從“乙方”到“甲方”，三投三中

2026年開年，米哈游震驚了資本市場：一家未上市的游戲公司，連續(xù)出現(xiàn)在三家擬上市或已上市公司的股東名單中。

短短兩個(gè)月內(nèi)，米哈游參投的三家公司在港股資本化進(jìn)程中同時(shí)推進(jìn)——

1月9日，成立僅四年的AI大模型公司MiniMax登陸港交所；

元旦當(dāng)日，收藏級(jí)卡牌與潮玩公司Suplay遞交上市申請(qǐng)；

而在更早的2025年11月，Z世代社交平臺(tái)Soul的母公司Soulgate已再次啟動(dòng)赴港IPO計(jì)劃。

米哈游持有Suplay 11.86%的股份，是其最大的外部股東；在MiniMax中以早期投資者身份持有約6.4%的股份；在Soulgate則持股5.47%，并通過董事會(huì)深度參與公司治理。

橫跨IP消費(fèi)品、AI底座與年輕人社交入口，這些看似分散的股權(quán)，勾勒出同一條戰(zhàn)略主線——以《原神》聞名的游戲公司，正在用資本鎖定未來虛擬世界的關(guān)鍵入口。

從宿舍初創(chuàng)到游戲巨頭，米哈游啟投資征程

2011年，上海交通大學(xué)的蔡浩宇、劉偉、羅宇皓在宿舍里湊齊10萬元啟動(dòng)資金，創(chuàng)辦了米哈游。初期以二次元內(nèi)容研發(fā)為核心，憑借《崩壞》系列逐步在游戲圈站穩(wěn)腳跟。

真正的分水嶺出現(xiàn)在2020年?！对瘛飞暇€后迅速打開全球市場，讓米哈游一舉躋身一線游戲廠商行列，也第一次擁有了可以支撐長期戰(zhàn)略布局的現(xiàn)金流基礎(chǔ)。

米哈游并不是在《原神》爆紅之后才開始思考資本與版圖。早在2018年，它就已經(jīng)啟動(dòng)對(duì)外投資，只是當(dāng)時(shí)更多圍繞二次元生態(tài)與IP變現(xiàn)展開，規(guī)模也相對(duì)克制。

隨著《原神》帶來的收入規(guī)?；坠蔚耐顿Y從2021年開始明顯加速，方向也從“補(bǔ)鏈條”逐步轉(zhuǎn)向“押趨勢”，最終形成了今天橫跨內(nèi)容、IP與前沿技術(shù)的投資組合。

這條路線，在隨后這三筆關(guān)鍵投資中被完整展現(xiàn)出來。

最先被放大的，是IP的變現(xiàn)能力。2019年成立的Suplay，最初只是一個(gè)在微信小程序上賣盲盒的小團(tuán)隊(duì)，產(chǎn)品形態(tài)并不稀缺，真正稀缺的是能夠持續(xù)放大價(jià)值的頭部IP。2021年11月，米哈游以800萬美元領(lǐng)投其A+輪融資，并開始把《原神》《崩壞：星穹鐵道》《絕區(qū)零》等核心IP的卡牌衍生權(quán)交由Suplay開發(fā)。這一動(dòng)作，讓Suplay的商業(yè)模式發(fā)生根本變化——它不再是普通潮玩渠道，而是直接綁定了中國最強(qiáng)的二次元IP資產(chǎn)。

到2025年9月，Suplay已經(jīng)擁有22個(gè)授權(quán)IP和3個(gè)自有IP，其中米哈游相關(guān)IP是最重要的收入來源。財(cái)務(wù)層面的變化同樣明顯：2023年公司營收1.46億元，2024年增長至2.81億元，2025年前三季度已達(dá)到2.83億元；凈利潤則從2023年的不足300萬元躍升至2024年的近5000萬元。對(duì)米哈游而言，這意味著自己最核心的內(nèi)容資產(chǎn)，在實(shí)體消費(fèi)端被復(fù)制出了一條新的變現(xiàn)曲線。

如果說Suplay解決的是“IP怎么變成錢”，那么MiniMax則對(duì)應(yīng)的是“未來內(nèi)容怎么被生產(chǎn)”。

2022年初，通用大模型還未成為風(fēng)口時(shí)，米哈游便與高瓴、IDG等機(jī)構(gòu)一起參與了MiniMax的天使輪融資。這并不是一次純粹的財(cái)務(wù)押注。很快，從2023年開始，MiniMax的大模型就被直接嵌入到《崩壞：星穹鐵道》的NPC對(duì)話和劇情生成中，成為游戲體驗(yàn)的一部分。換句話說，米哈游沒有把AI當(dāng)成外部工具，而是把它內(nèi)化為自己的內(nèi)容生產(chǎn)系統(tǒng)。

2026年1月，MiniMax登陸港交所。米哈游相關(guān)主體在上市時(shí)合計(jì)持有其約6.4%的股份。這筆投資既帶來了可觀的賬面回報(bào)，更重要的是，為米哈游鎖定了“AI×游戲”這一未來內(nèi)容形態(tài)的關(guān)鍵技術(shù)入口。

第三塊拼圖，則落在“客戶在哪里”這一更基礎(chǔ)的問題上。

2021年，Soul在美股上市受挫、融資承壓之際，米哈游與騰訊等機(jī)構(gòu)一起參與其D+輪融資，獲得約5.5%的股份并進(jìn)入董事會(huì)。對(duì)米哈游來說，這并不是一次普通的社交投資，而是在爭奪與Z世代的長期連接方式。Soul提供的并非游戲或內(nèi)容，而是虛擬身份、情緒陪伴與關(guān)系網(wǎng)絡(luò)——這是未來虛擬世界最底層的入口形態(tài)。

2023年起，Soul已實(shí)現(xiàn)連續(xù)、穩(wěn)定盈利。米哈游通過這筆投資，實(shí)際上似乎也是在為自己的IP與虛擬內(nèi)容，提前占住一個(gè)高頻使用場景。

把這三條線放在一起看，米哈游的邏輯變得清晰：Suplay解決的是“IP如何變現(xiàn)”，MiniMax解決的是“內(nèi)容如何被AI重構(gòu)”，Soul解決的是“年輕人在哪里停留”。

八年進(jìn)化：從二次元IP到“內(nèi)容×科技”資本體系

米哈游的“三投三中”并非偶然，而是過去八年持續(xù)進(jìn)行產(chǎn)業(yè)化投資布局的自然結(jié)果。

在組織形式上，米哈游并未像互聯(lián)網(wǎng)巨頭那樣設(shè)立對(duì)外品牌化的VC平臺(tái)，但其投資行為長期由內(nèi)部戰(zhàn)略投資與產(chǎn)業(yè)協(xié)同團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)，并通過米哈游主體、旗下全資或控股公司以及項(xiàng)目型投資載體進(jìn)行股權(quán)操作。這種結(jié)構(gòu)使其既能直接進(jìn)入被投公司股東名單，也能以聯(lián)合投資或產(chǎn)業(yè)資本的身份參與更大體量的項(xiàng)目。

米哈游在早期項(xiàng)目上的優(yōu)勢，并不來自金融能力，而來自它對(duì)用戶與內(nèi)容的極端貼近。

作為一家全球化運(yùn)營的游戲公司，它每天面對(duì)的是數(shù)千萬玩家的付費(fèi)路徑、互動(dòng)行為與情緒反饋。這種實(shí)時(shí)、可量化的用戶數(shù)據(jù)，使它能夠比VC更早判斷三件事：什么樣的IP具備持續(xù)消費(fèi)能力，什么樣的AI體驗(yàn)會(huì)被真實(shí)用戶接受，什么樣的社交形態(tài)能夠沉淀關(guān)系鏈。

從這個(gè)意義上看，米哈游并不是在“賭賽道”，而是在用自己的游戲用戶群，為未來的內(nèi)容產(chǎn)業(yè)提前做市場驗(yàn)證和布局。

米哈游對(duì)外投資的起點(diǎn)可以追溯到2018年前后。當(dāng)時(shí)公司已經(jīng)憑《崩壞》系列積累起穩(wěn)定的二次元用戶群體，但I(xiàn)P變現(xiàn)高度集中在游戲本體。為了把內(nèi)容影響力延伸到實(shí)體消費(fèi)領(lǐng)域，米哈游出手投資了IP衍生品公司“艾漫動(dòng)漫”，進(jìn)入手辦、模型與周邊生產(chǎn)體系，同時(shí)也開始在動(dòng)漫制作、授權(quán)與二次元消費(fèi)平臺(tái)等方向進(jìn)行布局。這一階段的核心邏輯，是通過資本把IP從“內(nèi)容資產(chǎn)”升級(jí)為“產(chǎn)業(yè)資產(chǎn)”。

隨著《原神》在2020年底和2021年初的全球爆發(fā)，米哈游的現(xiàn)金流狀況與IP影響力同時(shí)發(fā)生躍遷，其投資動(dòng)作也明顯加速，但并未脫離原有主線，而是向更關(guān)鍵的用戶觸點(diǎn)延伸。

在IP消費(fèi)端，它不僅加大了對(duì)Suplay的支持，還參股了潮玩與IP交易平臺(tái)“十二光年”，試圖在卡牌、盲盒和二級(jí)流通市場之間形成完整閉環(huán)。與此同時(shí)，它通過對(duì)Soul的投資，進(jìn)入年輕人高頻使用的社交與虛擬身份場景，使IP與內(nèi)容可以在關(guān)系網(wǎng)絡(luò)中持續(xù)傳播與變現(xiàn)。

在內(nèi)容端之外，米哈游也開始系統(tǒng)性地把觸角伸向未來交互與技術(shù)底座。它與上海交大教授團(tuán)隊(duì)共同發(fā)起設(shè)立腦機(jī)接口公司“上海零唯一思”，并參與瑞金醫(yī)院相關(guān)研究項(xiàng)目，率先進(jìn)入“人機(jī)交互”這一底層技術(shù)賽道。

2022年之后，米哈游的投資版圖正式向硬核科技領(lǐng)域全面延伸，投資風(fēng)格從“生態(tài)補(bǔ)全”轉(zhuǎn)向“未來趨勢押注”，陸續(xù)投資了民營火箭公司“東方空間”和核聚變企業(yè)“能量奇點(diǎn)”，并參與了AI大模型公司MiniMax的早期融資。

在資本運(yùn)作層面，米哈游的對(duì)外布局不僅限于直接持股，它還以有限合伙人（LP）身份參與了包括上海元?jiǎng)?chuàng)未來私募基金、武岳峰匯芯創(chuàng)業(yè)投資基金和青島同歌一期創(chuàng)業(yè)投資基金等市場化股權(quán)基金的出資，以此間接覆蓋了更廣泛的技術(shù)與產(chǎn)業(yè)賽道。

如果把這些被投項(xiàng)目放在同一張圖上，米哈游的資本版圖已經(jīng)呈現(xiàn)出清晰結(jié)構(gòu)：

在上游，以MiniMax與零唯一思為代表的智能與交互技術(shù)；

在中層，以《原神》《崩壞》及HoYoverse體系為核心的全球化內(nèi)容與IP；

在下游，是Suplay、Soul、十二光年等連接消費(fèi)與社交的入口；

在外延，則是東方空間與能量奇點(diǎn)所代表的典型“重資產(chǎn)、長回報(bào)周期”的硬科技底座。

這不再是“游戲公司順手投項(xiàng)目”，而是一套圍繞虛擬世界、內(nèi)容生產(chǎn)與AI底座搭建起來的產(chǎn)業(yè)資本網(wǎng)絡(luò)。也正是在這一體系之下，MiniMax、Suplay與Soul幾乎在同一時(shí)間進(jìn)入港股資本化通道——八年布局，在這一刻集中兌現(xiàn)。

米哈游模式背后的文化科技產(chǎn)業(yè)新邏輯

米哈游的演化路徑是中國游戲產(chǎn)業(yè)乃至文化科技產(chǎn)業(yè)進(jìn)入新發(fā)展階段的微觀縮影。

其一，游戲產(chǎn)業(yè)的價(jià)值邊界正在突破“娛樂屬性”，成為文化科技融合的核心樞紐。

長期以來，游戲行業(yè)被簡單定義為“娛樂產(chǎn)品提供商”，但隨著數(shù)字技術(shù)的迭代，游戲產(chǎn)業(yè)已逐漸成為新技術(shù)應(yīng)用的“試驗(yàn)場”和文化傳播的“載體”?！?025年中國游戲產(chǎn)業(yè)報(bào)告》顯示，2025年國內(nèi)游戲市場實(shí)際銷售收入達(dá)3507.89億元，同比增長7.68%，其中自研游戲海外收入突破204.55億美元，連續(xù)6年超千億元人民幣，彰顯出強(qiáng)大的文化輸出能力。

米哈游的投資邏輯正是順應(yīng)這一趨勢，將游戲IP作為文化內(nèi)核，通過AI、腦機(jī)接口等技術(shù)放大其體驗(yàn)價(jià)值，再通過潮玩、社交等場景延伸其消費(fèi)價(jià)值，最終形成“文化內(nèi)容-技術(shù)賦能-消費(fèi)轉(zhuǎn)化”的完整閉環(huán)。這種模式打破了文化、科技、消費(fèi)的產(chǎn)業(yè)壁壘，證明游戲產(chǎn)業(yè)完全可以成為連接多領(lǐng)域的樞紐型產(chǎn)業(yè)，為文化科技融合提供具象化的落地路徑。

其二，國家文化數(shù)字化戰(zhàn)略正在催生新型文化產(chǎn)業(yè)生態(tài)，資本成為關(guān)鍵助推器。

2022年中共中央辦公廳、國務(wù)院辦公廳印發(fā)的《關(guān)于推進(jìn)實(shí)施國家文化數(shù)字化戰(zhàn)略的意見》明確提出，要“加快文化產(chǎn)業(yè)數(shù)字化布局，培育一批新型文化企業(yè)，引領(lǐng)文化產(chǎn)業(yè)數(shù)字化建設(shè)方向”，并支持符合科創(chuàng)屬性的數(shù)字化文化企業(yè)上市融資。

米哈游的“內(nèi)容×科技×資本”體系，恰好契合了這一戰(zhàn)略要求：以《原神》等數(shù)字化文化內(nèi)容為核心，以AI等硬核科技為支撐，以資本為紐帶整合產(chǎn)業(yè)鏈資源，最終通過Suplay、MiniMax等企業(yè)的資本化實(shí)現(xiàn)價(jià)值兌現(xiàn)。這一過程中，資本不再是簡單的財(cái)務(wù)工具，而是產(chǎn)業(yè)資源整合的“黏合劑”——它幫助文化內(nèi)容突破載體限制，實(shí)現(xiàn)從虛擬到實(shí)體、從娛樂到社交的跨界延伸；同時(shí)幫助前沿技術(shù)找到應(yīng)用場景，加速從實(shí)驗(yàn)室走向市場化。

其三，數(shù)字消費(fèi)升級(jí)驅(qū)動(dòng)產(chǎn)業(yè)重構(gòu)，Z世代成為文化產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新的核心驅(qū)動(dòng)力。

中國信息通信研究院發(fā)布的《數(shù)字消費(fèi)藍(lán)皮書(2025年)》顯示，Z世代數(shù)字消費(fèi)用戶已達(dá)2.61億人，占數(shù)字消費(fèi)總規(guī)模的27.2%，且在生成式AI、虛擬社交等新型數(shù)字消費(fèi)場景中的使用率遠(yuǎn)超整體網(wǎng)民。

米哈游的投資布局精準(zhǔn)捕捉了這一趨勢：Suplay的收藏級(jí)卡牌滿足了Z世代對(duì)IP的情感消費(fèi)需求，Soul的虛擬社交契合了其對(duì)情緒價(jià)值與身份認(rèn)同的追求，MiniMax的AI技術(shù)則為其提供了更具沉浸感的互動(dòng)體驗(yàn)。從宏觀視角看，Z世代作為“數(shù)字原住民”，其消費(fèi)需求已從傳統(tǒng)的實(shí)物消費(fèi)轉(zhuǎn)向“虛擬+實(shí)體”、“功能+情感”的復(fù)合需求，這直接驅(qū)動(dòng)文化產(chǎn)業(yè)從“產(chǎn)品思維”轉(zhuǎn)向“生態(tài)思維”。

米哈游的成功，本質(zhì)上是對(duì)Z世代消費(fèi)需求的深度洞察與精準(zhǔn)回應(yīng)，而其通過資本提前鎖定核心消費(fèi)場景的打法，也揭示了未來文化產(chǎn)業(yè)競爭的關(guān)鍵——誰能抓住數(shù)字消費(fèi)升級(jí)的趨勢，誰能占據(jù)年輕用戶的心智入口，誰就能在產(chǎn)業(yè)重構(gòu)中占據(jù)主動(dòng)。

更進(jìn)一步看，米哈游的模式還為中國培育全球級(jí)文化IP提供了新的可能性。過去，中國文化IP的全球化多依賴影視、文學(xué)等傳統(tǒng)載體，而米哈游通過《原神》這一游戲IP，結(jié)合資本運(yùn)作將其影響力延伸至全球消費(fèi)、社交、科技領(lǐng)域，形成了跨越國界的文化符號(hào)。

當(dāng)然，米哈游的探索也面臨著宏觀環(huán)境的不確定性：全球經(jīng)濟(jì)波動(dòng)可能影響數(shù)字消費(fèi)意愿，技術(shù)迭代的速度可能超出產(chǎn)業(yè)布局的預(yù)期，跨領(lǐng)域監(jiān)管政策的變化也可能帶來合規(guī)挑戰(zhàn)。

但不可否認(rèn)的是，其構(gòu)建的“內(nèi)容×科技×資本”體系，已成為觀察中國文化產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的重要樣本。

結(jié)語

在全球資本市場，傳統(tǒng)游戲公司的估值一直存在天花板：它們被視為“爆款驅(qū)動(dòng)型公司”，收入高度依賴少數(shù)產(chǎn)品生命周期，難以獲得長期科技股或平臺(tái)型公司的溢價(jià)。

但當(dāng)內(nèi)容開始被AI持續(xù)生產(chǎn)，當(dāng)IP可以在實(shí)體消費(fèi)與虛擬社交中反復(fù)復(fù)用，當(dāng)用戶關(guān)系被沉淀為可遷移的數(shù)字身份，游戲公司就不再只是“賣內(nèi)容”，而是在提供一種基礎(chǔ)服務(wù)——為虛擬世界持續(xù)供給角色、故事、關(guān)系與情緒價(jià)值。

游戲不再是孤立的娛樂產(chǎn)品，而是大型IP生態(tài)的核心節(jié)點(diǎn)，圍繞一個(gè)爆款I(lǐng)P可以延伸出動(dòng)畫、漫畫、音樂、周邊、線下樂園等龐大產(chǎn)業(yè)鏈。

米哈游“三個(gè)IPO”的成功或許是一個(gè)信號(hào)：中國最成功的內(nèi)容公司，正在不動(dòng)聲色地完成從“乙方”到“甲方”的角色轉(zhuǎn)換——從“爆款制造商”，升級(jí)為掌控IP、技術(shù)與用戶入口的“虛擬世界基礎(chǔ)設(shè)施平臺(tái)”。