白銀，“瘋”了。

2025年以來，倫敦現(xiàn)貨白銀價格從年初約29美元/盎司最高漲至69美元/盎司以上，漲幅達到140%，甚至是黃金同期漲幅的2倍。

更瘋狂的，是最近白銀投資領(lǐng)域的荒誕套利“奇觀”——投資者通過“場外按凈值低價申購、T+2后場內(nèi)按高價賣出”的操作，在行情好的時候能以500元本金賺取超過300元的收益，坐享“撿錢”的快樂。

價格暴漲，白銀還能瘋狂多久？

白色漲瘋了 圖/圖蟲創(chuàng)意

白銀瘋漲，套利“瘋狂”

12月24日，白銀投資市場出現(xiàn)罕見一幕——國投白銀LOF（161226）連續(xù)三個交易日漲10%，實現(xiàn)“三連板”。

公開資料顯示，國投白銀LOF成立于2015年8月，由國投瑞銀基金管理有限公司（簡稱“國投瑞銀”）管理，主要投資于白銀期貨主力合約，業(yè)績比較基準(zhǔn)為上海期貨交易所白銀期貨主力合約收益率。截至2025年三季度末的規(guī)模為28.27億元。

瘋狂的熱錢甚至招來“漲停烏龍”，炒作資金帶動名字和代碼相近的國投瑞盈LOF（161225）也連續(xù)三天漲停。

拉長時間維度，數(shù)據(jù)顯示，國投白銀LOF在短短22個交易日漲幅超100%，年內(nèi)漲幅已經(jīng)超250%，遠超同期白銀期貨單月漲幅35.11%和年內(nèi)漲幅129.21%。

而比兇猛漲勢更讓市場為之瘋狂的，是其場內(nèi)基金畸高的溢價。

在行情火爆的12月24日，該基金的場內(nèi)收盤價（3.116元）相較于12月23日場外凈值（1.8527元），溢價率高達68.19%。

高溢價，直接帶來了白銀套利交易的“狂歡”。

高溢價帶來了白銀套利交易的“狂歡”

一位期貨從業(yè)人士對中國新聞周刊表示，LOF基金，即上市型開放式基金，本身就具有套利屬性。基金套利本質(zhì)是利用基金交易雙軌制——既可以在二級市場買入賣出，又可以在一級市場申購贖回。溢價率正體現(xiàn)出場內(nèi)與場外之間的價差，也就是套利機會。

廣東南方黃金市場研究院市場研究中心主任宋蔣圳對中國新聞周刊進一步解釋，套利本質(zhì)即“低買高賣”——以較低的基金凈值向基金公司進行場外申購，申購的份額到賬后，轉(zhuǎn)到場內(nèi)證券賬戶，以較高的二級市場交易價格賣出。

“動輒68.19%的高溢價，意味著該基金場內(nèi)賣出價遠高于場外申購價，投資者通過‘場外按凈值低價申購、T+2后場內(nèi)按高價賣出’的操作，能從巨大價差中獲取收益?！彼问Y圳說道。

中國新聞周刊還關(guān)注到，平臺上各類白銀套利教程吸引了更多的跟風(fēng)與炒作，“申購到賬就掛第二天跌停價”的指引層出不窮，推動更多資金加入其中。有網(wǎng)友曬出12月22日申購、12月24日賣出的白銀套利收益，500元本金的套利收益達到361.19元，收益率超70%。

那么，場內(nèi)白銀基金的高溢價從何而來？

一方面，國投白銀LOF是全市場唯一一只主要投資于白銀期貨的基金產(chǎn)品。這意味著近期白銀趨勢性行情吸引大量資金涌入，只能集中在該基金，進而推高場內(nèi)價格。

另一方面，國投白銀LOF2025年以來不斷調(diào)整申購份額。12月19日，該基金發(fā)布公告，將A類份額及C類份額的定期定額投資金額上限統(tǒng)一調(diào)整為500元。更早前10月15日的上限則分別是A類6000元、C類40000元，而在10月15日之前該基金并未設(shè)置日常小額申購/定投限額。

宋蔣圳分析，理論上，套利行為本身會平抑溢價。但由于申購限額，單個賬戶套利規(guī)模極小，而涌入的買盤資金遠大于此，導(dǎo)致溢價不僅未被砸平，反而在狂熱情緒下持續(xù)擴大，形成了一種“脆弱的平衡”。

此外，上述期貨從業(yè)人士指出，LOF 基金從場外申購到場內(nèi)賣出需T+2完成份額轉(zhuǎn)場，也就是說從買入到賣出之間要間隔2天。滯后的賣出節(jié)奏無法及時平抑短期溢價，這也讓高溢價得以延續(xù)。

風(fēng)險已經(jīng)顯現(xiàn)

伴隨白銀套利狂歡的，是接連不斷的風(fēng)險提示。

截至12月25日，國投白銀LOF在12月已經(jīng)接連發(fā)布15份《二級市場交易價格溢價風(fēng)險提示》，其中大段文字用于提示風(fēng)險：

“投資者如果盲目投資于高溢價率的基金份額，可能面臨較大損失?！薄昂罄m(xù)基金管理人將調(diào)整A類基金份額申購限額，高溢價率不具備可持續(xù)性。”

同時，國投瑞銀接連選擇停牌降溫。12月25日，國投白銀LOF再次臨時停牌1小時，國投瑞銀在公告中表示：若復(fù)牌后溢價仍未有效回落，管理人有權(quán)通過向交易所申請盤中臨時停牌、延長停牌時間的方式，向市場警示風(fēng)險。

而遍布網(wǎng)絡(luò)的所謂白銀套利教程雖然看似簡單，但也需要一定操作門檻，因此也不乏相關(guān)金融知識薄弱的投資者分不清場外場內(nèi)基金，導(dǎo)致直接“買錯”。

對于參與套利的投資者，中國（香港）金融衍生品投資研究院院長王紅英對中國新聞周刊總結(jié)了三重不確定性：其一為T+2的時間風(fēng)險，其間市場溢價可能逐步收斂，壓縮套利空間；其二為成交風(fēng)險，在大量交易者集中進行套利賣出時，可能導(dǎo)致場內(nèi)賣單激增，極端情況下甚至出現(xiàn)跌停板；其三為溢價收斂風(fēng)險，隨著市場自發(fā)糾偏，場內(nèi)與場外凈值的高溢價可能快速縮小，進而導(dǎo)致套利窗口關(guān)閉。

就在12月25日，國投白銀LOF停牌后開盤即跌停，這在該基金成立以來還是首次，其溢價率從68.19%回落至45.45%。

國投白銀LOF股價K線圖 圖/同花順App

更深一層看，白銀的瘋狂套利，在某種程度上類似于“擊鼓傳花”。

多位受訪專家指出，盡管白銀投資的高溢價帶來了誘人的套利空間，但這種現(xiàn)象是投資者非理性追漲與限購制度造成供需失衡的短期行為。一旦二級市場高溢價不持續(xù)，價格回落后，投資者非但薅不到“羊毛”，可能還要面臨虧損。

國投瑞銀12月24日發(fā)文《國投白銀期貨（LOF）高溢價背后的風(fēng)險：不僅是價格波動》，其中模擬了投資的風(fēng)險場景：“假設(shè)您在場內(nèi)以2.83元高價買入，若隨后白銀價格下跌，帶動基金凈值從1.80元跌至1.60元，同時場內(nèi)價格下跌致使溢價率從57%回落至30%（相當(dāng)于場內(nèi)價格從2.83元跌至約2.08元），單周浮虧可能超過26%?！?/p>

更根本的是，這一套利行為本身建立在白銀價格瘋漲的基礎(chǔ)之上。而白銀價格在短期內(nèi)同樣存在著較大的不確定性。

王紅英表示，從技術(shù)指標(biāo)來看，當(dāng)前白銀已出現(xiàn)明顯的短期超買跡象，短期內(nèi)價格面臨震蕩整理甚至快速技術(shù)性回撤的概率較高。宋蔣圳更直言：“白銀價格，短期內(nèi)風(fēng)險大于機會。”

“白銀本身作為大宗商品，具有很強的波動性。若國際銀價回調(diào)，基金凈值會同步下跌。投資者的追漲殺跌屬性爆發(fā)，大量拋盤會使二級交易價格持續(xù)下跌?！蓖跫t英說道。

（本文不做任何投資建議）

記者：于盛梅

編輯：余源