我們把從事醫(yī)藥零售的上市公司看了個(gè)差不多，還是簡(jiǎn)單做一個(gè)對(duì)比。目的不是看誰(shuí)更厲害，而是通過(guò)更大的樣本，來(lái)觀察這一行近五年多來(lái)的變化。

所選的這七家，都是主營(yíng)業(yè)務(wù)為“醫(yī)藥零售”的企業(yè)，我們也看過(guò)主業(yè)是醫(yī)藥批發(fā)，零售占比較低的公司，并沒(méi)有把其加入本次對(duì)比之中。另外也還有主營(yíng)業(yè)務(wù)是醫(yī)藥零售的，但其規(guī)模實(shí)在是太小了，本次也不加入對(duì)比。

從2025年前三季度的營(yíng)收情況看，只有規(guī)模最小的華人健康還維持了近兩成的同比增長(zhǎng)。規(guī)模最大的大參林和益豐藥房都只是微增，中間的四家，只有漱玉平民小幅增長(zhǎng)，其他三家都在微跌。

要知道，這些上市的醫(yī)藥零售企業(yè)是具有資金和聲譽(yù)等各方面優(yōu)勢(shì)地位的，那么整個(gè)行業(yè)，特別是那些中小規(guī)模的醫(yī)藥零售企業(yè)，總體情況應(yīng)該是比他們還要差很多的。

從各家公司直營(yíng)門(mén)店的發(fā)展情況看，只有華人健康和漱玉平民的門(mén)店數(shù)仍在大幅增長(zhǎng)，益豐藥房的直營(yíng)門(mén)店數(shù)略有增長(zhǎng)；其他四家的直營(yíng)門(mén)店數(shù)都在下降，老百姓等三家，下降數(shù)量還不低。

門(mén)店數(shù)下降，當(dāng)然與營(yíng)收的表現(xiàn)有關(guān)，除大參林在直營(yíng)門(mén)店數(shù)下降的情況下還可以維持營(yíng)收小幅增長(zhǎng)之外，其他六家的營(yíng)收表現(xiàn)與其門(mén)店數(shù)的增減方向一致。

從最近五年多的營(yíng)收表現(xiàn)看，七家公司都取得了很大的發(fā)展，特別是2020-2022年，也就是疫情下的三年，幾乎無(wú)一例外的處于持續(xù)增長(zhǎng)狀態(tài)。2023年除一心堂之外，其他六家表現(xiàn)都還是一成以上的增長(zhǎng)； 2024年雖然只有老百姓有所下跌，但有五家都明顯增長(zhǎng)減速。

從2020-2024年，四年的時(shí)間中，增長(zhǎng)最快的是華人健康，累計(jì)增長(zhǎng)了1.4倍。由于其規(guī)模最小，有經(jīng)營(yíng)區(qū)域等有利條件，可以在弱市中實(shí)現(xiàn)“彎道追趕”，不至于影響整個(gè)行業(yè)的形勢(shì)。增速超過(guò)一倍的還有健之佳和漱玉平民，正好是僅比華人健康規(guī)模大一些的兩家，當(dāng)然也可算是成功實(shí)現(xiàn)了規(guī)模上的追趕。

現(xiàn)在規(guī)模最大的大參林和益豐藥房，四年累計(jì)增長(zhǎng)超過(guò)80%，優(yōu)勢(shì)地位還是比較穩(wěn)定的。老百姓和一心堂，累計(jì)增長(zhǎng)分別為60%和42%，他們算是這四年發(fā)展中有所掉隊(duì)，老百姓的名次還掉了一位，一心堂則是排名沒(méi)變，但被拉開(kāi)了與前三家的距離。

七家的營(yíng)收規(guī)模合計(jì)，四年累計(jì)增長(zhǎng)平均為75%，這會(huì)不會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)快速飽和呢？我認(rèn)為會(huì)，就算沒(méi)有電商和網(wǎng)上藥店這類(lèi)沖擊，年均幾何增長(zhǎng)率15%，也是遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了需求的增長(zhǎng)，就算可以擠壓中小同行，也有老齡化這些影響，也是不可持續(xù)的發(fā)展速度。

從凈利潤(rùn)表現(xiàn)看，2025年前三季度，龍頭位置的兩家公司還有較快的增長(zhǎng)，規(guī)模最小的華人健康表現(xiàn)優(yōu)秀，其他幾家的表現(xiàn)都一般。主要的利潤(rùn)集中在規(guī)模最大的前三家企業(yè)處，規(guī)模優(yōu)勢(shì)比較明顯的。

凈利潤(rùn)的變化就一言難盡了，2020年還是大家都在大幅增長(zhǎng)，2022年也是如此，但2021年和2023年有三家在同比下跌，2024年有五家較大幅度下跌。四年下來(lái)，七家的凈利潤(rùn)平均反而下跌了6%。

除益豐藥房和華人健康累計(jì)有增長(zhǎng)之外，其他五家都在下跌。最嚴(yán)重的是漱玉平民出現(xiàn)了虧損，一心堂下跌86%，健之佳接近腰斬。隨著2025年經(jīng)營(yíng)形勢(shì)的逐步穩(wěn)定，可能全年能維持住2020年的合計(jì)盈利水平，也就是說(shuō)，生意越做越大，錢(qián)卻越來(lái)越難賺了。

僅看2025年三季度單季的情況，只有兩家的營(yíng)收同比下跌，一家的凈利潤(rùn)同比下跌。也就是說(shuō)，現(xiàn)在似乎是增長(zhǎng)變慢了，基本上大家都能夠在現(xiàn)在的規(guī)模上穩(wěn)住。離所謂的全行業(yè)衰退，還比較遠(yuǎn)。

在毛利率方面，除了益豐藥房超過(guò)四成，漱玉平民不足三成之外，其他五家的差異不大。這五家33%左右的毛利率水平，當(dāng)然算是比較高的。

在現(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，如果是你在經(jīng)營(yíng)這樣的優(yōu)質(zhì)業(yè)務(wù)，也會(huì)想擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模，除非撞到了南墻，誰(shuí)也不想停下來(lái)。

除兩家的凈資產(chǎn)收益率是接近優(yōu)秀的水平之外，其他各家都是優(yōu)秀級(jí)的水平，頭部的三家表現(xiàn)最好，而且是規(guī)模越大，表現(xiàn)越好。

從這個(gè)對(duì)比表現(xiàn)看，如果你是排在后面位置的企業(yè)的負(fù)責(zé)人，你也想擠到前面去，最好是最前面去。怎么往前面擠呢？主要的方法，就是擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模。

從五年零三個(gè)季度的情況看，毛利率是相當(dāng)穩(wěn)定的，平均毛利率略有下滑，兩家下跌4%，兩家下跌3%，一家持平，另外兩家增長(zhǎng)了2%。也就是說(shuō)，沒(méi)有哪個(gè)傻子出來(lái)打價(jià)格戰(zhàn)，好賣(mài)不好賣(mài)是一回事，讓我薄利多銷(xiāo)，我可不敢出這個(gè)頭。

年化凈資產(chǎn)收益率的情況，變化就要大一些，七家公司在五年零三個(gè)季度后，全都較2020年出現(xiàn)了下跌。其中健之佳的下跌最為嚴(yán)重，達(dá)到了26%，一心堂下跌11%，漱玉平民下跌8%，其他四家下跌在5%及以?xún)?nèi)。

也就是說(shuō)，想要把凈資產(chǎn)發(fā)揮出2020年的運(yùn)營(yíng)效率水平，沒(méi)有一家能做到。這一行大家的資產(chǎn)負(fù)債率都不低，并非沒(méi)有用杠桿；而且都不存在明顯的大量閑置現(xiàn)金類(lèi)，低收益資產(chǎn)的情況。

是不是五年多，忙前忙后就折騰了一個(gè)寂寞呢？當(dāng)然不是，年化凈資產(chǎn)收益率表現(xiàn)較好的還是排名前三的規(guī)模更大的企業(yè)，被擠在中下游的企業(yè)就要吃虧了。如果不擴(kuò)大規(guī)模，或者說(shuō)發(fā)展得相對(duì)慢一些的，比如累計(jì)營(yíng)收增長(zhǎng)最慢的一心堂，損失就相對(duì)較大。

大家的主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利空間有沒(méi)有區(qū)別呢？還是有的，表現(xiàn)最好的是營(yíng)收規(guī)模第二的益豐藥房，主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利空間接近一成，主要得益于其較高的毛利率，哪怕期間費(fèi)用占營(yíng)收比也比較高，仍然具有最強(qiáng)的主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力。

其次是營(yíng)收規(guī)模最大的大參林，其毛利率并不明顯占優(yōu)，期間費(fèi)用也最高，但其卻有最低的期間費(fèi)用占營(yíng)收比。這當(dāng)然得益于較大的營(yíng)收規(guī)模，可以攤薄期間費(fèi)用，也能取得較好的主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力。

華人健康的營(yíng)收規(guī)模最小，但其主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力卻能排在第三位，這應(yīng)該是行業(yè)中的例外。但比其規(guī)模更高的健之佳和漱玉平民，情況就遠(yuǎn)不及龍頭企業(yè)們了。雖然通過(guò)加杠桿，大多數(shù)期間也達(dá)到了不錯(cuò)的凈資產(chǎn)收益率，但風(fēng)險(xiǎn)卻更高，漱玉平民2024年出現(xiàn)虧損，就是這種情況的表現(xiàn)形式之一。

醫(yī)藥零售這一行已經(jīng)過(guò)剩了，當(dāng)然是需要大洗牌的。由于這個(gè)行業(yè)的規(guī)模高達(dá)6000-7000億印，A股最大的這七家零售公司的規(guī)模合計(jì)也只占了一成多。大家都還有機(jī)會(huì)通過(guò)，分食洗牌中帶血的紅利來(lái)發(fā)展，這也是這幾年，大家的門(mén)店主要是靠并購(gòu)，而不是新建來(lái)擴(kuò)張的原因所在。

只是看著是“撿死魚(yú)”的好機(jī)會(huì)，就怕?lián)旎貋?lái)的死魚(yú)都已經(jīng)臭了。也就是說(shuō)，擴(kuò)張的機(jī)會(huì)還有，例證就是，哪怕是七家中規(guī)模最小的華人健康，也能在近兩年中發(fā)展得不錯(cuò)。但是，開(kāi)一家，或者買(mǎi)一家回來(lái)，營(yíng)收和凈利潤(rùn)就都能直接增長(zhǎng)的時(shí)代已經(jīng)結(jié)束了，有不低的概率會(huì)發(fā)生，撿回來(lái)營(yíng)收的同時(shí)，也順帶跟來(lái)了虧損。

存量市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)是殘酷的，究竟是去市場(chǎng)中“撿死魚(yú)”，還是自己被其他同行給撿走了，我們就以后有機(jī)會(huì)再來(lái)看吧。

聲明：以上為個(gè)人分析，不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議！

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