文/言叔

前幾天，萬(wàn)科A突然強(qiáng)勢(shì)漲停，帶動(dòng)整個(gè)地產(chǎn)板塊集體狂歡。

這一幕，讓不少老股民直呼"活久見"。

要知道，就在不久前，萬(wàn)科還是那個(gè)讓債券持有人徹夜難眠的"問題學(xué)生"。

三筆合計(jì)67.3億元的債券展期方案，從最初的"零首付、零小額兌付、零增信"被債權(quán)人無情拒絕，到后來優(yōu)化為"10萬(wàn)元小額兌付+40%首付+剩余60%展期一年+應(yīng)收賬款質(zhì)押擔(dān)保"，這個(gè)轉(zhuǎn)變來得相當(dāng)戲劇性。

更讓市場(chǎng)意外的是，萬(wàn)科這次居然要一次性拿出近30億元真金白銀。

這筆錢從哪來？成了大家最關(guān)心的問題。

01

面對(duì)這個(gè)天問，萬(wàn)科顯然是有備而來。

據(jù)市場(chǎng)消息，萬(wàn)科的資金來源主要有三個(gè)渠道：

第一條路，也是最讓人意想不到的——

挪用銀行利息款項(xiàng)。

萬(wàn)科已經(jīng)獲得了包括中國(guó)銀行在內(nèi)的多家銀行批準(zhǔn)，將貸款利息支付方式由季度改為年度，未來數(shù)月的利息全部延期至9月支付。

這個(gè)安排，據(jù)說是在深圳國(guó)資委的協(xié)調(diào)下促成的。這一招，相當(dāng)于憑空多出了幾個(gè)月的現(xiàn)金流。

第二條路，是資產(chǎn)交易和國(guó)資支持。

萬(wàn)科正在推進(jìn)上海復(fù)地萬(wàn)科活力城的出售，這個(gè)項(xiàng)目位于浦東核心地段，建筑面積約10.92萬(wàn)平方米，可租賃商業(yè)面積5.78萬(wàn)平方米，目前出租率達(dá)到97%，年租金收益2.1億元。

按照22億元的售價(jià)計(jì)算，租金回報(bào)率約9.55%，對(duì)于保險(xiǎn)、信托等金融資本來說還是很有吸引力的。

第三條路，是合營(yíng)聯(lián)營(yíng)公司回款。

萬(wàn)科通過減持合資公司股權(quán)獲得應(yīng)收款，其賬面上還有663億元的"其他應(yīng)收款"，這里面存在不小的回款空間。

02

對(duì)比一下萬(wàn)達(dá)的分期展期方案，萬(wàn)科這次的操作明顯更狠。

萬(wàn)達(dá)當(dāng)年是慢慢磨，萬(wàn)科這次是直接來個(gè)"大出血"式的自救。

這個(gè)方案背后，透露出幾個(gè)關(guān)鍵信息：

首先，萬(wàn)科是真的急了。

從"零首付"到"40%首付"，這個(gè)轉(zhuǎn)變說明萬(wàn)科已經(jīng)沒有討價(jià)還價(jià)的余地了。

此外，國(guó)資的支持力度超預(yù)期。深圳國(guó)資委不僅協(xié)調(diào)銀行延期付息，還在背后牽線搭橋，這已經(jīng)不是簡(jiǎn)單的"輸血"，而是直接下場(chǎng)當(dāng)"操盤手"了。

而在市場(chǎng)層面，市場(chǎng)對(duì)萬(wàn)科的信心也正在重建。

債券持有人會(huì)議的順利召開，說明債權(quán)人還是愿意給萬(wàn)科一個(gè)機(jī)會(huì)的。

不過，這次優(yōu)化方案并沒有完全打消市場(chǎng)的顧慮。

萬(wàn)科未來12個(gè)月還有175億元債券到期或行權(quán)，扣除這次30億元，仍需超過70億元資金。

按照方正證券的研報(bào)，萬(wàn)科公開市場(chǎng)存續(xù)債券本金規(guī)模合計(jì)310.67億元，其中2025年12月到期57億元，2026年到期124.19億元。

這個(gè)數(shù)字，足以讓任何財(cái)務(wù)總監(jiān)夜不能寐。

更讓人擔(dān)心的是，萬(wàn)科的盈利能力正在快速惡化。

2025年三季報(bào)顯示，萬(wàn)科前三季度歸母凈虧損280.2億元，相當(dāng)于每天虧損超1億元。毛利率已經(jīng)跌破10%，創(chuàng)上市以來新低。

03

萬(wàn)科能否守住公開市場(chǎng)債務(wù)不實(shí)質(zhì)違約，已經(jīng)成為房地產(chǎn)行業(yè)的關(guān)鍵博弈點(diǎn)。

如果萬(wàn)科違約，將嚴(yán)重沖擊市場(chǎng)信心，加速房地產(chǎn)行業(yè)的市場(chǎng)化出清。要知道，萬(wàn)科可是曾經(jīng)的行業(yè)"優(yōu)等生"，連它都撐不住了，其他房企的日子可想而知。

但如果萬(wàn)科不違約，則凸顯監(jiān)管對(duì)核心房企的政策傾斜，這又會(huì)給市場(chǎng)傳遞什么樣的信號(hào)？這關(guān)乎整個(gè)行業(yè)的未來走向。

目前，相關(guān)債券持有人會(huì)議已經(jīng)陸續(xù)召開，方案落地的后續(xù)進(jìn)展備受關(guān)注。萬(wàn)科這一仗，不僅關(guān)系到自己的生死，更關(guān)系到整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)的格局。

從某種意義上說，萬(wàn)科正在經(jīng)歷一場(chǎng)"生死時(shí)速"。

30億元的"首付"只是第一道坎，真正的考驗(yàn)還在后面。

對(duì)于這個(gè)曾經(jīng)的行業(yè)標(biāo)桿來說，能否挺過這次危機(jī)，不僅考驗(yàn)著管理層的智慧，更考驗(yàn)著整個(gè)中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的韌性。

市場(chǎng)正在密切關(guān)注萬(wàn)科的下一步動(dòng)作。

畢竟，在這個(gè)行業(yè)寒冬里，萬(wàn)科的每一個(gè)決定，都可能成為其他房企的"風(fēng)向標(biāo)"。

作者：言叔，資深財(cái)經(jīng)評(píng)論員，堅(jiān)信 “認(rèn)知才是最大的不動(dòng)產(chǎn)”。關(guān)注我，用不一樣的視角看世界。