“分解”，無(wú)疑是2025年A股調(diào)味品板塊最鮮明的標(biāo)簽。

申銀萬(wàn)國(guó)調(diào)味品板塊15家上市公司前三季度算計(jì)完成營(yíng)收521.97億元，同比增加3.87%；凈贏利90.67億元，同比增加5.83%。但光鮮數(shù)據(jù)背后，“冰火兩重天”的格式閃現(xiàn)：龍頭企業(yè)憑仗深沉護(hù)城河穩(wěn)坐釣魚(yú)臺(tái)，腰部企業(yè)在存量博弈中深陷增加阻滯泥潭。

進(jìn)入四季度，這一格式下的調(diào)味品板塊忽然吹起反攻號(hào)角。資金的從頭進(jìn)場(chǎng)，讓此前“好財(cái)報(bào)、差股價(jià)”的錯(cuò)位行情呈現(xiàn)修正痕跡。這場(chǎng)反彈能否持續(xù)？職業(yè)分解的深層邏輯何在？成為商場(chǎng)關(guān)注的中心議題。

反攻邏輯：本錢(qián)盈余兌現(xiàn)與估值修正的雙向驅(qū)動(dòng)

到2025年三季度末，A股調(diào)味品賽道的“冰火并存”特征尤為顯著：一邊是本錢(qián)盈余持續(xù)兌現(xiàn)，盈余端邊沿修正態(tài)勢(shì)明確；另一邊卻是估值持續(xù)下探，資金觀望心情濃厚。這種成績(jī)與估值的違背，終究催生了四季度的反彈行情。

職業(yè)盈余修正的中心動(dòng)力來(lái)自本錢(qián)端的顯著改進(jìn)。受南美大豆豐產(chǎn)預(yù)期、世界供需寬松及美豆價(jià)格承壓影響，疊加國(guó)內(nèi)進(jìn)口大豆持續(xù)拍賣(mài)的壓制效果，大豆、包材等中心原材料價(jià)格同比回落。這直接推動(dòng)職業(yè)均勻毛利率走出久別的淺笑曲線——從2024年三季度的33.48%攀升至2025年三季度的35.69%，海天味業(yè)、千禾味業(yè)等龍頭企業(yè)的毛利水平已回歸2021年高點(diǎn)區(qū)間。

但在此前長(zhǎng)達(dá)三個(gè)季度的周期里，成績(jī)修正并未傳導(dǎo)至資本商場(chǎng)。年頭至三季度末，15家A股上市調(diào)味品企業(yè)按市值加權(quán)均勻漲跌幅為-6.95%，即使按管用均勻計(jì)算，漲幅也僅3.98%。其間龍頭股海天味業(yè)股價(jià)下跌13%，板塊整體市盈率被壓縮至25~35倍區(qū)間，部分二線標(biāo)的市凈率（PB）已逼近凈資產(chǎn)邊緣。值得注意的是，同期調(diào)味品指數(shù)漲幅達(dá)13%，個(gè)股與指數(shù)的巨大剪刀差，疊加成績(jī)與估值的違背，終究倒逼資金從頭審視這一賽道的出資價(jià)值。

資金回流在四季度閃現(xiàn)成效。數(shù)據(jù)顯現(xiàn)，四季度以來(lái)，調(diào)味品板塊管用均勻漲跌幅升至11.96%，總市值加權(quán)均勻漲跌幅也到達(dá)2.35%，相較于前三季度顯著反彈。值得注意的是，市值加權(quán)漲幅顯著低于管用均勻漲幅的分解特征，表明當(dāng)時(shí)反彈行情主要由小市值、高彈性的個(gè)股驅(qū)動(dòng)，大市值龍頭估值修正沒(méi)有充分發(fā)動(dòng)。

界面新聞?dòng)浾哌M(jìn)一步拆解反彈結(jié)構(gòu)可見(jiàn)，當(dāng)時(shí)股價(jià)上漲與基本面改進(jìn)的節(jié)奏并不匹配。從個(gè)股體現(xiàn)看，2025年全年（到12月24日）漲跌幅位居板塊首位的安記食物漲幅達(dá)230%，僅四季度單季（到12月24日）漲幅就達(dá)132%；此外，安琪酵母、千禾味業(yè)、日辰股份和朱老六在四季度漲幅居前，均完成10%以上的漲幅。與之形成反差的是，醬油板塊市值體量更大的海天味業(yè)和中炬高新，為板塊內(nèi)僅有的兩家四季度股價(jià)下跌的企業(yè)。

“這輪反彈呈現(xiàn)出顯著的‘結(jié)構(gòu)性分解’特征?！币晃婚L(zhǎng)期盯梢食物飲料職業(yè)的商場(chǎng)人士向界面新聞?dòng)浾弑硎?，“四季度漲幅居前的個(gè)股中，安記食物、安琪酵母和日辰股份歸于基本面持續(xù)穩(wěn)健、已進(jìn)入穩(wěn)步增加階段的標(biāo)的；但千禾味業(yè)和朱老六的基本面沒(méi)有呈現(xiàn)實(shí)質(zhì)性改進(jìn)痕跡，股價(jià)上漲更多源于心情帶動(dòng)。而海天味業(yè)這類(lèi)基本面厚實(shí)的龍頭股四季度股價(jià)逆勢(shì)下跌，中心原因在于資金層面調(diào)倉(cāng)換股，而非企業(yè)經(jīng)營(yíng)層面的問(wèn)題。現(xiàn)在大資金抱團(tuán)頭部科技公司仍是干流趨勢(shì)?！?/p>

三維透視分解時(shí)刻：龍頭與腰部企業(yè)的成績(jī)斷層

如果說(shuō)四季度的反彈是職業(yè)短期變量，那么持續(xù)分解則是長(zhǎng)期趨勢(shì)。2025年的中國(guó)調(diào)味品商場(chǎng)，正閱歷一場(chǎng)幽靜卻深入的格式重塑——職業(yè)增加的動(dòng)力與盈余，在上市公司間呈現(xiàn)出史無(wú)前例的不均衡分配，龍頭與腰部企業(yè)的成績(jī)斷層持續(xù)擴(kuò)大。

成績(jī)分解是最直觀體現(xiàn)。2025年前三季度，海天味業(yè)以216.28億元的營(yíng)收占有18家上市企業(yè)總營(yíng)收的半壁河山，“一超”地位穩(wěn)固。更關(guān)鍵的是其增加質(zhì)量：前三季度歸母凈贏利53.22億元，同比增幅10.54%，顯著高于營(yíng)收增速，貢獻(xiàn)了職業(yè)近六成的贏利，成為少量完成營(yíng)收、凈贏利雙增加的企業(yè)。海天味業(yè)經(jīng)過(guò)5G、AI等技術(shù)構(gòu)建的全流程數(shù)智管理模型，不只保障了質(zhì)量安穩(wěn)，更帶來(lái)了顯著的本錢(qián)優(yōu)勢(shì)，這正是龍頭企業(yè)穿越周期的中心底氣。

與龍頭的穩(wěn)健形成鮮明反差，以中炬高新、千禾味業(yè)為代表的腰部企業(yè)（10-30億營(yíng)收規(guī)模）普遍墮入增加失速。前三季度，中炬高新?tīng)I(yíng)收同比下滑20.01%至31.56億元，歸母凈贏利降幅達(dá)34.07%至3.8億元；千禾味業(yè)營(yíng)收同比下降13.17%至19.87億元，歸母凈贏利同比下滑26.13%至2.6億元，舊日憑仗“零增加”概念高速增加的氣勢(shì)顯著放緩。即使千禾味業(yè)在三季度末推出職業(yè)首個(gè)清潔標(biāo)簽0級(jí)認(rèn)證產(chǎn)品，企圖強(qiáng)化健康化競(jìng)賽優(yōu)勢(shì)，也未能快速改變成績(jī)頹勢(shì)。

本錢(qián)盈余的分配不均，進(jìn)一步放大了分解格式。在15家調(diào)味品上市公司中，10家企業(yè)前三季度毛利率較年頭顯著提高，但只有7家完成營(yíng)收與凈贏利雙增加。龍頭企業(yè)憑仗規(guī)模收購(gòu)與供應(yīng)鏈管理優(yōu)勢(shì)，將本錢(qián)盈余轉(zhuǎn)化為實(shí)實(shí)在在的增加動(dòng)力——海天味業(yè)前三季度毛利率提高2.97個(gè)百分點(diǎn)，開(kāi)釋超6億元贏利彈性；恒順醋業(yè)毛利率提高2.55個(gè)百分點(diǎn)，推動(dòng)歸母凈贏利大增17.98%，遠(yuǎn)超營(yíng)收增速。

而對(duì)多數(shù)腰部企業(yè)而言，本錢(qián)盈余更像是對(duì)沖營(yíng)收下滑的“止血?jiǎng)?。以ST加加為例，前三季度營(yíng)收同比下滑2.65%，但經(jīng)過(guò)聚集高毛利產(chǎn)品、推進(jìn)減鹽戰(zhàn)略及優(yōu)化費(fèi)用管控，歸母凈贏利同比增加73%，歸納毛利率提高4.96個(gè)百分點(diǎn)，三項(xiàng)費(fèi)用算計(jì)同比下降2311萬(wàn)元。不過(guò)，這種盈余改進(jìn)未能掩蓋商場(chǎng)增加乏力的中心問(wèn)題，也印證了職業(yè)分解的實(shí)質(zhì)——這是企業(yè)歸納實(shí)力在職業(yè)成熟期的終極檢驗(yàn)。上海一家券商的食物飲料職業(yè)分析師在承受界面新聞?dòng)浾卟稍L時(shí)指出：“調(diào)味品職業(yè)抗周期才能較強(qiáng)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)和集中度提高兩大邏輯不變，終究將呈現(xiàn)強(qiáng)者恒強(qiáng)的格式。”

展望后市，調(diào)味品板塊的估值重構(gòu)將圍繞本錢(qián)、品類(lèi)、途徑三條主線翻開(kāi)，而世界化布局的深化，則有望為龍頭企業(yè)翻開(kāi)新的增加空間，這也將成為決定反彈行情持續(xù)性的關(guān)鍵。

本錢(qián)端的利好仍在延續(xù)。數(shù)據(jù)顯現(xiàn)，國(guó)內(nèi)大豆現(xiàn)貨價(jià)自9月下旬起安穩(wěn)在4020元/噸，較9月初的4220元/噸回落4.7%；進(jìn)口端，巴西大豆現(xiàn)貨價(jià)格指數(shù)從12月初的170.93元/60千克回落至12月24日的160.75元/60千克，降幅5.9%。業(yè)內(nèi)估計(jì)，短期內(nèi)南美大豆豐產(chǎn)的基本面不改，本錢(qián)端對(duì)職業(yè)盈余的支撐仍將持續(xù)。

品類(lèi)立異是打破存量瓶頸的中心抓手。復(fù)合調(diào)味料持續(xù)擔(dān)任增速之王，艾瑞咨詢(xún)猜測(cè)，2025年商場(chǎng)規(guī)模將打破2100億元，2022-2025年復(fù)合增加率達(dá)18%，而職業(yè)CR5僅25%，遠(yuǎn)低于醬油的60%，商場(chǎng)空間廣闊。天味食物已率先卡位，2025年上半年復(fù)合調(diào)味品貢獻(xiàn)營(yíng)收8.96億元，占比達(dá)64%。傳統(tǒng)賽道也在活躍尋覓增量入口，恒順醋業(yè)計(jì)劃推出“果醋+氣泡”即飲產(chǎn)品線，切入200億元現(xiàn)制飲品賽道，企圖仿制“醋飲外賣(mài)”的下午茶消費(fèi)場(chǎng)景；太太樂(lè)則聚集“鮮”價(jià)值，經(jīng)過(guò)全鏈路新鮮管控系統(tǒng)推出減鹽雞精，契合健康消費(fèi)趨勢(shì)。與此同時(shí)，預(yù)制菜工業(yè)擴(kuò)張帶動(dòng)的調(diào)味料定制化外包需求，也為天味食物、日辰股份等具有B端服務(wù)才能的企業(yè)拓荒了“第二戰(zhàn)場(chǎng)”，有用對(duì)沖C端消費(fèi)疲軟。

途徑端的革新持續(xù)深化，社區(qū)團(tuán)購(gòu)已從“攪局者”轉(zhuǎn)變?yōu)椤皹?biāo)配”。美團(tuán)優(yōu)選數(shù)據(jù)顯現(xiàn)，2025年調(diào)味品在社區(qū)團(tuán)購(gòu)的浸透率已達(dá)12%，較2022年提高7個(gè)百分點(diǎn)。面對(duì)白牌產(chǎn)品的價(jià)格沖擊，龍頭企業(yè)經(jīng)過(guò)“小標(biāo)準(zhǔn)+聯(lián)合品牌”策略活躍應(yīng)對(duì)，渠道監(jiān)測(cè)顯現(xiàn)，拼多多上“海天200g擠擠裝”標(biāo)價(jià)3.9元，較白牌同類(lèi)產(chǎn)品僅高0.5元，憑仗品牌優(yōu)勢(shì)完成性?xún)r(jià)比包圍。

更值得關(guān)注的是，世界化已成為龍頭企業(yè)尋覓新增量的重要方向。東南亞龐大的華僑華裔群體，為調(diào)味品出?？s短了商場(chǎng)培養(yǎng)周期。海天味業(yè)經(jīng)過(guò)赴港上市募資約92.71億港元，明確將20%資金投向東南亞及歐洲生產(chǎn)基地，包括印尼、泰國(guó)、越南等地的工廠規(guī)劃，并提出“3年內(nèi)海外收入占比提高至15%”的戰(zhàn)略目標(biāo)，雖然當(dāng)時(shí)其海外收入占比不足5%，但世界化布局已全面提速。中炬高新旗下廚邦品牌也已建立海外事業(yè)部，產(chǎn)品覆蓋東南亞、中亞、南美等多個(gè)商場(chǎng)，2024年發(fā)動(dòng)的“再造一個(gè)新廚邦”戰(zhàn)略中，世界化被列為要點(diǎn)方向。

歸納來(lái)看，調(diào)味品板塊的四季度反彈，是本錢(qián)盈余兌現(xiàn)與估值修正的共振成果，但行情的持續(xù)性仍將取決于分解格式下的企業(yè)基本面改進(jìn)力度。券商組織認(rèn)為，職業(yè)集中度提高的趨勢(shì)不變，具有本錢(qián)優(yōu)勢(shì)、品類(lèi)立異才能和全球化布局的龍頭企業(yè)，將持續(xù)取得估值溢價(jià)；而腰部企業(yè)若無(wú)法打破產(chǎn)品、途徑瓶頸，可能進(jìn)一步被邊緣化。