垂類電商殘酷的淘汰賽中，海拍客港股闖關(guān)。

文｜章航英

從蜜芽、寶寶樹到海帶網(wǎng)，近幾年母嬰電商平臺(tái)“爆雷”與收縮信號(hào)此起彼伏，整個(gè)賽道已經(jīng)進(jìn)入殘酷的淘汰賽。

在此背景下，被雷軍旗下順為資本連投5輪、由阿里前員工趙晨創(chuàng)立的電商平臺(tái)海拍客，在今年6月底向港交所提交招股書，沖刺上市。海拍客創(chuàng)始人趙晨，2006年加入阿里巴巴，2015年離開阿里，隨后創(chuàng)立母嬰B2B2C平臺(tái)海拍客。

目前，海拍客連接4200家供應(yīng)商與29萬注冊(cè)買家，業(yè)務(wù)覆蓋全國31個(gè)省、市及自治區(qū)，囊括3000多個(gè)村縣，成為下沉市場(chǎng)母嬰電商“隱形王者”。據(jù)招股書，2024年110億元GMV中，海拍客在低線城市交易額達(dá)到86億元，以10.1%的市場(chǎng)份額位居行業(yè)第一。

但在出生率下降的長期趨勢(shì)面前，海拍客也難掩頹勢(shì)。招股書顯示，2024年海拍客營收10.32億元，同比下滑3.28%；虧損7882.5萬元，同比擴(kuò)大39.41%。

增長停滯、毛利率下滑、虧損拉大，一系列近憂遠(yuǎn)慮之外，海拍客2024年面臨的20億元的資產(chǎn)負(fù)債成為更緊迫的煩惱。距離上一輪融資已經(jīng)過去了5年，一系列資本對(duì)賭協(xié)議需要兌現(xiàn)。此次沖擊IPO，一定程度上也是緩解燃眉之急。

押注下沉母嬰市場(chǎng)，雷軍連投5輪

海拍客成立于2015年4月。曾在天貓國際業(yè)務(wù)線工作的趙晨，看到了母嬰行業(yè)下沉市場(chǎng)的差異化機(jī)會(huì)，希望在下沉市場(chǎng)復(fù)制一個(gè)“線下版天貓國際”。

對(duì)頗為剛需的母嬰產(chǎn)品來說，下沉市場(chǎng)是一個(gè)“富礦”。低線市場(chǎng)是中國最具活力的消費(fèi)群體之一，生育意愿強(qiáng)烈，新生兒占比相對(duì)較高，且人均消費(fèi)支出也增長更快。數(shù)據(jù)顯示，2019年至2024 年低線城市人均消費(fèi)復(fù)合增長率5.5%，高于一二線城市的3.1%。區(qū)別于一二線城市購物中心為代表的消費(fèi)模式，三線及以下城市母嬰小店撐起近80%的母嬰交易。

另一面，如何觸達(dá)、挖掘下沉市場(chǎng)，對(duì)當(dāng)時(shí)很多正在擴(kuò)張中的品牌來說極具痛點(diǎn)。

中國下沉母嬰市場(chǎng)具有兩頭分散的特點(diǎn)。

一方面，上游品牌、經(jīng)銷商、制造商眾多，另一方面，下游零售商在低線城市的分布也較為零散。母嬰品牌一般采用多層經(jīng)銷模式，所以很多下沉市場(chǎng)門店都是從最末端經(jīng)銷商采購，采購成本高、安全性存疑、產(chǎn)品品類也有限；多層經(jīng)銷商模式也會(huì)導(dǎo)致上游品牌及制造商面臨更高費(fèi)用，削弱其盈利能力。傳統(tǒng)經(jīng)銷商層次加價(jià)，終端產(chǎn)品的價(jià)格也會(huì)更高。

最開始，海拍客就是一個(gè)以輕資產(chǎn)模式切入的撮合平臺(tái)，努力解決下沉市場(chǎng)母嬰產(chǎn)品供給的不對(duì)稱問題。也因此，通過B2B2C模式實(shí)現(xiàn)供應(yīng)商直發(fā)，那些在四五線城市的鄉(xiāng)鎮(zhèn)母嬰店，也能輕易拿到海外大品牌的產(chǎn)品。

從阿里走出的創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)讓初創(chuàng)的海拍客自帶光環(huán)。據(jù)招股書披露，海拍客創(chuàng)始人趙晨畢業(yè)于北京外國語大學(xué)，在創(chuàng)立海拍客前，趙晨在阿里工作9年，主要負(fù)責(zé)天貓國際。海拍客首席運(yùn)營官徐虹畢業(yè)于浙江工商大學(xué)，2004年至2016年期間都在阿里，是阿里旺旺和淘金幣的負(fù)責(zé)人；曾在阿里做運(yùn)營專員的吳濤，目前是海拍客對(duì)外合作部總監(jiān)。

這樣的團(tuán)隊(duì)讓海拍客早期融資頗為順利。坊間還流傳著趙晨用10分鐘獲得雷軍投資的故事。從杭州飛往北京的趙晨，用10分鐘講完P(guān)PT，回到杭州當(dāng)晚，就收到了雷軍確認(rèn)投資的電話。

IPO前，海拍客合計(jì)完成6輪近2億美元融資。背后資方包括順為資本、復(fù)星國際、高瓴資本、遠(yuǎn)瞻股權(quán)投資管理等。其中，雷軍旗下順為資本參與了海拍客的共5輪投資，合計(jì)資金2693.33萬美元。IPO 前，順為資本是海拍客第一大機(jī)構(gòu)股東，合計(jì)持股16.43%。

明星創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)、資本加持，兌現(xiàn)下沉市場(chǎng)紅利，海拍客發(fā)展勢(shì)頭很猛。成立第2年，海拍客的交易額就超過10億元。2019年，海拍客交易額達(dá)到100億元。

2024年底，海拍客82.6%的線下零售門店位于低線市場(chǎng)，覆蓋3000個(gè)村縣。從奶粉、兒童食品、輔食、膳食補(bǔ)充劑到孕嬰用品、其他家用護(hù)理產(chǎn)品，海拍客平臺(tái)覆蓋28個(gè)主要產(chǎn)品類目，SKU（商品最小存貨單位）數(shù)量超過65.7萬個(gè)。其中嬰幼兒配方奶粉是其最大的營收來源，2024年占比達(dá)到78%。

由輕變重，既做“管理員”又當(dāng)“運(yùn)動(dòng)員”

趙晨曾向外界表示，海拍客成立的前5年，根本沒有思考什么是戰(zhàn)略。市場(chǎng)足夠大，機(jī)會(huì)足夠多。但當(dāng)紅利期結(jié)束、增長慢下來的時(shí)候，需要去思考更遠(yuǎn)的事情。當(dāng)分銷足夠大的時(shí)候，就開始考慮做自己的品牌、賣自己的貨。

“即使有可能賭輸，但不得不做�！�2019年，海拍客年交易額到達(dá)百億后，這個(gè)撮合平臺(tái)開始擴(kuò)展自營模式。

海拍客與上游供應(yīng)商直接采購商品，獲得具有競(jìng)爭(zhēng)力的價(jià)格�！拔覀兛衫盟缪莸钠脚_(tái)擁有者和運(yùn)營者的的角色收集下游需求，以獲得更強(qiáng)議價(jià)能力，確保產(chǎn)品在成本上具有競(jìng)爭(zhēng)力�！闭泄蓵@樣寫到。

2021年，海拍客拓展自營業(yè)務(wù)并推出自有品牌，主要包括第三方制造商代工的白牌產(chǎn)品及自主研發(fā)并通過OEM（代工貼牌）生產(chǎn)的產(chǎn)品。

招股書提到，海拍客自有品牌“喵小俠”，在2022年雙11期間登上天貓和抖音兒童食品品牌前十榜單，但招股書沒有披露該品牌近期的業(yè)績(jī)。

截至2024年12月31日，海拍客孵化92個(gè)自有品牌，與153家制造商合作，SKU超1000個(gè)。

作為海拍客探索的新業(yè)務(wù)，自營及自有品牌業(yè)務(wù)需要擔(dān)負(fù)起“第二增長曲線”的期待。

目前，海拍客收入來源包括數(shù)字平臺(tái)業(yè)務(wù)及自營業(yè)務(wù)，前者收入主要來自品牌傭金，后者來自產(chǎn)品差價(jià)。

招股書顯示，從2022年到2025年，平臺(tái)傭金收入一路下降，從3.54億元到2.29億元，占比從39.5%到22.2%，自營業(yè)務(wù)收入從5.4億元增長到8.02億元，占比從60.4%提升到77.7%。

自營業(yè)務(wù)逐漸成為平臺(tái)主營業(yè)務(wù)后，一系列問題也開始出現(xiàn)。

就業(yè)務(wù)本身來看，模式較輕的數(shù)字平臺(tái)業(yè)務(wù)毛利率較高，2024年達(dá)到91.5%，模式更重的自營業(yè)務(wù)僅為15.5%。OEM模式需大規(guī)模備貨，承擔(dān)庫存成本的經(jīng)營模式，2024年存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)39天，遠(yuǎn)高于行業(yè)平均水平，加重了海拍客資金壓力。

隨著自營業(yè)務(wù)發(fā)展，海拍客銷售成本一路上漲，從2022年的5億元上漲到2024年近7億元。

當(dāng)平臺(tái)既掌控渠道分發(fā)權(quán)，又推廣自有產(chǎn)品，既做“管理員”又當(dāng)“運(yùn)動(dòng)員”，必然擠壓第三方品牌商的生存空間，容易引發(fā)信任危機(jī)。

傳統(tǒng)母嬰品牌對(duì)低線城市管控力弱，層層分銷導(dǎo)致價(jià)格混亂。海拍客雖然以平臺(tái)集采優(yōu)勢(shì)整合碎片化需求，但未能建立有效的區(qū)域價(jià)格保護(hù)機(jī)制，始終無法擺脫“竄貨平臺(tái)”的質(zhì)疑。

對(duì)品牌的吸引力下降，海拍客數(shù)字平臺(tái)業(yè)務(wù)下的傭金率隨之走低，2024年傭金率從上一年的2.6%下降到2.3%。作為高毛利母嬰用品品類，這個(gè)傭金率低于行業(yè)平均水平，例如寶寶樹旗下美囤媽媽歷史傭金率達(dá)4%-5%，蜜芽倒閉前約3.5%-4%。

挑戰(zhàn)嚴(yán)峻，靠IPO打響生存戰(zhàn)

隨著蜜芽關(guān)停、寶寶樹退市，母嬰垂直平臺(tái)艱難前行。海拍客努力活著，走到了港交所的門前。

它活下來的方法很實(shí)際。

避開燒錢搶C端流量的紅海，一頭扎進(jìn)低線城市的母嬰店。差異化的路徑讓它避開了主流市場(chǎng)的廝殺，另一方面，海拍客平臺(tái)上近80%的交易額來自剛需的嬰幼兒配方奶粉，使其需求更穩(wěn)定。它用SaaS工具和供應(yīng)鏈服務(wù)拴住下沉市場(chǎng)的母嬰店，幫它們進(jìn)貨、管店，繞開了最貴的獲客成本。

它和倒下的海帶網(wǎng)也不同，海拍客做更輕的國內(nèi)分銷，不做壓資金的跨境大貿(mào)。

但母嬰垂類電商共同的困境是用戶生命周期短、流量成本高、容易受全品類巨頭擠壓，海拍客同樣需要面對(duì)。

海拍客希望自營品牌業(yè)務(wù)成為品牌新的增長引擎，但目前看來，自營品牌業(yè)務(wù)也正面臨業(yè)績(jī)縮水。

2024年自營品牌業(yè)務(wù)收入降至2.2億元，同比下降30%，較2022年也縮水超5000萬元。海拍客解釋，主要原因是減少了非核心渠道營銷投入，優(yōu)化SKU組合，聚焦復(fù)購及毛利率更高的產(chǎn)品，整體目標(biāo)是從規(guī)模導(dǎo)向往盈利轉(zhuǎn)型。

在海拍客的構(gòu)想中，平臺(tái)撮合業(yè)務(wù)帶來規(guī)模，自營業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)利潤。

但目前看來，平臺(tái)整體GMV有縮水跡象。2022年-2024 年，海拍客GMV分別為149.35億元、120.28億元、109.6億元。

平臺(tái)GMV不斷縮水背后，是它依賴的低線市場(chǎng)正在縮水——近年來新生兒數(shù)量呈下降趨勢(shì)，2024年，海拍客平臺(tái)上的核心買家（一年下單超24次）同比減少了一萬多人。同時(shí)，線上平臺(tái)與線下渠道均有相關(guān)業(yè)務(wù)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)火熱。

其自營業(yè)務(wù)帶來了一定程度的凈利潤的改善。海拍客招股書解釋，數(shù)字平臺(tái)業(yè)務(wù)毛利較高而自營業(yè)務(wù)毛利較低是由于收入確認(rèn)方法不同。事實(shí)上，2024年自營業(yè)務(wù)交易額轉(zhuǎn)化為毛利的平均轉(zhuǎn)化率為12.3%，大幅高于同期數(shù)字平臺(tái)業(yè)務(wù)2%的平均轉(zhuǎn)化率。若剔除可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股及以權(quán)益結(jié)算以股份為基礎(chǔ)的付款帶來的影響，海拍客2022年-2024年經(jīng)調(diào)整凈利潤分別為-1.31億元、1930.1萬元、2576.9萬元。

但自營品牌整體營收已經(jīng)開始下降。收縮非核心渠道、砍掉低效SKU保毛利是現(xiàn)實(shí)的策略，但每個(gè)新品牌都要砸錢和成熟玩家硬拼，對(duì)海拍客目前的資金狀況來說，打持久戰(zhàn)有點(diǎn)吃力。

事實(shí)上，海拍客2024年超過7000萬元的凈虧損，主要由資本對(duì)賭造成。早期風(fēng)光蜂擁而至的資本，成了枷鎖。

據(jù)鳳凰財(cái)經(jīng)《IPO觀察哨》報(bào)道，因未達(dá)業(yè)績(jī)承諾，2024年海拍客花了1100萬美元回購股份，2025年還要付2400萬美元，并背上了1.58億美元的承兌票據(jù)。這些可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股賬面值高達(dá)24億元，是它2024年20億元凈負(fù)債額的主因。債務(wù)壓力下，它甚至已經(jīng)進(jìn)行了抵押融資，其中抵押物包括CTO肖建濤夫婦的房產(chǎn)和子公司資產(chǎn)，銀行借款一年內(nèi)從220萬元飆到1.37億元。

另外根據(jù)招股書，海拍客三年經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈流出2.5億元，2024年現(xiàn)金等價(jià)物僅3.68億元，遠(yuǎn)低于短期債務(wù)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)猶存。

如此看來，海拍客IPO緊迫而有必要。

在未來的增長故事中，它把希望押在新的品類擴(kuò)充上，比如膳食補(bǔ)充劑，新出的DoctorJepson免疫產(chǎn)品15天賣了340萬元，今年前4月該品類收入漲了85%。另外，出海東南亞的計(jì)劃也已啟動(dòng)。

但這兩塊目前基數(shù)太小，膳食補(bǔ)充劑2024年收入僅3200多萬元，消費(fèi)品牌的成長需要時(shí)間和資金澆灌。

到目前為止，海拍客證明了在巨頭夾縫中活下來的路徑：深耕剛需、服務(wù)B端、務(wù)實(shí)賺錢。此番能否通過上市實(shí)現(xiàn)輸血，這場(chǎng)關(guān)乎生存的考驗(yàn)已經(jīng)到了背水一戰(zhàn)的關(guān)鍵時(shí)刻。