2025年末，國產(chǎn)GPU成為資本市場焦點(diǎn)，摩爾線程、沐曦股份上市后股價(jià)暴漲，掀起"國產(chǎn)英偉達(dá)"熱潮。與此同時(shí)，即將登陸港股的"GPU第一股"壁仞科技，三年半累計(jì)虧損63.57億元。為何同為國產(chǎn)GPU企業(yè)，壁仞科技的虧損數(shù)據(jù)相對(duì)較多？答案其實(shí)并非經(jīng)營能力的差異，而是港股財(cái)務(wù)準(zhǔn)則下特殊的"贖回負(fù)債"的影響。

壁仞科技成立于2019年，作為國內(nèi)領(lǐng)先的通用智能解決方案提供商，其經(jīng)營層面的增長勢能十分強(qiáng)勁。收入從2022年的49.9萬元飆升至2023年的6203萬元，2024年進(jìn)一步增至3.37億元，年復(fù)合增長率高達(dá)2500%。但同期期內(nèi)虧損分別達(dá)到14.74億元、17.44億元、15.38億元，2025年上半年再虧16億元。

夸張的數(shù)字背后，實(shí)際上受到了贖回負(fù)債波動(dòng)的巨大影響。2022年至2025年上半年，壁仞科技贖回負(fù)債賬面值變動(dòng)分別為3.48億元、6.74億元、3.83億元、10.11億元，三年半累計(jì)達(dá)26.37億元，占總虧損的41.5%。若剔除這一非經(jīng)營性因素影響，其實(shí)際虧損為37.20億元。在國產(chǎn)GPU行業(yè)還處于商業(yè)化初期的背景下，該虧損水平與行業(yè)特質(zhì)保持一致。

贖回負(fù)債又稱"可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股"，是兼具債權(quán)和股權(quán)屬性的金融工具：它本質(zhì)上是公司欠持有人的一筆“債”，但公司有權(quán)在未來某個(gè)時(shí)點(diǎn)或滿足條件時(shí)將其“買回來”（贖回）。投資人資金可轉(zhuǎn)化為股權(quán)，也可在特定條件下轉(zhuǎn)為債務(wù)。港股準(zhǔn)則中，會(huì)計(jì)師傾向于將其列為金融負(fù)債，其賬面值會(huì)隨企業(yè)估值波動(dòng)而變化，公司估值上升越多，該贖回負(fù)債賬面價(jià)值越高，所謂虧損越多。

簡單來說，早期投資者以10元獲得的優(yōu)先股，隨著企業(yè)估值上漲，對(duì)應(yīng)市場價(jià)達(dá)10000元，港股報(bào)表會(huì)將這10000元列為公司必須償還的債務(wù)。但這僅是賬面波動(dòng)，既不影響實(shí)際現(xiàn)金流，也與經(jīng)營能力無關(guān)——企業(yè)上市后，優(yōu)先股會(huì)自動(dòng)轉(zhuǎn)換為普通股，這筆負(fù)債便會(huì)從賬面消失，并轉(zhuǎn)為公司權(quán)益。

實(shí)際上，贖回負(fù)債對(duì)公司實(shí)際現(xiàn)金流及營業(yè)并無影響，也就說，這一數(shù)字造成的賬面虧損，不僅不與公司經(jīng)營能力掛鉤。反而數(shù)字越大，越能證明公司的市場認(rèn)可度——贖回負(fù)債規(guī)模越大，企業(yè)估值越高。

贖回負(fù)債這類“虧損刺客”，早已是港股上市企業(yè)常見的現(xiàn)象。小米集團(tuán)2017年上市時(shí)錄得439億元虧損，核心是541億元的贖回負(fù)債賬面損失，其經(jīng)調(diào)整凈利潤實(shí)則為53.6億元；美團(tuán)2017年189.88億元虧損中，151.39億元來自贖回負(fù)債，調(diào)整后凈虧損已大幅收窄至28.5億元。港股會(huì)計(jì)計(jì)算準(zhǔn)則中，專業(yè)投資者和分析師在分析公司的財(cái)務(wù)表現(xiàn)時(shí)候，會(huì)完全忽略這類“虧損”，調(diào)整凈利潤才是反映企業(yè)真實(shí)經(jīng)營狀況的核心指標(biāo)。

就壁仞科技而言，這一指標(biāo)已逐步改善：2023年經(jīng)調(diào)整凈虧損10.5億元，2024年收窄至7.7億元，2025年上半年進(jìn)一步降至5.5億元，虧損逐年大幅收窄，經(jīng)營基本面持續(xù)改善。

值得一提的是，截至2025年12月15日，壁仞科技已手握總價(jià)值12.41億元的5份框架銷售協(xié)議及24份銷售合約，業(yè)績?cè)鲩L潛力十足。

GPU行業(yè)本身具有研發(fā)投入高、商業(yè)周期長、早期落地難度大的特點(diǎn)，階段性虧損是技術(shù)攻堅(jiān)與生態(tài)構(gòu)建的"成長成本"。近期上市的摩爾線程、沐曦股份等企業(yè)均面臨類似情況，高研發(fā)投入是搶占算力賽道的必要前提。壁仞科技已完成第二代架構(gòu)旗艦芯片BR20X的設(shè)計(jì)，預(yù)計(jì)2026年商業(yè)化上市，同時(shí)規(guī)劃了2028年推出的BR30X、BR31X系列產(chǎn)品，技術(shù)迭代與產(chǎn)品布局穩(wěn)步推進(jìn)。

隨著國產(chǎn)算力芯片技術(shù)持續(xù)突破，晶圓代工、存儲(chǔ)器等產(chǎn)業(yè)鏈配套不斷完善，行業(yè)正迎來百花齊放的發(fā)展機(jī)遇。壁仞科技的虧損本質(zhì)是財(cái)務(wù)準(zhǔn)則下的賬面現(xiàn)象，其強(qiáng)勁的收入增長、持續(xù)收窄的經(jīng)營虧損、充足的訂單儲(chǔ)備與清晰的產(chǎn)品規(guī)劃，均印證了其經(jīng)營的合理性與發(fā)展?jié)摿�。剝離贖回負(fù)債的干擾可見，這家國產(chǎn)GPU企業(yè)正沿著正確的軌道，為算力國產(chǎn)化持續(xù)賦能。