港股或?qū)⒂瓉韲浢缞y新勢力。

港交所披露文件顯示，2025年12月2日，上海林清軒化妝品集團股份有限公司（下稱“林清軒”）更新招股書，繼續(xù)沖刺港股上市。

在過去的三年里，林清軒累計研發(fā)投入約為7126.9萬元，而累計營銷及推廣開支則達到7.6億元。以“高端國貨”的品牌定位及高定價策略，林清軒2024年毛利率超過80%。

一邊是遠超同行、比肩茅臺的高毛利表現(xiàn)，一邊是持續(xù)高企的營銷費用，林清軒的“高端”定位還能否說服市場？

上半年營收達10.52億元

從業(yè)績表現(xiàn)來看，林清軒的高端路線似乎獲得了市場認可。

憑借標志性產(chǎn)品“山茶花精華油”，林清軒在中國高端護膚市場逐步確立領(lǐng)先地位。根據(jù)灼識咨詢的資料，按全渠道總零售額計，該產(chǎn)品自2014年以來連續(xù)11年穩(wěn)居全國面部精華油產(chǎn)品榜首。

財務(wù)數(shù)據(jù)方面，林清軒業(yè)績增長迅速。2022年至2024年及2025年上半年（下稱“報告期”），公司分別實現(xiàn)營收6.91億元、8.05億元、12.1億元和10.52億元；凈利潤分別為-593.1萬元、8451.8萬元、1.87億元和1.82億元。2025年上半年凈利潤已逼近2024年全年水平。

在向好的業(yè)績背后，林清軒對精華油產(chǎn)品的依賴度還在不斷上升。

招股書顯示，報告期內(nèi)精華油產(chǎn)品收入占比分別為31.5%、35.3%、37.0%、45.5%。相比之下，面霜、乳液及爽膚水等其他護膚品類的銷售占比仍有較大提升空間。

與此同時，精華油產(chǎn)品的毛利率也十分可觀。2022年至2025年上半年，林清軒精華油產(chǎn)品的毛利率分別為81.7%、84.6%、85.3%和86.2%，持續(xù)攀升。

2022年至2024年，林清軒的綜合毛利率分別為78.0%、81.2%、82.5%。而同行珀萊雅和貝泰妮2024年的毛利率分別為71.4%和73.7%。

“林清軒的毛利率高除了定價高之外，還跟自建產(chǎn)能有關(guān)?！庇型顿Y者指出。招股書顯示，林清軒與多個山茶花種植基地訂立長期獨家供應(yīng)協(xié)議，并在上海運營兩個生產(chǎn)基地，構(gòu)成生產(chǎn)基礎(chǔ)設(shè)施的核心支柱。

在招股書中，林清軒表示，公司長期致力于研發(fā)，已打造出一系列穩(wěn)健的核心成分和技術(shù)。其利用高山紅山茶的獨特屬性，采用獨有的超臨界萃取技術(shù)，生產(chǎn)出富含油酸、維生素E、角鯊烯、植物甾醇、黃酮類化合物及多酚的自研配方——清軒萃。

盡管林清軒在強調(diào)其研發(fā)敘事，但從研發(fā)投入數(shù)據(jù)來看，這一說法似乎缺乏足夠說服力。

報告期內(nèi)，林清軒的研發(fā)成本分別為2112萬元、1974.5萬元、3040.4萬元和1803.2萬元，2022年至2024年三年累計7126.9萬元；2024年研發(fā)費率為2.51%，低于貝泰妮（5.1%）、華熙生物（8.7%）等同行業(yè)頭部企業(yè)。

三年營銷“花掉”7.6億元

與其他國產(chǎn)品牌重押線上不同，林清軒在線下仍占據(jù)可觀的市場份額。

根據(jù)招股書，截至2025年6月30日，公司在全國擁有554家門店，其中超過95%的門店位于購物商場；根據(jù)灼識咨詢的資料，按門店總數(shù)計算，林清軒在中國高端護膚品牌中排名第一。

從收入結(jié)構(gòu)來看，直營店的營收占大頭。2025年上半年，林清軒直營店營收達2.20億元，門店合作伙伴渠道收入為2417.2萬元。

在招股書中，林清軒仍“優(yōu)先以線下渠道的戰(zhàn)略擴張作為品牌發(fā)展的基石”。公司計劃在一、二線城市增加門店密度，打造高品質(zhì)的旗艦直營店，以強化其高端品牌形象；同時將借助門店合作伙伴的資源，積極向更低線市場拓展，擴大消費者覆蓋面及增強品牌知名度。此外，公司計劃繼續(xù)探索化妝品門店網(wǎng)絡(luò)及中高端會員制賣場等專業(yè)護膚零售渠道，進一步完善多元化線下渠道布局。

林清軒線上收入的增長勢頭同樣迅猛，從2022年的3.12億元增長至2024年的7.14億元；2025年上半年，線上營收達到6.88億元，占總營收的比例達65.4%。

收入規(guī)模的快速擴張，也同步推高了營銷開支。招股書顯示，林清軒營銷及推廣開支2022至2024年分別為2.08億元、1.87億元和3.65億元，三年累計營銷及推廣開支達7.6億元。2025年上半年，這一數(shù)據(jù)為3.61億元。

截至2025年6月30日，林清軒有2423名全職員工。其中，銷售和營銷人員達到2028人，占比83.7%；而研究與開發(fā)人員僅85人，占比3.5%。

這種“重營銷、輕研發(fā)”的模式也引發(fā)了業(yè)界擔(dān)憂。知名戰(zhàn)略定位專家、福建華策品牌定位咨詢創(chuàng)始人詹軍豪接受經(jīng)濟導(dǎo)報記者采訪時表示，“營銷推廣雖能快速提升品牌知名度、打開市場，但研發(fā)才是品牌長遠發(fā)展的根基。高端護膚品的核心競爭力在于產(chǎn)品功效與品質(zhì)，這依賴持續(xù)的研發(fā)投入，不利于品牌在高端市場的長久立足?！?這一觀點，直接點出了林清軒面臨的核心挑戰(zhàn)。

針對相關(guān)問題，經(jīng)濟導(dǎo)報記者向公司方面發(fā)送采訪提綱，但截至發(fā)稿，對方并未予以回復(fù)。

雅戈爾、碧桂園等皆為股東

林清軒定位高端，定價也相對較高。

在電商平臺，林清軒山茶花5.0精華油30毫升裝的售價為592元（含贈品），與國際知名品牌相比不遑多讓。

對于“高端護膚品牌”這一概念，林清軒在招股書中提到三個要點：一是主要產(chǎn)品價格范圍通常較行業(yè)平均價格高至少50%；二是擁有優(yōu)異的品牌形象，具備進入高端零售渠道的能力；三是具備研發(fā)護膚技術(shù)和核心成分。從定價角度來看，林清軒確實邁入了高端門檻。

不過，林清軒在產(chǎn)品定價上也曾引發(fā)爭議。公司曾在2023年底試水輕奢產(chǎn)品，上架了一款“沉迷山茶花”香水，75毫升的規(guī)格售價達1702元。新品一上架就被消費者質(zhì)疑價格太高，隨著輿論發(fā)酵，林清軒曾一度下架該產(chǎn)品。

在盤古智庫高級研究員江瀚看來，要從“價格高端”邁向“價值高端”，國貨品牌必須完成核心技術(shù)自主化突破。這意味著不僅要有專利成分，還需建立完整的功效驗證體系，使“貴得有理”成為消費者共識。還需構(gòu)建高端品牌敘事與用戶體驗閉環(huán)，價格只是表象，價值源于情感共鳴與使用體驗。

值得一提的是，港股IPO征程開啟之前，各路資本已陸續(xù)布局林清軒。其資本之路始于2021年，當(dāng)年1月完成頭頭是道投資基金、遠隆發(fā)展等機構(gòu)參與的1.5億元A輪融資；僅8個月后，碧桂園創(chuàng)投、海納亞洲等又攜1.81億元完成B輪注資。

股權(quán)結(jié)構(gòu)上，上市前創(chuàng)始人孫來春直接持有林清軒38.21%的股份，為第一大股東，通過上海房角石、上海元洄以及上海元淦間接合計持有林清軒已發(fā)行股本總額約79.27%的權(quán)益。

此外，雅戈爾時尚持股4.49%為最大的外部股東；碧桂園創(chuàng)投通過佛山海禹嘉和佛山匯碧二號分別持股2.69%和1.26%；吳曉波關(guān)聯(lián)的頭頭是道投資基金持股3.59%；分眾傳媒董事長江南春持股的遠隆發(fā)展持股0.9%。

（大眾新聞·經(jīng)濟導(dǎo)報記者 于婉凝）