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（來(lái)源：深藍(lán)觀）

吳妮 | 撰文

又一 | 編輯

去年炙手可熱的PD-L1/VEGF雙抗賽道，剛進(jìn)入2026年，就傳出了第一起“退貨”消息。

1月6日，宜明昂科宣布與合作方Instil Bio終止協(xié)議，將IMM2510（PD-L1/VEGF雙抗）和IMM27M（CTLA-4單抗）兩條管線的海外權(quán)益全部收回。

從交易形式上看，這是一條典型的“退貨”消息。但市場(chǎng)給出的反應(yīng)卻并不典型——當(dāng)日及隨后交易日，宜明昂科股價(jià)不跌反漲。

和此前一宣布BD消息，股價(jià)大跌的現(xiàn)象，形成了鮮明對(duì)比。

作為CD47靶點(diǎn)領(lǐng)域的代表企業(yè)，宜明昂科的核心管線多圍繞CD47布局。至于IMM2510，其實(shí)在立項(xiàng)時(shí)就承載了宜明昂科“風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖”的策略考慮——PD-L1與VEGF兩個(gè)靶點(diǎn)都有成熟抗體藥物上市，且聯(lián)合療法已在晚期肝癌一線治療中獲批，因此這一雙抗分子被認(rèn)為具有比較高的臨床確定性。

此外，一個(gè)重要的事實(shí)是，過(guò)去兩年，PD-(L)1/VEGF 雙抗被視為“高確定性資產(chǎn)”：靶點(diǎn)成熟、適應(yīng)癥空間大、支付邏輯清晰，資本愿意提前下注，跨國(guó)藥企也愿意在臨床數(shù)據(jù)尚未完全讀出的階段提前鎖倉(cāng)。

因此，IMM2510肩負(fù)著“輸血”的任務(wù)。CD47單抗IMM01同時(shí)開(kāi)展兩項(xiàng)耗資巨大的三期臨床試驗(yàn)，而來(lái)自IMM2510的合作收入為其提供一部分支持。即便如今被退回，它已完成階段使命，3500萬(wàn)美元首付款和里程碑付款早已落袋。

在康方AK112頭對(duì)頭K藥的OS數(shù)據(jù)不及預(yù)期后，PD-L1/VEGF雙抗這張牌的上限被質(zhì)疑，但確定性依然不低。面對(duì)肺癌、乳腺癌、消化道腫瘤等患者基數(shù)龐大的癌種，它的廣譜潛力仍是吸引大藥企的關(guān)鍵。

但比起去年的火熱，隨著同類資產(chǎn)快速增加，買方可選空間顯著擴(kuò)大，議價(jià)能力開(kāi)始向買方轉(zhuǎn)移。與此同時(shí)，跨國(guó)藥企的交易風(fēng)格也在發(fā)生變化：從過(guò)去“提前鎖倉(cāng)”的進(jìn)取式布局，轉(zhuǎn)向更加謹(jǐn)慎的策略，更傾向于等待更充分的臨床驗(yàn)證后再出手。

因此，目前MNC對(duì)PD-L1/VEGF雙抗處于觀望狀態(tài)，疊加此前海外臨床推進(jìn)緩慢的拖累，IMM2510的故事該如何講下去，要如何另尋伙伴，成了宜明昂科必須直面的問(wèn)題。

一場(chǎng)不理想的BD

宜明昂科與Instil Bio早在2024年8月達(dá)成合作，如今看來(lái)，這一時(shí)機(jī)并不算理想。

就在一個(gè)月后，康方生物在2024年世界肺癌大會(huì)（WCLC）上公布了其PD-1/VEGF雙抗依沃西在非小細(xì)胞肺癌治療中頭對(duì)頭挑戰(zhàn)Keytruda的研究數(shù)據(jù)，結(jié)果顯示依沃西表現(xiàn)優(yōu)異。

“頭對(duì)頭打敗K藥”的消息迅速將PD-1/VEGF雙抗推向關(guān)注巔峰。

隨后的交易浪潮更是凸顯了這一賽道的火熱。2024年11月，默沙東以5.88億美元的首付款引進(jìn)了禮新醫(yī)藥研發(fā)的PD-1/VEGF雙特異性抗體LM-299的全球權(quán)益。2024年底，BioNTech以9.5億美元收購(gòu)普米斯生物，獲得其PD-L1/VEGF雙抗BNT327；半年后，百時(shí)美施貴寶又以15億美元首付款與BioTech就同一產(chǎn)品達(dá)成合作。2025年初，輝瑞更是以12.5億美元預(yù)付款敲定三生制藥PD-1/VEGF雙抗SSGJ-707的出海交易，創(chuàng)下當(dāng)時(shí)首付款紀(jì)錄。

然而，這些熱鬧都與早早完成BD的宜明昂科無(wú)關(guān)——截至合作終止，公司累計(jì)僅收到3500萬(wàn)美元款項(xiàng)。

宜明昂科內(nèi)部也曾考慮重新拿回權(quán)益。在1月7日的券商交流會(huì)中，宜明昂科方稱，“很多投資人朋友、股東都建議我們協(xié)商收回管線，但當(dāng)時(shí)賽道正熱，Instil Bio對(duì)二次BD仍抱有較高期待。我們一直在配合，希望共同推動(dòng)與MNC的合作?！?/p>

但事實(shí)上，Instil Bio并未發(fā)揮跳板作用，反而帶來(lái)了制約。宜明昂科坦陳：“與Instil Bio合作后，一直有MNC公司來(lái)接洽，甚至談到很深入的階段。但由于必須同時(shí)與兩家公司談判，包括交易規(guī)模如何分配等，對(duì)方似乎感到不太舒適?！边@種合作結(jié)構(gòu)無(wú)形中成了二次BD的障礙。

與此同時(shí)，賽道風(fēng)向也在悄然變化。2025年9月，康方生物合作伙伴Summit Therapeutics在WCLC上公布了其PD-1/VEGF雙抗AK112全球Ⅲ期臨床試驗(yàn)HARMONi的最新隨訪數(shù)據(jù)，其中總生存期（OS）未達(dá)到統(tǒng)計(jì)學(xué)顯著差異，無(wú)進(jìn)展生存期（PFS）在中國(guó)與歐美亞組之間也存在較大差異。這一結(jié)果影響了業(yè)界對(duì)PD-1/VEGF雙抗賽道的信心。

“Summit的OS數(shù)據(jù)讓大家都在觀望AK112能否獲得FDA批準(zhǔn)，這對(duì)我們及其他國(guó)內(nèi)同類產(chǎn)品的BD都產(chǎn)生了不小的影響。”

在這樣的大環(huán)境下，Instil Bio自身也面臨資金壓力，難以繼續(xù)支持管線臨床推進(jìn)?！懊绹?guó)的臨床試驗(yàn)進(jìn)展非常緩慢——簽約15個(gè)月以來(lái)，僅入組了三名患者。與其他合作方相比，這一速度明顯滯后?！币?yàn)閷?duì)Instil Bio來(lái)說(shuō)，開(kāi)展臨床試驗(yàn)意味著更大的支出，有臨床進(jìn)展后相應(yīng)的還需要給宜明昂科支付里程碑付款，挑戰(zhàn)越來(lái)越大。

這場(chǎng)舉步維艱的合作，就這樣迎來(lái)了結(jié)束。

BD的新可能

宜明昂科后續(xù)依然會(huì)通過(guò)BD來(lái)推進(jìn)國(guó)際化，但經(jīng)過(guò)這場(chǎng)風(fēng)波，策略會(huì)有所調(diào)整。

第一種選擇，爭(zhēng)取與大型MNC達(dá)成整體權(quán)益合作，在他們看來(lái)，“對(duì)MNC來(lái)說(shuō)，合作開(kāi)發(fā)的可能性相對(duì)來(lái)講沒(méi)有整體的權(quán)益轉(zhuǎn)讓，更容易被對(duì)方接受。同時(shí)希望潛在的合作方，有匹配的產(chǎn)品，能夠探索聯(lián)合開(kāi)發(fā)的可能性?！?/p>

從買方視角看，機(jī)會(huì)仍在，但窗口正在收窄。已有輝瑞、默沙東、百時(shí)美施貴寶等MNC布局PD-(L)1/VEGF雙抗。潛在的買家可能包括在PD-(L)1領(lǐng)域稍顯滯后、尋求突圍的阿斯利康、羅氏，以及重點(diǎn)投入ADC（可與PD-(L)1聯(lián)用）的強(qiáng)生、艾伯維等。

第二種選擇，接觸在該領(lǐng)域有明確布局或迫切需求的中型公司，考慮合作開(kāi)發(fā)的形式。這也是在擴(kuò)大合作的可能性。

然而，重新回到BD市場(chǎng)，意味著直面更激烈的競(jìng)爭(zhēng)。根據(jù)醫(yī)藥魔方數(shù)據(jù)，目前尚未被授權(quán)的、處于臨床后期（Ⅱ/Ⅲ期）的國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥就有24個(gè)，其中有許多有潛力的管線：如君實(shí)生物的JS207、神州細(xì)胞的SCTB14、榮昌生物的RC148、基石藥業(yè)的CS2009、華海藥業(yè)的Sotiburafusp alfa、天士力的B1962等，都和宜明昂科同處于臨床后期（Ⅱ/Ⅲ期）且部分資產(chǎn)已開(kāi)啟國(guó)際臨床。

雖然康方生物、BioNTech等公司已在肺癌、乳腺癌等大適應(yīng)癥上開(kāi)展注冊(cè)臨床，后來(lái)者若想突圍，或許需聚焦膽管癌、胰腺癌等仍有差異化空間的瘤種。

為此，宜明昂科準(zhǔn)備先推動(dòng)IMM2510單藥上市，盡早將這一創(chuàng)新療法推向市場(chǎng)。同時(shí)，準(zhǔn)備積累更扎實(shí)的臨床依據(jù)——目前，IMM2510聯(lián)合化療針對(duì)可切除鱗狀非小細(xì)胞肺癌及食管癌的臨床試驗(yàn)已獲得批準(zhǔn)；在子宮內(nèi)膜癌領(lǐng)域的臨床布局，也正在與CDE溝通推進(jìn)。此外，更具創(chuàng)新性的探索也已展開(kāi)，包括與CTLA-4抗體聯(lián)用、與CD47靶點(diǎn)協(xié)同開(kāi)發(fā)等方案。

對(duì)宜明昂科來(lái)說(shuō)，這次“退貨”不是終點(diǎn)。

這件事也在促使中國(guó)biotech進(jìn)一步審視其國(guó)際化路徑：究竟什么樣的合作伙伴，才能真正助力中國(guó)biotech走向全球？而具備創(chuàng)新能力的中國(guó)biotech，是否已準(zhǔn)備好直接與MNC對(duì)接？

參考：

【國(guó)金醫(yī)藥】國(guó)產(chǎn)抗體行業(yè)（一）：從跟隨到突破，PD-(L)1/VEGF正當(dāng)時(shí)