本文來源：時(shí)代財(cái)經(jīng) 作者：梁爭譽(yù)

當(dāng)“躺贏”被公開點(diǎn)名為需要摒棄的慣性，白酒行業(yè)迎來2025年度第一份業(yè)績“預(yù)警”。

1月7日，“徽酒四朵金花”之一的口子窖（603589.SH）發(fā)布公告稱，預(yù)計(jì)2025年歸屬于上市公司股東的凈利潤為6.62億-8.28億元，同比下降50%-60%。

利潤規(guī)模幾近“腰斬”，口子窖將原因指向高端窖產(chǎn)品銷量下滑所帶來的收入收縮，同時(shí)公司在經(jīng)營和市場層面的剛性投入難以同步壓縮，管理費(fèi)用、銷售費(fèi)用降幅不及營收降福，進(jìn)一步拉低了利潤表現(xiàn)。

“口子窖表現(xiàn)不佳，是行業(yè)調(diào)整周期下區(qū)域酒企困境的體現(xiàn)。”知名白酒分析師蔡學(xué)飛向時(shí)代財(cái)經(jīng)分析稱，去年以來消費(fèi)市場疲軟，整體需求不足，白酒行業(yè)整體承壓。

茅臺(tái)集團(tuán)董事長陳華對(duì)經(jīng)銷商摒棄“躺贏”思維的喊話尚在回響，“穩(wěn)賺”的行業(yè)敘事再被撕開一道裂縫?？谧咏训倪@份業(yè)績預(yù)減，或許并非個(gè)案。

圖源：視覺中國

高檔白酒失速，口子窖四季度或現(xiàn)首虧

雖早有端倪，“徽酒老三”口子窖的業(yè)績最終披露的業(yè)績預(yù)減幅度仍超出市場預(yù)期。

此前，市場對(duì)口子窖的業(yè)績判斷仍偏樂觀。2025年中期業(yè)績披露后，民生證券曾預(yù)計(jì)口子窖全年歸母凈利潤為10.4億元，同比下降36.9%。

回溯全年經(jīng)營節(jié)奏，去年第二季度是口子窖的業(yè)績拐點(diǎn)。

年初，口子窖仍延續(xù)增長慣性，一季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入18.10億元，同比增長2.42%；歸母凈利潤6.10億元，同比增長3.59%。

進(jìn)入第二季度，行業(yè)需求收縮，白酒市場迅速降溫，動(dòng)銷不暢、庫存高企成為常態(tài)。

二季度起，口子窖業(yè)績明顯承壓，當(dāng)季實(shí)現(xiàn)營收7.21億元，同比下降48.48%，環(huán)比下降60.17%；歸母凈利潤1.05億元，同比下降70.91%，環(huán)比下降82.79%。

進(jìn)入三季度，下滑趨勢仍在持續(xù)——營收6.43億元，同比下降46.23%；歸母凈利潤僅0.27億元，同比驟降92.55%。

根據(jù)前三季度數(shù)據(jù)測算，口子窖2025年第四季度歸母凈利潤區(qū)間為-0.8億元至0.86億元。這不僅是公司自2017年以來最差的第四季度表現(xiàn)，也意味著其首次面臨單季度虧損的可能。

作為口子窖的支柱業(yè)務(wù)，高檔白酒的失速成為拖累業(yè)績的關(guān)鍵變量。

自2023年起，口子窖先后推出兼10、兼20、兼30，嘗試覆蓋300元、500元、1000元價(jià)格帶。但從市場表現(xiàn)看，“兼系列”尚未帶來突破性增長。

2025年1-9月，口子窖高檔白酒實(shí)現(xiàn)收入29.61億元，較上年同期的41.12億元下滑27.98%。單季來看，2025年三季度高檔白酒實(shí)現(xiàn)收入5.8億元，同比下降49.3%。

由于高檔白酒長期占口子窖收入比重超過90%，其需求下滑對(duì)整體經(jīng)營形成直接沖擊，盈利能力被持續(xù)蠶食。2025年三季度，口子窖毛利率同比下滑9.25個(gè)百分點(diǎn)至62.66%。

中國酒業(yè)獨(dú)立評(píng)論人肖竹青向時(shí)代財(cái)經(jīng)表示，口子窖高端化“兼系列”的品牌力尚不足以支撐600元以上價(jià)位的激烈競爭，千元價(jià)位帶需要清晰的文化敘事與稀缺屬性，口子窖尚未給出足夠有說服力的答案，產(chǎn)品容易陷入“高不成、低不就”的尷尬境地。

去年9月，口子窖管理層亦在回應(yīng)投資者時(shí)承認(rèn)，“兼系列”中檔偏低價(jià)位產(chǎn)品動(dòng)銷尚可，但高端“兼系列”動(dòng)銷不及預(yù)期。兼5、兼6、兼8價(jià)格體系相對(duì)穩(wěn)定，而兼10、兼20的實(shí)際成交價(jià)已低于指導(dǎo)價(jià)。

“安徽酒類市場的高端白酒需求并未萎縮，但正在發(fā)生結(jié)構(gòu)性分化。消費(fèi)者在升級(jí)過程中更理性地轉(zhuǎn)向茅臺(tái)、五糧液等全國性名酒，以及品牌力更強(qiáng)、價(jià)值感知更明確的產(chǎn)品。”蔡學(xué)飛認(rèn)為，口子窖在高端價(jià)位可能存在品牌價(jià)值支撐不足、消費(fèi)者認(rèn)知老化的挑戰(zhàn)，短期經(jīng)濟(jì)波動(dòng)也放大了這一趨勢。

經(jīng)銷商打款意愿降低，存貨攀升

在白酒行業(yè)由“壓貨邏輯”向“動(dòng)銷邏輯”切換的過程中，渠道結(jié)構(gòu)相對(duì)單一的區(qū)域酒企，正更早感受到周期的壓迫。

口子窖主渠道承壓明顯。2025年前三季度，公司批發(fā)代理端實(shí)現(xiàn)收入28.94億元，同比下滑29.70%，經(jīng)銷商行為已由“要貨”為主轉(zhuǎn)向“清貨”為先；直銷（含團(tuán)購）渠道實(shí)現(xiàn)收入2.22億元，同比增長64.94%。盡管直銷渠道保持較快增長，但整體體量有限，不足以對(duì)沖批發(fā)代理端的下滑。

“口子窖銷量下降的根本原因在于其傳統(tǒng)的‘盤中盤’營銷模式已經(jīng)過時(shí)。這種模式通過包場、終端攔截來產(chǎn)生銷售，但在當(dāng)前白酒行業(yè)環(huán)境下已經(jīng)行不通了?！毙ぶ袂嘀赋?。

渠道壓力亦在財(cái)務(wù)指標(biāo)中得到印證。

截至2025年三季度末，口子窖合同負(fù)債為3.39億元，較2024年末下降39.46%，反映出經(jīng)銷商打款意愿轉(zhuǎn)弱，終端動(dòng)銷不暢正向上游傳導(dǎo)；存貨規(guī)模攀升至62.18億元，較上年末增長6.38%。

在收入承壓的同時(shí)，費(fèi)用端呈現(xiàn)明顯剛性?？谧咏言跇I(yè)績預(yù)減公告中提到，除營收下降外，為保證公司運(yùn)營及市場持續(xù)投入，管理費(fèi)用、銷售費(fèi)用下降幅度均小于營業(yè)收入降幅，放大了利潤下行壓力。

具體來看，2025年三季度，口子窖銷售費(fèi)用率同比上升12.23個(gè)百分點(diǎn)至24.61%，銷售費(fèi)用支出1.58億元，同比增長6.76%；管理費(fèi)用率同比上升7.95個(gè)百分點(diǎn)至15.03%，管理費(fèi)用支出9658萬元。

“對(duì)于區(qū)域酒企來說，經(jīng)銷去庫存與動(dòng)銷壓力是非常嚴(yán)峻的，這不僅會(huì)導(dǎo)致渠道費(fèi)用效率的顯著下降，利潤空間被急劇壓縮，也會(huì)直接影響企業(yè)的市場投入與渠道信心?！辈虒W(xué)飛指出，特別是在安徽這樣非常內(nèi)卷的市場，酒類品牌的消費(fèi)復(fù)蘇緩慢、渠道信心重建和價(jià)格體系修復(fù)都需要時(shí)間，而品牌力較弱的區(qū)域酒企在存量競爭中將面臨更長的調(diào)整周期，面臨更大壓力。

圖源：圖蟲創(chuàng)意

事實(shí)上，口子窖已意識(shí)到渠道與動(dòng)銷層面的變化。

在2025年中期業(yè)績交流會(huì)上，口子窖管理層表示，二季度后，終端動(dòng)銷相對(duì)放緩，對(duì)中高檔白酒銷售產(chǎn)生顯著影響。從各宴席酒店與終端預(yù)定升學(xué)宴狀況來看，與上年同期相比升學(xué)宴數(shù)量及用酒需求顯著下滑。

在此背景下，口子窖提出將持續(xù)深化渠道改革，鞏固市場基礎(chǔ)，并從營銷變革、產(chǎn)品定位、生產(chǎn)運(yùn)營等多維度，適時(shí)調(diào)整競爭策略。

在具體動(dòng)作上，口子窖提出全面參與市場競爭：省內(nèi)依托安徽運(yùn)營中心，通過推進(jìn)渠道轉(zhuǎn)型、精耕細(xì)作，下沉縣級(jí)及鄉(xiāng)鎮(zhèn)市場；省外加快長三角、珠三角等重點(diǎn)市場建設(shè)；加大經(jīng)銷商幫扶力度，通過重點(diǎn)市場走訪，開展經(jīng)銷商管理與支持，優(yōu)化經(jīng)銷商結(jié)構(gòu)。

在業(yè)內(nèi)人士看來，口子窖所面臨的問題并非短期即可化解。

蔡學(xué)飛表示，從行業(yè)整體看，白酒消費(fèi)結(jié)構(gòu)性調(diào)整、終端動(dòng)能放緩是中國酒行業(yè)的共性挑戰(zhàn)，但口子窖凈利潤大幅下滑也是其長期依賴中端產(chǎn)品、高端化進(jìn)程緩慢疊加渠道模式轉(zhuǎn)型滯后所導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)。

“口子窖面臨的是舊模式紅利耗盡疊加新消費(fèi)語境脫節(jié)的綜合性危機(jī)，需要進(jìn)行根本性的渠道改革和品牌重塑?！毙ぶ袂嗾f。