文丨吳海珊 編輯丨林偉萍

2025年對(duì)于全球投資者來(lái)說(shuō)都是不錯(cuò)的一年。全球股市上漲了30%，其中美國(guó)股市從4月份低點(diǎn)上漲超過(guò)50%，黃金表現(xiàn)更為搶眼，今年上漲超60%，是歷史上表現(xiàn)第二好的年頭，僅次于1979年的127%漲幅。

2025年圓滿(mǎn)“交卷”后，即將翻開(kāi)新的“考卷”，2026年投資者又要面臨哪些考題呢？

瑞銀財(cái)富管理大中華區(qū)投資總監(jiān)及亞太區(qū)宏觀經(jīng)濟(jì)主管胡一帆12月10日對(duì)這一問(wèn)題進(jìn)行了回答。胡一帆最新預(yù)測(cè)直指多個(gè)關(guān)鍵信號(hào)：全球AI資本支出將從3500億美元飆升至5000億美元，金價(jià)或沖4500美元，人民幣有望在2026年下半年觸及6.9，重返“6時(shí)代”……

看好AI時(shí)代三大趨勢(shì)：

AI、電力、長(zhǎng)壽經(jīng)濟(jì)

AI毫無(wú)疑問(wèn)是2025年最風(fēng)光的話題，也是它帶領(lǐng)著美國(guó)股市一路上漲。

胡一帆表示，AI板塊的上漲中，資本支出是增長(zhǎng)的關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)因素。根據(jù)胡一帆統(tǒng)計(jì)，2025年全球AI資本支出高達(dá)3500億美元，而2026年有望繼續(xù)上升到5000億美元?！百Y本的支出不是空穴來(lái)風(fēng)，確實(shí)代表著市場(chǎng)的需求”，胡一帆分析說(shuō)。

不過(guò)，投資者對(duì)于AI資本支出收益回報(bào)仍有些擔(dān)心，尤其是資本支出是否能夠真的轉(zhuǎn)化為企業(yè)的業(yè)績(jī)。對(duì)此，胡一帆表示，目前AI的投資收益回報(bào)可能只有投資的1/3左右，但她預(yù)估到2030年AI（從賦能、智能及應(yīng)用三個(gè)層面）的營(yíng)收規(guī)模將達(dá)到3.1萬(wàn)億美元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為30%。

賦能層包括AI的數(shù)據(jù)中心、云服務(wù)等；智能層包括大的語(yǔ)言模型；應(yīng)用層則是在AI各個(gè)領(lǐng)域當(dāng)中的應(yīng)用，比如說(shuō)工業(yè)、新材料、航空航天等等。

目前中國(guó)在應(yīng)用層已經(jīng)崛起，在賦能層也迎頭趕上。她認(rèn)為2026年中國(guó)與AI相關(guān)的產(chǎn)業(yè)也有比較好的上升潛力。

第一，科技是全球性的趨勢(shì)發(fā)展方向，而且資本在科技上的投資未來(lái)會(huì)進(jìn)一步增加，中國(guó)也不例外。特別是從2025年2月份ChatGPT引爆市場(chǎng)之后，中國(guó)對(duì)AI投資的速度增長(zhǎng)非常快，這一趨勢(shì)在2026年也將持續(xù)。投資的增長(zhǎng)會(huì)帶動(dòng)市場(chǎng)對(duì)于AI板塊需求的增加，企業(yè)盈利預(yù)測(cè)有望繼續(xù)保持高單位數(shù)增長(zhǎng)。

第二，美國(guó)的科技股雖然好，但是市場(chǎng)對(duì)于其估值過(guò)高的擔(dān)心早已有之。而中國(guó)科技股，2025年估值在2024年增長(zhǎng)20%的基礎(chǔ)上，又增長(zhǎng)30%，但當(dāng)前的估值對(duì)標(biāo)美國(guó)同行仍有30%以上的估值折扣，且仍遠(yuǎn)低于自身2021年的峰值水平，這也會(huì)推動(dòng)中國(guó)科技股繼續(xù)上漲。

第三，在應(yīng)用層面，中國(guó)發(fā)展非常強(qiáng)勁，從新材料到新消費(fèi)、健康、航空航天，應(yīng)用板塊的快速發(fā)展也會(huì)推動(dòng)行業(yè)整體向好。同時(shí)，在A股當(dāng)中還有很多硬科技，叫作賦能層。在政策和市場(chǎng)強(qiáng)勁需求的雙重加持下，賦能層企業(yè)業(yè)績(jī)和中國(guó)AI市場(chǎng)都有望迎來(lái)新一輪增長(zhǎng)。

第四，從流動(dòng)性角度看，2026年中國(guó)貨幣政策有望繼續(xù)提供支持，現(xiàn)在預(yù)測(cè)是央行2026年將有50-100個(gè)基點(diǎn)的降準(zhǔn)，還有20—30個(gè)基點(diǎn)的降息。另外一個(gè)推動(dòng)因素是中國(guó)的超額儲(chǔ)蓄?，F(xiàn)在超額存款差不多達(dá)到7萬(wàn)億元，高于疫情之后5萬(wàn)億元的水平?！叭绻墒欣^續(xù)向好，人民幣保持穩(wěn)健，中國(guó)的科技股無(wú)論在政策、流動(dòng)性還是營(yíng)收方面都有支撐”，胡一帆說(shuō)。

胡一帆表示，AI行業(yè)當(dāng)中最看好的三大趨勢(shì)是：AI、電力和長(zhǎng)壽經(jīng)濟(jì)。

AI方面，雖然現(xiàn)在的回報(bào)不及投資，但最終會(huì)帶來(lái)巨大的營(yíng)收，也會(huì)改變?nèi)虻纳a(chǎn)力?，F(xiàn)在勞動(dòng)力市場(chǎng)如果占到全球經(jīng)濟(jì)的50%，AI可能將1/3的任務(wù)自動(dòng)化，供應(yīng)商可以獲得所產(chǎn)生價(jià)值的10%。

電力方面，AI的盡頭是電力，隨著AI快速發(fā)展對(duì)電力的需求也快速增加，如2025年銅的價(jià)格快速上漲，原因正在于，在AI帶動(dòng)下全球電網(wǎng)設(shè)施建設(shè)需求大幅增加，而高壓電線、傳輸線都需要用到銅。此外，綠色能源在市場(chǎng)上的異軍突起也跟這一因素相關(guān)。

AI和健康相結(jié)合的長(zhǎng)壽經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)的營(yíng)收，是瑞銀未來(lái)最為看好的方向。從醫(yī)藥、活性營(yíng)養(yǎng)到酒店式的診所、診斷，都有非常大的空間，預(yù)期長(zhǎng)壽經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)2026年收入將飆升。

人民幣兌美元

2026年下半年有望重回“6時(shí)代”

從宏觀層面來(lái)看，當(dāng)前市場(chǎng)最關(guān)注的是美聯(lián)儲(chǔ)降息。美聯(lián)儲(chǔ)從9月份開(kāi)始下調(diào)利率，迄今已經(jīng)下調(diào)三次，共下調(diào)75個(gè)基點(diǎn)。

根據(jù)胡一帆觀察，美元2025年貶值已經(jīng)超過(guò)10%，成為美元?dú)v史上貶值第二大的年頭，僅次于在1973年石油危機(jī)中貶值14.8%。

胡一帆預(yù)計(jì)，2026年一季度美聯(lián)儲(chǔ)還將降息25個(gè)基點(diǎn)，同時(shí)她預(yù)測(cè)“下半年也不排除在美國(guó)經(jīng)濟(jì)下行的過(guò)程中，美聯(lián)儲(chǔ)還會(huì)繼續(xù)降息，最終回到它的中心利率3%左右。只要有美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)降息的市場(chǎng)預(yù)期，美元還是會(huì)承壓。”

同時(shí)，美國(guó)債務(wù)水平的上升，也讓市場(chǎng)對(duì)于美債的信心有所減弱。根據(jù)胡一帆的觀察，美債的持有者結(jié)構(gòu)中，外國(guó)持有者已經(jīng)從前些年最高30%的比例，降到20%。當(dāng)前美國(guó)債務(wù)水平已經(jīng)占到GDP的125%。今后十年，預(yù)計(jì)美國(guó)債務(wù)水平將繼續(xù)上升10萬(wàn)億美元，即上升到GDP的135%。

胡一帆表示，目前機(jī)構(gòu)投資者也在尋求分散的美元持倉(cāng)，她認(rèn)為美元會(huì)跑輸G10的貨幣，對(duì)亞太貨幣有2%—3%的下行空間，特別是在2026年上半年下行壓力較大。

“2026年人民幣將繼續(xù)對(duì)美元保持穩(wěn)中有升的態(tài)勢(shì)”，胡一帆表示，2025年年底美元兌人民幣達(dá)到7左右，到2026年6月以及下半年有望達(dá)到6.9左右，重新進(jìn)入“6時(shí)代”。

“雖然7和6.9只差0.1，但這是結(jié)構(gòu)性的變化，表明市場(chǎng)對(duì)于人民幣的信心。特別在經(jīng)歷了貿(mào)易爭(zhēng)端、市場(chǎng)動(dòng)蕩和科技股變化之后”，胡一帆說(shuō)。

但她同時(shí)提醒說(shuō)，雖然2025年人民幣穩(wěn)中有升，但升值的幅度并不大，而且人民幣穩(wěn)中有升只是對(duì)美元而言，對(duì)其他貨幣基本上保持穩(wěn)定態(tài)勢(shì)，因?yàn)?025年所有貨幣都對(duì)美元升值。整體來(lái)看，人民幣對(duì)全球的有效匯率，全年處于平穩(wěn)態(tài)勢(shì)。

同時(shí)也可以看到，2025年中國(guó)對(duì)美國(guó)出口比例下降，但對(duì)非美國(guó)國(guó)家的出口在增長(zhǎng)。胡一帆認(rèn)為，未來(lái)一年人民幣的穩(wěn)中小幅上漲，對(duì)有效匯率保持穩(wěn)定，并不會(huì)改變這樣的趨勢(shì)。除非國(guó)內(nèi)PPI迎來(lái)一個(gè)巨大的反轉(zhuǎn)。

鑒于此，胡一帆認(rèn)為，中國(guó)的出口仍非常有競(jìng)爭(zhēng)力，這一競(jìng)爭(zhēng)力還體現(xiàn)在很多方面，如中國(guó)不再是廉價(jià)的代名詞，而是高性?xún)r(jià)比的代表；出口多元化，市場(chǎng)有什么需求，中國(guó)能在第一時(shí)間滿(mǎn)足；由于中國(guó)制造業(yè)和AI的升級(jí)，量身定制的各類(lèi)產(chǎn)品出口持續(xù)增加，尤其在高端特別是電子類(lèi)產(chǎn)品方面，中國(guó)出口量越來(lái)越大，在高端市場(chǎng)、高科技領(lǐng)域也慢慢占據(jù)市場(chǎng)；同時(shí)，隨著中國(guó)企業(yè)出海，供應(yīng)鏈也跟著出海，出海也會(huì)帶動(dòng)國(guó)內(nèi)出口，因?yàn)橐恍┡浼孕柙趪?guó)內(nèi)訂購(gòu)。

“中國(guó)出口的提升和供應(yīng)鏈在全球的布局，是結(jié)構(gòu)性、全球性的變革，而非單一因素影響出口的趨勢(shì)。我們預(yù)測(cè)2026年出口還是具有韌性，即使在全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，人民幣穩(wěn)中有升，在全球關(guān)稅上升的趨勢(shì)下，2026年出口仍有2%—3%的增長(zhǎng)”，胡一帆說(shuō)。

金價(jià)有望繼續(xù)創(chuàng)新高

2026年年中金價(jià)將達(dá)到4500美元

對(duì)于2026年的資產(chǎn)配置策略，胡一帆表示，考慮到當(dāng)前市場(chǎng)的高估值，2026年市場(chǎng)波動(dòng)性可能加大。因而投資者在2026年投資，仍然要考慮如何對(duì)沖市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，其給出三方面的具體策略：

第一，保持適當(dāng)?shù)牧鲃?dòng)性，萬(wàn)一出現(xiàn)熊市（按照歷史數(shù)據(jù)，一般能在五年內(nèi)反轉(zhuǎn)），可以及時(shí)作出反應(yīng)；

第二，構(gòu)建多元化投資組合，這也是最重要的。多元化投資組合在市場(chǎng)回撤的時(shí)候可以為投資者的資產(chǎn)提供更好的保護(hù)。無(wú)論股票還是債券，都要在組合中保持一定的比例，同時(shí)在國(guó)別之間，也要保持一定比例；

第三，另類(lèi)資產(chǎn)，比如說(shuō)黃金也是對(duì)沖地緣政治等比較有效的資產(chǎn)。市場(chǎng)對(duì)黃金有比較強(qiáng)勁的需求，目前黃金每年產(chǎn)量5千噸，央行需求就占了其中的20%，而這一需求是結(jié)構(gòu)性的，將推動(dòng)全球市場(chǎng)的金價(jià)繼續(xù)保持溫和上漲。“到2026年年中，金價(jià)將達(dá)到4500美元”，胡一帆分析說(shuō)。

同時(shí)，胡一帆看好大宗商品在2026年的表現(xiàn)，“在市場(chǎng)波動(dòng)的狀況之下，大宗商品也是防范政治風(fēng)險(xiǎn)非常重要的元素”。她繼續(xù)看好銅，因?yàn)殂~的供需缺口還會(huì)長(zhǎng)期存在，特別是在全球電力需求的基礎(chǔ)上增長(zhǎng)。

胡一帆強(qiáng)調(diào)，面臨全球赤字上升，債務(wù)水平存憂的狀況，債券方面尤其要尋求多元化收益。瑞銀比較看好優(yōu)質(zhì)債券，如高評(píng)級(jí)、投資級(jí)以及亞洲信用債，有望取得中個(gè)位數(shù)回報(bào)。高收益的債券則需要做一些精挑細(xì)選。

“除此之外，部分高分紅的股票收益可能高于債券市場(chǎng)的平均水平，比如說(shuō)在中國(guó)資產(chǎn)的一些防御性板塊”，胡一帆分析說(shuō)。

（嘉賓觀點(diǎn)僅代表個(gè)人，不代表本刊立場(chǎng)。）