2025年11月，山東菏澤成武縣財(cái)政局門口懸掛的維權(quán)橫幅，將當(dāng)?shù)爻峭秱鶆?wù)亂象推向公眾視野。成武郜城城市建設(shè)投資有限公司、成武文亭城市建設(shè)投資有限公司兩家財(cái)政局實(shí)控平臺的定融產(chǎn)品實(shí)質(zhì)性違約，不僅讓數(shù)萬名投資者陷入兌付迷霧，更揭開了弱財(cái)政縣域城投平臺"空殼化融資""偽國資包裝"的深層病灶。透過真實(shí)數(shù)據(jù)與事實(shí)細(xì)節(jié)，這場債務(wù)風(fēng)暴的成因、影響與破解之道值得深度剖析。
違約數(shù)據(jù)曝光：空殼平臺的債務(wù)黑洞
此次成武城投債務(wù)危機(jī)的核心，是兩家看似具備國資背景的平臺公司陷入實(shí)質(zhì)性違約。數(shù)據(jù)顯示，成武郜城、成武文亭發(fā)行的定融產(chǎn)品自2025年9月起陸續(xù)停付利息，10月到期本金也未能按期兌付，投資者多次溝通僅得到"等待化債資金"的敷衍回應(yīng)，部分未到期客戶卻被優(yōu)先兌付，引發(fā)維權(quán)群體的強(qiáng)烈不滿。
更令人震驚的是涉事平臺的"空殼化"本質(zhì)。企查查公開數(shù)據(jù)顯示，成武郜城成立于2019年10月，注冊資本1億元，雖為成武縣財(cái)政局100%控股，但2024年企業(yè)參保人數(shù)為0，未公示年度報(bào)告，也無實(shí)際招標(biāo)業(yè)務(wù)和投資項(xiàng)目記錄，完全是為融資而生的空殼主體。另一家平臺成武文亭情況同樣堪憂，該公司成立于2012年，2016-2019年參保人數(shù)長期為0，2024年即便顯示有19名員工，其業(yè)務(wù)范圍與資金規(guī)模也嚴(yán)重不匹配，更曾因"公示信息隱瞞真實(shí)情況"于2020年被列入經(jīng)營異常名錄，信用隱患早已顯現(xiàn)。
債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)已呈現(xiàn)傳導(dǎo)擴(kuò)散態(tài)勢。成武文亭子公司已出現(xiàn)1638.95萬元票據(jù)承兌逾期，其通過控股孫公司發(fā)行定融形成的復(fù)雜關(guān)聯(lián)債務(wù)網(wǎng)絡(luò)，正將風(fēng)險(xiǎn)向上下游主體蔓延。從區(qū)域?qū)用婵?，成武的困境并非孤例，鄰縣東明縣的山東明東城市建設(shè)發(fā)展股份有限公司同為縣財(cái)政局實(shí)控，2024年4月成立僅兩個(gè)月便倉促發(fā)行定融，2025年4月即出現(xiàn)超億元逾期，目前已被專班接管、賬戶凍結(jié)。
值得關(guān)注的是，成武城投的融資成本遠(yuǎn)超合理區(qū)間。這些定融產(chǎn)品承諾8%-10%的年化收益率，不僅遠(yuǎn)超城投平臺常規(guī)經(jīng)營項(xiàng)目的收益水平，更高于同期銀行貸款利率數(shù)倍，這種"高息吸資"模式本身就暗藏不可持續(xù)的風(fēng)險(xiǎn)基因。而隨著2023年以來監(jiān)管層對金交所定融、非標(biāo)融資的管控不斷加碼，"借新還舊"的融資鏈條被徹底切斷，缺乏造血能力的空殼平臺只能違約"躺平"。
財(cái)政數(shù)據(jù)透視：弱財(cái)政縣的化債困境
成武城投債務(wù)危機(jī)的背后，是縣域財(cái)政脆弱性的客觀現(xiàn)實(shí)。作為經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)，成武縣財(cái)政自給能力薄弱，盡管2020-2023年獲批251億元專項(xiàng)債，但資金多投向無收益的公益性基建項(xiàng)目，無法形成有效現(xiàn)金流覆蓋債務(wù)成本，只能依賴外部融資維持運(yùn)轉(zhuǎn)。
從省級層面看，化債資源分配不均進(jìn)一步加劇了成武的困境。山東省2025年推出200億元債務(wù)平滑基金及定融"三年清零計(jì)劃"，但化債資源明顯向?yàn)H坊、淄博等強(qiáng)財(cái)政區(qū)域傾斜，濰坊部分區(qū)域已實(shí)現(xiàn)每月兌付本金3%的進(jìn)度，而成武、東明等財(cái)政自給率低、土地出讓收入下滑的縣域，因未列入重點(diǎn)扶持范圍，化債工作陷入停滯。
土地市場遇冷讓縣域財(cái)政雪上加霜。近年來房地產(chǎn)市場調(diào)整導(dǎo)致土地出讓收入大幅下滑，而成武這類縣域的財(cái)政收入高度依賴土地出讓金，土地市場降溫直接切斷了地方政府的重要財(cái)源，也讓城投平臺通過土地抵押融資的傳統(tǒng)模式難以為繼。數(shù)據(jù)顯示，2023年以來，菏澤市縣域土地出讓溢價(jià)率持續(xù)走低，多宗地塊以底價(jià)成交或流拍，城投平臺資產(chǎn)變現(xiàn)能力大幅下降。
這種財(cái)政與債務(wù)的惡性循環(huán)在弱財(cái)政縣域具有典型性：財(cái)政自給率低→依賴城投平臺融資推進(jìn)基建→平臺缺乏實(shí)體業(yè)務(wù)支撐→靠高息定融"借新還舊"→監(jiān)管收緊后融資斷裂→債務(wù)違約爆發(fā)。成武城投的案例正是這一惡性循環(huán)的集中體現(xiàn)，而其核心癥結(jié)在于城投平臺功能定位模糊，既承擔(dān)公益性建設(shè)任務(wù)，又需通過市場化融資維持運(yùn)轉(zhuǎn)，最終陷入"造血無門、輸血中斷"的困境。
區(qū)域風(fēng)險(xiǎn)蔓延：偽城投亂象的系統(tǒng)隱患
成武城投債務(wù)風(fēng)波并非孤立事件，而是山東全省城投非標(biāo)逾期形勢的一個(gè)縮影，更暴露出"偽城投"非法集資的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。2025年7月，淄博警方通報(bào)的張某團(tuán)伙非法集資案，揭開了13家"偽城投"的神秘面紗，這些公司名稱含"建設(shè)發(fā)展""基礎(chǔ)設(shè)施"等迷惑字樣，分布于淄博、青島、臨沂等地，通過偽造國資背景、承諾8%-10%高額回報(bào)，非法吸金超百億元。
這些偽城投的運(yùn)作套路極具欺騙性：核心操盤方山東國盈財(cái)新資本控股有限公司與地方城投各持股50%成立合資公司，由合資公司發(fā)行定融，再以地方城投擔(dān)保增強(qiáng)可信度，實(shí)則通過私下抽屜協(xié)議，將部分資金借給城投"裝點(diǎn)門面"，其余則流入國盈財(cái)新及實(shí)控人腰包，最終導(dǎo)致資金去向不明、產(chǎn)品違約。更惡劣的是，部分中介還推動"債務(wù)置換"騙局，勸說爆雷平臺投資者以1:0.5比例認(rèn)購山東偽城投定融"自救"，進(jìn)一步加劇投資者損失。
辨別偽城投的關(guān)鍵在于股權(quán)穿透核查。真城投的實(shí)控人必須是政府、財(cái)政局或國資委，而涉案13家偽城投股權(quán)結(jié)構(gòu)繁雜，部分實(shí)控人穿透達(dá)6層，無任何國資全資控股背景，僅靠包裝誤導(dǎo)投資者。成武郜城、成武文亭雖名義上為財(cái)政局全資控股，但空殼化的運(yùn)營狀態(tài)，本質(zhì)上已淪為"偽城投"的變異形態(tài)，其利用地方政府信用背書融資，卻缺乏相應(yīng)的經(jīng)營能力和償債保障。
從區(qū)域信用影響來看，成武等縣域的債務(wù)違約正加劇山東城投的信用崩塌。作為城投非標(biāo)融資大省，山東2023年以來負(fù)面輿情不斷，定融產(chǎn)品已基本停發(fā)，弱資質(zhì)區(qū)縣的融資成本飆升至年化15%以上，甚至出現(xiàn)融資無門的困境。這種信用惡化形成了惡性循環(huán)：違約導(dǎo)致融資渠道收緊，融資成本上升進(jìn)一步加重償債壓力，最終可能引發(fā)更多平臺違約。
破局之路探索：穿透監(jiān)管與分類化債
面對成武城投債務(wù)暴露出的問題，山東省已啟動相應(yīng)處置措施。省級層面成立工作專班，整合多部門力量開展穿透式審計(jì)，完成偽城投非法集資定性，截至2025年10月已登記1.8萬條投資者信息，按"充提差"原則確認(rèn)債權(quán)，并開通非法集資舉報(bào)平臺推進(jìn)追贓挽損。同時(shí)明確"真城投實(shí)控人為政府或國資委"的標(biāo)準(zhǔn)，優(yōu)化企業(yè)信息平臺股權(quán)穿透展示功能，壓縮偽城投包裝空間。
但要從根本上破解縣域城投債務(wù)困局，還需多維度發(fā)力。首先，應(yīng)強(qiáng)化城投平臺市場化轉(zhuǎn)型，剝離空殼平臺的融資功能，推動具備條件的平臺聚焦主營業(yè)務(wù)，培育可持續(xù)的現(xiàn)金流生成能力，擺脫對財(cái)政補(bǔ)貼和非標(biāo)融資的依賴。數(shù)據(jù)顯示，那些擁有實(shí)體產(chǎn)業(yè)支撐、經(jīng)營規(guī)范的城投平臺，在此次債務(wù)風(fēng)波中受影響極小，這印證了市場化轉(zhuǎn)型的重要性。
其次，需要優(yōu)化化債資源分配機(jī)制，在保障重點(diǎn)區(qū)域化債的同時(shí)，加大對弱財(cái)政縣域的支持力度。可通過省級債務(wù)平滑基金定向投放、專項(xiàng)債額度傾斜等方式，為成武這類縣域提供短期流動性支持，避免債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)集中爆發(fā)。同時(shí)，應(yīng)建立縣域財(cái)政健康監(jiān)測體系，對財(cái)政自給率低、債務(wù)率高的地區(qū)實(shí)施融資約束，從源頭防范新增隱性債務(wù)。
對于投資者而言，此次成武城投事件也敲響了警鐘。法律人士明確指出，城投定融屬于企業(yè)債務(wù)，地方政府無連帶償還責(zé)任，投資者維權(quán)難度極大。這意味著"國資背景=剛兌"的市場信仰已徹底打破，投資者在選擇城投產(chǎn)品時(shí)，必須通過股權(quán)穿透核查、核實(shí)參保人數(shù)、分析經(jīng)營數(shù)據(jù)等方式，辨別平臺真?zhèn)魏蛢攤芰?，避免?偽國資"包裝誤導(dǎo)。
成武城投債務(wù)風(fēng)暴是中國縣域城投債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的一次集中暴露，其背后折射出的空殼平臺融資、財(cái)政與債務(wù)失衡、偽城投監(jiān)管漏洞等問題，在全國范圍內(nèi)具有一定代表性。解決這些問題，既需要地方政府加快城投平臺市場化轉(zhuǎn)型、增強(qiáng)財(cái)政可持續(xù)性，也需要監(jiān)管部門強(qiáng)化穿透式監(jiān)管、打擊偽城投非法集資，更需要投資者轉(zhuǎn)變投資觀念、理性識別風(fēng)險(xiǎn)。唯有多方合力、標(biāo)本兼治，才能推動城投行業(yè)回歸本源，實(shí)現(xiàn)縣域經(jīng)濟(jì)與債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的良性循環(huán)。（來源：魯觀天下）