先把結(jié)論放在最前面：越南現(xiàn)在不是“要不要繼續(xù)增長”的問題，而是“還能不能承受下一次外部沖擊”的問題。它這套靠外資、靠出口、靠低成本勞動力高速奔跑的模式，已經(jīng)跑到了拐點(diǎn)附近。一旦全球資金環(huán)境再收緊、貿(mào)易環(huán)境再惡化、內(nèi)部金融風(fēng)險(xiǎn)再失控一點(diǎn)點(diǎn)，越南很可能會成為亞洲第一個真正意義上“從高速墜落”的國家。不是因?yàn)樗慌?，而是這條路，本身就很像當(dāng)年的日本，只是日本是被升值拖死，越南可能是被貶值和外逃撕裂。

為什么說越南這十幾年跑得快？說白了就三句話：便宜、年輕、好用。工資低到中國的一半以下，人口結(jié)構(gòu)年輕，25歲以下勞動力占比高，對跨國企業(yè)來說就是一座現(xiàn)成的“成本洼地”。再加上地理位置貼著中國，供應(yīng)鏈能接、港口能出貨，政府又拼命簽自由貿(mào)易協(xié)定，把關(guān)稅砍到骨頭里，外資不來才怪。

于是你看到的就是教科書級別的“外資驅(qū)動增長”：三星把一大塊手機(jī)產(chǎn)能搬到越南，英特爾直接把全球最大的封測廠放在那里，日本、韓國、中國企業(yè)一擁而上，紡織、電子、代工全線鋪開。GDP數(shù)字漂亮得不像話，長期6%—7%，疫情后還能反彈到8%以上，進(jìn)出口猛增，貿(mào)易順差高企，F(xiàn)DI數(shù)據(jù)年年創(chuàng)新高。那幾年，越南被叫“世界工廠2.0”，不是沒人信。

但問題恰恰出在這里：跑得太順了，順到把結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)全都蓋住了。越南的增長，本質(zhì)上是“別人投錢、別人給訂單、別人掌握技術(shù)”，自己負(fù)責(zé)把人擰成螺絲。只要全球環(huán)境順風(fēng)，這套模式效率極高；可一旦風(fēng)向變了，越南幾乎沒有緩沖層。

2022年美聯(lián)儲加息，是第一個重錘。全球資金回流美國，新興市場一起遭殃，越南首當(dāng)其沖。一年時間，外資撤走約350億美元，股市被連續(xù)凈賣出，越南盾開始明顯貶值。很多人當(dāng)時還在安慰自己，說“這只是短期波動”，可問題是，越南沒有日本那樣的產(chǎn)業(yè)縱深，也沒有中國那樣的內(nèi)需底盤，它靠的是外部血液。

資金一抽，問題立刻浮現(xiàn)。企業(yè)大量退出，2024年接近20萬家企業(yè)關(guān)門，新增一家，退出兩家，制造業(yè)訂單下滑，利潤被匯率、物流、電力成本一起擠壓?；A(chǔ)設(shè)施短板開始反噬，高速公路堵、電力供應(yīng)不穩(wěn)，這些在順風(fēng)時是“可以忍的缺點(diǎn)”，逆風(fēng)時就是致命傷。

更麻煩的是金融體系。房地產(chǎn)泡沫抬頭，胡志明市房價(jià)兩位數(shù)上漲，銀行賬面看著還行，但一查不良貸款就開始冒頭。監(jiān)管一嚴(yán)，信心反而更快流失，資本止損式撤離。這就是典型的新興市場困境：不查是雷，查了更慌。

很多人拿日本來類比，說越南不一樣，日本當(dāng)年是日元升值，越南現(xiàn)在是貶值，怎么會走同一條路？這恰恰是理解錯誤。日本的問題不只是升值，而是“外部沖擊 + 內(nèi)部泡沫 + 結(jié)構(gòu)僵化”的疊加。匯率只是觸發(fā)器，不是病根。

日本在廣場協(xié)議后，出口受挫，資金外流與內(nèi)循環(huán)失衡并存，政府用寬松貨幣硬托，結(jié)果把資產(chǎn)泡沫吹到天上，最后一地雞毛。越南現(xiàn)在雖然方向相反，是貨幣貶值，但效果未必更好。貶值會推高進(jìn)口成本、侵蝕利潤、加重外債負(fù)擔(dān)，同時刺激通脹和資產(chǎn)泡沫。一旦外資認(rèn)為“貶值擋不住風(fēng)險(xiǎn)”，撤離速度反而更快。

你會發(fā)現(xiàn)一個危險(xiǎn)的重合點(diǎn)：外部環(huán)境惡化、內(nèi)部金融風(fēng)險(xiǎn)上升、資產(chǎn)價(jià)格脫離實(shí)體、政策空間有限。日本當(dāng)年是“慢慢塌”，越南這種體量和結(jié)構(gòu)，更可能是“突然失速”。

最關(guān)鍵的問題在于，越南至今沒有完成從“外資附屬工廠”到“自主產(chǎn)業(yè)體系”的躍遷。供應(yīng)鏈不完整，核心技術(shù)不在手，內(nèi)需不足以托底，一旦出口受阻，幾乎沒有第二引擎。這和中國最大的不同就在這里：中國能扛住，是因?yàn)槟呐峦赓Q(mào)下滑，內(nèi)需、基建、產(chǎn)業(yè)升級還能頂上；日本當(dāng)年扛不住，是因?yàn)楫a(chǎn)業(yè)空心化后，國內(nèi)需求被資產(chǎn)泡沫掏空。

越南現(xiàn)在站在這個岔路口。如果繼續(xù)迷信FDI數(shù)字、迷信高增速，不下決心做結(jié)構(gòu)調(diào)整，那么下一次全球沖擊，很可能不是“增速下滑”，而是系統(tǒng)性失衡。到那時，“亞洲第一個倒下的國家”這個說法，未必是聳人聽聞。

這并不是說越南一定會崩。它起點(diǎn)低，人口還年輕，仍有調(diào)整空間。但時間窗口正在變窄。外資不會等你慢慢轉(zhuǎn)型，金融市場更不會給你耐心。日本的教訓(xùn)從來不是“別發(fā)展太快”，而是“別把命運(yùn)交到別人手里”。

奇跡之后，往往藏著代價(jià)。越南如果不盡快從“跑得快”轉(zhuǎn)向“跑得穩(wěn)”，黑馬，真的可能會成為第一個摔倒的。讀到這里，你就該明白，這不是唱衰，而是提前看見拐點(diǎn)。錢花在這里，不冤。