“美國人工智能企業(yè)出現(xiàn)互相投資和彼此綁定的連環(huán)船現(xiàn)象，存在集體下跌的風(fēng)險(xiǎn)隱患?！?/p>

原文標(biāo)題：美國人工智能的連環(huán)船

作者簡介

禤駿遠(yuǎn)，Ian Huen，企業(yè)家，美國普林斯頓大學(xué)畢業(yè)，香港中文大學(xué)比較及公共史學(xué)文學(xué)碩士。著有《The Rising Sons: China's Imperial Succession & The Art of War》及《What Bruce Lee Didn't Know About Kung Fu and Other Revelations About China》；新作《你說的是從前——清末與今日中國》由商務(wù)印書館（香港）出版。

近來全球科技產(chǎn)業(yè)最引人注目的現(xiàn)象，莫過于人工智能巨頭之間接連出現(xiàn)的巨額合作與投資協(xié)議。

NVIDIA與OpenAI雙方計(jì)劃部署至少10吉瓦（10 GW）級(jí)別的算力基礎(chǔ)設(shè)施，長期投資規(guī)?？赡芾塾?jì)超過1,000億美元。而Oracle、SoftBank與OpenAI的「Stargate」計(jì)劃，項(xiàng)目預(yù)計(jì)在3年內(nèi)投入超過4,000億美元，最終投資額可能朝5,000億美元邁進(jìn)。

至于AMD與OpenAI的合作協(xié)議，OpenAI可獲得價(jià)值數(shù)十億美元的算力資源，長期合作規(guī)模亦可能逐步擴(kuò)增至千億美元級(jí)別；協(xié)議中還包含與約6億顆相關(guān)芯片綁定的采購或優(yōu)先供應(yīng)權(quán)益。

再加上NVIDIA對(duì)CoreWeave、Lambda等新興云公司的收入保證與供應(yīng)協(xié)調(diào)、微軟與OpenAI的長期云與資本投入、Amazon與Anthropic的共同研發(fā)基金與算力支持，整個(gè)AI生態(tài)在短短數(shù)年中，逐漸呈現(xiàn)出一種前所未見的密集互聯(lián)模式。

這些交易不僅龐大，而且正在不斷自我強(qiáng)化：供貨商投資客戶、客戶保證采購、合作伙伴交換股權(quán)或認(rèn)股權(quán)證、云巨頭提供長期算力優(yōu)惠，而AI實(shí)驗(yàn)室則以自身的突破進(jìn)一步推動(dòng)合作伙伴的估值。不少分析家形容，這是一個(gè)由AI推動(dòng)的資本協(xié)作時(shí)代，而這個(gè)結(jié)構(gòu)之復(fù)雜程度，讓人聯(lián)想到20世紀(jì)日本曾經(jīng)主導(dǎo)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的企業(yè)集團(tuán)——keiretsu。

日本戰(zhàn)后的keiretsu（企業(yè)集團(tuán)）模式，是由企業(yè)間交叉持股、長期合作、銀行主導(dǎo)融資與策略協(xié)調(diào)共同構(gòu)成的企業(yè)網(wǎng)絡(luò)。

第二次世界大戰(zhàn)后，日本急需重建經(jīng)濟(jì)，大型銀行成為企業(yè)資金來源的中心，企業(yè)則透過互相持股與長期合作來降低外部競爭，并確保資本與供應(yīng)鏈的穩(wěn)定。

keiretsu的特征包括企業(yè)持股交錯(cuò)、資本結(jié)構(gòu)封閉、供應(yīng)鏈合作固定化、領(lǐng)導(dǎo)階層共同協(xié)商策略、以及銀行長期背書企業(yè)的融資需求。這些特質(zhì)讓日本企業(yè)在1950至1980年代得以投入長期研發(fā)與產(chǎn)能擴(kuò)張，而不必受到短期收入波動(dòng)的影響。

這套制度讓企業(yè)之間建立起高度的互信，整個(gè)生態(tài)得以形成一種具凝聚力的商業(yè)共同體。許多日本企業(yè)因而在汽車、鋼鐵、電子等領(lǐng)域迅速躍升為全球領(lǐng)導(dǎo)者。

然而，keiretsu也并非毫無缺陷。企業(yè)間封閉的持股結(jié)構(gòu)使得信息透明度降低，虧損與營運(yùn)問題不易暴露，銀行體系因?yàn)殚L期支持虧損企業(yè)而累積了大量壞帳。更重要的是，固定而穩(wěn)固的供應(yīng)鏈在全球化競爭下逐漸失去彈性，日本企業(yè)的效率因缺乏新競爭者而下降。

當(dāng)1990年代資產(chǎn)泡沫破裂時(shí)，這種互持與互信本是keiretsu的優(yōu)勢(shì)，卻反而造成連鎖崩潰。銀行體系因壞帳而陷入困境，企業(yè)之間的聯(lián)系也讓危機(jī)迅速蔓延。keiretsu在此之后不得不進(jìn)行松動(dòng)甚至部分解體，日本企業(yè)方進(jìn)入更市場(chǎng)化、更透明的治理模式。

而今天，AI巨頭的循環(huán)交易很可能正在創(chuàng)造另一個(gè)keiretsu。

NVIDIA與AI實(shí)驗(yàn)室之間的關(guān)系已經(jīng)不只是買方與供貨商，而是同時(shí)在合作、投資、收益捆綁與共同承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)等多方面聯(lián)系在一起；OpenAI與微軟的合作將云基礎(chǔ)設(shè)施、資本、產(chǎn)品與商業(yè)化路徑緊緊扣連；AMD與OpenAI的協(xié)議結(jié)合了芯片采購、技術(shù)共研與股權(quán)制造商；AI的供應(yīng)鏈不像傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)那樣由最終需求推動(dòng)，而是由企業(yè)間的投資預(yù)期所塑造：云公司投資基建是因?yàn)槟Ｐ蛯?shí)驗(yàn)室預(yù)期有需要，模型實(shí)驗(yàn)室擴(kuò)大需求又是因?yàn)楣┴浬烫峁┵Y本與算力折扣，供貨商之所以能擴(kuò)大產(chǎn)能，又依賴市場(chǎng)愿意為其估值持續(xù)上升。

這些巨頭的合作令資本市場(chǎng)大熾，但同時(shí)也引來極大風(fēng)險(xiǎn)。AI產(chǎn)業(yè)的算力建設(shè)速度已遠(yuǎn)超最終商業(yè)需求的成長速度，也就是說，許多基礎(chǔ)建設(shè)是建立在「未來估計(jì)需求」之上，而非當(dāng)前確立的市場(chǎng)需求。根據(jù)多位分析者的觀察，云端巨頭如微軟與Amazon已逐步放緩建設(shè)腳步，把需求風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給新興云端公司與芯片供貨商。

這使NVIDIA、AMD、Broadcom等上游企業(yè)必須以折扣、收入保證或投資方式刺激客戶采購，以確保產(chǎn)能利用率。一旦需求不如預(yù)期，最先受到?jīng)_擊的將是供應(yīng)鏈最上游、產(chǎn)能投入最大的企業(yè)。

另一方面，AI巨頭之間的合作之所以牢固，是因?yàn)槭袌?chǎng)順風(fēng)、技術(shù)突破頻仍、資本廉價(jià)且充沛。但如果市場(chǎng)環(huán)境出現(xiàn)逆風(fēng)，合作關(guān)系可能迅速瓦解。例如某企業(yè)削減資本支出，就會(huì)影響芯片采購，進(jìn)而壓縮供貨商收入，造成股價(jià)下跌，再反過來降低其投資其他合作伙伴的能力。

現(xiàn)今的AI生態(tài)高度依賴少數(shù)企業(yè)：NVIDIA控制GPU市場(chǎng)大部分供應(yīng)，OpenAI與微軟的聯(lián)盟定義大型語言模式的技術(shù)格局，Google與Amazon則在云端市場(chǎng)扮演不可取代的角色。這種集中使得任何一個(gè)企業(yè)的決策或技術(shù)瓶頸，就像三國時(shí)代赤壁之戰(zhàn)一樣，曹操將船隊(duì)連在一起，結(jié)果當(dāng)一艘船著火，便很快波及到其他所有船。

不知道投資人做好心理準(zhǔn)備沒有呢......

本文刊載于亞洲周刊2026年第1期

文章與雜志內(nèi)容相比有刪節(jié)

策劃：邱立本

編輯：李曉彤

審核：宋陽標(biāo)

出品：香港 亞洲周刊有限公司