撰文 | 奚筱林 編輯｜馬青竹

“變得更加務(wù)實(shí)了”，2025年的個(gè)人總結(jié)里，蔚來(lái)創(chuàng)始人李斌是這樣說(shuō)的。

他口中的“務(wù)實(shí)”并不是“空談”的反義詞，而是把鏡頭從遠(yuǎn)景（參數(shù)丨圖片）拉回到近景的狀態(tài)。

之前，因過(guò)于執(zhí)著長(zhǎng)期主義的星辰大海，難免在短期執(zhí)行上有所欠缺。當(dāng)公司再度站在分岔口，李斌開(kāi)始學(xué)會(huì)如何兼顧當(dāng)下。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，就是在經(jīng)營(yíng)細(xì)節(jié)上錙銖必較。

我們總是感嘆于李斌的融資能力，沒(méi)想到有一天他也會(huì)說(shuō)出“算賬，其樂(lè)無(wú)窮”。

這種改變，體現(xiàn)在蔚來(lái)的三季報(bào)里。

交付87071臺(tái)，同比增長(zhǎng)40.8%，環(huán)比增長(zhǎng)20.8%；營(yíng)收217.9億元，同比增長(zhǎng)16.7%；整車(chē)毛利率14.7%，綜合毛利率13.9%；Non-GAAP凈虧損環(huán)比收窄33%。

用李斌的話(huà)來(lái)總結(jié)，銷(xiāo)量、毛利和運(yùn)營(yíng)費(fèi)用，三條線全面改善。

量利平衡，是企業(yè)經(jīng)營(yíng)決策的核心，本質(zhì)在于解答“需要達(dá)成多少銷(xiāo)量、以何種價(jià)格與成本結(jié)構(gòu)組合，方能實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)最優(yōu)”。

答好這道題，企業(yè)就不會(huì)陷入“只拼規(guī)模不賺錢(qián)”的泥潭，也能避開(kāi)“固守利潤(rùn)丟市場(chǎng)”的險(xiǎn)灘。

蔚來(lái)雖然仍未扭虧為盈，但是已經(jīng)無(wú)限逼近量利平衡的臨界點(diǎn)。

發(fā)布半年報(bào)時(shí)，筆者就說(shuō)過(guò)，不必過(guò)分糾結(jié)蔚來(lái)能不能在四季度實(shí)現(xiàn)盈利，核心問(wèn)題還是要看交付情況以及現(xiàn)金流的健康度。

現(xiàn)在依然是這個(gè)觀點(diǎn)，只要讀懂這兩項(xiàng)指標(biāo)，便可大致看清蔚來(lái)的發(fā)展方向。

交付大增41%，為何營(yíng)收只漲17%？

三季度，蔚來(lái)交付量同比激增40.8%，但營(yíng)收增速僅16.7%，增速差距近25個(gè)百分點(diǎn)。

汽車(chē)因高單價(jià)、長(zhǎng)周期的屬性，單價(jià)波動(dòng)1個(gè)百分點(diǎn)就是數(shù)千元，對(duì)營(yíng)收的影響遠(yuǎn)高于其他行業(yè)。因此，“以?xún)r(jià)換量”對(duì)產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展的破壞力非常大。

蔚來(lái)的增速差，是否意味著“以?xún)r(jià)換量”？

判定這一點(diǎn)，要看單位收入下降，有沒(méi)有可解釋的商業(yè)邏輯。比如，低價(jià)產(chǎn)品線占比提升、產(chǎn)品規(guī)格降級(jí)等。只要這些邏輯成立，增速差就是合理的。

三季度，樂(lè)道品牌共交付3.77萬(wàn)輛，超越NIO主品牌的3.69萬(wàn)輛；螢火蟲(chóng)共交付1.25萬(wàn)輛，這兩個(gè)品牌合計(jì)貢獻(xiàn)了57.7%的銷(xiāo)量。

與之對(duì)應(yīng)的是單車(chē)均價(jià)（ASP）的結(jié)構(gòu)性下滑，三季度整車(chē)銷(xiāo)售收入192億元，測(cè)算得出單車(chē)收入約22.05萬(wàn)元，較去年同期的32萬(wàn)元大幅下降近10萬(wàn)元。

所以，蔚來(lái)單車(chē)均價(jià)下降，其實(shí)是三品牌策略的主動(dòng)選擇，用低價(jià)車(chē)型和品牌擴(kuò)市場(chǎng)，而非虧錢(qián)甩賣(mài)。

但正是因?yàn)闃?lè)道L90的熱銷(xiāo)，以及螢火蟲(chóng)的快速破局，讓蔚來(lái)的供應(yīng)鏈成本顯著下降，零部件復(fù)用率大幅提升，疊加自研芯片替代等方式，使得整車(chē)毛利較第二季度提升4.4個(gè)百分點(diǎn)至14.7%。

蔚來(lái)首席財(cái)務(wù)官曲玉也證實(shí)了這一點(diǎn)，他表示：“三季度毛利的提升，一方面是銷(xiāo)量提升帶來(lái)的供應(yīng)鏈降本，另一方面是高毛利車(chē)型（樂(lè)道L90）的推出?！?/p>

另外據(jù)曲玉介紹，目前“5566”的毛利率都超出了預(yù)期，ES6/EC6的毛利率在三季度超過(guò)了25%，ET5/ET5T在15%-20%之間。

李斌認(rèn)為，公司在第四季度應(yīng)該可以實(shí)現(xiàn)18%左右的整車(chē)毛利率?？紤]到新ES8的交付量會(huì)有比較大的躍升，這款車(chē)的毛利率會(huì)超過(guò)20%。

這種高端品牌穩(wěn)利潤(rùn)、大眾品牌沖規(guī)模的布局，雖然會(huì)導(dǎo)致交付量增速大幅領(lǐng)先營(yíng)收增速，但這種增速差是健康的、有戰(zhàn)略意圖的。

不過(guò)，要實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)量增長(zhǎng)-成本下降-毛利回升的正向循環(huán)，必須要把握好一個(gè)尺度。

“到了第三代產(chǎn)品周期，我們不再簡(jiǎn)單追求量的增長(zhǎng)，而是更看重毛利總額的增長(zhǎng)。為了保證毛利總額的增長(zhǎng)，甚至可以犧牲一些量?！?/p>

顯然，李斌已經(jīng)劃定量利平衡的邊界。

現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正的背后

三季度，蔚來(lái)的現(xiàn)金儲(chǔ)備突破367億元，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流和自由現(xiàn)金流雙雙轉(zhuǎn)正。

這意味著，公司不再單純依賴(lài)外部融資而活，主營(yíng)業(yè)務(wù)已經(jīng)有自我造血的能力。

367億元中，可直接用于日常經(jīng)營(yíng)的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物僅92.71億元，較去年底近乎腰斬。但關(guān)鍵變化在于造血機(jī)制的激活，三季度凈虧損34.8億元，卻能實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金儲(chǔ)備環(huán)比增長(zhǎng)近百億元，核心原因是經(jīng)營(yíng)效率的大幅提升。

李斌直言，增長(zhǎng)的動(dòng)力一部分來(lái)自三品牌的策略，另一部分就是內(nèi)部的提效。他不止一次說(shuō)過(guò)，汽車(chē)行業(yè)最終拼的是運(yùn)營(yíng)效率。

效率提升的武器，是今年開(kāi)始推行的CBU（基本經(jīng)營(yíng)單元）機(jī)制，改變了蔚來(lái)過(guò)去重投入、輕回報(bào)的預(yù)算制模式，將公司拆分為一個(gè)個(gè)獨(dú)立核算的經(jīng)營(yíng)單元，把投入產(chǎn)出比作為決策的核心標(biāo)尺，要閉環(huán)、要責(zé)任到人，要持續(xù)復(fù)盤(pán)改進(jìn)。

尤其是研發(fā)投入，李斌開(kāi)始算細(xì)賬。

三季度，蔚來(lái)的研發(fā)費(fèi)用同比下降28%至23.9億元，通過(guò)組織優(yōu)化和階段性投入調(diào)整，將每筆研發(fā)開(kāi)支精準(zhǔn)投向高毛利車(chē)型。

李斌解釋道：“過(guò)去幾年我們做了很多基礎(chǔ)性的研發(fā)，比如芯片、操作系統(tǒng)、智能底盤(pán)、900伏高壓平臺(tái)等。這些基礎(chǔ)研發(fā)在后續(xù)迭代時(shí)，不需要像之前那樣大規(guī)模投入，效率會(huì)更高。”

曲玉也強(qiáng)調(diào)，后續(xù)會(huì)維持在每個(gè)季度20億左右的研發(fā)投入，不會(huì)進(jìn)一步減少，但是會(huì)提升效率，CBU機(jī)制讓研發(fā)費(fèi)用有更大的產(chǎn)出。

另外，銷(xiāo)售及行政費(fèi)用增速控制在1.8%，遠(yuǎn)低于40.8%的交付量增速，費(fèi)效比明顯改善。

當(dāng)然，“節(jié)流”的同時(shí)還要“開(kāi)源”，這樣才能讓367億的儲(chǔ)備成為支撐盈利的彈藥庫(kù)，而非單純的救命錢(qián)。

從營(yíng)收結(jié)構(gòu)上看，蔚來(lái)早已從單一賣(mài)車(chē)轉(zhuǎn)向雙輪驅(qū)動(dòng)，非車(chē)業(yè)務(wù)正成為穩(wěn)定的現(xiàn)金流來(lái)源。

雖然李斌嘴上說(shuō)聚焦賣(mài)車(chē)，實(shí)際上非車(chē)業(yè)務(wù)是新造車(chē)企業(yè)中做得最好的，因?yàn)橛袚Q電服務(wù)。

非車(chē)業(yè)務(wù)，其實(shí)就是保有量的生意。目前，蔚來(lái)有90多萬(wàn)的用戶(hù)，隨著保有量的不斷增長(zhǎng)，非車(chē)業(yè)務(wù)的收益也會(huì)不斷提高。

通常情況下，單一業(yè)務(wù)形態(tài)的企業(yè)，抗內(nèi)卷的能力較差。

傳統(tǒng)車(chē)企只有少數(shù)是例外，例如依托電池技術(shù)優(yōu)勢(shì)的比亞迪，儲(chǔ)能電站、太陽(yáng)能業(yè)務(wù)覆蓋發(fā)電到用電全鏈條。

新造車(chē)企業(yè)中，特斯拉通過(guò)超充網(wǎng)絡(luò)和能源產(chǎn)品，構(gòu)建“硬件+服務(wù)”生態(tài)。2024年，其儲(chǔ)能與發(fā)電收入100.86億美元，占總收入的10.32%，毛利率達(dá)30.5%?。

三季度，蔚來(lái)“其他銷(xiāo)售收入”達(dá)25.92億元，占總營(yíng)收的11.9%，同比增長(zhǎng)31.2%，涵蓋售后、二手車(chē)、技術(shù)服務(wù)、能源服務(wù)等多個(gè)高毛利板塊。

目前，約55%的車(chē)主訂閱了換電服務(wù)，按每位用戶(hù)年均支出5000元計(jì)算，單項(xiàng)年化收入可達(dá)25億元以上。隨著換電站2026年初突破4000座，單站攤銷(xiāo)效率提升，盈利彈性將進(jìn)一步釋放。

結(jié)語(yǔ)：2026盈利可期

李斌在今年一季度財(cái)報(bào)會(huì)上曾說(shuō)過(guò)，到了第四季度，三個(gè)品牌的月交付量要超過(guò)5萬(wàn)臺(tái)，毛利率控制在17%至18%之間，銷(xiāo)售和管理費(fèi)用控制在銷(xiāo)售額的10%左右，公司就可以實(shí)現(xiàn)盈利。

但四季度的交付指引僅12萬(wàn)至12.5萬(wàn)輛，遠(yuǎn)低于每月5萬(wàn)的目標(biāo)，也明顯低于市場(chǎng)預(yù)期。

中銀國(guó)際分析認(rèn)為，主要體現(xiàn)了在地方置換補(bǔ)貼逐步耗盡背景下，管理層對(duì)市場(chǎng)需求的審慎預(yù)判。

李斌也認(rèn)為，今年四季度不會(huì)出現(xiàn)明顯的翹尾效應(yīng)，但還是對(duì)四季度實(shí)現(xiàn)盈利保持信心，主要是因?yàn)椤案呙?chē)型的訂單比較好?！?/p>

不過(guò)回過(guò)頭來(lái)看，按照三季度的指引，最終的交付量剛好踩在8.7萬(wàn)臺(tái)的及格線上。而已經(jīng)過(guò)去的10月、11月，蔚來(lái)只拿到了40397臺(tái)、36275臺(tái)的交付量，恐怕四季度最終也是剛好達(dá)到及格。

筆者認(rèn)為，只要李斌能夠守住當(dāng)下這份“務(wù)實(shí)”，扭虧為盈的那一刻，或許不會(huì)在四季度壓哨登場(chǎng)，但一定會(huì)在“算細(xì)賬”的扎實(shí)積累中穩(wěn)步實(shí)現(xiàn)。

對(duì)于即將到來(lái)的2026年，李斌的目標(biāo)是全年Non-GAAP盈利。

他的信心來(lái)源于兩個(gè)方面：

一方面，李斌認(rèn)為純電大車(chē)的增長(zhǎng)趨勢(shì)已經(jīng)非常明顯，公司會(huì)在明年上市三款高毛利的大車(chē)，樂(lè)道L80、蔚來(lái)ES9以及換代ES7。

另一方面，樂(lè)道也將下探至10萬(wàn)至20萬(wàn)的價(jià)格區(qū)間，以更好利用平臺(tái)化成本優(yōu)勢(shì)、差異化的BaaS模式和補(bǔ)能網(wǎng)絡(luò)。

在今年廣州車(chē)展期間，樂(lè)道汽車(chē)總裁沈斐向《出行百人會(huì)/AutocarMax》透露，在整個(gè)廣東省內(nèi)（廣州市以外的地區(qū)），樂(lè)道比蔚來(lái)賣(mài)得更好。所以，他們會(huì)嘗試各種方法“打開(kāi)更多下沉市場(chǎng)。”

也就是說(shuō)，蔚來(lái)將繼續(xù)保持向下拓規(guī)模、向上保毛利的經(jīng)營(yíng)策略，加上CBU機(jī)制為現(xiàn)金流的健康保駕護(hù)航，全年盈利并不是一句空談。

—THE END—

出行百人會(huì) | AutocarMax

追蹤出行產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)化，關(guān)注新產(chǎn)品、新科技、商業(yè)邏輯與人物，影響有影響力的人。