《金證研》南方資本中心 時(shí)安*BR&*DL/作者 肖直 西洲 映蔚/風(fēng)控

在申報(bào)北交所過(guò)程中，就技術(shù)先進(jìn)性方面，山東百諾醫(yī)藥股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“百諾醫(yī)藥”）被重點(diǎn)問(wèn)詢(xún)，其中被要求說(shuō)明核心技術(shù)是否具有競(jìng)爭(zhēng)壁壘，是否與行業(yè)通用技術(shù)形成明顯差異等。而2025年11月，百諾醫(yī)藥收到一則《民事裁定書(shū)》，涉及汕頭經(jīng)濟(jì)特區(qū)鮀濱制藥廠與其技術(shù)轉(zhuǎn)讓合同糾紛，該企業(yè)向法院申請(qǐng)財(cái)產(chǎn)保全，并獲法院裁定凍結(jié)百諾醫(yī)藥合計(jì)超五百萬(wàn)元。

從業(yè)績(jī)來(lái)看，近年來(lái)，百諾醫(yī)藥營(yíng)收凈利逐年攀高，且三年又一期獲政府補(bǔ)助超千萬(wàn)元。而從內(nèi)控來(lái)看，百諾醫(yī)藥一項(xiàng)委托研發(fā)合同中，關(guān)于生物等效性試驗(yàn)的開(kāi)展主體的信披或現(xiàn)“不同版本”；百諾醫(yī)藥一家子公司多年被列為水環(huán)境重點(diǎn)排污單位，而該子公司或頻被監(jiān)測(cè)出廢水排放超標(biāo)，內(nèi)控或存隱憂(yōu)。

一、營(yíng)收凈利逐年攀高，三年又一期獲政府補(bǔ)助超1,700萬(wàn)元

此次上市，百諾醫(yī)藥2021年起的營(yíng)收及凈利逐年攀升，且2022-2024年及2025年1-9月累計(jì)獲得政府補(bǔ)助逾千萬(wàn)元。

1.1 2021年起營(yíng)收及凈利潤(rùn)快速增長(zhǎng)，問(wèn)詢(xún)關(guān)注其增長(zhǎng)原因

據(jù)百諾醫(yī)藥簽署日為2025年9月12日的招股說(shuō)明書(shū)（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“2025年9月12日招股書(shū)”）及各定期報(bào)告，2014-2024年及2025年1-9月，百諾醫(yī)藥的營(yíng)業(yè)收入分別為0.42億元、0.74億元、0.41億元、0.28億元、0.65億元、0.87億元、1.27億元、2.33億元、3.66億元、4.83億元、5.78億元、3.95億元。

2015-2024年，百諾醫(yī)藥的營(yíng)收增長(zhǎng)率分別為75.24%、-43.8%、-31.81%、129.03%、34.55%、45.72%、83.35%、57.16%、32.03%、19.84%。

2014-2024年及2025年1-9月，百諾醫(yī)藥的凈利潤(rùn)分別為-35.66萬(wàn)元、2,090.87萬(wàn)元、164.5萬(wàn)元、-1,311.75萬(wàn)元、351.86萬(wàn)元、916.32萬(wàn)元、-3,267.16萬(wàn)元、2,791.48萬(wàn)元、7,274.47萬(wàn)元、13,462.11萬(wàn)元、15,909.6萬(wàn)元、9,513.83萬(wàn)元。

2015-2024年，百諾醫(yī)藥的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率分別為5,964.07%、-92.13%、-897.44%、126.82%、160.42%、-456.55%、185.44%、160.6%、85.06%、18.18%。

其中，2020年凈利潤(rùn)為負(fù)，但在此次申報(bào)上市期間即2022-2024年，百諾醫(yī)藥的凈利潤(rùn)保持正增長(zhǎng)。

據(jù)北交所首輪問(wèn)詢(xún)回復(fù)，監(jiān)管從業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)真實(shí)合理性及可持續(xù)性方面，要求百諾醫(yī)藥說(shuō)明其報(bào)告期內(nèi)營(yíng)收、利潤(rùn)快速增長(zhǎng)的原因，同時(shí)量化分析其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)與可比公司變動(dòng)不一致的原因等事項(xiàng)。

對(duì)此百諾醫(yī)藥表示，其研發(fā)成果轉(zhuǎn)化模式、優(yōu)質(zhì)客戶(hù)資源、“研發(fā)+生產(chǎn)”“原料藥+制劑”一站式服務(wù)、具有核心競(jìng)爭(zhēng)力的技術(shù)平臺(tái)等方面的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)顯著提升了整體抗風(fēng)險(xiǎn)能力和業(yè)績(jī)可持續(xù)性，因而與同行業(yè)可比公司收入變動(dòng)存在差異。部分同行業(yè)可比公司因存在存貨大額跌價(jià)、大額固定資產(chǎn)折舊、商譽(yù)減值、研發(fā)投入大幅提升等原因造成凈利潤(rùn)下滑幅度顯著高于收入的下滑幅度，而百諾醫(yī)藥不存在相應(yīng)情形。因此，百諾醫(yī)藥與同行業(yè)可比公司收入、凈利潤(rùn)水平不存在明顯背離且顯失合理性的情形。

值得一提的是，百諾醫(yī)藥近三年又一期合計(jì)獲得政府補(bǔ)助金額超千萬(wàn)元。

1.2 近三年又一期，百諾醫(yī)藥獲得的政府補(bǔ)助合計(jì)超1,700萬(wàn)元

上述可知，2022-2024年及2025年1-9月，百諾醫(yī)藥的凈利潤(rùn)分別為7,274.47萬(wàn)元、13,462.11萬(wàn)元、15,909.6萬(wàn)元、9,513.83萬(wàn)元。

同期，百諾醫(yī)藥計(jì)入非經(jīng)常性損益的政府補(bǔ)助金額分別為289.78萬(wàn)元、354.42萬(wàn)元、592.58萬(wàn)元、488.56萬(wàn)元。

經(jīng)計(jì)算，2022-2024年及2025年1-9月，百諾醫(yī)藥計(jì)入非經(jīng)常性損益的政府補(bǔ)助合計(jì)為1,725.34萬(wàn)元，且分別占其凈利潤(rùn)的比例分別為3.98%、2.63%、3.72%、5.14%。

不難看出，2021年起，百諾醫(yī)藥的營(yíng)收及凈利潤(rùn)均逐年攀升，且2022-2024年及2025年1-9月，百諾醫(yī)藥累計(jì)收到的政府補(bǔ)助超1,700萬(wàn)元。

二、子公司作為水環(huán)境重點(diǎn)排污單位，或頻被監(jiān)測(cè)出廢水排放超標(biāo)

為有效規(guī)范地推進(jìn)企業(yè)環(huán)境信息披露工作，全面保障社會(huì)公眾的知情權(quán)，**市生態(tài)環(huán)境局**分局精心部署，積極推進(jìn)企業(yè)環(huán)境信息依法披露工作。

反觀百諾醫(yī)藥旗下位于**市**縣的子公司，在2022-2025年均被列為水環(huán)境重點(diǎn)排污企業(yè)。然而，該子公司或頻現(xiàn)廢水超標(biāo)排放的情形。

2.1 子公司**制藥稱(chēng)推進(jìn)節(jié)能減排，2022-2025年均被列為水環(huán)境重點(diǎn)排污單位

據(jù)2025年9月12日招股書(shū)，百諾醫(yī)藥全資子公司山東**制藥有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“**制藥”）主要生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)地位于**市**縣。**制藥在百諾醫(yī)藥業(yè)務(wù)板塊中定位，為對(duì)百諾醫(yī)藥研發(fā)的藥物進(jìn)行放大與驗(yàn)證、CMO服務(wù)、原料藥供應(yīng)。其從事藥品生產(chǎn)業(yè)務(wù)，因此會(huì)產(chǎn)生廢氣、廢水、固體廢物等污染。

據(jù)**制藥官網(wǎng)信息，截至查詢(xún)?nèi)?026年1月21日，**制藥自稱(chēng)其作為一家積極履行企業(yè)社會(huì)責(zé)任的研究與開(kāi)發(fā)公司，始終注重經(jīng)濟(jì)、生態(tài)和社會(huì)三者之間的均衡發(fā)展，致力于推進(jìn)節(jié)能減排。

需要指出的是，**制藥近四年均被列入重點(diǎn)排污單位名錄。

據(jù)**市生態(tài)環(huán)境局發(fā)布的公開(kāi)信息，2022年，**制藥被列為水環(huán)境、土壤環(huán)境、其他環(huán)境的重點(diǎn)排污單位；2023-2025年，**制藥均被列為水環(huán)境重點(diǎn)排污單位、土壤污染重點(diǎn)監(jiān)管單位、環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)重點(diǎn)管控單位。

在上述背景下，報(bào)告期內(nèi)**制藥曾出現(xiàn)排污超標(biāo)的情形。

2.2 山東省生態(tài)環(huán)境廳數(shù)據(jù)顯示，2024年1月23日**制藥在線(xiàn)檢測(cè)口兩次存廢水排放超標(biāo)

據(jù)山東省生態(tài)環(huán)境廳數(shù)據(jù)，2024年1月23日，**制藥的廢水在線(xiàn)監(jiān)測(cè)口存在兩次化學(xué)需氧量超標(biāo)的情形，超標(biāo)倍數(shù)均為0.14。

需要指出的是，**制藥超標(biāo)排放的情形或不止于此。

2.3 綠網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，2022-2024年及2025年一季度**制藥約19次被監(jiān)測(cè)到污染物超排

據(jù)廣州綠網(wǎng)環(huán)境保護(hù)服務(wù)中心（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“綠網(wǎng)”）數(shù)據(jù)，2022年第一季度、2023年第三至第四季度、2024年第一及第三季度、2025年第一季度，**制藥的廢水在線(xiàn)監(jiān)測(cè)口所排放的“氨氮、化學(xué)需氧量”指標(biāo)存在檢測(cè)值高于排放標(biāo)準(zhǔn)，屬于超標(biāo)的情形。

經(jīng)《金證研》南方資本中心統(tǒng)計(jì)，2022年第一季度、2023年第三至第四季度、2024年第一及第三季度、2025年第一季度，**制藥合計(jì)或存在19個(gè)超標(biāo)數(shù)據(jù)。

總的來(lái)看，在百諾醫(yī)藥子公司**制藥多年被列入水環(huán)境重點(diǎn)排污名單的情況下，**制藥或仍頻現(xiàn)廢水排放超標(biāo)的情形。其中，山東省生態(tài)環(huán)境廳數(shù)據(jù)顯示，2024年1月23日，**制藥在線(xiàn)檢測(cè)口兩次存廢水排放超標(biāo)。且綠網(wǎng)披露，2022-2024年及2025年一季度**制藥約19次被監(jiān)測(cè)到污染物超標(biāo)排放。

三、同一委托研發(fā)合同背后，生物等效性試驗(yàn)開(kāi)展主體或現(xiàn)信披“迷局”

在全市場(chǎng)推行注冊(cè)制背景下，確保上市公司信息披露的真實(shí)性、有效性是提高上市公司質(zhì)量的重要抓手。

反觀百諾醫(yī)藥，此次申報(bào)，百諾醫(yī)藥在披露其生物等效性試驗(yàn)的開(kāi)展情況時(shí)，其主體或現(xiàn)信披疑云。

3.1 自稱(chēng)可提供CRO業(yè)務(wù)的全流程服務(wù)，而該業(yè)務(wù)的主要環(huán)節(jié)包括生物等效性研究

據(jù)2025年9月12日招股書(shū)，百諾醫(yī)藥主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利主要由CRO業(yè)務(wù)、原料藥業(yè)務(wù)及CMO三大類(lèi)業(yè)務(wù)組成。

其中，CRO業(yè)務(wù)的環(huán)節(jié)主要包括生物等效性（BE）研究等。百諾醫(yī)藥表示，其可提供全流程服務(wù)。

需要指出的是，生物等效性（BE），是指用生物利用度，以藥代動(dòng)力學(xué)參數(shù)為指標(biāo)，比較同一種藥物的相同或者不同劑型的制劑，在相同的試驗(yàn)條件下，其活性成份吸收程度和速度有無(wú)統(tǒng)計(jì)學(xué)差異的人體試驗(yàn)。

在此情況下，關(guān)注百諾醫(yī)藥的生物等效性研究的開(kāi)展情況。

3.2 與樂(lè)福思、湖南普道簽署技術(shù)開(kāi)發(fā)合同，而生物等效性試驗(yàn)的開(kāi)展主體現(xiàn)信披疑云

據(jù)百諾醫(yī)藥2023年12月27日創(chuàng)業(yè)板首輪問(wèn)詢(xún)回復(fù)，樂(lè)福思健康產(chǎn)業(yè)股份公司（原名為武漢杰士邦衛(wèi)生用品有限公司，2023年5月變更名稱(chēng)，以下簡(jiǎn)稱(chēng)“樂(lè)福思”）與百諾醫(yī)藥就鹽酸達(dá)泊西汀品種進(jìn)行合作，彼時(shí)為了不違反與其他客戶(hù)在鹽酸達(dá)泊西汀品種相關(guān)協(xié)議競(jìng)業(yè)承諾條款，2022年1-2月，百諾醫(yī)藥先后與湖南普道醫(yī)藥技術(shù)有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“湖南普道”）、樂(lè)福思簽署合同，百諾醫(yī)藥委托湖南普道進(jìn)行鹽酸達(dá)泊西汀產(chǎn)品的技術(shù)開(kāi)發(fā)及注冊(cè)申報(bào)，由百諾醫(yī)藥對(duì)樂(lè)福思鹽酸達(dá)泊西汀產(chǎn)品的研發(fā)、申報(bào)等工作負(fù)責(zé)。

2022年5月，百諾醫(yī)藥、樂(lè)福思與湖南普道三方共同簽署《“鹽酸達(dá)泊西汀片”注冊(cè)申報(bào)情況說(shuō)明》，鹽酸達(dá)泊西汀片是百諾醫(yī)藥委托湖南普道研制的產(chǎn)品，樂(lè)福思為注冊(cè)申請(qǐng)人和上市許可持有人，湖南普道全權(quán)負(fù)責(zé)該品種的藥學(xué)技術(shù)研究工作，及委托研究人體生物等效性試驗(yàn)。

需要指出的是，樂(lè)福思對(duì)百諾醫(yī)藥在上述合作中所開(kāi)展的工作進(jìn)行了書(shū)面確認(rèn)。

據(jù)2023年12月27日創(chuàng)業(yè)板首輪問(wèn)詢(xún)回復(fù)，百諾醫(yī)藥在樂(lè)福思的鹽酸達(dá)泊西汀項(xiàng)目中開(kāi)展“項(xiàng)目推進(jìn)過(guò)程跟蹤”、“協(xié)助樂(lè)福思辦理藥品生產(chǎn)許可證B證增項(xiàng)”、“確保項(xiàng)目質(zhì)量，執(zhí)行審計(jì)工作”、“對(duì)申報(bào)資料進(jìn)行現(xiàn)場(chǎng)審核，出具書(shū)面意見(jiàn)和整改建議”、“協(xié)助、指導(dǎo)湖南普道整理、提供項(xiàng)目藥學(xué)研究和人體生物等效性試驗(yàn)等所涉及資料”的工作，并得到樂(lè)福思的書(shū)面確認(rèn)。

不難看出，在創(chuàng)業(yè)板申報(bào)文件中，百諾醫(yī)藥表示，湖南普道全權(quán)負(fù)責(zé)鹽酸達(dá)泊西汀片的藥學(xué)技術(shù)研究，并受百諾醫(yī)藥委托研究人體生物等效性試驗(yàn)。樂(lè)福思為注冊(cè)申請(qǐng)人和上市許可持有人。

奇怪的是，關(guān)于百諾醫(yī)藥對(duì)試驗(yàn)的開(kāi)展情況或現(xiàn)“不同版本”。

據(jù)百諾醫(yī)藥出具日為2025年4月28日的掛牌問(wèn)詢(xún)回復(fù)，以樂(lè)福思鹽酸達(dá)泊西汀片項(xiàng)目合同為例，約定百諾醫(yī)藥“負(fù)責(zé)完成BE試驗(yàn)并承擔(dān)相關(guān)費(fèi)用”。

也就是說(shuō)，在掛牌問(wèn)詢(xún)時(shí)，百諾醫(yī)藥表示其負(fù)責(zé)完成鹽酸達(dá)泊西汀片的BE試驗(yàn)。

而到了本次申報(bào)，據(jù)2025年9月12日招股書(shū)，2022年度在樂(lè)福思的鹽酸達(dá)泊西汀片項(xiàng)目的影響下，百諾醫(yī)藥受托研發(fā)服務(wù)業(yè)務(wù)毛利率較低。針對(duì)該項(xiàng)目，百諾醫(yī)藥委托湖南普道負(fù)責(zé)藥品標(biāo)的的藥學(xué)技術(shù)研究、BE試驗(yàn)、注冊(cè)申報(bào)等工作，故本合同毛利率相對(duì)其他受托研發(fā)服務(wù)合同較低，由于該合同當(dāng)年收入金額占比較高，故拉低了此類(lèi)業(yè)務(wù)的整體毛利率。

即是說(shuō)，此番上市，百諾醫(yī)藥聲稱(chēng)其委托湖南普道負(fù)責(zé)鹽酸達(dá)泊西汀片的BE試驗(yàn)。

需要指出的是，監(jiān)管重視申報(bào)上市企業(yè)的申報(bào)質(zhì)量。

3.3 監(jiān)管部門(mén)督促申報(bào)企業(yè)真實(shí)、準(zhǔn)確披露信息，倒逼發(fā)行人提高申報(bào)質(zhì)量

據(jù)證監(jiān)會(huì)于2024年3月6日發(fā)布的內(nèi)容，證監(jiān)會(huì)的首要職責(zé)就是抓好全鏈條各環(huán)節(jié)的監(jiān)管。從監(jiān)管上，審核注冊(cè)各個(gè)環(huán)節(jié)都要依法依規(guī)，嚴(yán)之又嚴(yán)，督促發(fā)行人真實(shí)準(zhǔn)確完整披露信息，全力把造假者擋在資本市場(chǎng)門(mén)外。堅(jiān)持申報(bào)就要擔(dān)責(zé)，以此倒逼發(fā)行人進(jìn)一步提高申報(bào)質(zhì)量，也倒逼中介機(jī)構(gòu)提高執(zhí)業(yè)和服務(wù)水平，做到勤勉盡責(zé)。

可見(jiàn)，近年來(lái)監(jiān)管對(duì)于申報(bào)上市企業(yè)的申報(bào)質(zhì)量提出要求。

也就是說(shuō)，百諾醫(yī)藥在與客戶(hù)樂(lè)福思的合作中系委托湖南普道進(jìn)行BE試驗(yàn)，然而百諾醫(yī)藥在2025年的掛牌公告中卻披露由其負(fù)責(zé)BE試驗(yàn)。到了此次申報(bào)，百諾醫(yī)藥宣稱(chēng)其委托湖南普道負(fù)責(zé)藥品標(biāo)的的BE試驗(yàn)等工作。在此情況下，百諾醫(yī)藥上述項(xiàng)目的生物等效性試驗(yàn)的開(kāi)展主體或現(xiàn)信披疑云。

四、結(jié)語(yǔ)

簡(jiǎn)言之，百諾醫(yī)藥2021年起的營(yíng)收及凈利潤(rùn)逐年攀升，且此次上市其業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)真實(shí)合理性及可持續(xù)性遭問(wèn)詢(xún)。不僅如此，近三年又一期，百諾醫(yī)藥獲得的政府補(bǔ)助累計(jì)超千萬(wàn)元。另一方面，百諾醫(yī)藥的子公司**制藥，作為水環(huán)境重點(diǎn)排污企業(yè)，或曾多次被監(jiān)測(cè)出廢水排放超標(biāo)的情形。另一方面，百諾醫(yī)藥在披露其與湖南普道的合作中，生物等效性試驗(yàn)的開(kāi)展主體或現(xiàn)信披疑云。