美國國債是誰拋售的，目前連美國自己都不知道答案，如果答案指向中國，那么這就不只是金融動(dòng)蕩了，而是整個(gè)秩序都受到了動(dòng)搖。

美債不是普通商品，它是美元體系的地基，地基一震，高關(guān)稅也徒勞無功。

去年4月份的時(shí)候，美國總統(tǒng)特朗普宣布把對中國商品的關(guān)稅提高到125%，動(dòng)作很突然，沒有做很多鋪墊，幾乎同一時(shí)間美國國債市場發(fā)生了變化，收益率快速上升，關(guān)稅在前，美債在后，這兩件事情在時(shí)間上重合在一起，本身就說明了問題。

圖 | 美國總統(tǒng)特朗普

美國媒體很快發(fā)現(xiàn)美債正在被賣出，并且賣出的速度很快，不是一次交易，也不是技術(shù)上的調(diào)整，而是一直在進(jìn)行的一種減壓的行為，收益率上行代表價(jià)格下降，價(jià)格下降的原因只有一種，有人放手了。

第一個(gè)被推到前面的就是日本，日本是美國最大的海外債權(quán)國之一，所以任何美債異動(dòng)都會(huì)牽涉到東京，但是日本反應(yīng)很快。

日本財(cái)務(wù)大臣公開否認(rèn)，表示最近的拋售行為和日本無關(guān)，日本也沒有把美債當(dāng)作對抗美國關(guān)稅的手段。

圖 | 日本財(cái)務(wù)大臣片山皋月

說得很明白，但是不能消除市場的疑慮。

本輪波動(dòng)的交易結(jié)構(gòu)并不像單家所致，多個(gè)期限品種短時(shí)間內(nèi)同時(shí)承壓，更像是一種多方同時(shí)調(diào)整倉位的行為，真正的問題不在是不日本，而在，是否有人不愿意繼續(xù)托底美國國債了。

此時(shí)，中國自然又重新進(jìn)入人們的視野，中國減持美國國債并不是從關(guān)稅戰(zhàn)起始的，從2021年開始，中國的美國國債持有量就進(jìn)入到了下降通道。

這是一個(gè)長期的過程，不用著急，也不用張揚(yáng)，過去一年里，中國累計(jì)減持了4000多億美元的美國國債（目前持有大約7000億美元），同時(shí)不斷加大實(shí)物資產(chǎn)如黃金的配置力度。

圖 | 中國外交部發(fā)言人郭嘉昆

在關(guān)稅戰(zhàn)之前就已出現(xiàn)的變化，特朗普又引發(fā)了新一輪的關(guān)稅戰(zhàn)，把已經(jīng)存在的這種趨勢推到了更加明顯的位置。一旦關(guān)稅失去控制，美元資產(chǎn)的穩(wěn)定性就會(huì)被重新審視，美債也不再是無條件安全的避風(fēng)港。

對中國而言，該問題并不難，當(dāng)一項(xiàng)資產(chǎn)的政治風(fēng)險(xiǎn)越來越大時(shí)，理性的選擇從來就不是賭運(yùn)氣，而是分散風(fēng)險(xiǎn)，減持不需聲明，也不必一次到位，只要按原來的節(jié)奏繼續(xù)就行。

美國自然也注意到了，美債雖然不記名，但是資金流動(dòng)并不完全無法追蹤，只是美國財(cái)政部習(xí)慣于推遲公布數(shù)據(jù)，給市場留出一定的緩沖時(shí)間，正因?yàn)槿绱耍诂F(xiàn)階段，美國更愿意讓市場去猜測，而不急于給出答案。

圖 | 美國財(cái)長貝森特

日本為什么急于否認(rèn)呢？其實(shí)美國最怕的就是這種情況。

如果只有中國在減持，美國還可以把問題定義為“對手行為”，但是如果日本也在同步調(diào)整的話，性質(zhì)就大不相同了。

日本并非沒有現(xiàn)實(shí)的壓力，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)老化，金融體系長期處在低利率環(huán)境中，美債既是儲(chǔ)備資產(chǎn)又是流動(dòng)性工具，內(nèi)部壓力增大時(shí)，調(diào)整海外資產(chǎn)也在情理之中，但是日本不能承認(rèn)也不能坐實(shí)。

圖 | 日本首相高市早苗

一旦坐實(shí)之后，美國所面臨的就不再是外部的挑戰(zhàn)了，而是盟友體系的動(dòng)搖。

從規(guī)模上來看，目前中國持有的美國國債約為7590億美元，而日本持有的則超過1萬億美元，單一國家減持的時(shí)候，市場可以承受；但是主要持債國形成共振的話，即使節(jié)奏慢一些，也能夠改變長期的預(yù)期。

金融市場最大的敵人就是預(yù)期改變。

真正危險(xiǎn)的不是一次拋售幾千億美元，而是持續(xù)“不接盤”，不需要砸盤，只要主要買家不再介入，美債的安全錨就會(huì)慢慢失效。

圖 | 美國總統(tǒng)特朗普

關(guān)稅戰(zhàn)只是表層的沖突，金融博弈才是深層的博弈。

中國將對美國商品的關(guān)稅提高到125%，并且表示，如果美國繼續(xù)加征，中國將不予理會(huì)，這句話更多的是為了給市場聽的，博弈邏輯由談判轉(zhuǎn)為長期對峙。

隨后出現(xiàn)的90天暫緩降稅計(jì)劃表面上看是降溫了，其實(shí)是在試探，市場心里很明白，這并不是停戰(zhàn)，而是換一種方式來觀察對方的底線，國際社會(huì)的反應(yīng)也發(fā)生了變化。

圖 | 美國國債總額上漲

多家研究機(jī)構(gòu)將這一輪關(guān)稅升級(jí)，視為上世紀(jì)三十年代以來最激進(jìn)的保護(hù)主義行為之一，歐盟、北美、拉美市場開始重新審視供應(yīng)鏈，并重新考慮美元資產(chǎn)配置的比例，這些改動(dòng)不會(huì)體現(xiàn)在聲明里面，但是在資金走向上面可以看出來。

美債正好處在調(diào)整的道路上。

特朗普一再強(qiáng)調(diào)制造業(yè)回流，但是高利率、高債務(wù)的環(huán)境使得重資產(chǎn)制造業(yè)難以繼續(xù)下去，關(guān)稅不能解決結(jié)構(gòu)性問題，只能轉(zhuǎn)移成本，成本轉(zhuǎn)移不成功的話，最后還是會(huì)回到金融系統(tǒng)的。

圖 | 中國商務(wù)部部長王文濤

于是壓力又回到了美債身上。

如果中國繼續(xù)按照既定節(jié)奏減持，日本保持沉默，其他國家順勢調(diào)整，這個(gè)過程不會(huì)轟然倒塌，但是會(huì)持續(xù)侵蝕美國金融體系的穩(wěn)定性。

美國神壇的危險(xiǎn)，并不是在于誰先推，而是在于下面已經(jīng)開始松動(dòng)了。

誰在拋，目前還沒有最后的答案，但是可以確定的是，已經(jīng)有了一些人不再愿意繼續(xù)為美國的發(fā)展貢獻(xiàn)力量了。