國(guó)內(nèi)鋰鹽鋰礦行業(yè)呈現(xiàn)出明顯的分化態(tài)勢(shì)，在碳酸鋰價(jià)格持續(xù)低迷的市場(chǎng)環(huán)境下，仍有部分企業(yè)憑借資源稟賦和成本優(yōu)勢(shì)實(shí)現(xiàn)了亮眼業(yè)績(jī)。

鹽湖股份以45.03億元的凈利潤(rùn)位居行業(yè)榜首，同比大幅增長(zhǎng)43%，其毛利率高達(dá)59%，遠(yuǎn)超同行水平。

藏格礦業(yè)緊隨其后，凈利潤(rùn)達(dá)27.51億元，同比增長(zhǎng)47%。

天齊鋰業(yè)成功扭虧為盈，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.8億元，同比增長(zhǎng)103%。

贛鋒鋰業(yè)同樣實(shí)現(xiàn)扭虧，凈利潤(rùn)0.26億元，其中第三季度單季盈利5.57億元，創(chuàng)近9個(gè)季度新高。

中礦資源雖然凈利潤(rùn)同比下降63%至2.04億元，但營(yíng)收增長(zhǎng)35%。

在這五家企業(yè)中，鹽湖股份的盈利能力尤為突出，堪稱行業(yè)標(biāo)桿，毛利率長(zhǎng)期維持在60%左右，成為行業(yè)內(nèi)少有的能夠穿越周期的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的。

絕對(duì)優(yōu)勢(shì)

我們看到，鋰行業(yè)里的玩家都在各顯神通。

1.天齊鋰業(yè)走的是“頂級(jí)資源”路線，手握全球最大、最優(yōu)質(zhì)的格林布什鋰輝石礦，直接把原材料成本鎖死，2024年綜合成本約6萬(wàn)元/噸，已經(jīng)是礦石提鋰?yán)锏膬?yōu)等生。

2.贛鋒鋰業(yè)布局全產(chǎn)業(yè)鏈，從資源到材料，試圖通過(guò)協(xié)同效應(yīng)來(lái)平滑成本。

3.藏格礦業(yè)技術(shù)流代表，靠“一步法提鋰”的獨(dú)門技術(shù)，從低濃度鹵水里高效提鋰。

但財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)卻給出了一個(gè)有趣的結(jié)果：2025年上半年，鹽湖股份的鋰產(chǎn)品毛利率高達(dá)49.96%，超過(guò)了以上所有同行。這意味著，在同樣的售價(jià)下，它的成本優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)化為了更厚的利潤(rùn)墊。

鹽湖股份的“王牌”不是一點(diǎn)，而是一套組合拳。

如果以為鹽湖股份只是運(yùn)氣好，攤上了個(gè)好鹽湖，那就大錯(cuò)特錯(cuò)了。

它的成本優(yōu)勢(shì)，是一個(gè)從“老天賞飯”到“事在人為”的完整體系。

鹽湖股份的核心資產(chǎn)，是青海的察爾汗鹽湖。這個(gè)世界第二大鹽湖，給了它兩樣最寶貴的東西，鉀和鋰。

這里氯化鉀儲(chǔ)量全國(guó)第一，碳酸鋰儲(chǔ)量也是全國(guó)第一。正是這種“鉀鋰共生”的資源特性，奠定了它所有奇跡的基礎(chǔ)。2019年，公司果斷剝離了虧損的鎂和化工業(yè)務(wù)，全力聚焦鉀和鋰，形成了如今“鉀肥基本盤+鋰鹽增長(zhǎng)極”的清晰業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)（2025上半年?duì)I收占比約8:2）。

資源自給，不用看人臉色。生產(chǎn)鉀肥的核心原料光鹵石，鹽湖里自己就能產(chǎn)出，無(wú)需外購(gòu)。僅這一項(xiàng)，就省去了巨大的原材料采購(gòu)成本和供應(yīng)鏈波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

如果只是有資源，那叫“土豪”；能把資源“吃干榨凈”，這才叫“高手”。鹽湖股份最核心的降本魔法，叫做“資源梯級(jí)利用”。簡(jiǎn)單說(shuō)，就是一套流程，生產(chǎn)兩種產(chǎn)品，廢物變成寶貝。

公司每年生產(chǎn)500萬(wàn)噸鉀肥（它是中國(guó)最大的鉀肥供應(yīng)商），這個(gè)過(guò)程中，會(huì)產(chǎn)生巨量（約2億立方米）的副產(chǎn)品老鹵。

鹵中提鋰這些老鹵里富含鋰資源，但濃度很低。公司利用成熟的“吸附+膜耦合”技術(shù)，能從這些“廢水”里規(guī)模化提取碳酸鋰。閉環(huán)循環(huán)提完鋰的老鹵，并不是廢掉，而是通過(guò)管道再輸回去，重新參與鹽田的溶解循環(huán)。這樣一來(lái)，資源利用率極大提升，幾乎沒(méi)有任何浪費(fèi)。

這個(gè)體系的精妙之處在于，提鋰的主要原料（老鹵）是提鉀的副產(chǎn)品，其成本很大程度上已經(jīng)被鉀肥業(yè)務(wù)承擔(dān)了。所以，單獨(dú)核算鋰的成本時(shí)，原料成本極低。

整個(gè)過(guò)程形成一個(gè)生態(tài)閉環(huán)，水、鹵、鋰都在系統(tǒng)內(nèi)循環(huán)，能耗和物耗被降到最低。

結(jié)果就是，鹽湖股份能將碳酸鋰的生產(chǎn)成本死死壓在3.64萬(wàn)元/噸左右。相比天齊的6萬(wàn)、贛鋒的8萬(wàn)多，以及藏格礦業(yè)的約4.1萬(wàn)，這個(gè)成本優(yōu)勢(shì)在行業(yè)里是統(tǒng)治級(jí)的。這也正是其近50%毛利率的終極來(lái)源。

光有技術(shù)和資源還不夠，大企業(yè)病、效率低下可能吃掉所有優(yōu)勢(shì)。鹽湖股份在管理上下了“苦功”，引入了稻盛和夫的“阿米巴”經(jīng)營(yíng)模式。

就是把公司這個(gè)龐然大物，拆分成一個(gè)個(gè)獨(dú)立核算、自負(fù)盈虧的“小集體”（阿米巴）。每個(gè)小集體都要明確自己的成本和效益目標(biāo)，讓一線員工也從“執(zhí)行者”變?yōu)椤敖?jīng)營(yíng)者”，主動(dòng)去想怎么省成本、提效率。

效果是立竿見(jiàn)影的。2025年前三季度，鹽湖股份的管理費(fèi)用率只有4.92%，遠(yuǎn)低于藏格礦業(yè)的8.63%，也低于天齊和贛鋒。這意味著，在同樣的營(yíng)收規(guī)模下，它的內(nèi)部運(yùn)營(yíng)損耗更少，更多的錢留在了利潤(rùn)里。

絕境翻盤

別看鹽湖股份如今如沐春風(fēng)，左右逢源，實(shí)際上，公司有過(guò)一段極慘痛的過(guò)往，一度破產(chǎn)退市。

青海省格爾木市鹽湖股份1997年成立并上市，主營(yíng)鉀產(chǎn)品（77%）、鋰產(chǎn)品（20%）。公司擁有察爾汗鹽湖，總面積5856平方公里，是中國(guó)最大、世界第二大的鹽湖（僅次于美國(guó)鹽湖城大鹽湖）。

氯化鉀探明儲(chǔ)量約5.4億噸，占全國(guó)已探明儲(chǔ)量的50%以上；氯化鋰儲(chǔ)量約1200萬(wàn)噸，折合碳酸鋰當(dāng)量約800萬(wàn)噸以上，居全國(guó)首位；氯化鎂儲(chǔ)量約40億噸。

但在并不太遙遠(yuǎn)的2019年，公司凈利潤(rùn)巨虧458億，同時(shí)，由于2017-2019年連續(xù)三年凈利為負(fù)，根據(jù)當(dāng)時(shí)的深交所規(guī)則，鹽湖股份于2020年5月被實(shí)施暫停上市，公司面臨破產(chǎn)重整。

背后的原因是，雖然守著寶藏鹽湖，但是由于技術(shù)羸弱，公司只能望洋興嘆。

早期的提鋰技術(shù)無(wú)法高效分離鎂和鋰，為了除鎂，需要添加大量的化學(xué)試劑，或者進(jìn)行漫長(zhǎng)的鹽田攤曬，這導(dǎo)致生產(chǎn)一噸碳酸鋰的成本極高，早期甚至高達(dá)6到8萬(wàn)元每噸，尤其當(dāng)時(shí)碳酸鋰的市場(chǎng)價(jià)格并不高。

為了綜合利用鹽湖中的鎂資源，公司啟動(dòng)了規(guī)模浩大的“金屬鎂一體化項(xiàng)目”，旨在打造從鹽湖到金屬鎂、PVC、甲醇等產(chǎn)品的龐大化工產(chǎn)業(yè)鏈。

項(xiàng)目預(yù)算從最初的200億一路飆升至超過(guò)400億元，然而，由于工藝復(fù)雜、技術(shù)不成熟，在高原環(huán)境下調(diào)試難度極大，項(xiàng)目遲遲無(wú)法達(dá)產(chǎn)，該項(xiàng)目使公司背上了沉重的債務(wù)，每年產(chǎn)生巨額利息和折舊費(fèi)用，卻無(wú)法產(chǎn)生任何現(xiàn)金流。

以至于拖到最后，市場(chǎng)環(huán)境已變，價(jià)格跌到成本價(jià)以下，即使投產(chǎn)也面臨虧損。2019年，公司對(duì)這部分資產(chǎn)進(jìn)行了巨額資產(chǎn)減值（賬面價(jià)值歸零），導(dǎo)致凈利潤(rùn)當(dāng)年虧損高達(dá)458.6億元。

后期，直到公司開(kāi)發(fā)出了“吸附+膜分離”技術(shù)，將鋰回收率提升至80%以上，直接鹵水提鋰，不再需要漫長(zhǎng)的鹽田晾曬，生產(chǎn)周期從傳統(tǒng)的18-24個(gè)月縮短至2周，成本再降30%，導(dǎo)致全成本降至3.5萬(wàn)-4萬(wàn)元/噸，同時(shí)，適逢20年新能源大爆發(fā)，碳酸鋰價(jià)格飆升，公司業(yè)績(jī)隨后迎來(lái)了大爆發(fā)。

20年，扭虧，并實(shí)現(xiàn)凈利20.4億，21年，凈利44.8億，22年，達(dá)到巔峰，凈利155億。2021年8月10日，公司成功恢復(fù)上市，復(fù)牌當(dāng)天股價(jià)大漲，當(dāng)日上漲大約350%。

后經(jīng)技術(shù)不斷迭代，目前，碳酸鋰成本能壓到3萬(wàn)元/噸左右，公司已經(jīng)有較為顯著的成本優(yōu)勢(shì)。

總之，在天時(shí)（新能源大爆發(fā)）地利（鹽湖資源）人和（技術(shù)開(kāi)發(fā)）下，公司迎來(lái)了絕境翻盤。

公司未來(lái)取決于量和價(jià)兩個(gè)方面。

定量角度，公司業(yè)績(jī)，一方面，取決于現(xiàn)有資源的進(jìn)一步開(kāi)發(fā)，包括技術(shù)提升以及產(chǎn)能擴(kuò)張，另一方面，包括對(duì)新資源的開(kāi)發(fā)，最近收購(gòu)的“五礦鹽湖”，就為公司帶來(lái)了很多可能。

定價(jià)角度，短時(shí)間內(nèi)，由于鉀肥價(jià)格穩(wěn)定，因而，公司股價(jià)和公司業(yè)績(jī)更多是對(duì)碳酸鋰價(jià)格的反映，算是碳酸鋰期貨合約的替代投資品。

在未來(lái)，公司技術(shù)提升空間會(huì)越來(lái)越小，碳酸鋰價(jià)格更多則是周期性波動(dòng)，因而，公司業(yè)績(jī)更多取決于產(chǎn)能擴(kuò)張。

來(lái)源：綜合自極簡(jiǎn)投研、Ting言說(shuō)等

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