保持好奇心，死磕真問題

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文/刀客doc(頭條精選作者)

01

去年10月我寫《》的時候，PayPal 還只是成立廣告部門，聲稱要把支付數(shù)據(jù)變成媒體資產(chǎn)。

那會兒，感覺更像是PayPal寫給華爾街聽的故事，落地路徑模糊，產(chǎn)品形態(tài)也看不清。

我當(dāng)時的判斷是：支付工具離交易很近，但離廣告生意其實挺遠(yuǎn)。

一年過去了，情況有了些的變化。

PayPal把廣告業(yè)務(wù)獨立成BU，請來了在Xaxis、亞馬遜、Uber都打過仗的 Mark Grether掌舵，在紐約廣告周上對外把產(chǎn)品線攤開：自有場景里的展示廣告、站外的Offsite Ads，再加上讓千萬級小商戶把自己網(wǎng)站變成零售媒體網(wǎng)絡(luò)的Ads Manager——一整套商業(yè)媒介的動作，真地跑了起來。

eMarketer的一個分析提到，在PayPal的2025年Q2財報里，包含廣告在內(nèi)的Brand Experiences業(yè)務(wù)，對營收同比增長的貢獻(xiàn)是2個百分點，和 P2P、Venmo 這些老業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)相當(dāng)。

這些新聞出來之后，我回頭去翻了翻自己去年的那篇文章，發(fā)現(xiàn)有一些話確實得修正了。

我也不能再簡單用一句我不看好把它們的廣告模式，嘗試一筆帶過。更準(zhǔn)確的說法可能是：這是一門該做、能賺錢的生意。

不過有些觀點，我依然持保留意見，支付平臺做廣告業(yè)務(wù)，上限依然明顯。

所以這一次，我想借著復(fù)盤PayPal Ads這一年的動作，把去年那篇文章里沒講清楚的部分補完：支付平臺到底憑什么進(jìn)廣告？PayPal這套交易圖譜 + 媒體網(wǎng)絡(luò)的邏輯，護(hù)城河在哪里，天花板又在哪里？廣告會把PayPa送上一個全新的估值臺階?

以及，在廣告這件事上，我為什么從完全不看好，變成了只對它的邊界有興趣。

02

去年還是要上廣告，今年P(guān)ayPalAds已經(jīng)成了一個完整BU，而且產(chǎn)品線拉得很長?，F(xiàn)在能看到的大致有三層：

1、平臺內(nèi)廣告（OnsiteAds）：

在PayPal、Venmo和Honey里做展示廣告和優(yōu)惠位，賣給品牌和代理商，這是2024年在紐約廣告周上官宣的起點。

2、平臺外廣告（OffsiteAds）：

今年4月，PayPal推出Offsite Ads，把廣告投到開放網(wǎng)絡(luò)上的展示和視頻庫存，號稱用交易圖譜去做跨站點定向，而不是靠Cookie和瀏覽歷史。

3、AdsManager&小商戶零售媒體：

到了10月，PayPal發(fā)布Ads Manager，允許使用PayPal的千萬級中小商家，把自家網(wǎng)站和訂單確認(rèn)頁變成零售媒體網(wǎng)絡(luò)，再通過PayPal聚合起來賣給廣告主。

這套東西疊在一起，PayPal從在自己App里掛幾個廣告位，變成了一個小號版的commerce media平臺：既賣自有流量，也賣站外流量，還替商戶搭零售媒介。

從管理層的表述看，廣告已經(jīng)跟穩(wěn)定幣、錢包產(chǎn)品并列，成為被反復(fù)提及為交易毛利改善的來源之一。

要理解PayPal Ads的邏輯，得把它放進(jìn)更大的背景里看：零售媒介，在整個廣告盤子里是少數(shù)還在高增長的板塊。

IAB數(shù)據(jù)顯示，2024年美國零售媒體網(wǎng)絡(luò)廣告收入約537億美元，同比增幅23%。

eMarketer預(yù)計2025年美國零售媒體廣告支出接近590億美元，并將在2026年達(dá)到693億美元；增量預(yù)算大頭繼續(xù)流向亞馬遜Ads和沃爾瑪Connect。

另一組預(yù)測里，零售媒體在2025年美國規(guī)模在628億美元左右，仍是增長最快的廣告子類之一。

與此同時，一個更細(xì)分的概念也被單獨拎了出來——Financial Media Network（金融媒介網(wǎng)絡(luò)）。eMarketer預(yù)計，2024–2026年FMN廣告支出將以107%的年復(fù)合增速增長，到2026年規(guī)模約15億美元。

這兩年，所有握著真實交易數(shù)據(jù)的公司，都在琢磨怎么把對賬單變成廣告位。

今年4月，JPMorganChase上線了Chase Media Solutions，允許品牌基于其8000萬持卡人的消費數(shù)據(jù)做個性化優(yōu)惠和歸因衡量；這被官方直接歸類為一個數(shù)字媒體業(yè)務(wù)。

銀行在做，超市在做，打車平臺Uber在做，支付公司當(dāng)然也不會放過這塊生意。

PayPal手上有一組不錯的數(shù)字：超過4.3億活躍賬戶；2024年處理交易260億筆以上；全年支付總額（TPV）超過1.6萬億美元。

這在廣告主側(cè)，是一個可以跨商戶看誰真的掏錢、掏錢頻率如何的交易數(shù)據(jù)庫，而且是全球化的。

這一點，是很多單一零售商和內(nèi)容平臺做不到的。所以從資產(chǎn)視角看，PayPal做廣告，完全說得通。

03

PayPal Ads的護(hù)城河基本集中在一個關(guān)鍵詞上：交易圖譜。

官方的描述是：根據(jù)用戶在PayPal、Venmo、Honey以及商戶側(cè)完成的支付行為，構(gòu)建一個跨品類、跨商戶的消費網(wǎng)絡(luò)，用它來做受眾細(xì)分、頻控、歸因和市場份額分析。

簡單講兩層價值：

受眾：誰在買什么，而不是誰在看什么。大部分程序化廣告還是在圍著瀏覽興趣和類行為預(yù)測打轉(zhuǎn)，PayPal拿出的則是真實消費記錄。對于重交易品類（比如金融、電商、訂閱服務(wù)），這是更直接的信號。

歸因：品牌能看到跨零售渠道的份額變動。PayPal說過一句話大意是：可以告訴品牌，它在不同零售商渠道之間的市場份額變化，把廣告投放和真實銷售拉到一個報表里看。

這背后，是一個對CFO很友好的故事：我們不僅賣曝光，還幫你算清錢去了哪。

在零售媒體越來越被視作第二大廣告賽道的背景下，PayPal這種橫跨多個商戶的交易圖譜，其實是在和亞馬遜廣告、沃爾瑪Connect競爭歸因權(quán)和分配權(quán)。

但這也是問題所在：它的優(yōu)勢集中在看得清，而不是推得動。

亞馬遜、沃爾瑪有搜索、有貨架、有大屏推薦位，可以直接影響用戶買哪一家的貨。

PayPal更多是站在交易的尾端，幫大家記賬和收款，能做的是把誰買了什么的結(jié)果暴露給廣告系統(tǒng)。

這決定了PayPal Ads在生態(tài)里，更像一個數(shù)據(jù)和歸因?qū)拥耐婕遥皇且粋€起量平臺。

從護(hù)城河的角度看，它的壁壘確實存在：想復(fù)制一個覆蓋4億+賬戶、26億筆交易的支付網(wǎng)絡(luò)，難度極高。

但從廣告業(yè)務(wù)的視角看，它的問題同樣明顯：缺少一個高頻、強心智的內(nèi)容或交易入口。

對PayPal來說，廣告是疊加在原有支付網(wǎng)絡(luò)上的一層業(yè)務(wù)。交易數(shù)據(jù)本來就在那兒，風(fēng)控系統(tǒng)本來就要建，商戶關(guān)系也早就有了，現(xiàn)在不過是在這些既有資產(chǎn)上，往外延伸一條“賣數(shù)據(jù)洞察和廣告位”的線。

基礎(chǔ)設(shè)施早就攤了折舊，新加的這部分更多是軟件、人力和銷售成本，所以毛利率天然好看。管理層在財報里反復(fù)強調(diào)“高毛利增量”，說的就是這件事：邊際成本不高，往上加一點收入，利潤率就非常漂亮。

但資本市場不會只看利潤率，會看這塊盤子有多大。廣告要想變成一條“可以單獨講故事”的業(yè)務(wù)，通常有兩套驅(qū)動：

1、要么你掌握著一個高頻入口，能源源不斷地產(chǎn)生可售庫存；

2、要么你掌握著某種不可替代的“分配權(quán)”，別人離不開你來做決策。

PayPal現(xiàn)在的幾條產(chǎn)品線——Onsite Ads、Offsite Ads、Ads Manager，都沒有創(chuàng)造新的入口。它賣的是已有流量上的更高CPM、更好歸因，而不是一塊全新的大流量池。

Onsite Ads受制于場景本身，用戶打開PayPal就是為“辦完這件事就走”，沒有人會在里邊閑逛。可售庫存有限，心智也不算強，這更像給部分高價值人群加一個“溢價廣告位”，而不是一條可以長期堆量的主通道。

Offsite Ads和Ads Manager又都天然落回了那個擁擠的程序化市場：確實有好數(shù)據(jù)，但你既不掌握大體量媒體資源，也不掌握終端交易入口，最終可能還是要在谷歌、Meta、亞馬遜和一眾DSP之間搶那點“愿意嘗試新渠道”的預(yù)算。

這樣拼起來的廣告業(yè)務(wù)：每一塊看上去邏輯都成立，單塊毛利率都不差，但它們疊加之后，更像是把原有支付網(wǎng)絡(luò)，再往上擠了一點油水，而不是催生一個新物種。

對投資者來說，它暫時還很難被當(dāng)成下一根增長曲線去定價。

04

從行業(yè)大勢看，PayPal Ads選的賽道沒有問題：零售媒體仍是增速最快的廣告賽道之一；金融媒介網(wǎng)絡(luò)剛剛起步，規(guī)模小、增長快；Cookie退出舞臺后，所有握有一方交易數(shù)據(jù)的平臺，都會自然往廣告那邊靠。

如果回到一個更現(xiàn)實的問題：這門生意能不能改變PayPal的估值框架？

現(xiàn)在的答案，大概可以更具體一點——這門生意值得做，但不值得神化。

從資產(chǎn)視角看，PayPal 把一張本來只用來“記賬和收款”的交易網(wǎng)，又榨出了一層廣告和數(shù)據(jù)收入，邊際成本不高，毛利率好看，這是對股東非常友好的事情。

但這套故事的邊界也很明顯：沒有高頻入口，沒有強內(nèi)容場景，沒有決定性分配權(quán)，意味著它很難把廣告做成支柱業(yè)務(wù)。

更大的可能性是，幾年之后我們回頭看，PayPal Ads 成為公司財報里一塊穩(wěn)定、舒服的利潤補丁，而不是改變公司性質(zhì)的第二增長曲線。（作者：刀客doc）

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