碧桂園能夠再次回來嗎

——從177億美元境外債務重組看“二次創(chuàng)業(yè)”的勝算與懸念
“這不是簡單的債務展期，而是一次脫胎換骨的資本重構?！?br/>11月14日，碧桂園發(fā)布系列公告披露：總額177億美元境外債務重組方案已完成債權人投票（11月5日高票通過），核心是通過現(xiàn)金回購+股權工具+新債置換的組合方式推進，力爭在2025年12月4日香港法院裁定聆訊前完成落地。若方案全部執(zhí)行，公司有息負債將減少約840億元人民幣，加權融資成本有望從7.2%降至3%以下，每年節(jié)省利息支出約60億元。
董事會主席楊惠妍在內部會議上將其定義為“二次創(chuàng)業(yè)”，但市場更關心：削債之后，碧桂園能不能把房子賣出去、把現(xiàn)金流轉起來、把信用重新找回來？
一、削債840億：技術層面的“關鍵破局”
在債權人全額支持的前提下，此次重組可覆蓋177億美元境外高息債（約840億元人民幣），占其當前境外債余額的66%、對應總負債（2025年中期約8854億元）的9.5%。
這部分債務均為高息、剛性、美元計價債券，置換后將直接帶來兩個核心改善：
- 有息負債規(guī)模收縮，資產(chǎn)負債率有望從90.6%（2025年中期）向70%區(qū)間靠攏（非直接降至65%）；
- 融資成本大幅下降，年利息支出節(jié)省額相當于2025年預期銷售毛利的四分之一。
二、債權人為何愿意“換股”？
公告披露的三檔強制性可轉債（MCB）轉股價為1.2/1.5/1.8港元（較11月13日收盤價溢價6%/33%/59%），看似債權人“讓利”，實則是理性選擇：
1. 清算vs重組的回收率差異
獨立機構測算顯示：若碧桂園清算，境外債權人回收率僅9.2%；若公司存活且股價回升至2.5港元（僅為2020年高點的30%），回收率可升至63%，凈現(xiàn)值提升5倍。
2. 政策與保交樓的托底作用
碧桂園312個項目已納入央行“保交樓白名單”，獲專項借款580億元、商業(yè)銀行配套授信920億元；且2023-2025年已累計交付超180萬套房屋，短期違約風險顯著降低。
3. 控股股東的“同步綁定”
控股股東擬將11.48億美元股東貸款全額資本化，轉股價1.0港元（低于債權人轉股價），以“同甘共苦”的姿態(tài)降低道德風險。
三、銷售端：1-10月降31.3%，三四線庫存是核心痛點
削債是“止血”，但“造血”依賴銷售復蘇：
- 2025年1-10月，碧桂園權益合同銷售額同比下降31.3%，10月單月銷售額140億元，連續(xù)三個月低于150億元警戒線；銷售均價從2021年的9500元/㎡降至7100元/㎡，毛利率已跌破10%。
- 其68%的可售土儲位于三四線城市，這些城市新建商品住宅庫存去化周期平均達28個月（遠高于一二線的12個月），在人口流出、房價預期轉弱的背景下，高溢價項目面臨“越賣越虧”的困境。
四、現(xiàn)金流：2026年仍存壓力，需依賴資產(chǎn)盤活
根據(jù)公司流動性測算模型：若2026年銷售額回升至2200億元、回款率90%、新增融資400億元，同時維持建安支出600億元、稅費220億元、利息支出180億元，2026年末賬面現(xiàn)金或減少約90億元，現(xiàn)金短債比可能降至1.0以下。
填補缺口的關鍵是資產(chǎn)出售與股權融資：目前碧桂園已啟動部分非核心項目（如商業(yè)、文旅資產(chǎn)）的處置，同時通過輕資產(chǎn)模式拓展現(xiàn)金流。
五、“二次創(chuàng)業(yè)”的三道坎
楊惠妍提出的“二次創(chuàng)業(yè)”，需跨越三個核心障礙：
1. 區(qū)域結構調整
未來三年將30%的資源投向長三角、珠三角的城市更新項目，逐步將土儲重心從三四線轉向一二線及強三線。
2. 輕資產(chǎn)破局
與中海、萬科等成立“輕資產(chǎn)聯(lián)盟”，目標三年獲取1億平方米代建面積（代建費約300元/㎡），預計貢獻穩(wěn)定現(xiàn)金流約300億元，對沖開發(fā)業(yè)務波動。
3. 信用重建
已與普華永道、標普簽訂《信息披露增強協(xié)議》，承諾季度披露項目現(xiàn)金流、月度披露銷售明細，并邀請債權人觀察員列席董事會，提升透明度。
此次177億美元債務重組若落地，將創(chuàng)造亞洲房企最大規(guī)?！皞D股”紀錄，幫助碧桂園避免清算風險，但這只是“救命”而非“重生”。
其“回來”的核心，在于2026年底前能否穩(wěn)住銷售、盤活資產(chǎn)、恢復信用——這不是“王者歸來”，而是一場漫長的“劫后余生”。
對行業(yè)而言，碧桂園的案例也印證了一點：債務重組可通過談判完成。但市場信心的修復，終究要在銷售、現(xiàn)金流、信用的“實戰(zhàn)”中拼出來。