《港灣商業(yè)觀察》施子夫

12月19日，深交所上市委將召開(kāi)2025年第32次上市審核委員會(huì)審議會(huì)議，屆時(shí)將審議固德電材系統(tǒng)（蘇州）股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱，固德電材）的首發(fā)上會(huì)事項(xiàng)。

固德電材于2025年6月遞表深市創(chuàng)業(yè)板獲受理，保薦機(jī)構(gòu)為東吳證券。在經(jīng)過(guò)監(jiān)管層下發(fā)的兩輪審核問(wèn)詢函及審核中心意見(jiàn)落實(shí)函后，公司如愿走到上會(huì)，僅耗時(shí)約半年。此前，監(jiān)管層曾在問(wèn)詢函中重點(diǎn)關(guān)注公司研發(fā)費(fèi)用、募投項(xiàng)目、業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的可持續(xù)性等問(wèn)題。

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外銷占比四成，凈利潤(rùn)增速放緩

天眼查顯示，固德電材成立于2008年，公司專注于新能源汽車動(dòng)力電池?zé)崾Э胤雷o(hù)零部件及電力電工絕緣產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，為客戶提供定制化的熱失控防護(hù)解決方案和電力電工高性能絕緣解決方案。

固德電材的主要產(chǎn)品包括新能源汽車動(dòng)力電池?zé)崾Э胤雷o(hù)零部件和電力電工絕緣產(chǎn)品。從2022年-2024年以及2025年1-6月（以下簡(jiǎn)稱，報(bào)告期內(nèi)），新能源汽車動(dòng)力電池?zé)崾Э胤雷o(hù)零部件實(shí)現(xiàn)銷售收入分別為2.43億元、4.05億元、6.60億元和3.02億元，占當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的51.6%、62.63%、73.71%和67.3%，最近三年收入及占比逐年遞增。

2025年1-6月，受關(guān)稅政策頻繁變動(dòng)影響，新能源汽車動(dòng)力電池?zé)崾Э胤雷o(hù)零部件產(chǎn)品的外銷收入占比下降，進(jìn)而導(dǎo)致該類產(chǎn)品收入和占比略有下滑。

報(bào)告期內(nèi)，公司新能源汽車動(dòng)力電池?zé)崾Э胤雷o(hù)零部件產(chǎn)品銷量分別為4834.97噸、6406.05噸、8314.50噸和3518.98噸，同時(shí)，產(chǎn)品單價(jià)分別為4.93萬(wàn)元/噸、6.00萬(wàn)元/噸、7.51萬(wàn)元/噸和8.06萬(wàn)元/噸，最近三年呈現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升態(tài)勢(shì)。

另一邊，電力電工絕緣產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入分別為1.55億元、2.01億元、2.23億元和1.27億元，占當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的32.93%、31.03%、24.85%和28.40%，期內(nèi)占比小幅下滑。

從銷售地區(qū)分布來(lái)看，固德電材也逐步加大了外銷收入來(lái)源，公司外銷收入占比呈上升趨勢(shì)。

報(bào)告期內(nèi)，公司內(nèi)銷收入占比分別為84.50%、71.18%、55.71%和60.72%，外銷收入占比分別為15.50%、28.82%、44.29%和39.28%。

在外銷收入中，公司有部分來(lái)自美國(guó)的下游客戶，期內(nèi)公司新能源汽車熱失控防護(hù)業(yè)務(wù)直接出口美國(guó)的產(chǎn)品銷售收入分別為5131.50萬(wàn)元、1.13億元、2.25億元和7063.67萬(wàn)元，占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為10.80%、17.38%、24.73%和15.44%。

受關(guān)稅政策影響，根據(jù)敏感性測(cè)算，關(guān)稅上升10%，報(bào)告期內(nèi)對(duì)毛利率的影響分別為0%、-0.92%、-1.20%和-0.83%，對(duì)利潤(rùn)總額的影響比例分別為0%、-5.20%、-5.62%和-4.27%。

固德電材指出，由于美國(guó)關(guān)稅政策變化頻繁，公司難以預(yù)測(cè)未來(lái)關(guān)稅政策變化及關(guān)稅水平，若主要出口市場(chǎng)長(zhǎng)期維持或加碼高關(guān)稅等貿(mào)易限制政策，可能導(dǎo)致公司境外銷售增速放緩及境外銷售毛利率下滑，將對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)斐刹焕绊憽?/p>

同時(shí)，公司方面還強(qiáng)調(diào)，若未來(lái)中美貿(mào)易摩擦加劇導(dǎo)致關(guān)稅極端波動(dòng)或大幅上調(diào)，除對(duì)直接采用DDP貿(mào)易模式的客戶影響外，其他涉及北美市場(chǎng)的整車廠可能因綜合成本壓力、供應(yīng)鏈協(xié)同需求等調(diào)整采購(gòu)決策，出現(xiàn)推遲訂單、放緩采購(gòu)進(jìn)度等情況，該等間接影響可能進(jìn)一步傳導(dǎo)至發(fā)行人，對(duì)公司銷售業(yè)績(jī)產(chǎn)生一定不利影響。

整體財(cái)務(wù)表現(xiàn)上，報(bào)告期內(nèi)，固德電材實(shí)現(xiàn)收入分別為4.75億元、6.51億元、9.08億元和4.58億元，凈利潤(rùn)分別為6423.41萬(wàn)元、9802.75萬(wàn)元、1.66億元和8062.52萬(wàn)元，扣非后歸母凈利潤(rùn)分別為5786.92萬(wàn)元、1.00億元、1.73億元和8031.4萬(wàn)元。

2023年、2024年，公司收入增速分別為37.05%、39.48%，凈利潤(rùn)增速分別為52.6%、69.3%。2025年1-6月，公司營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)23.85%，除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)15.72%。

2025年1-9月，公司營(yíng)業(yè)收入7.5億元，同比增長(zhǎng)18.81%；扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)1.16億元，同比增長(zhǎng)1.87%。

固德電材預(yù)測(cè)，2025年度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入10.9億元，同比增長(zhǎng)20.05%；扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)為1.75億元，同比增長(zhǎng)1.30%。

通過(guò)觀察2025年以來(lái)公司業(yè)績(jī)表現(xiàn)不難看出，公司凈利潤(rùn)增速有所放緩，已從雙位增長(zhǎng)放緩至單個(gè)位數(shù)。

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研發(fā)人員突增薪酬遠(yuǎn)高同行，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流驟降

報(bào)告期內(nèi)，固德電材的主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為28.02%、33.14%、37.73%和33.92%，2022年到2024年毛利率穩(wěn)步上升，主要系公司新能源汽車熱失控防護(hù)零部件產(chǎn)品銷售毛利率較高且占比逐年提升所致，2025年1-6月，毛利率下降主要系受終端車型銷量波動(dòng)及關(guān)稅政策變動(dòng)等因素影響，新能源汽車熱失控防護(hù)零部件產(chǎn)品中毛利率較高的外銷收入占比下降所致。

闖關(guān)創(chuàng)業(yè)板，固德電材自身的研發(fā)投入也是一大看點(diǎn)。

報(bào)告期內(nèi)，公司研發(fā)費(fèi)用分別為2156.92萬(wàn)元、2786.04萬(wàn)元、4027.37萬(wàn)元和1935.75萬(wàn)元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的4.54%、4.28%、4.44%和4.23%。

而通過(guò)對(duì)比看出，固德電材的研發(fā)費(fèi)用率要低于可比同行的均值水平。同一時(shí)期，同行可比公司的研發(fā)費(fèi)用率均值分別為5.18%、5.52%、5.23%和4.97%。

固德電材解釋稱：與同行業(yè)可比公司相比，公司研發(fā)費(fèi)用率與平安電工處于同一水平，略低于博菲電氣。博菲電氣由于產(chǎn)品定制化程度較高、產(chǎn)品認(rèn)證周期長(zhǎng)等原因，導(dǎo)致研發(fā)費(fèi)用率顯著高于同行業(yè)可比公司平均水平。剔除博菲電氣后，同行業(yè)可比公司研發(fā)費(fèi)用率均值分別為4.67%、4.68%、4.46%和4.08%，與公司研發(fā)費(fèi)用率不存在重大差異。

監(jiān)管層還注意到，報(bào)告期內(nèi)，公司研發(fā)人員數(shù)量增長(zhǎng)較多。從2022年-2024年研發(fā)人員數(shù)量分別為37人、58人、80人。2022年-2024年，公司研發(fā)人員薪酬分別高于同行業(yè)研發(fā)人員薪酬平均值的41.44%、41.21%、60.49%。

另外，固德電材的主要研發(fā)項(xiàng)目研發(fā)周期均在一年以內(nèi)，多數(shù)人員僅參與1項(xiàng)研發(fā)項(xiàng)目；發(fā)行人2023年新設(shè)項(xiàng)目部，主要負(fù)責(zé)將客戶需求轉(zhuǎn)化為具體的產(chǎn)品開(kāi)發(fā)計(jì)劃，協(xié)調(diào)生產(chǎn)件批準(zhǔn)前的產(chǎn)品設(shè)計(jì)開(kāi)發(fā)全過(guò)程。報(bào)告期內(nèi)，發(fā)行人部分新產(chǎn)品開(kāi)發(fā)支出確認(rèn)為研發(fā)費(fèi)用。

監(jiān)管層要求固德電材說(shuō)明：在主要研發(fā)項(xiàng)目研發(fā)周期均在一年以內(nèi)的情況下，多數(shù)人員報(bào)告期內(nèi)僅參與1項(xiàng)研發(fā)項(xiàng)目的合理性；結(jié)合各新產(chǎn)品開(kāi)發(fā)形成的具體可復(fù)用技術(shù)、研發(fā)前后的核心技術(shù)指標(biāo)差異等，說(shuō)明新產(chǎn)品開(kāi)發(fā)支出計(jì)入研發(fā)費(fèi)用的合理性、相關(guān)會(huì)計(jì)處理是否符合《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》的規(guī)定等。

對(duì)此，固德電材在第二輪審核問(wèn)詢函中回復(fù)稱：公司通過(guò)年度研發(fā)項(xiàng)目周期管理機(jī)制與精細(xì)化的人員配置，呈現(xiàn)多數(shù)研發(fā)人員僅參與一項(xiàng)研發(fā)項(xiàng)目的結(jié)果，既符合技術(shù)研發(fā)的專業(yè)性要求，也契合公司項(xiàng)目管理與財(cái)務(wù)核算的實(shí)際需要，具有合理性。

固德電材業(yè)務(wù)面臨的另一大挑戰(zhàn)，或許是化解自身存在的應(yīng)收賬款回收及存貨跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。

受到下游客戶經(jīng)營(yíng)情況影響，報(bào)告期內(nèi)，固德電材的應(yīng)收賬款賬面價(jià)值分別為1.43億元、1.87億元、2.29億元和2.08億元，占流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為41.25%、38.88%、30.15%和29.10%；應(yīng)收賬款余額分別為1.62億元、2.1億元、2.54億元和2.2億元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的34.11%、32.21%、27.98%和24.06%；壞賬準(zhǔn)備分別為1948.99萬(wàn)元、2289.34萬(wàn)元、2526.66萬(wàn)元和1230.07萬(wàn)元。

與此同時(shí)，公司的存貨賬面價(jià)值分別為5141.48萬(wàn)元、7406.94萬(wàn)元、1.23億元和1.27億元，占公司流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為14.88%、15.42%、16.18%和17.82%，存貨規(guī)模增長(zhǎng)較快。

同時(shí)，部分存貨因市場(chǎng)價(jià)格下跌、客戶需求變動(dòng)等面臨減值風(fēng)險(xiǎn)，報(bào)告期各期末，存貨跌價(jià)準(zhǔn)備金額分別為516.06萬(wàn)元、783.92萬(wàn)元、972.42萬(wàn)元和373.82萬(wàn)元。

此外，報(bào)告期各期末，固德電材的應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收款項(xiàng)融資合計(jì)金額分別為6150萬(wàn)元、3842.75萬(wàn)元、7589.88萬(wàn)元和8279.19萬(wàn)元，呈現(xiàn)出先下降后上升的波動(dòng)趨勢(shì)，主要原因?yàn)椋汗撅L(fēng)電葉片復(fù)合材料業(yè)務(wù)以承兌匯票結(jié)算較多，2023年風(fēng)電葉片復(fù)合材料業(yè)務(wù)銷售收入及比重減少，收到的承兌匯票相應(yīng)減少；2024年和2025年1-6月，公司減少了承兌背書(shū)的比例，同時(shí)國(guó)內(nèi)部分動(dòng)力電池?zé)崾Э胤雷o(hù)業(yè)務(wù)的客戶支付的承兌增加，從而導(dǎo)致2024年末和2025年6月末應(yīng)收票據(jù)和應(yīng)收款項(xiàng)融資余額增加。

其他財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)方面，報(bào)告期各期末，固德電材的貨幣資金分別為8397.49萬(wàn)元、1.71億元、3.07億元和2.71億元，占當(dāng)期流動(dòng)資產(chǎn)的24.3%、35.56%、40.52%和37.98%；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為8805.29萬(wàn)元、9206.9萬(wàn)元、1.85億元和2238.81萬(wàn)元。

2025年上半年，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~較2024年末大幅減少，主要系購(gòu)買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金、支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金和支付的各項(xiàng)稅費(fèi)增加。

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三年分紅超7000萬(wàn)，屢屢被罰且實(shí)控人收警示函

截至最后實(shí)際可行日期，公司控股股東、實(shí)際控制人為自然人朱國(guó)來(lái)。朱國(guó)來(lái)直接持有公司46.76%股份，為公司第一大股東，并通過(guò)蘇州國(guó)浩、蘇州虢豐分別控制公司9.12%、3.55%的表決權(quán)；朱英直接持有公司1.12%股份，系朱國(guó)來(lái)的一致行動(dòng)人。綜上，公司控股股東、實(shí)際控制人及其一致行動(dòng)人合計(jì)可以控制公司60.55%的表決權(quán)。

此次IPO，固德電材計(jì)劃將擬投入募集資金11.76億元，其中約6.19億元用于年產(chǎn)新能源汽車熱失控防護(hù)電材料零部件725萬(wàn)套及研發(fā)項(xiàng)目，約2.57億元用于陸河麥卡動(dòng)力電池?zé)崾Э胤雷o(hù)材料生產(chǎn)基地建設(shè)項(xiàng)目，3億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。

引人關(guān)注的是，2022年-2024年，公司分別完成現(xiàn)金分紅2818.5萬(wàn)元、1552.5萬(wàn)元和3105萬(wàn)元，三年合計(jì)現(xiàn)金分紅7476萬(wàn)元。結(jié)合此前公司貨幣資金數(shù)據(jù)，公司募投補(bǔ)流的必要性無(wú)疑引起較多質(zhì)疑聲。

知名財(cái)稅審專家、資深注冊(cè)會(huì)計(jì)師劉志耕表示：IPO前突擊分紅，本質(zhì)上是IPO公司把利潤(rùn)提前裝進(jìn)老股東的口袋，讓上市后的新股東來(lái)承擔(dān)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。這種行為在A股并不少見(jiàn)，但新“國(guó)九條”已將其納入發(fā)行上市負(fù)面清單，監(jiān)管層的態(tài)度很明確：不鼓勵(lì)，甚至要嚴(yán)查。

劉志耕強(qiáng)調(diào)：實(shí)際上，?監(jiān)管層對(duì)此已有清晰要求，即：分紅需合法（符合《公司法》利潤(rùn)分配規(guī)定）、合適（不超出企業(yè)分紅能力）、正當(dāng)（不損害新股東利益）。對(duì)于投資者而言，面對(duì)突擊分紅的IPO公司，務(wù)必擦亮眼睛，仔細(xì)分析其分紅動(dòng)機(jī)、資金去向和后續(xù)發(fā)展計(jì)劃，避免掉入“分紅陷阱”。

內(nèi)控合規(guī)方面，2025年6月20日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)江蘇證監(jiān)局出具《江蘇證監(jiān)局關(guān)于對(duì)朱國(guó)來(lái)采取出具警示函措施的決定》（〔2025〕81號(hào)），對(duì)固德電材時(shí)任董事長(zhǎng)、總經(jīng)理朱國(guó)來(lái)因知悉張愛(ài)娟與朱英、張愛(ài)娟與李響根之間的股權(quán)代持事項(xiàng)而未告知公司及其他董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員，導(dǎo)致公司2016年年度報(bào)告、2017年半年度報(bào)告等文件中存在股東信息披露不真實(shí)、不準(zhǔn)確的情形采取出具警示函的行政監(jiān)管措施。

針對(duì)此情形，固德電材表示：上述警示函不屬于行政處罰，不構(gòu)成重大違法違規(guī)，不影響朱國(guó)來(lái)作為董事、高級(jí)管理人員的任職資格，不構(gòu)成本次發(fā)行上市的法律障礙。

報(bào)告期內(nèi)，固德電材及子公司受到的行政處罰包括：

2022年8月1日，因宿舍樓項(xiàng)目涉嫌竣工驗(yàn)收合格后超期未辦理工程竣工驗(yàn)收備案，陸河縣住房和城鄉(xiāng)住建局對(duì)麥卡電工進(jìn)行罰款20萬(wàn)元人民幣的行政處罰。

2023年6月12日，因部分危險(xiǎn)化學(xué)品（如倉(cāng)庫(kù)內(nèi)發(fā)現(xiàn)標(biāo)記為清洗液的含甲苯二甲苯物料、標(biāo)記為易燃液體和蒸汽的有機(jī)硅樹(shù)脂）違規(guī)存放于一般物料的倉(cāng)庫(kù)內(nèi)，不符合危險(xiǎn)化學(xué)品儲(chǔ)存條件。蘇州市吳江區(qū)應(yīng)急管理局對(duì)固德電材處以罰款5.75萬(wàn)元。

2024年3月6日，因不及時(shí)消除火災(zāi)隱患，蘇州市吳江區(qū)消防救援大隊(duì)對(duì)固德彈性罰款3萬(wàn)元。

2024年11月18日，因超過(guò)大氣污染排放標(biāo)準(zhǔn)排放大氣污染物，汕尾市生態(tài)環(huán)境局對(duì)麥卡電工罰款15.5萬(wàn)元。（港灣財(cái)經(jīng)出品）