作者| 張帆

編輯|黃繹達(dá)

封面來源|視覺中國

11月27日，遇見小面發(fā)布全球發(fā)售公告，啟動招股程序并計劃于12月5日在港交所主板掛牌上市，即將成為“中式面館第一股”。

基石投資者包括高瓴資本、海底撈、君宜資本、晟盈投資、Zeta Fund等，合計認(rèn)購2,200萬美元，約占募集資金總額25%。

招股價5.64~7.04港元，對應(yīng)市值40~50億元，根據(jù)2024年凈利潤計算，市盈率在70倍左右。由于是面館第一股，缺少絕對的估值對比，但從跨品類餐飲股來看，目前海底撈（6862.hk）的PE-TTM為16倍，小菜園（0999.hk）也有16倍，美股的麥當(dāng)勞在25倍左右。

由此可見，遇見小面的估值顯著高于其他餐飲企業(yè)。

在不愛吃辣的廣東賣小面

遇見小面，開始于廣州。

2014年，在廣州石牌村開出首家門店，面向大學(xué)生與白領(lǐng)市場，憑借一碗豌雜小面，主打重麻重辣+高性價比。

從店鋪的數(shù)量來看，廣東依舊是公司的大本營。招股書數(shù)據(jù)顯示，公司目前465家門店中，廣州（148）、深圳（96）、佛山（37）三大珠三角城市合計布局281家，約占門店總數(shù)的六成。此外，北京（56家）和上海（36家）均躋身公司門店數(shù)量前五的城市，是公司在廣東之外最主要的區(qū)域市場。

圖：遇見小面的區(qū)域市場布局；資料來源：公司招股書，36氪

從飲食文化來看，廣東作為全國美食聚集地之一，當(dāng)?shù)氐幕洸丝谖犊傮w偏清淡，本地居民的飲食習(xí)慣并不適配重油、重辣的小面。然而，以重慶小面為核心產(chǎn)品的遇見小面，卻能將廣東發(fā)展成為公司“大本營”，一個核心因素就是公司的小面系列產(chǎn)品主要面對外來人員群體。

廣東目前是外來人口第一大省，根據(jù)2024年的人口數(shù)據(jù)，全國每100名外出務(wù)工人員中，就有15人流入廣東；其中，湖南、湖北、四川等幾個“重辣”省份是流入廣東人口的絕對大頭，合計體量已達(dá)千萬級。而且，作為公司核心區(qū)域市場的北京和上海，也都是外來人口高度聚集的城市。

小面，更多是外來群體在異地吃的一碗“鄉(xiāng)愁”。

面條，承載中國餐飲的“麥當(dāng)勞夢”

我國作為全球第二大經(jīng)濟(jì)體，擁有14億人口，又是餐飲大國，投資者曾經(jīng)一直嘗試在餐飲賽道尋找“中國版麥當(dāng)勞”。麥當(dāng)勞的總市值超2000億美元，而中國餐飲企業(yè)的龍頭，比如海底撈，市值也不到1000億港幣，遠(yuǎn)不及麥當(dāng)勞。

這背后的一個重要原因，是中國餐飲連鎖化率依舊偏低。美團(tuán)數(shù)據(jù)顯示，2024年中國餐飲連鎖化率只有23%，雖然近年來國內(nèi)餐飲品牌連鎖化進(jìn)程正在穩(wěn)步推進(jìn)，但是發(fā)展水平與美國50%的連鎖化率尚有不小的差距。

所以，面條類食品就承載了市場的希望。

與麥當(dāng)勞類似，面條具備濃厚的快餐屬性，即翻臺快、社交屬性低、出餐標(biāo)準(zhǔn)化，規(guī)避了傳統(tǒng)中餐烹飪的不確定性與高成本。

縱向來看，面條賽道中，體量最大的是以蘭州牛肉面為代表的西北風(fēng)味，其市場規(guī)模大約是排名第二之川渝口味的一倍。

圖：國內(nèi)中式面館市場的市場規(guī)模；資料來源：公司招股書，36氪

曾經(jīng)，蘭州牛肉面是面條賽道中最被資本看好的方向。因?yàn)榕c重油、重辣的川渝口味相比，相對清淡且可以自由調(diào)節(jié)辣度的西北風(fēng)味，被認(rèn)為對于消費(fèi)者有著更高的接受度。特別是2021年，張拉拉、馬記永、陳香貴等連鎖蘭州牛肉面品牌紛紛完成融資，估值一度沖上10億級別，融資之后便迎來了一輪開店潮。

然而，在經(jīng)歷過前期的瘋狂擴(kuò)張后，蘭州牛肉面開始退潮。

被外賣誤傷的面條賽道

關(guān)于蘭州牛肉面的退潮，有人歸結(jié)為價格太高，一線城市一碗定價26到30元，遠(yuǎn)高于街頭12元的常態(tài)價位，過高的售價對需求產(chǎn)生了明顯壓制。

所以，面對價格的壓力，遇見小面對價格進(jìn)行了相應(yīng)的調(diào)整，招股書顯示，其主食單價范圍介乎約人民幣12元至人民幣34元之間，主食平均價格為約人民幣21元。而且，作為本就聚焦于一、二線城市的商家，21元的均價相對而言并不貴。

除了價格因素外，外賣興起亦是另一關(guān)鍵變量。2021年之后，以美團(tuán)為代表的外賣高速發(fā)展，主食類外賣的核心消費(fèi)場景，是滿足上班族、學(xué)生等群體的就餐需求，這類需求本身的社交屬性較低，更側(cè)重于解決高頻次、剛需性的基礎(chǔ)飲食問題。

而面條類食品，在外賣上卻存在天然的短板。

從配方來看，無論是重慶小面還是蘭州牛肉面都有一定比例的湯汁，湯汁不僅容易灑出來，而且在經(jīng)過稍長時間的外賣配送后，面條吸汁后會膨脹、淀粉糊化，口感快速惡化。即便部分面館采用面湯分裝，但面條在出鍋后久置也會導(dǎo)致失水，同樣口感不佳，同時消費(fèi)者還需要將面湯混合，加劇了客戶的食用負(fù)擔(dān)。

由于上述短板的存在，在外賣賽道中，面條類產(chǎn)品很難成為消費(fèi)者的首選，所以市場份額受到其他主食類產(chǎn)品的不斷擠壓。在此背景下，遇見小面作為面條賽道的代表性品牌，亦不可避免的受制于賽道屬性導(dǎo)致的增長約束?？缙奉悂砜?，在外賣領(lǐng)域，面條類主食的營收也遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及乘上外賣東風(fēng)的茶飲賽道。

缺少外賣渠道的增量支撐，讓面食類主食本就激烈的競爭更加雪上加霜。所以，結(jié)合自身的產(chǎn)品屬性與市場競爭格局，降價成為遇見小面緩解競爭壓力、拉動消費(fèi)需求的一種必然選擇，但也導(dǎo)致單店盈利能力在報告期內(nèi)出現(xiàn)了一定程度的下滑。

值得注意的是，擴(kuò)張品類是突破賽道瓶頸的關(guān)鍵路徑。目前，遇見小面不止做面條，也開始做米飯類主食產(chǎn)品。隨著品類的擴(kuò)張，再疊加上半年外賣大戰(zhàn)的補(bǔ)貼，推升公司直營店的外賣收入占比快速攀升。

展望未來，在本輪外賣大戰(zhàn)告一段落之后，隨著補(bǔ)貼驅(qū)動收入增長的邊際效應(yīng)減弱，疊加業(yè)績基數(shù)的上升，公司收入同比增速大概率會出現(xiàn)降速；更為重要的是，公司未來的核心看點(diǎn)將回到開新店來擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模、提高連鎖化率的路徑上。因此，屆時除了開店速度外，單店盈利能力也是衡量遇見小面成長性的關(guān)鍵指標(biāo)。

圖：遇見小面直營店收入中的外賣占比；資料來源：公司招股書，36氪

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