文 | 范麗軍

來源 | 國投期貨研究院

編輯 | 楊蘭

審核 | 浦電路交易員

2025年12月22日收盤，白銀期權(quán)01合約平值期權(quán)隱波在38%附近，02合約隱波在46%附近。一方面，前期買入看漲期權(quán)出現(xiàn)大量的止盈平倉，壓低隱波；另一方面， 01合約12月25日到期，臨近到期期權(quán)價(jià)值每日流逝加快，賣期權(quán)倉位主動(dòng)增加降低隱波。基于01、02合約期權(quán)隱波近月低遠(yuǎn)月高的情況和近期貴金屬的偏強(qiáng)行情，可以考慮買入白銀期權(quán)01合約的虛值看漲期權(quán)，交易“末日輪行情”。如果25日，白銀未大漲則損失全部權(quán)利金；如果發(fā)生大漲則可能獲得幾倍收益。

近期歐洲白銀租賃利率只有2%左右，但1個(gè)月至3個(gè)月的租賃利率上升至7%附近。全球有1000億美元被動(dòng)管理資金跟蹤彭博商品指數(shù)（BCOM）、有約350億美元跟蹤標(biāo)普高盛商品指數(shù)（S&P GSCI），二者將于1月8日降低金銀權(quán)重。根據(jù)小摩測(cè)算，大概在1月8日至1月15日之間，全球約有50億美元的黃金賣盤和近40億美元的白銀賣盤。這兩點(diǎn)與白銀期權(quán)隱波近低遠(yuǎn)高也形成了呼應(yīng)。指數(shù)調(diào)整期間繼續(xù)關(guān)注白銀看漲期權(quán)建倉機(jī)會(huì)。

2026 年貴金屬市場(chǎng)“牛市未竟”：美元信用收縮的時(shí)代敘事并未逆轉(zhuǎn)，全球央行購金以及美聯(lián)儲(chǔ)降息為黃金提供了長(zhǎng)期支撐；與此同時(shí)，全球財(cái)政共振推動(dòng)的溫和復(fù)蘇，將使兼具貴金屬與工業(yè)屬性的白銀釋放更大彈性。全年行情大概率呈現(xiàn)“黃金穩(wěn)中樞、白銀擴(kuò)彈性”的特征。投資者可重點(diǎn)關(guān)注“降息周期節(jié)奏、財(cái)政發(fā)力節(jié)點(diǎn)、工業(yè)需求旺季”三大時(shí)間窗口，把握品種分化帶來的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，同時(shí)警惕貨幣政策與貿(mào)易政策的階段性擾動(dòng)。

2025年四大貴金屬品種漲幅較大，下圖是以2025年1月1日為基數(shù)100，將全年價(jià)格進(jìn)行歸一化處理后的價(jià)格走勢(shì)圖。貿(mào)易戰(zhàn)之前金銀偏強(qiáng)、鉑鈀偏弱；貿(mào)易戰(zhàn)時(shí)，白銀回撤最大，與鉑鈀于低位匯合；6月初受到南非供給端沖擊，鉑帶頭反超黃金；9月底開始美聯(lián)儲(chǔ)降息交易過程中，銀鈀補(bǔ)漲，于10月16日與鉑在高點(diǎn)匯合；11月下旬以來，白銀領(lǐng)漲、鉑鈀跟隨。當(dāng)前，由于鈀基本面的供需方面都弱于鉑，目前漲幅尚未追上鉑和白銀，但三者年內(nèi)曾多次匯聚。

鉑、鈀期權(quán)遠(yuǎn)月合約流動(dòng)性不足，市場(chǎng)交易的焦點(diǎn)主要在3個(gè)虛值看漲期權(quán)合約上。鉑06合約600行權(quán)的期權(quán)合約（Delta=0.48）隱波收在49%附近，鈀06合約544行權(quán)價(jià)的期權(quán)合約（Delta=0.48）隱波在54%附近。鈀隱波高于鉑期權(quán)，與鈀的補(bǔ)漲空間更大形成呼應(yīng)。今日鉑鈀漲停后，二者期權(quán)合約的隱波略有上升，但幅度不大。12 月中旬標(biāo)的期貨連續(xù)大漲，顯著提升了市場(chǎng)關(guān)注度。以鉑金為例，行權(quán)價(jià)最高的 06 合約看漲期權(quán)成交與持倉迅速放大，成為期權(quán)日內(nèi)交易者重點(diǎn)參與的品種之一。

鑒于貴金屬每次回撤幅度較大，直接做多期貨不利于風(fēng)險(xiǎn)控制，在偏強(qiáng)基本面和鈀補(bǔ)漲空間相對(duì)更大的情境下，可以考慮以買入看漲期權(quán)替代期貨持倉，將原本用于期貨保證金的資金拆分成多份，每月分批買入鈀06合約虛值看漲期權(quán)。該策略的最大風(fēng)險(xiǎn)是到期時(shí)鈀期貨漲幅有限、難以覆蓋累計(jì)權(quán)利金成本，投資者需要有權(quán)利金全部損失的風(fēng)險(xiǎn)承受能力和心理準(zhǔn)備。