來源 | 摩根大通

編輯 | 楊蘭

審核 | 浦電路交易員

摩根大通對2026/27年的金屬市場持結(jié)構(gòu)性看漲觀點(diǎn)，尤其看好銅、鋁、黃金和白銀，但對鋅和鎳持相對謹(jǐn)慎或看跌態(tài)度。推動市場的主要因素是供應(yīng)中斷、全球庫存錯配、央行購金以及能源轉(zhuǎn)型帶來的長期需求。

01

基本金屬 Outlook

1. 銅 - 強(qiáng)烈看漲

• 價格預(yù)測：預(yù)計在2026年上半年突破12,000美元/噸，2026年均價達(dá)12,075美元/噸。

• 核心邏輯：

• • 供應(yīng)嚴(yán)重中斷：Grasberg、Kamoa-Kakula、Codelco等主要礦山的生產(chǎn)問題導(dǎo)致近期的供應(yīng)緊張。

  • 庫存錯配：大量銅庫存積壓在美國（因潛在關(guān)稅擔(dān)憂），而全球其他地區(qū)（尤其是LME）庫存極低。

  • 需求堅韌：全球需求增長預(yù)計為2.6%。盡管中國需求增長放緩至2.5%，但其最終將被迫在更高價格水平買入。

  • 上行風(fēng)險：數(shù)據(jù)中心/AI基礎(chǔ)設(shè)施相關(guān)的銅需求可能遠(yuǎn)超預(yù)期。

• 價格預(yù)測：受銅價帶動，預(yù)計2026年上半年漲至3,000美元/噸，隨后因印尼供應(yīng)增長而承壓。

• 核心邏輯：

• • 短期支撐：市場相對平衡，銅價上漲產(chǎn)生"磁性"拉動效應(yīng)。

  • 長期壓力：印尼的鋁產(chǎn)能正處于"臨界點(diǎn)"，2026年將帶來巨大供應(yīng)增長，最終會壓制價格，尤其是在2026年下半年及2027年以后。

• 價格預(yù)測：預(yù)計價格將逐步下跌，到2026年四季度跌向2,650美元/噸，2026年均價約2,800美元/噸。

• 核心邏輯：

• • 供應(yīng)過剩：精礦供應(yīng)充足，冶煉廠加工費(fèi)（TCs）上漲將刺激開工率提升。

  • 需求疲軟：全球需求增長停滯在1%左右。中國市場的過剩將在2026年蔓延至全球。

  • 需求端缺乏積極催化劑。

• 價格預(yù)測：預(yù)計2026年價格將繼續(xù)在區(qū)間內(nèi)波動，均價約15,300美元/噸。

• 核心邏輯：

• • 持續(xù)過剩：市場仍將面臨約30萬噸的供應(yīng)過剩。

  • 印尼政策是關(guān)鍵：印尼控制著全球50%的鎳供應(yīng)。其政策（如限制新冶煉廠牌照或削減礦石開采配額）是價格上行的主要風(fēng)險，但目前尚未看到足以改變供需格局的強(qiáng)力干預(yù)。

02

貴金屬 Outlook

1. 黃金 - 結(jié)構(gòu)性看漲

• 價格預(yù)測：看漲觀點(diǎn)不變，預(yù)計在2026年四季度邁向5,000美元/盎司，2026年均價4,753美元/盎司。

• 核心邏輯：

• • 央行購金：這是看漲觀點(diǎn)的基石。官方儲備多元化趨勢遠(yuǎn)未結(jié)束，即使在高價位，預(yù)計購金量仍將保持強(qiáng)勁。

  • 投資者需求：ETF和期貨投資需求復(fù)蘇，預(yù)計將保持強(qiáng)勁。投資組合中黃金的配置比例仍有上升空間。

  • 美聯(lián)儲降息：預(yù)期的降息周期通常利好黃金。

  • 風(fēng)險：美聯(lián)儲意外鷹派轉(zhuǎn)向、央行購金量驟降或珠寶需求非線性下滑。

• 價格預(yù)測：盡管工業(yè)需求背景疲軟，但將跟隨黃金漲勢，預(yù)計2026年四季度達(dá)到58.4美元/盎司。

• 核心邏輯：

• • 黃金帶動：與黃金的高度關(guān)聯(lián)性是主要驅(qū)動力。

  • 短期波動：美國關(guān)稅不確定性（232條款調(diào)查）可能引發(fā)市場的劇烈波動和流動性緊張。

• 價格預(yù)測：價格已高到足以開始激勵供應(yīng)再平衡，但這個過程需要時間。預(yù)計2026年均價為1,669美元/盎司。

• 核心邏輯：

• • 持續(xù)赤字：在供應(yīng)再平衡取得勢頭之前，市場仍將處于赤字狀態(tài)。

  • 黃金支撐：黃金的進(jìn)一步上漲將為其提供支撐。

  • 關(guān)稅不確定性：與鈀金類似，關(guān)稅風(fēng)險導(dǎo)致流動性緊張，支撐價格。

• 價格預(yù)測：短期受關(guān)稅風(fēng)險支撐，但長期需求結(jié)構(gòu)性地走弱，預(yù)計2026年四季度均價回落至1,150美元/盎司。

• 核心邏輯：

• • 短期上行風(fēng)險：面臨美國232條款和俄羅斯反傾銷雙重調(diào)查，關(guān)稅風(fēng)險最為顯著。

  • 長期基本面疲軟：隨著電動汽車普及，內(nèi)燃機(jī)汽車需求下降，市場將在2027年回歸平衡，給價格帶來壓力。

03

貴金屬波動率 & 交易策略

• 市場特征：黃金（XAU）隱含波動率處于高位，但系統(tǒng)性做空波動率的策略一直無利可圖。貴金屬波動率曲線過度倒掛，白銀（XAG）看漲期權(quán)的偏斜溢價過高。

• 建議策略：為高效捕捉金價上漲并控制風(fēng)險，報告提出兩種交易結(jié)構(gòu)：

1. 零成本黃金反向比率數(shù)字看漲價差：在黃金強(qiáng)勢上漲環(huán)境中表現(xiàn)良好。

2. 折價的雙重數(shù)字期權(quán)：例如「黃金上漲 & 瑞郎下跌」或「黃金上漲 & 英鎊下跌」，以較低成本獲得杠桿性風(fēng)險敞口。