文：王智遠(yuǎn) | ID:Z201440

大周五，咱們「國(guó)產(chǎn) GPU 第一股」摩爾線程，整了個(gè)讓資本市場(chǎng)直呼「看不懂」的騷操作。

公告字?jǐn)?shù)不多，核心就一句：準(zhǔn)備拿不超過(guò) 75 億元的閑置資金，去買理財(cái)產(chǎn)品 。

這事兒有多魔幻？

稍微翻翻賬本你就知道，摩爾線程這次 IPO，扣除發(fā)行費(fèi)后真正落袋的凈額，一共才75.76 億元

換句話說(shuō)，上市敲鐘融來(lái)的錢，還沒(méi)在賬上捂熱乎，99% 的資金就被原封不動(dòng)地轉(zhuǎn)手存進(jìn)了「余額寶」 。

是不是很有趣？網(wǎng)上瞬間炸了鍋，段子手們調(diào)侃說(shuō)：這操作，大洋彼岸的黃仁勛看了都得笑出聲，說(shuō)實(shí)話，我也跟著笑了一會(huì)兒。

不過(guò)，笑完后，我認(rèn)認(rèn)真真又花幾個(gè)小時(shí)看了下他們家的財(cái)報(bào)、行業(yè)數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)看似荒誕的「99% 閑置率」背后，藏著一個(gè)中國(guó)硬科技行業(yè)最尷尬、也最殘酷的真相。

01

什么真相呢？我們先說(shuō)下這 75 億，到底是個(gè)什么概念？

根據(jù)摩爾線程 12 月 12 日晚上的公告，這 75 億是買協(xié)定存款、通知存款、結(jié)構(gòu)性存款這些「安全性高、流動(dòng)性好的保本型產(chǎn)品」 。

說(shuō)白了，把錢放在銀行的保險(xiǎn)柜里，順便吃點(diǎn)比活期高一丟丟的利息，而且期限不超過(guò) 12 個(gè)月 。

看到這兒，很多股民的第一反應(yīng)還是想罵：我給你這么多錢，讓你去造核彈，你卻給我搞定存，什么意思？芯片的盡頭是帶著我們理財(cái)嗎？

這里，我要幫摩爾線程的 CFO 喊個(gè)冤。

因?yàn)檎驹谪?cái)務(wù)角度，這是一個(gè)極其理性的「防守動(dòng)作」，如果你手里拿著巨款，但暫時(shí)沒(méi)有合適的支付節(jié)點(diǎn)，把它放進(jìn)「保本理財(cái)」，是對(duì)股東資金最基本的負(fù)責(zé)。

這在上市公司里是基操，目的為了「提高募集資金使用效率」 ；所以，真正的問(wèn)題，不在于「理財(cái)」動(dòng)作，是節(jié)奏和比例。

如果一家公司拿 20% 去理財(cái)，那叫「資金周轉(zhuǎn)」；但如果拿99%去理財(cái)（75 億理財(cái)額度 vs 75.76 億凈募資額），這就傳遞出了一個(gè)非常反直覺(jué)的信號(hào)：

對(duì)于當(dāng)下摩爾線程來(lái)說(shuō)，哪怕把錢存在銀行里吃那兩三個(gè)點(diǎn)的利息，也比現(xiàn)在立刻把它投出去要「安全」。

那就奇怪了，要知道，在招股書里，這 80 億募資額可是被安排得明明白白的。怎么錢剛一到賬，突然就「沒(méi)處花」了？

這筆錢在進(jìn)賬之前，每一分都早就被打上了「標(biāo)簽」。

翻開摩爾線程的招股書，你會(huì)發(fā)現(xiàn)，這次原本計(jì)劃募集的資金總額是80 億元（未扣除發(fā)行費(fèi)前），是要砸向三個(gè)「吞金獸」級(jí)別的超級(jí)項(xiàng)目

一，新一代 AI 訓(xùn)推一體芯片研發(fā)：擬投入約 25.1 億元；二，新一代圖形芯片研發(fā)：擬投入約25 億元；三，新一代 AI SoC 芯片研發(fā)：擬投入約 19.8 億元 。

剩下的 10 億左右，才是用來(lái)補(bǔ)充流動(dòng)資金的 。

你看，這三個(gè)項(xiàng)目，每一個(gè)都是當(dāng)下硬科技領(lǐng)域最性感的方向，AI 訓(xùn)練、高性能顯卡、端側(cè) SoC。

按照劇本，這應(yīng)該是一場(chǎng)轟轟烈烈的大干快上，錢一到位，設(shè)備進(jìn)場(chǎng)，人才到位，芯片流片，哪怕不能立馬拳打英偉達(dá)，起碼也能聽到響聲。

但現(xiàn)實(shí)是什么呢？

錢到位了，劇本卻卡住了。這 80 億里的絕大多數(shù)，現(xiàn)在只能靜靜地躺在銀行賬戶里，這就好比你是個(gè)餓了三天的壯漢（急需資金研發(fā)），我不但給了你一碗飯，我直接給了你滿漢全席（80億）。

結(jié)果你看著滿桌子的菜，卻不動(dòng)筷子，反而轉(zhuǎn)身把菜先存進(jìn)了冰箱。

為什么，是你不想吃嗎？不是的。

如果你去問(wèn)任何一個(gè)搞芯片的工程師，他都會(huì)告訴你一個(gè)違背商業(yè)直覺(jué)、但符合物理規(guī)律的答案，在硬科技的世界里，錢是「喂」出去的，而這個(gè)「喂」的過(guò)程，有著令人絕望的物理極限。

02

這也是黃仁勛，乃至很多AI公司都頭疼的地方。

互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，你融了 75 億，那太好辦了?？梢砸灰怪g把廣告鋪滿全國(guó)的電梯間，可以給全國(guó)人民發(fā)紅包。只要服務(wù)器不崩，你的用戶增長(zhǎng)是沒(méi)有上限的。這叫「指數(shù)級(jí)擴(kuò)張」。

芯片行業(yè)，這套邏輯完全失靈。芯片研發(fā)，是一門被「物理規(guī)律」鎖死的生意。

因?yàn)椤富ㄥX」的速度受限，很多人以為造芯片貴，恨不得幾十億一下就能花光，但真實(shí)數(shù)據(jù)是怎樣的呢？

智遠(yuǎn)查了下啊，根據(jù)國(guó)際商業(yè)戰(zhàn)略公司（IBS）的數(shù)據(jù)，設(shè)計(jì)一款 7nm 芯片，平均成本大概是 2.17 億美元，換算成人民幣差不多 15 億；就算是最頂尖的 5nm，成本也就 4.16 億美元，大概 29.5 億人民幣。

劃重點(diǎn)，這些錢都只是純?cè)O(shè)計(jì)的費(fèi)用，不算流片（單次就得 5000 萬(wàn)美元）、掩膜這些制造環(huán)節(jié)的開銷。而且芯片越往高精尖做，成本漲得越快，跟滾雪球似的。

3nm 的設(shè)計(jì)成本都干到 5.9 億美元了，差不多 41.3 億人民幣。

你看，摩爾線程這 75 億，足夠它做兩三款頂級(jí)旗艦芯片的全流程研發(fā)了；但問(wèn)題是，研發(fā)不是買菜，不能一次性付清。

它是分階段的，要架構(gòu)設(shè)計(jì)、驗(yàn)證、物理設(shè)計(jì)……每一個(gè)環(huán)節(jié)都需要以「月」甚至「年」為單位來(lái)推進(jìn)。

而且，這里還有一個(gè)更隱蔽的「吞金獸」，招股書里雖然提了，但很多人沒(méi)看懂，那就是軟件生態(tài)的重建。

大家都知道英偉達(dá)強(qiáng)，但英偉達(dá)真正難以逾越的護(hù)城河不是它做了十幾年的CUDA 生態(tài)。全球幾百萬(wàn)開發(fā)者都在用它的語(yǔ)言寫代碼，這才是最恐怖的。

摩爾線程要做的，還得搭建自己的一套MUSA 架構(gòu)。這意味著你需要去求著一個(gè)個(gè)軟件廠商做適配，去高校里開設(shè)課程培養(yǎng)開發(fā)者，去開源社區(qū)里一行行代碼地貢獻(xiàn)。

這事兒，比流片更慢。

你可以一夜之間砸 1 個(gè)億買設(shè)備，但你沒(méi)法一夜之間讓 10 萬(wàn)個(gè)程序員學(xué)會(huì)用你的 MUSA 語(yǔ)言。

生態(tài)的建設(shè)，像種樹。你有 75 億的水，也不能一天全澆下去，澆多了樹就死掉了。你得通過(guò)無(wú)數(shù)場(chǎng)開發(fā)者大會(huì)、無(wú)數(shù)個(gè)技術(shù)補(bǔ)丁、無(wú)數(shù)次線下培訓(xùn)，一滴一滴地滲透下去。

所以，這 75 億的閑置，某種程度上也印證了：中國(guó)芯片的短板，正在從硬指標(biāo)轉(zhuǎn)向軟生態(tài)，而軟實(shí)力的補(bǔ)課，注定是一場(chǎng)漫長(zhǎng)的馬拉松。

除了軟件的慢，還有一個(gè)最致命的，是「流片排隊(duì)」的物理墻。 這是大家最容易忽視的痛點(diǎn)：你有錢，不代表代工廠有空。

智遠(yuǎn)查了下，現(xiàn)在全球的高端 AI 芯片，幾乎都卡在一種叫 CoWoS 的先進(jìn)封裝產(chǎn)能上。

不管英偉達(dá)、AMD 還是咱們的國(guó)產(chǎn)廠商，大家都在搶臺(tái)積電和內(nèi)地頭部代工廠的產(chǎn)能；這種擁擠程度到了什么地步？

業(yè)內(nèi)的消息是，現(xiàn)在的排隊(duì)周期普遍在6 到 12 個(gè)月以上。

所以，這就出現(xiàn)了一個(gè)極其魔幻的場(chǎng)景，各家的CFO 手里舉著幾十億的支票站在代工廠門口，喊著我要加急，我要流片。

但廠長(zhǎng)只能指指后面的一長(zhǎng)串隊(duì)伍說(shuō)：后面排隊(duì)去，前面的黃仁勛、蘇姿豐（AMD CEO）都還在等檔期。

這就是 75 億理財(cái)背后的無(wú)奈。

資本市場(chǎng)「光速」的，錢在那一瞬間就到賬了，但供應(yīng)鏈?zhǔn)恰庚斔佟沟模饪虣C(jī)每天只能跑那么多片，封裝廠每天只能封那么多顆。

這中間巨大的「時(shí)差」，變成了趴在賬上的閑置資金，所以，不是摩爾線程不想花錢，當(dāng)下的技術(shù)周期里，它真的花不出去。

03

把視線從供應(yīng)鏈移回資本市場(chǎng)，你會(huì)看到一個(gè)更加分裂、有點(diǎn)魔幻的世界；智遠(yuǎn)認(rèn)為，用火焰和海水形容更貼切。

火焰，是股市里的狂熱。你看摩爾線程的股價(jià)，上市第一天漲了 4 倍 。到 12 月 11 日，股價(jià)甚至一度站上了 900 元/股 的高位 。

最嚇人的是它的市銷率（P/S），根據(jù)公告，這個(gè)數(shù)字高達(dá) 1008.84 倍，高于行業(yè)水平；這是什么概念？投資人愿意花 1000 塊錢，去買你1塊錢的銷售額。

為了讓你更直觀地感受到這個(gè)「1008 倍」有多瘋狂，智遠(yuǎn)特意找了幾個(gè)參照系。

行業(yè)帶頭大哥英偉達(dá)，在 AI 浪潮最巔峰、股價(jià)漲得最兇猛的時(shí)刻，市銷率大概也就維持在 30-40 倍左右；AI 芯片第一股寒武紀(jì)，當(dāng)年的估值也曾高得嚇人，但市銷率峰值也就在 50-100 倍區(qū)間震蕩。

你再細(xì)品一下，1000 倍到底是什么概念？

市場(chǎng)對(duì)摩爾線程預(yù)期，已經(jīng)透支到了未來(lái) 10 年甚至 20 年之后；這種估值邏輯，已經(jīng)完全脫離了經(jīng)典的格雷厄姆價(jià)值投資體系，進(jìn)入了一種「信仰投資」的范疇。

大家賭它能不能成為「中國(guó)版的英偉達(dá)」。只要這個(gè)邏輯不破，哪怕它現(xiàn)在的市銷率是 10000 倍，依然會(huì)有人買單。 但作為觀察者，我們必須保持清醒：信仰這東西很貴，而且通常是不保本的。

狂熱背后，海水面則不同，相比于外面投資人「為夢(mèng)想窒息」的狂歡，公司內(nèi)部卻冷靜得可怕，甚至有點(diǎn)「寒酸」。

翻開財(cái)報(bào)，摩爾線程去年虧了 14.92 億，今年上半年又虧了 2.71 億 ；而且公司自己都坦白了，別急著要利潤(rùn)，我們要想實(shí)現(xiàn)賬面盈利，最早也得等到 2027 年 。

所以，這構(gòu)成了當(dāng)下中國(guó)硬科技最獨(dú)特的魔幻現(xiàn)實(shí)。

墻外，市值飆到了 3830 億元（截至12日收盤） ，大家在瘋狂押注「中國(guó)英偉達(dá)」的誕生； 墻內(nèi)，CFO 卻在小心翼翼地把那 75 億保命錢存進(jìn)銀行，買著年化 2%-3% 的保本理財(cái)。

這種巨大反差，讓很多人感到不適，但智遠(yuǎn)想說(shuō)，這種「割裂感」，恰恰是我們必須接受的代價(jià)。

畢竟在硬科技的開荒期，我們就是在用資本市場(chǎng)的泡沫，去保護(hù)一顆脆弱的工業(yè)種子；這 75 億理財(cái)，與其說(shuō)閑置，不如說(shuō)是公司給自己穿的一件「防彈衣」。

既然錢有了，時(shí)間有了，我們到底在等什么？智遠(yuǎn)認(rèn)為，在比拼耐力的硬科技賽場(chǎng)上，「活下去」永遠(yuǎn)比「秀肌肉」更重要。

摩爾線程現(xiàn)在做的，是用最低風(fēng)險(xiǎn)，守住這筆來(lái)之不易的糧草；畢竟，在英偉達(dá)壟斷全球 、外部環(huán)境變幻莫測(cè)的今天，賬上有糧，心里才不慌。

所以，作為投資者我們?cè)撽P(guān)注什么？我覺(jué)得，是公告欄里的「贖回通知」。

當(dāng)有一天，摩爾線程宣布大規(guī)模贖回這筆理財(cái)資金時(shí)；當(dāng)這 75 億不再躺在銀行吃利息，變成了臺(tái)積電或者中芯國(guó)際的流片訂單，變成了頂級(jí)科學(xué)家的工資條，變成了實(shí)驗(yàn)室里冒煙的樣機(jī)時(shí)。

那就是國(guó)產(chǎn) GPU 真正跨越了「物理墻」、消化了「產(chǎn)能瓶頸」的時(shí)刻；那個(gè)時(shí)刻，才是我們真正能對(duì)著黃仁勛笑出來(lái)的時(shí)刻。

錢是等得起的，利息也是等得起的。 但愿中國(guó)硬科技的春天，也能在這些看似閑置的資金里，通過(guò)時(shí)間的復(fù)利，慢慢長(zhǎng)出來(lái)。

不過(guò)，理智歸理智，周一股票大概率會(huì)有一輪下探，大家坐穩(wěn)了。